Phân tích chứng khoán vốn - Chương 6: Định giá thu nhập thặng dư

10/20/2015 1 Giảng viên: Th.S Phạm Hoàng Thạch Khoa: Tài Chính – Ngân Hàng Email: phamhoangthach@yahoo.com PHÂN TÍCH CHỨNG KHOÁN VỐN 6 CHƯƠNG ĐỊNH GIÁ THU NHẬP THẶNG DƯ Thu nhập thặng dư Lợi nhuận kinh tế Thu nhập khác biệt Giá trị kinh tế tăng thêm Thu nhập thặng dư 10/20/2015 2 Thu nhập thặng dư Thu nhập sau thuế Chi phí vốn cổ phần Thu nhập thặng dư Thu nhập hoạt động sau thuế Chi phí sử dụng vốn Thu nhập thặng dư Thu nhập thặng dư Tổng tài sản $5,000,000.00 EBIT $400,000 .00 Hệ số nợ trên tổng vốn 0 .60 Chi phí nợ (trước thuế) 8% Chi phí vốn cổ phần 12% Thuế suất 40% Thu nhập thặng dư EBIT - Chi phí lãi vay = Thu nhập trước thuế - Thuế phải trả = Thu nhập sau thuế 10/20/2015 3 Thu nhập thặng dư Vốn cổ phần - Chi phí vốn cổ phần = Thu nhập sau thuế - Chi phí vốn cổ phần = Thu nhập thặng dư Thu nhập thặng dư – NOPAT = Thu nhập hoạt động sau thuế – C% = Chi phí sử dụng vốn – TC = Tổng vốn Giá trị kinh tế tăng thêm (EVA©) NOPAT C% × TC Giá trị thị trường tăng thêm (MVA) Thị giá của công ty Giá trị sổ sách của tổng nguồn vốn Ứng dụng thu nhập thặng dư Định giá Đo lường hư hao lợi thế thương mại Đo lường hiệu quả hoạt động của công ty Xác định mức thưởng cho ban điều hành 10/20/2015 4 Dự báo thu nhập thặng dư Thu nhập thặng dư một cổ phần Thu nhập mỗi cổ phần TSSL yêu cầu vốn cổ phần Thư giá mổi cổ phần 1RI  t t e tE r B Dự báo thu nhập thặng dư 0 1 2 Thu nhập $2.50 $3.00 Cổ tức $1.00 $1.10 Thư giá $20.00 TSSL vốn cổ phần 10% Dự báo thu nhập thặng dư Chi phí vốn cổ phần = • TSSL vốn cổ phần × Thư giá mỗi cổ phần Thu nhập thặng dư trong năm 1 = • EPS – Chi phí vốn cổ phần 10/20/2015 5 Dự báo thu nhập thặng dư Thư giá cuối năm 1 = • Thư giá đầu năm + Thu nhập – Cổ tức Chi phí vốn cổ phần năm 2 = • TSSL vốn cp × Thư giá mỗi cp Thu nhập thặng dư năm 2 = Định giá sử dụng thu nhập thặng dư 0 0 1 1 0 0 1 RI (1 ) (1 )               t t t t t t t V B r E rB V B r Định giá sử dụng thu nhập thặng dư Từ ví dụ trước: • Thư giá hiện tại = $20.00 • Thu nhập thặng dư năm 1 = $0.50 • Thu nhập thặng dư năm 2 = $0.85 • TSSL vốn cp = 10% Giả sử: • Thu nhập thặng dư năm 3 = $1.00 • Công ty kết thúc hoạt động trong năm 3 10/20/2015 6 Định giá sử dụng thu nhập thặng dư Xác định thu nhập thặng dư ROE > r RI > 0 V > B ROE < r RI < 0 V < B   1RI ROE  t t tr B Xác định thu nhập thặng dư 0 0 0 ROE     r V B B r g 0 0 ROE 1     V r B r g 10/20/2015 7 Xác định thu nhập thặng dư Thư giá mỗi cp $30.00 ROE 18% TSSL vốn cp 12% Tốc độ tăng trưởng thu nhập thặng dư 8% Xác định giá bằng mô hình tăng trưởng đều 0 0 0 ROE     r V B B r g Xác định tốc độ tăng trưởng bằng mô hình tăng trưởng đều Giả sử giá cp hiện tại là $80. Tốc độ tăng trưởng thu nhập thặng dư là bao nhiêu? 