Luận văn Chính sách lãi suất với mục tiêu tăng trưởng kinh tế của Việt Nam

Luận văn Chính sách lãi suất với mục tiêu tăng trưởng kinh tế của Việt Nam ­ 1 ­  CHƯƠNG1:LÃI SUẤT&CHÍNH SÁCH LÃI SUẤT TRONG NỀN KINH TẾ  1.1 Lý luận cơ bản về lãi suất trong nền kinh tế  1.1.1 Khái niệm và phân loại lãi suất  1.1.1.1 Khái niệm  Lãi suất là cái giá phải trả cho việc sử dụng vốn trên một thị trường bất kỳ,  lãi suất vươn tới một mức cân bằng sao cho tổng cầu về vốn bằng tổng cung về vốn.  Hay nói cách khác,  lãi suất là giá cả của quyền sử dụng một đơn vị vốn vay trong  một khoảng thời gian nhất định.Lãi suất cao hay thấp do quan hệ giữa cung và cầu  vốn quyết định.  1.1.1.2 Phân loại lãi suất  Trong phạm vi nghiên cứu của đề tài có các cách phân loại như sau :  v  Phân loại theo tính chất của khoản vay  Lãi  suất chiết khấu: áp dụng khi ngân hàng cho khách hàng vay dưới hình  thức chiết khấu thương phiếu hoặc các giấy tờ có giá khác chưa đến hạn thanh toán  của khách hàng. Nó được tính bằng tỷ lệ phần trăm trên mệnh giá của giấy tờ có giá  Lãi  suất  tái chiết khấu: áp dụng khi NHTW cho các ngân hàng  trung gian  vay dưới hình thức chiết khấu lại các thương phiếu hoặc các giấy tờ có giá ngắn hạn  chưa đến hạn thanh toán của các ngân hàng này. Nó cũng được tính bằng tỷ lệ phần  trăm trên mệnh giá của giấy tờ có giá.  Lãi suất liên ngân hàng: là lãi suất mà các ngân hàng áp dụng khi cho nhau  vay  trên  thị  trường  liên ngân hàng. Lãi  suất  liên ngân hàng được hình  thành qua  quan hệ cung cầu vốn vay trên thị trường liên ngân hàng và chịu sự chi phối bởi lãi  suất cho các ngân hàng trung gian vay của NHTW. Mức độ chi phối này phụ thuộc  vào sự phát triển của hoạt động thị trường mở và tỷ trọng sử dụng vốn vay NHTW  của các ngân hàng trung gian.  Lãi suất cơ bản: là lãi suất được các ngân hàng sử dụng làm cơ sở để ấn định  mức lãi suất kinh doanh của mình. Lãi suất cơ bản được hình thành khác nhau tùy  từng nước, nó có thể do NHTW ấn định (như ở Nhật); hoặc có  thể do tự bản thân  các  ngân hàng  tự  xác định  căn cứ  vào  tình hình hoạt động  cụ  thể  của ngân hàng ­ 2 ­  mình (ở Mỹ, Anh, Úc); hoặc căn cứ vào mức lãi suất cơ bản của một số ngân hàng  đứng đầu  rồi cộng (+) hoặc trừ (­ ) biên độ dao động theo một tỷ lệ % nhất định để  hình  thành  lãi suất cơ bản của mình  (Malaysia) vv…Mặt dù  khác nhau nhưng  lãi  suất  cơ  bản của hầu hết các nước đều hình  thành  trên cơ  sở  thị  trường và  có một  mức lợi nhuận bình quân cho phép.  v  Phân loại theo giá trị thực của tiền lãi  Lãi suất danh nghĩa:  là  lãi suất  tính  theo giá trị danh nghĩa của tiền tệ hay  nói cách khác là loại lãi suất chưa loại trừ đi tỷ lệ lạm phát.  Lãi suất thực: là lãi suất điều chỉnh lại cho đúng theo những thay đổi về lạm  phát, hay nói cách khác, là loại lãi suất đã loại trừ đi tỷ lệ lạm phát. Quan hệ giữa lãi  suất thực và lãi suất danh nghĩa được phản ảnh bằng phương trình Fisher:  Lãi suất danh nghĩa = lãi suất thực + tỷ lệ lạm phát  Vì được điều chỉnh lại cho đúng theo những thay đổi về lạm phát nên lãi suất  thực phản ảnh chính xác khoản thu nhập thực tế từ tiền lãi mà người cho vay nhận  được hay chí phí thực của việc vay tiền. Sự phân biệt giữa lãi suất thực và lãi suất  danh nghĩa có một ý nghĩa quan  trọng bởi lẽ chính lãi suất thực chứ không phải lãi  suất danh nghĩa ảnh hưởng đến đầu tư.  v  Phân loại theo loại tiền cho vay  Lãi suất nội tệ: là lãi suất cho vay và đi vay bằng đồng nội tệ  Lãi suất ngoại tệ: là lãi suất cho vay và đi vay bằng đồng ngoại tệ  Mối liên hệ giữa hai lãi suất này là: iD = iF + ΔE ;Trong đó: iD là lãi suất nội  tệ, iF là lãi suất ngoại tệ, ΔE là mức tăng tỷ giá dự tính của đồng ngoại tệ.  1.1.2  Các nhân tố tác động đến lãi suất  1 2.1.1 Nhóm nhân tố ảnh hưởng đến cung cầu vốn  Lãi suất được xem là giá cả của quyền sử dụng vốn vay do vậy nó sẽ được  xác định trên cơ sở quan hệ cung cầu vốn vay trên thị trường.Cung vốn vay là khối  lượng vốn dùng để  cho vay kiếm  lời của các chủ  thể  khác nhau  trong xã hội.Cầu  vốn vay là nhu cầu vay vốn phục vụ sản xuất kinh doanh hoặc tiêu dùng của các chủ  thể khác nhau trong nền kinh tế. ­ 3 ­  Lãi suất  i  O  LS ­ lượng cung vốn vay  LD ­ lượng cầu vốn vay  Cung cầu vốn vay  Hình 1.1: Quan hệ giữa cung cầu vốn và lãi suất  Đường cung cầu vốn vay nói  trên cho các nhà kinh tế học một mô hình để  xác định lãi suất thị trường, được gọi là mô hình “khuôn mẫu tiền vay”. Điểm cân  bằng cung cầu vốn vay tại một thời điểm xác định mức lãi suất thị trường.Các nhân  tố ảnh hường đến lãi suất thị trường bao gồm:  v  Nhóm nhân tố làm lệch chuyển đường cung vốn  Tài sản và thu nhập: trong giai đoạn đang tăng trưởng kinh tế thu nhập tăng  và do đó tài sản của các chủ thể kinh tế tăng lên, làm tăng khả năng cung ứng vốn.  Rủi ro: nếu như rủi ro mất vốn khi cho vay tăng lên thì việc cho vay trở nên  kém hấp dẫn, cung vốn vay giảm xuống.  v  Nhóm nhân tố làm lệch chuyển đường cầu vốn  Khả năng sinh lợi dự tính của các cơ hội đầu tư: càng có nhiều cơ hội đầu tư  sinh lợi thì càng làm tăng nhu cầu đi vay. Điều này thường thấy trong điều kiện nền  kinh tế tăng trưởng. Khi kinh tế tăng trưởng, các cơ hội đầu tư sinh lời tăng lên làm  cho nhu cầu vay vốn tăng mạnh. Mặt khác,  trong điều kiện kinh tế phát  triển, của  cải cũng tăng lên và sẽ kích thích tăng cung vốn vay. Vậy lãi suất sẽ tăng hay giảm?  