10/20/2015 8 Thu nhập thặng dư dài hạn = Thu nhập thặng dư dài hạn Các khả năng xảy ra: • Tăng trưởng đều đến vô tận • Không tăng trưởng tại thời điểm tới hạn • Tăng trưởng đều giảm dần về 0 khi ROE = r • Tăng trưởng đều và giảm dần đến giá trị hằng số khi ROE > r Thu nhập thặng dư dài hạn Yếu tố ảnh hưởng (ω) • 0 ≤ ω ≤ 1 • ω = 1  Thu nhập thặng dư không giảm và sẽ tiếp tục tăng • ω = 0  Thu nhập thặng dư sẽ không tăng sau giai đoạn tăng đầu tiên • ω = 0.62  số trung bình được quan sát thực nghiệm 1 1 1 0 0 1 1 (1 ) (1 )(1 ) T t E t t E T t T t E E E E r B E r B V B r r r                Thu nhập thặng dư dài hạn Trong ví dụ đầu tiên: • Thư giá hiện tại = $20.00 • Thu nhập thặng dư năm 1 = $0.50 • Thu nhập thặng dư năm 2 = $0.85 • Thu nhập thặng dư năm 3 = $1.00 • TSSL vốn cp yêu cầu = 10% • Giá trị cp $21.91 Giả sử: • Công ty tiếp tục hoạt động sau năm 3 10/20/2015 9 Trường hợp 1: w = 0 Trường hợp 1: w = 1 Trường hợp 1: w = 0.6 10/20/2015 10 Sử dụng P/B Giả sử • Thư giá năm 3 = $25.00 • P/B được dự báo trong năm 3 bằng 1.10 Giá cp được dự báo trong năm 3: • $25 × 1.10 = $27.50 Sử dụng P/B 1 0 0 1 (1 ) (1 ) T t E t T T t T t E E E r B P B V B r r           So sánh với định giá dòng cổ tức và dòng tiền FCFE Mô hình thu nhập thặng dư • TSSL trên vốn cp • Thư giá + Hiện giá (thu nhập thặng dư) Mô hình chiết khấu dòng cổ tức và FCFE • TSSL trên vốn cp • Hiện giá (dòng tiền cho vốn cổ phần0 10/20/2015 11 So sánh với định giá dòng cổ tức và dòng tiền FCFE Example Assumptions Tất cả thu nhập sẽ trả cổ tức nên thư giá không đổi Thu nhập và cổ tức không đổi EPS $1.00 Thư giá $7.00 TSSL vốn cp 10% So sánh với định giá dòng cổ tức và thu nhập thặng dư Định giá sử dụng cổ tức không đổi Giả sử hệ số chi trả cổ tức là 100% Định giá sử dụng thu nhập thặng dư 0 /V D r  So sánh định giá dòng FCFE và thu nhập thặng dư Định giá bằng thu nhập thặng dư Giá trị = Thư giá + Hiện giá (thư nhập thặng dư) Phụ thuộc lớn vào thư giá hiện tại Chiết khấu dòng cổ tức và FCFE Giá trị = Hiện giá (Các dòng tiền định kì + Giá trị tới hạn) Phụ thuộc lớn vào các dòng tiền sau này 10/20/2015 12 Điểm mạnh, điểm yếu của mô hình thu nhập thặng dư Điểm mạnh • Không trọng tâm vào giá trị tới hạn • Sử dụng các dữ liệu kế toán có sẵn • Hữu ích cho các công ty không trả cổ tức • Hữu ích cho các công ty có FCFE < 0 • Hữu ích khi dòng tiền không được dự báo • Dựa vào giá trị kinh tế Điểm yếu • Dựa vào dữ liệu kế toán • Có thể phải điều chỉnh các dữ liệu kế toán • Giả sữ chi phí nợ = chi phí lãi vay Điểm mạnh, điểm yếu của mô hình thu nhập thặng dư Điểm mạnh • Không trọng tâm vào giá trị tới hạn • Sử dụng các dữ liệu kế toán có sẵn • Hữu ích cho các công ty không trả cổ tức • Hữu ích cho các công ty có FCFE < 0 • Hữu ích khi dòng tiền không được dự báo • Dựa vào giá trị kinh tế Điểm yếu • Dựa vào dữ liệu kế toán • Có thể phải điều chỉnh các dữ liệu kế toán • Công thức dễ tính • Giả sữ chi phí nợ = chi phí lãi vay