Trong thực tế thì lãi suất cân bằng trong những điều kiện như vậy thường tăng lên  do hiệu ứng tăng cung vốn vay từ tăng của cải diễn ra chậm hơn tăng cầu vốn vay  do nền kinh tế tăng trưởng nhanh.  Lạm phát dự  tính: chi phí  thực của việc vay  tiền được xác định chính xác  hơn bằng lãi suất thực, nó bằng lãi suất danh nghĩa trừ đi lạm phát dự tính. Với một ­ 4 ­  mức lãi suất cho trước, khi lạm phát dự tính tăng lên thì chi phí thực của việc vay  tiền giảm xuống, điều này làm tăng nhu cầu vay vốn.  Khi  lạm phát dự  tính tăng lên,  lợi  tức dự  tính của việc cho vay so với việc  đầu tư vào các tài sản hữu hình giảm xuống tại mọi mức lãi suất làm cho cung vốn  vay giảm. Lạm phát dự tính xảy ra cũng làm cho chi phí thực của việc vay tiền giảm  dẫn đến nhu cầu vay vốn  tăng  lên. Kết quả  là  lãi  suất cân bằng  tăng. Nhà kinh  tế  học Irving Fisher là người đầu tiên đã nêu ra sự liên hệ giữa lạm phát dự tính với lãi  suất vì vậy mối liên hệ đó còn được gọi là hiệu ứng Fisher.  Tình hình ngân sách chính phủ: vì chính phủ các nước hiện nay có xu hướng  tài  trợ cho thâm hụt ngân sách bằng đi vay nên tình trạng thâm hụt ngân sách của  chính phủ sẽ tác động đến nhu cầu vay vốn của chính phủ và do đó tác động đến  nhu cầu vay vốn của nền kinh tế.  1.1.2.2  Nhóm nhân tố ảnh hưởng đến cung cầu tiền tệ  Ứng với mỗi một mức cung cầu tiền sẽ xác định được một lãi suất cân bằng  tương ứng. Cho nên có thể nói những nhân tố ảnh hưởng đến quan hệ cung cầu tiền  tệ trên thị trường cũng sẽ ảnh hưởng đến sự biến động của lãi suất trên thị trường.  Lãi suất  MS1     MS2  i1  MD  i2  Cung cầu tiền  Hình 1.2 : Mô hình khuôn mẫu ưa thích tiền mặt  Để phân tích sự ảnh hưởng của cung cầu tiền tệ tới mức lãi suất cân bằng ,  mô hình “khuôn mẫu ưa thích tiền mặt” ở hình trên được sử dụng. Khuôn mẫu ưa  thích tiền mặt cho thấy lãi suất cân bằng thay đổi khi các đường cung, cầu tiền tệ  dịch chuyển.  v  Nhóm nhân tố làm dịch chuyển đường cầu tiền ­ 5 ­  Thu nhập: thu nhập tăng lên sẽ làm tăng nhu cầu nắm giữ tiền để giao dịch  và là nơi cất giữ giá trị, do đó làm cho lượng cầu tiền tăng lên và ngược lại.  Mức giá: những thay đổi của mức giá sẽ làm cầu về tiền thực tế thay đổi nếu  cầu  tiền danh nghĩa chưa thay đổi.Do nền kinh tế có xu hướng cầu một lượng tiền  thực tế không đổi ứng với một mức lãi suất và thu nhập nhất định nên cầu tiền danh  nghĩa sẽ phải thay đổi theo mức giá để đảm bảo ổn định cầu tiền thực tế. Kết quả là  là một sự gia tăng lên của mức giá sẽ làm lượng cầu tiền tăng lên.  v  Nhóm nhân tố làm dịch chuyển đường cung tiền  Cung  tiền  trong nền kinh  tế hiện nay phần  lớn chịu  sự  tác động của CSTT  của các NHTW. Cung tiền thay đổi, ngoài những hoạt động nhằm thực thi mục tiêu  của CSTT ra, còn chịu ảnh hưởng bởi mức độ phụ thuộc của NHTW vào chính phủ  và chế độ tỷ giá hối đoái của nước đó. Nếu sự phụ thuộc của NHTW vào chính phủ  cao thì tình trạng thâm hụt ngân sách kéo dài có thể sẽ tạo sức ép khiến NHTW phải  in thêm tiền mua các chứng khoán chính phủ vào để tài trợ cho thâm hụt ngân sách,  dẫn đến tăng cung tiền. Thêm vào đó, một chế độ tỷ giá hối đoái cố định đòi hỏi sự  can thiệp của NHTW vào thị trường ngoại hối thông qua hoạt động mua bán ngoại  tệ, và do vậy cũng sẽ ảnh hướng đến cung tiền.  1.1.2.3 Các nhân tố khác  Tỷ lệ  lạm phát: nhân tố này có  ảnh hưởng rất  lớn đến sự biến động của lãi  suất. Bởi lẽ sự tăng hay giảm tỷ lệ lạm phát kéo theo sự biến động của giá trị tiền tệ,  từ đó ảnh hưởng đến lợi ích kinh tế của người cho vay. Nếu tỷ lệ lạm phát tăng thì  lãi suất phải tăng theo. Lúc đó, các TCTD mới thu hút được nguồn vốn tiền gửi. Khi  tỷ  lệ  lạm phát  giảm  thì  lãi  suất  tín dụng  cũng giảm. Để đảm bảo hạch  toán  kinh  doanh  cho  các  TCTD.Ngược  lại,  NHTW  sử  dụng  lãi  suất  tín  dụng  làm  công  cụ  kiềm chế lạm phát. Khi lạm phát tăng cao, NHTW điều chỉnh tăng lãi suất tiền gửi  để làm hạ cơn sốt lạm phát.  Tỷ suất lợi nhuận bình quân của nền kinh tế: hoạt động của các doanh nghiệp  là nền tảng của hoạt động tín dụng. Do đó tỷ suất lợi nhuận bình quân của nền kinh  tế là cơ sở để xác định lãi suất tín dụng hợp lý. Thông thường mức lãi suất tín dụng ­ 6 ­  nhỏ hơn tỷ suất  lợi nhuận bình quân. Đó  là hài hòa lợi  ích người đi vay và người  cho vay.  Chính sách kinh tế của Nhà nước: bằng các chính sách kinh tế, Nhà nước can  thiệp vào thị trường tín dụng, nhằm duy trì sự vận động của lãi suất phù hợp với yêu  cầu phát triển kinh tế ­ xã hội. Các chính sách ưu đãi cho vay tác động trực tiếp đến  lãi suất, chính sách thuế, ưu đãi đầu tư, cho vay trọng điểm vv…  1.1.3 Cấu trúc lãi suất tín dụng  Cấu trúc của lãi suất tín dụng được chia thành hai loại :  ­ Cấu trúc rủi ro: là những khoản vay có cùng kỳ hạn, nhưng có mức lãi suất  khác nhau.Các nhân tố quan trọng trong việc xác định cấu trúc rủi ro là rủi ro vỡ nợ,  tính lỏng của giấy nhận nợ và chính sách thuế thu nhập của người cho vay.  ­ Cấu trúc kỳ hạn: kỳ hạn thanh toán của một khoản cho vay có tác động đến  lãi suất của nó. Mối tương quan của lãi suất những khoản cho vay có kỳ hạn thanh  toán khác nhau được gọi là cấu trúc kỳ hạn của lãi suất. Đối với những khoản cho  vay có kỳ hạn ngắn thì có mức lãi suất thấp và những khoản cho vay có kỳ hạn dài  thì có mức lãi suất cao. Mức chênh lệch lãi suất của hai khoản vay đó là để bù đắp  rủi ro trong thời gian cho vay.  Mối liên hệ giữa thời gian và lợi suất của một khoản vay khi được thể hiện  dưới dạng đồ thị có hình dạng là một đường cong, còn gọi là đường cong lãi suất.  Lợi suất  Đáo hạn  (YTM)  Đường cong lãi suất  Lãi suất ngắn hạn thấp hơn lãi suất dài hạn  Nói cách khác, đi vay ngắn hạn rẻ hơn vay  dài hạn  Thời gian đáo hạn  Hình 1.3 : Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất (đường cong lãi suất) ­ 7 ­  ­ Các lý thuyết về cấu trúc kỳ hạn của lãi suất giải thích sự đa dạng của các  đường lãi suất như : ·  Lý thuyết môi trường ưu tiên và phí thanh khoản giải thích đường cong  lãi suất thường có hình dạng dốc lên do các nhà đầu tư ưa thích trái phiếu ngắn hạn  hơn trái phiếu dài hạn, nên sẵn sàng trả thêm khoản phí thời hạn K>0. Vì vậy, ngay  cả khi lãi suất ngắn hạn dự tính, tính bình quân, không tăng thì lãi suất dài hạn vẫn  cao hơn lãi suất ngắn hạn và làm cho đường cong lãi suất thường dốc lên. ·  Lý thuyết dự tính giải thích lãi suất khi lãi suất ngắn hạn thấp, đường lãi  suất  có hình dạng dốc  lên  trên. Khi  lãi  suất ngắn hạn cao, đường  lãi  suất có hình  dạng dốc xuống. Vì khi lãi suất ngắn hạn thấp, mọi người  thường dự tính rằng lãi  suất ngắn hạn sẽ tăng lên một mức tương đối hợp lý trong tương lai và trung bình  các lãi suất ngắn hạn trong tương lai sẽ cao hơn lãi suất ngắn hạn hiện tại . Vì vậy  lãi  suất dài hạn  (là  trung bình các  lãi  suất ngắn hạn)  sẽ cao hơn  lãi  suất ngắn hạn  hiện tại và làm cho đường lãi suất dốc lên. Ngược lại, khi lãi suất ngắn hạn khá cao,  mọi  người  thường dự báo  là  lãi  suất này  sẽ  trở  về một mức bình  thường nào  đó  trong tương lai. Khi này lãi suất dài hạn sẽ thấp hơn lãi suất ngắn hạn hiện tại do lãi  suất dài hạn là trung bình các lãi suất ngắn hạn.  1.1.4 Vai trò của lãi suất trong nền kinh tế  1.1.4.1 Kích thích lợi ích vật chất để thu hút các khoản tiền tiết kiệm  Thông thường khi có một khoản tiền tiết kiệm, dân chúng thường nghĩ đến  việc sinh lời trên khoản tiền đó như: đầu tư chứng khoán, bất động sản, mua vàng,  gửi tiền vào tài khoản ở ngân hàng và các TCTD khác vv…Một trong những hình  thức đầu tư có tính an toàn khá cao đối với người dân là gửi tiền vào ngân hàng. Để  thu hút được nhiều khách hàng gửi tiền vào ngân hàng, lãi suất là một trong những  biện pháp hấp dẫn mà các ngân hàng thường sử dụng.  1.1.4.2 Lãi suất  là công cụ phân phối vốn, kích thích sử dụng vốn có hiệu quả và  điều chỉnh các hoạt động đầu tư.  Trong nền kinh tế thị trường, lãi suất tín dụng được coi là công cụ quan trọng  để phân phối vốn hợp lý và phù hợp với đường lối phát triển kinh tế từng thời kỳ. ­ 8 ­  chính sách lãi suất, nếu tạo ra được mức lãi suất cho vay thấp hơn tỷ suất lợi nhuận  bình quân sẽ có tác dụng thúc đẩy các doanh nghiệp tăng nhu cầu đầu tư, mở rộng  sản xuất, đổi mới thiết bị, trang bị công nghệ sản xuất hiện đại bằng nguồn vốn vay  ngân hàng. Hiệu quả cuối cùng làm tổng thu nhập quốc dân tăng lên .  Mặt khác,  lãi suất  là căn cứ để các chủ  thể kinh  tế  lựa chọn cơ hội đầu  tư.  Doanh nghiệp  chỉ  kinh doanh khi  tỷ  suất  lợi nhuận  cao hơn  lãi  suất  tín dụng. Cá  nhân chỉ gửi tiết kiệm khi lãi suất đem lại cao hơn món đầu tư khác và cao hơn tỷ lệ  lạm phát. Như vậy, lãi suất tín dụng làm thay đổi tỷ lệ giữa tích lũy và tiêu dùng của  doanh nghiệp và cá nhân, đồng nghĩa với việc là họ mở rộng hay thu hẹp đầu tư.  1.1.4.3 Lãi suất là công cụ đo lường tình trạng sức khoẻ của nền kinh tế  Mỗi một  sự  biến động, dù  là nhỏ  nhất  cũng ảnh hưởng đến hoạt động  của  mỗi cá nhân, tổ chức và của cả nền kinh tế. Ở các nước kinh tế phát triển, giá trái  khoán và lãi suất được yết giá hàng ngày. Người ta có thể căn cứ vào sự biến động  của lãi suất để dự báo các yếu tố khác của nền kinh tế như: tính sinh lời của các cơ  hội  đầu  tư, mức  lạm  phát  dự  tính, mức  thiếu  hụt  ngân  sách.Các  yếu  tố  này  hợp  thành chỉ  tiêu “sức khỏe” của nền kinh  tế. Người  ta có  thể dựa vào  lãi  suất  trong  một  thời kỳ để dự báo tình hình kinh tế  trong tương lai. Trên cơ sở đó các doanh  nghiệp lập kế hoạch chỉ tiêu trong tương lai của họ, trong khi đó ngân hàng và các  nhà đầu tư cần dự báo lãi suất để quyết định xem chon mua tài sản nào.  1.1.4.4 Lãi suất là công cụ điều tiết kinh tế vĩ mô của NHTW  Lãi suất tín dụng là một công cụ thực hiện CSTT, thể hiện trên các mặt:  ­ Trong điều kiện nền kinh tế có lạm phát, NHTW có thể tăng lãi suất  tiền  gửi để rút  tiền từ lưu thông về làm giảm tỷ lệ  lạm phát,  tạo điều kiện để sức mua  của ổn định, đảm bảo cho sản xuất và lưu thông hàng hóa phát triển. Ngược lại, khi  nền kinh tế đã suy thoái, NHTW thực hiện chính sách nới lỏng tiền tệ để chống suy  thoái và lãi suất giảm xuống.  ­ Thông qua lãi suất tái chiết khấu để điều chỉnh khối lượng cho vay đối với  các NHTM, nghĩa là điều chỉnh khối lượng cung ứng tiền vào lưu thông. Từ đó mở  rộng hay thu hẹp sản xuất, tăng hay giảm công ăn việc làm. ­ 9 ­  ­ Tăng hay giảm lãi suất tín dụng, sẽ ảnh hưởng đến tăng hay giảm số lượng  ngoại tệ trong nước. Vì vậy ảnh hưởng đến quan hệ cung cầu ngoại tệ, dẫn đến sự  thay đổi tỷ giá do đó ảnh hưởng đến xuất nhập khẩu hàng hóa trong từng thời kỳ.  1.2 Lãi suất, đầu tư và tăng trưởng kinh tế  Lãi suất tác động đến  tăng trưởng  thông qua hai hiệu ứng đó  là  lãi suất  tác  động đến tiêu dùng và đầu tư.  v  Tác động của lãi suất đến tiêu dùng  Mức lãi suất thấp sẽ khuyến khích tiêu dùng nhiều hơn là tiết kiệm từ đó làm  tăng tổng cầu trong nền kinh tế, và ngược lại khi  lãi suất  tăng dân chúng sẽ có xu  hướng dành phần lớn thu nhập để gửi tiết kiệm vào ngân hàng, từ đó làm giảm tổng  cầu. Do xu  hướng  cân  bằng  cung  cầu  trong  nền  kinh  tế,  tổng  cung  sẽ  giảm một  lượng tương ứng. Lúc đó GDP thực sẽ giảm dưới mức năng lực sản xuất tối ưu và  tỷ lệ thất nghiệp cao hơn mức tự nhiên, nền kinh tế sẽ rơi vào tình trạng suy thoái.  v  Tác động của lãi suất đến đầu tư  Khi nền kinh  tế  tăng  trưởng sẽ khuyến khích đầu  tư mở  rộng sản xuất.Chi  tiêu cho đầu  tư  là chi  tiêu của khu vực sản xuất để mua nhà xưởng,  thiết bị, máy  móc mới  và  gia  tăng  lượng hàng  tồn  kho nhằm gia  tăng  qui mô  sản xuất. Có  rất  nhiều các nhân tố ảnh hưởng đến chi tiêu cho đầu tư, song có ba nguyên nhân chính  đó là: lãi suất, lạm phát dự tính, lợi nhuận dự tính.  Về mối quan hệ giữa lãi suất và đầu tư, mức lãi suất càng thấp thì mức đầu tư  càng cao và ngược lại. Điều này có thể giải  thích là khi đầu tư, nguồn vốn có thể  được tài  trợ bằng vốn  tự có hay đi vay mượn. Bất  luận dự án đầu  tư được tài  trợ  bằng phương thức nào, mức lãi suất cũng là một phần chi phí cơ hội của dự án đó.  Tiền trả  lãi cho khoản tiền vay để đầu tư cho sản xuất  là chi phí trực tiếp. Nhưng  nguồn vốn tự có của một doanh nghiệp có thể dùng để cho vay với một mức lãi suất  nào đó. Tiền lãi mà doanh nghiệp bị mất khi sử dụng nguồn vốn tự có để tài trợ cho  dự  án  riêng  của  chính mình,  thay  vì dùng để cho  vay  được gọi  là  chi phí  cơ hội.  Mức lãi suất càng thấp thì chi phí cơ hội của dự án càng thấp, càng có nhiều dự án  đầu tư mang lại lợi nhuận và vì vậy mức đầu tư sẽ gia tăng. ­ 10 ­  Trong khi mức  lãi suất cao không khuyến khích đầu  tư  thì ngược  lại, mức  lạm phát dự đoán cao có tác dụng khuyến khích đầu tư vì chi phí đầu tư thường bỏ  ra hầu hết ở năm đầu nên không bị ảnh hưởng bởi lạm phát. Mức lạm tăng sẽ làm  cho thu nhập ròng của dự án đầu tư trong những năm sau gia tăng.Do đó có một kết  luận rất quan trọng của những tác động ngược chiều này đối với quyết định đầu tư  của các doanh nghiệp. Đó là đầu tư phụ thuộc vào lãi suất thực. Mức lãi suất thực  càng thấp thì mức đầu tư càng cao.  Lãi suất thực  i1  i2  I1  I2  Đầu tư  Hình 1.4: Mối quan hệ giữa lãi suất và đầu tư  GDP là giá trị  tính bằng tiền của tất cả các sản phẩm và dịch vụ cuối cùng  nội địa mà nền kinh tế đạt được trong một thời kỳ nhất định. Bao gồm sản phẩm và  dịch vụ tiêu dùng của hộ gia đình, đầu tư của khu vực doanh nghiệp, tiêu dùng của  khu vực Chính phủ và xuất khẩu  ròng. Tổng chi  tiêu  trong nền kinh  tế  luôn bằng  với GDP thực để nền kinh tế đạt ở trạng thái cân bằng.  Tăng trưởng kinh tế là sự tăng lên về số lượng, chất lượng, tốc độ và quy mô  sản lượng của nền kinh tế trong một thời kỳ nhất định. Hiện nay, người  ta thường  tính mức gia  tăng về  tổng giá  trị  của cải xã  hội bằng các đại  lượng như  tổng sản  phẩm quốc dân (GNP) hoặc tổng sản phẩm quốc nội (GDP).  Tăng trưởng kinh tế xét ở đầu vào do tác động của ba yếu tố: số lượng vốn  đầu tư, số lượng lao động và năng suất các nhân tố tổng hợp. Để tăng trưởng một  cách bền vững thì một trong những điều kiện cực kỳ quan trọng đối với mọi quốc  gia  là  phải mở  rộng  đầu  tư. Người  ta hay  nói  đến một  trong những nguyên nhân ­ 11 ­  chính làm cho kinh tế của năm con rồng Châu Á tăng trưởng nhanh trong một thời  gian dài là do vốn đầu tư phát triển tăng liên tục (chiếm khoảng 30% trong GDP).  Như vậy, một bộ phận của chi tiêu trong nền kinh tế là đầu tư lại phụ thuộc  vào lãi suất. Giả sử các nhân tố khác không đổi,  lãi suất càng cao thì đầu tư càng  thấp. Điều này dẫn chi  tiêu cân bằng giảm. Ngược  lại khi  lãi  suất  thực giảm  thúc  đẩy các doanh nghiệp gia tăng đầu tư theo kế hoạch. Lãi suất được quyết định bởi  sự cân bằng trên TTTT. Bằng cách gia tăng hoặc giảm mức cung tiền, NHTW có  thể làm giảm hoặc tăng lãi suất. Từ đó sẽ ảnh hưởng đến đầu tư và sản lượng. Để  thấy được kênh truyền dẫn lãi suất của CSTT hoạt động như thế nào, chúng ta  sẽ  liên kết TTTT (ở đó lãi suất được quyết định) với thị trường hàng hóa (ở đó chi tiêu  cần bằng được quyết định). Trước hết, phân tích nền kinh tế tại một mốc thời gian  để xem chi tiêu cân bằng và lãi suất được quyết định như thế nào.  MS  Lãi  Lãi  suất  suất  thực  i  thực  i  MD  Tổng  (a)  Cung cầu tiền  I  (b)  Đầu tư  chi  tiêu  (c)  I  GDP  GDP thực  Hình 1.5 : Mối quan hệ lãi suất, đầu tư và GDP thực  Nền kinh tế đang trong tình trạng cân bằng như đã chỉ ra trong hình trên.Giả  sử NHTW cho  rằng nền  kinh  tế  phát  triển quá nóng và  lạm phát  sẽ bùng nổ. Để  kiềm  chế  lạm  phát,  NHTW  quyết  định  giảm  tổng  cầu  bằng  cách  thực  hiện một ­ 12 ­  nghiệp vụ thị trường mở là bán các chứng từ có giá, làm giảm khả năng cho vay của  các  NHTM  và  kéo  theo  là  làm  cho mức  cung  tiền  giảm.  Tác  động  tức  thời  trên  TTTT là sự gia tăng lãi suất. Lãi suất tăng sẽ kéo theo một sự sụt giảm trong đầu tư  theo kế hoạch. Một sự sụt giảm trong đầu tư theo kế hoạch sẽ kéo theo sự sụt giảm  trong chi tiêu dự định và tổng chi tiêu kế hoạch. Khi tổng chi tiêu kế hoạch giảm sẽ  làm cho  chi  tiêu cân bằng và GDP  thực giảm. Quá  trình này sẽ  không dừng lại ở  đây vì khi GDP thực giảm sẽ làm giảm cầu tiền  thực.Cầu tiền thực giảm lại làm lãi  suất giảm và đầu tư lại tăng lên (nhưng thấp hơn mức ban đầu).  MS1   MSo  Lãi suất  Lãi    i1  thực  suất  i2  thực  io  MDo  I  MD1  Tổng  Cung cầu tiền  I1 I2 Io  Đầu tư  chi  Eo  tiêu  E2  E1  Io  I2  I1  GDP1 GDP2 GDPo  GDP thực  Hình 1.6 : Tác động của cung tiền đến lãi suất, đầu tư và tăng trưởng GDP  Như  vậy, mọi  sự  điều  tiết  cắt  giảm  lượng  cung  tiền  của NHTW bằng  các  công cụ của CSTT, sẽ làm tăng lãi suất trên TTTT từ đó  làm giảm nhu cầu đầu tư  và  tác  động  làm  giảm GDP  thực. Ngược  lại,  khi NHTW bơm  thêm  tiền  vào  lưu  thông, sẽ làm giảm lãi suất trên TTTT, từ đó làm tăng nhu cầu đầu tư và tác động  làm tăng GDP thực. ­ 13 ­  1.3 Chính sách lãi suất của NHTW  1.3.1 Khái niệm  Chính sách  lãi  suất  là một bộ phận của CSTT của Chính phủ,  là cách  thức  quản lý và điều tiết  lãi suất  thị  trường nhằm kiểm soát  lượng tiền cung ứng, kiểm  soát lạm phát để thực hiện các mục tiêu tăng trưởng kinh tế, ổn định giá cả, nhiều  việc làm và tỷ giá hối đoái ổn định.  1.3.2 Nội dung chính sách lãi suất của NHTW  Căn cứ vào trình độ phát triển và cơ chế quản lý của nền kinh tế, NHTW sẽ  xây dựng và ban hành chính sách lãi suất thích hợp, để thi hành thống nhất trong hệ  thống ngân hàng. Đó có thể là lãi suất sàn, lãi suất trần, lãi suất cơ bản, lãi suất thỏa  thuận. chính sách lãi suất của NHTW có thể thực hiện theo hai hướng đó  là: chính  sách can thiệp trực tiếp và chính sách tự do hóa lãi suất. Khi các nước đã theo đuổi  chính  sách  tự  do hóa hoàn  toàn  thì NHTW vẫn  tìm  cách  can  thiệp  nhưng  sự  can  thiệp mang tính thị trường, nhằm quản lý nền kinh tế theo mục tiêu của CSTT.  Chính sách can thiệp trực tiếp: là việc NHTW qui định lãi suất trần, lãi suất  sàn,  lãi  suất  cơ  bản,  lãi  suất  tái  chiết  khấu  vv…để  áp  dụng  cho  từng  loại  khách  hàng,  từng nghiệp vụ  tín dụng  trên  thị  trường. Như vậy chính sách can  thiệp  trực  tiếp được thực hiện bằng cách NHTW qui định biểu lãi suất áp dụng cho các hoạt  động tín dụng trên thị trường. Biểu lãi suất này được điều chỉnh một phần hay toàn  bộ  khi có  sự  thay đổi mục  tiêu phát  triển kinh  tế  ­ xã hội. Theo sự phát  triển của  kinh  tế  thị  trường, những  cách  thức qui định  và kiểm  soát  lãi  suất  thị  trường  của  NHTW  ngày  càng  lỏng  và  linh  hoạt  hơn.  Chính  sách  can  thiệp  trực  tiếp  thường  đước áp dụng ở các nước đang phát triển trong một điều kiện kinh tế ­ xã hội nhất  định, thị trường tài chính còn yếu, nhiều khó khăn trong quá trình kiểm soát lượng  tiền cung ứng, đồng thời nền kinh tế có khả năng xảy ra lạm phát cao.  Chính sách tự do hóa lãi suất: là chính sách mà trong đó NHTW không đưa  ra những khống chế giới hạn biến động của lãi suất  thị  trường. Mức lãi suất được  hình thành trên cơ sở quan hệ cung cầu tín dụng.Chính sách này được phần lớn các  nước có thị  trường phát triển áp dụng, mặc dù  thị trường tự do quyết định lãi suất ­ 14 ­  nhưng NHTW vẫn điều  tiết  gián  tiếp  thông qua  việc  sử dụng  công  cụ  lãi  suất  tái  chiết khấu.  1.3.3 Cơ chế truyền dẫn và tác động chính sách lãi suất của NHTW  Chính  sách  lãi  suất  có  thể  được NHTW  sử  dụng  nhằm  tác  động  trực  tiếp  hoặc gián tiếp tới mức cung cầu tiền để đạt được các mục tiêu đề ra.  v  Tác động trực tiếp là tác động thông qua công cụ lãi suất tiền gửi và lãi suất  cho vay  ­ Ấn định lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay: nếu lãi suất tiền gửi qui định  cao, sẽ thu hút được nhiều tiền gửi, làm gia tăng nguồn vốn cho vay, giảm tỷ lệ lạm  phát. Nếu lãi suất tiền gửi  thấp, sẽ làm giảm tiền gửi, giảm khả năng mở rộng tín  dụng. Nếu  lãi  suất  cho  vay qui  định  thấp,  các  doanh nghịêp  có  cơ hội  vay  được  nhiều vốn cho sản xuất kinh doanh và ngược lại. Nhược điểm của biện pháp điều  tiết  này  là  làm  cho  các NHTM mất  đi  tính  linh hoạt  và quyền  tự  chủ  trong  kinh  doanh, nó dể dẫn đến  tình  trạng ứ đọng vốn trong ngân hàng nhưng  lại  thiếu vốn  đầu tư hoặc khuyến khích dân cư dùng tiền vào dự trữ ngoại tệ, bất động sản trong  khi ngân hàng hụt hẫng về tiền mặt cũng như nguồn vốn cho vay.  ­ Ấn định khung lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay: NHTW có thể ấn định  khung lãi suất dưới nhiều hình thức như lãi suất sàn, lãi suất trần và mức chênh lệch  giữa lãi suất cho vay bình quân với mức lãi suất tiền gửi bình quân, lãi suất trần, lãi  suất  cơ bản vv…và bắt buộc  các NHTM phải  xây  dựng biểu  lãi  suất  kinh  doanh  nằm trong khung lãi suất. Biện pháp điều tiết này có ưu điểm là các NHTM được  phép xây dựng mức  lãi  suất  linh hoạt hơn và bước đầu có quyền  tự chủ qui định  mức lãi suất kinh doanh. Đồng thời giúp cho các NHTM lựa chọn dự án kinh tế tối  ưu để cho vay, loại bỏ những dự án kém hiệu quả. Nhìn chung việc ấn định khung  lãi suất  tiền gửi và cho vay ngày càng ít được áp dụng ở các nước theo cơ chế thị  trường. Bởi vì trong cơ chế thị trường, lãi suất rất nhạy cảm với vốn đầu tư, nó phải  được vận động theo quan hệ cung cầu vốn trên thị trường.  v  Tác động gián tiếp là tác động thông qua công cụ lãi suất tái chiết khấu, tỷ lệ  dự trữ bắt buộc và nghiệp vụ thị trường mở ­ 15 ­  ­ Lãi suất tái chiết khấu: là lãi suất cho vay ngắn hạn của NHTW đối với các  NHTM và TCTD dưới hình thức tái chiết khấu các chứng từ có giá chưa đến thời  hạn thanh toán.Với việc ấn định lãi suất tái chiết khấu, NHTW có thể tác động đến  khả  năng  vay  của  NHTM  và  do  đó  làm  cho  cung  cầu  tiền  tệ  tăng  lên  hay  giảm  xuống. Khi lãi suất tái chiết khấu tăng lên, các NHTM sẽ bất lợi trong việc vay vốn  của NHTW. Trong điều kiện đó, các NHTM không có khả năng mở rộng tín dụng.  Ngược  lại, khi  lãi  suất  tái chiết khấu giảm, các NHTM có khả năng mở rộng cho  vay đối với khách hàng. Do đó, sự thay đổi lãi suất lãi suất tái chiết khấu được coi  như dấu  hiệu  của định hướng CSTT  của NHTW. Mức độ phát  huy  hiệu  quả  các  công cụ này căn cứ vào mức độ phụ thuộc về vốn của NHTM vào NHTW, vì thế nó  là công cụ kém chủ động. Để khắc phục nhược điểm này, NHTW thường sử dụng  nó với công cụ DTBB.  ­ Tỷ lệ DTBB: là tỷ lệ phần trăm giữa số tiền DTBB và tổng số dư tiền gửi  phải  tính DTBB  các NHTM  thu hút  được  trong một  khoảng  thời  gian  nhất  định.  Việc qui định tỷ lệ DTBB tạo điều kiện để NHTW kiểm soát quá trình tạo tiền của  hệ thống NHTM và quan trọng hơn là NHTW sử dụng để tác động đến mức cung  tiền tệ. Khi NHTW quyết định tăng hoặc giảm tỷ lệ DTBB, làm giảm hoặc tăng khả  năng cho vay của các NHTM đối với nền kinh tế. Từ đó làm giảm hoặc tăng mức  cung tiền tệ để tác động đến lãi suất thị trường.  ­ Nghiệp vụ  thị  trường mở:  là nghiệp vụ mua bán các chứng  từ có giá của  NHTW trên TTTT. Thông qua việc sử dụng công cụ này sẽ điều tiết mức dự trữ của  các NHTM và điều  tiết mức cung  tiền  tệ để điều  tiết  lãi  suất  trên  thị  trường. Khi  muốn gia tăng khối lượng tiền trong lưu thông, mở rộng tín dụng cho nền kinh tế,  NHTW  thực hiện mua  các  chứng  từ  có  giá  trên  thị  trường. Ngược  lại,  khi muốn  giảm mức cung tiền,  thu hẹp tín dụng, NHTW bán các chứng từ có giá đang nắm  giữ.  1.3.4 Vai trò kiểm soát lãi suất TTTT của NHTW  Mức cung tiền có tác động mạnh mẽ đến tăng trưởng hoặc kìm hãm sự phát  triển kinh tế. Do đó, điều tiết khối lượng tiền trong lưu thông cho phù hợp với nhu ­ 16 ­  cầu phát triển kinh tế trong từng thời kỳ là nhiệm vụ qua trọng bậc nhất của NHTW.  Trong nền kinh  tế  thị  trường,  sự  biến  động kinh  tế  thăng  trầm  theo chu kỳ,  từ  đó  nhu cầu về tiền cũng biến động tương ứng. Cần phải có khối  lượng tiền trong lưu  thông phù hợp với diễn biến của nền kinh tế, để góp phần thúc đẩy tăng trưởng và  kiềm  chế  lạm phát.  NHTW  thực  hiện  vai  trò  điều  tiết  khối  lượng  tiền  trong  lưu  thông qua qua  các  công  cụ  của CSTT như  lãi  suất, hạn mức  tín dụng, dự  trữ  bắt  buộc, nghiệp vụ thị trường mở vv…  1.3.4.1 Kiểm soát lạm phát, ổn định giá cả  Trong nền kinh tế thị trường, ổn định sức mua của đồng tiền là yếu tố quan  trọng  giúp  ổn  định  và  tăng  trưởng  kinh  tế. NHTW  thông qua  các  hoạt  động  của  mình để khống chế tỷ lệ lạm phát hàng năm. Có ba loại lạm phát chủ yếu trong nền  kinh tế, trong đó lạm phát thứ nhất là lạm phát tiền tệ, xảy ra khi tốc độ tăng trưởng  cung tiền vượt quá tốc độ tăng trưởng thực sự của nền kinh tế. Loại  lạm phát này  thường xảy ra tại các nước đang phát triển khi các nước này theo đuổi cơ chế áp chế  tài chính hoặc trong trường hợp quốc gia đang theo đuổi CSTT mở rộng.  Lạm phát  tiền  tệ có  thể được kiểm soát bằng một CSTT  thắt chặt và chính  sách thu chi ngân sách nghiêm ngặt. Các NHTW thường thực hiện CSTT thắt chặt  bằng cách tăng lãi suất ngắn hạn như lãi suất chiết khấu. Cách này sẽ làm gia tăng  chi phí đi vay tiền, do đó việc vay tiền lúc này sẽ kém hấp hẫn hơn. Khi đó các chủ  thể cần vốn trong nền kinh tế sẽ tự động xem xét  lại,  thắt chặt hơn trong chi  tiêu,  phân bổ nguồn vốn. Trong suốt thời kỳ thực hiện CSTT thắt chặt, NHTW cũng có  thể bán trái phiếu chính phủ ra thị trường mở để thu tiền về.Tuy nhiên, chính sách  thắt chặt tiền tệ có thể sẽ gây ra một số hậu quả như: khởi phát và đẩy mạnh cuộc  đua tăng lãi suất,  tạo áp lực lên tăng trưởng và việc làm, trở ngại cho thu hút vốn  gián tiếp.  1.3.4.2 Ổn định tỷ giá, đảm bảo sức mua đối ngoại của đồng tiền  NHTW can thiệp vào thị trường ngoại hối để giử vững tỷ giá hối đoái hoặc  chủ động điều chỉnh tỷ giá hối đoái  theo mục tiêu phát  triển kinh tế  ­ xã hội, góp  phần ổn định sức mua đối ngoại của đồng tiền quốc gia. Để điều chỉnh tỷ giá hối ­ 17 ­  đoái có thể sử dụng các biện pháp như điều chỉnh lãi suất tái chiết khấu, can thiệp  ngoại hối, phá giá, nâng giá tiền tệ.  Thực tế cho thấy, khi các  yếu tố khác không đổi, nếu NHTW tăng mức lãi  suất tái chiết khấu sẽ làm cho mặt bằng lãi suất thị trường cũng tăng lên, lãi suất thị  trường tăng lên sẽ là lực hút các luồng vốn ngoại tệ trên các thị trường khu vực và  quốc  tế  đổ  về  nước,  dần  dần  làm  cho  đồng  nội  tệ  sẽ  lên  giá  và  ngược  lại.  Nếu  NHTW hạ thấp mức lãi suất tái chiết khấu thì ngoại tệ sẽ chạy ra nước ngoài, dần  dần tỷ giá ngoại tệ sẽ tăng lên.  1.4  Cơ  chế  điều  hành  lãi  suất  của  NHTW  một  số  quốc  gia  &  những  kinh  nghiệm cho Việt Nam.  ­ Trong giai đoạn năm 2001­2003, hầu hết các nền kinh tế lớn trên thế giới  đều áp dụng chính sách tài chính và tiền tệ nới  lỏng nhằm kích cầu trong nước và  ngăn chặn hiện tượng kinh tế suy giảm trên toàn cầu do tác động của khủng hoảng  tài chính­tiền tệ những năm trước đó. Trong giai đoạn này, tăng trưởng của hầu hết  các nước trên thế giới có xu hướng giảm sút ­ kể cả khối các nước phát triển và khối  các nước đang phát triển. Thương mại quốc tế cũng có sự giảm sút mạnh mẽ. Đầu  tư quốc  tế  trong  giai đoạn này  cũng  có dấu hiệu suy  giảm. Theo Ngân hàng Thế  giới, dòng FDI đã giảm từ 818 tỷ USD năm 2001 xuống còn 681 tỷ USD năm 2002  và 580 tỷ USD năm 2003. Để khắc phục tình trạng tăng trưởng kinh tế, thương mại  và đầu tư giảm sút, các nước, đặc biệt là các nước phát triển buộc phải lựa chọn giải  pháp nới lỏng CSTT nhằm thúc đẩy tăng trưởng.  Đi đầu trong việc thực hiện chính sách tài chính­tiền tệ nới lỏng giai đoạn  2001­2003  là Mỹ.  Từ  năm  2001  đến  cuối  năm  2003,  để  kích  thích  tăng  trưởng,  chống giảm phát, FED đã 13 lần cắt giảm lãi suất, đưa mức lãi suất cơ bản từ 6%  năm 2001 xuống còn 1% (mức  thấp kỷ  lục kể  từ năm 1958) vào 25/6/2003.Cũng  theo chiều hướng này, từ 2001 đến tháng 6/2003, NHTW Châu Âu (ECB) cũng đã  13 lần điều chỉnh chính sách lãi suất, đưa mức lãi suất của khu vực này xuống còn  2%  ­ mức  thấp nhất  kể  từ  sau  Thế  chiến  II.Việc Mỹ  và  EU cắt  giảm  lãi  suất đã ­ 18 ­  khiến hàng  loạt  các NHTW khác phải  cắt  giảm  lãi  suất  theo.Trung Quốc đã phải  giảm lãi suất liên tục trong giai đoạn 1998­2003 nhằm kích cầu trong nước.  CSTT nới lỏng của các nước trong giai đoạn này đã góp phần thúc đẩy tăng  trưởng kinh tế, hoạt động đầu tư và thương mại toàn cầu. Năm 2004, GDP thực tế  toàn cầu đạt 5,3% ­ mức cao nhất trong vòng 20 năm trước đó. Tốc độ tăng thương  mại toàn cầu cũng đạt mức 10,8%, cao hơn so với mức 5,5% của năm 2003 và mức  0,2% của năm 2001. Năm 2004, lượng vốn FDI của toàn thế giới đạt khoảng 612 tỷ  USD,  tăng 14%  so  với năm 2003. Đây  là  năm đầu  tiên FDI  toàn cầu tăng so với  năm trước sau khi đạt mức cao nhất vào năm 2000.  ­ Sau khoảng gần 3 năm áp dụng CSTT nới  lỏng, cùng với  sự phục hồi về  kinh tế, đầu tư và thương mại, hầu hết các nước trên thế giới phải đối mặt với lạm  phát leo thang mà biểu hiện là giá cả nguyên nhiên vật liệu, giá cả hàng tiêu dùng  và lương thực thực phẩm đều tăng mạnh. Thêm vào đó, cuộc chiến Iraq và khủng  hoảng dầu mỏ cũng  làm cho mặt bằng giá  thế giới  tăng cao. Chỉ  số giá  tiêu dùng  (CPI)  của  các  nước  đặc  biệt  là Mỹ  trong  giai  đoạn  2003­2005  có  dấu  hiệu  tăng  mạnh. Tốc độ tăng GDP thực tế của Mỹ năm 2005 là 3,1% trong khi CPI cùng năm  lên tới 3,4%. Đứng trước nguy cơ lạm phát  leo thang,  từ giữa năm 2004 đến năm  2006, Mỹ và các nền kinh  tế  lớn bắt buộc phải chấm dứt CSTT nới  lỏng và  từng  bước chuyển sang chu kỳ điều hành CSTT theo hướng bắt buộc hơn. Từ giữa năm  2004 đến hết năm 2006, FED đã  liên  tiếp  17  lần điều  chỉnh  tăng  lãi  suất  cơ  bản  đồng USD, đưa lãi suất cơ bản của đồng USD từ 1% lên 5,25% năm 2006 và tiếp  tục duy trì trong nửa đầu năm 2007, tạo nên một làn sóng tăng lãi suất mạnh mẽ ở  hầu hết các nước trên thế giới. Cùng với Mỹ, trong giai đoạn này, ECB cũng đã 3  lần tăng lãi suất từ 2% lên 2,75%.  Tuy chậm hơn, song từ năm 2006, làn sóng tăng lãi suất cũng đã lan tới châu  Á với việc NHTW các nước Hàn Quốc, Thái Lan, Thổ Nhĩ Kỳ liên tiếp tăng mạnh  lãi suất vào năm 2006 nhằm kiềm chế lạm phát.Trong năm 2006, NHTW Hàn Quốc  đã bất ngờ  tăng  lãi  suất  tiền gửi đồng nội  tệ của mình  lên mức 4,25% ­ mức cao  nhất trong vòng 3 năm trước đó nhằm bình ổn giá cả. NHTW Thái Lan cũng quyết ­ 19 ­  định  tăng  lãi  suất  tiền  gửi  đồng nội  tệ  của mình  thêm 0,25%  lên mức 5%.  Tăng  mạnh nhất là Thổ Nhĩ Kỳ, NHTW nước này đã tăng lãi suất tiền gửi đồng nội tệ của  mình từ mức 13,25% lên mức 15% nhằm bình ổn thị trường sau khi lạm phát ở đây  có dấu hiệu tăng mạnh và đồng Lira của Thổ Nhĩ Kỳ đang mất giá. Ngay cả Nhật  Bản,  từ  năm 2006  cũng đã  hướng  tới  điều  chỉnh  CSTT  theo  hướng  thắt  chặt  khi  tuyên bố từ bỏ chính sách lãi suất bằng 0 kéo dài suốt giai đoạn 2001­2005.  Từ năm 2006, Trung Quốc bắt đầu thực hiện CSTT thắt chặt,  từ 10/4/2006  đến nay, Trung Quốc đã liên tục tăng lãi suất cơ bản và nâng tỷ lệ DTBB đối với  các NHTM. Từ tháng 4/2006, lãi suất cơ bản cho vay bằng đồng USD kỳ hạn 1 năm  được điều chỉnh 3 lần, mỗi lần tăng 0,27% từ mức 5,13% lên mức 6,31%. Lãi suất  tiền gửi bằng đồng NDT sau đó đã được điều chỉnh hai lần, từ mức 1,98% lên mức  2,25%. Trong năm 2006, tỷ lệ DTBB cũng đã liên tục được điều chỉnh 3 lần, nâng  tỷ lệ DTBB tăng lên 1,5% trong năm lên mức 9%. Năm 2007, Trung Quốc tiếp tục  nâng tỷ DTBB lên 12,5%. CSTT thắt chặt được các nước áp dụng trong giai đoạn  2004­2006 đã  khiến  tăng  trưởng,  lạm phát  của  các nền  kinh  tế  lớn như Mỹ,  EU,  Nhật Bản có chiều hướng chửng lại sau khi đã tăng đỉnh điểm vào năm 2004.  ­  Sau  thời  gian  dài  liên  tục áp dụng CSTT  thắt  chặt  nhằm ngăn  chặn  tình  trạng lạm phát  leo thang, bước sang năm 2007, dường như mọi dự báo của các tổ  chức kinh tế quốc tế đều cho thấy, nền kinh tế thế giới có dấu hiệu tăng trưởng khả  quan và các hoạt động kinh tế tài chính vĩ mô tương đối ổn định, lạm phát của các  khối kinh tế lớn đã từng bước được kiểm soát. Tuy nhiên, đến giữa năm 2007, dấu  hiệu nguy cơ khủng hoảng tín dụng của các khối kinh tế lớn bắt đầu xuất hiện. Đây  là hệ quả của việc tăng lãi suất liên tục của FED giai đoạn 2004­2006.  Khởi đầu là tình trạng nợ xấu gia tăng trong lĩnh vực cho vay cầm cố ở Mỹ.  Để khuyến khích người dân vay  tiền mua nhà,  các TCTD đã áp dụng cơ chế cho  vay  linh hoạt mà không  tính  tới  khả năng  chi  trả của  khách hàng. Cụ  thể  là,  các  công ty địa ốc của Mỹ đã đưa ra những sản phẩm vay trả góp mới với lãi suất thả  nổi. Rủi ro phát sinh khi FED liên tục tăng lãi suất cơ bản của đồng USD trong thời  gian dài làm cho lãi suất cho vay cầm cố của Mỹ cũng tăng theo, dẫn đến người dân ­ 20 ­  không thể trả nợ ngân hàng. Tỷ lệ nợ xấu của hệ thống tín dụng tăng cao và lên tới  300 tỷ USD. Nhiều tập đoàn, ngân hàng, quỹ đầu cơ, các nhà cho vay cầm cố lớn  của Mỹ rơi vào tình trạng khó khăn. Khủng hoảng cho vay thế chấp của Mỹ nhanh  chóng lan sang Anh và một số nước Châu Âu, ảnh hưởng sâu sắc tới thị trường tài  chính thế giới, buộc các NHTW lớn trên thế giới phải phối hợp để ngăn chặn. CSTT  nới  lỏng được xem là một  trong những phương thuốc hữu hiệu để ngăn chặn tình  trạng này, với các biện pháp cụ thể sau: ·  Hầu hết  các NHTW  lớn  đã đều phải nhiều  lần  bơm  tiền  vào hệ  thống  tín  dụng nhằm cứu vãn thị  trường  tài  chính  trước cơn bão khủng hoảng  thế chấp của  Mỹ. Trong năm 2007. FED đã 3 lần bơm tiền nhằm cứu vãn TTTT. Lần thứ nhất là  88  tỷ USD  tiền mặt để hỗ  trợ các ngân hàng;  lần  thứ hai  là 3,5  tỷ USD vào cuối  tháng  8/2007;  lần  thứ  ba  là  20  tỷ USD  vào  tháng  12/2007. NHTW Anh  cũng đã  phải bơm tiếp 14,3 tỷ USD. Trước tác động lan toả của khủng hoảng tín dụng Mỹ,  ECB  cũng  lập  tức  quyết  định  rót  94,8  tỷ  Euro  vào Quỹ  hỗ  trợ  khẩn  cấp  các  thị  trường và bơm tiếp 61,05 tỷ Euro vào hệ thống ngân hàng. Đến cuối tháng 12/2007,  trước ảnh hưởng của khủng hoảng tín dụng ở Mỹ, ECB cũng đã tuyên bố sẽ chi 500  tỷ USD cho các ngân hàng khu vực với lãi suất ưu đãi thấp hơn lãi suất thị trường.  Theo thông báo của ECB, hiện đã có tới 390 ngân hàng yêu cầu vay khoản vốn hỗ  trợ từ ECB. NHTW Nhật Bản cũng đã phải bơm 8,4 tỷ USD vào TTTT khi mối lo  về khủng hoảng vay  thế chấp của Mỹ  làm  ảnh hưởng  tới  thị  trường chứng khoán  nước này. Ngân hàng Dự  trữ Australia đã bơm 4,19  tỷ USD vào hệ  thống  tiền  tệ  trong nước. · Hàng  loạt NHTW các nước, đặc biệt  là các nước phát  triển đồng  loạt  thực  hiện chính  sách  cắt  giảm  lãi  suất  ­ mở  ra một  chu  kỳ điều  hành  lãi  suất mới. Từ  tháng 9/2007 đến hết tháng 1/2008, FED đã 5 lần cắt giảm lãi suất, đưa mức lãi suất  cơ bản từ 5,25% xuống còn 3%. Đồng thời với việc cắt giảm lãi suất cơ bản, FED  cũng tiến hành cắt giảm lãi suất chiết khấu từ mức 6,25% xuống còn 5,75%. Tiếp  sau Mỹ, NHTW Canađa cũng thực hiện cắt giảm lãi suất cơ bản 0,25% xuống còn  4,25% vào ngày 4/12/2007. ­ 21 ­  ­ Sau giai đoạn khủng hoảng kinh  tế, năm 2009, các quốc gia  vẫn đang áp  dụng chính sách lãi suất cực thấp để kích cầu tiêu dùng và đầu tư. Điển hình lãi suất  đồng USD của Mỹ hiện đang ở mức thấp nhất  trong lịch sử,  từ 0­0,25%. Các nhà  phê bình cho  rằng, mức  lãi  suất  thấp như vậy  sẽ  châm ngòi  cho một  cuộc khủng  hoảng của đồng USD, hoặc thậm chí tạo tiền đề cho một thời kỳ cho vay bất cẩn và  đầu cơ tài chính mới, để rồi rốt cục lại  là một cuộc khủng hoảng. Tuy nhiên, Chủ  tịch FED Bernanke đã nỗ lực thành công trong việc duy trì niềm tin cho thị trường  tài  chính và  các  nhà hoạch định CSTT khác. Ông  cũng đã  thành công khi  thuyết  phục được mọi người rằng, rủi ro từ việc giữ lãi suất thấp không lớn bằng rủi ro từ  việc tăng lãi suất  trở lại, rằng nếu việc nâng lãi suất không đúng thời điểm có thể  phá hỏng sự phục hồi kinh tế đang dần hình thành.  Cũng  trong hoàn cảnh  tương  tự,  tỷ  lệ  thất nghiệp khu vực đồng  tiền chung  châu Âu tháng 7/2009 là 9,5%, mức cao nhất trong 10 năm qua. Thất nghiệp cao sẽ  ảnh hưởng không nhỏ đến tiêu dùng. ECB hiện đang hết sức lo lắng về sự hồi phục  còn mong manh của nền kinh tế và lo ngại sự đi lên của nền kinh tế sẽ chững lại nếu  thắt chặt CSTT quá sớm. Do đó, ECB vẫn duy trì lãi suất cơ bản đồng Euro thấp kỷ  lục ở mức 1% trong giai đoạn hiện nay.  Trước tác động nặng nề của suy thoái kinh tế toàn cầu, Chính phủ Hàn Quốc  và NHTW Hàn Quốc (BoK) đã quyết định can thiệp nhằm ngăn chặn đà suy giảm  thông qua các kế hoạch kích cầu cả gói lớn song song với việc cắt giảm đáng kể lãi  suất cơ bản.Việc điều chỉnh biên độ lãi suất đang được tiến hành sau khi BoK đóng  băng lãi suất ở mức thấp 2% trong suốt các tháng đầu năm 2009. Mức lãi suất trước  thời điểm hạ lần cuối là 3,25%. Viện Nghiên cứu Phát triển Hàn Quốc (KDI) nhận  định Hàn Quốc sẽ đưa mức lãi suất siêu thấp hiện nay trở lại bình thường, song tiến  trình này cần thực hiện theo lộ trình để giảm thiểu tác động tới thị trường.  Kể từ ngày 26/11/2008, NHTW Trung Quốc (PBOC) đã mạnh tay cắt giảm  1,08% lãi suất cho vay kỳ hạn một năm đồng Nhân dân tệ, đưa lãi suất này về mức  5,58%.  Đây  là mức  cắt  giảm  lãi  suất mạnh  nhất  ở  Trung Quốc  kể  từ  năm  1997  nhằm đối phó với  tình  trạng  gia  tăng  của  tỷ  lệ  thất nghiệp  và  tốc  độ  tăng  trưởng ­ 22 ­  kinh tế sụt giảm. Để cảnh báo thị trường phải chuẩn bị cho một chính sách siết chặt  trong  tương  lai,  NHTW  Trung  Quốc  đang  dùng  cách  tăng  dần  lãi  suất.Tháng  07/2009, PBOC đã nâng lãi suất đấu thầu trái phiếu chính phủ,  từ đó đẩy các mức  lãi  suất của TTTT  lên để  tránh tình  trạng bong bóng  trên  thị  trường chứng khoán,  thị trường bất động sản và lo ngại gói kích cầu 4.000 tỉ Nhân dân tệ của nước này sẽ  khiến cho lạm phát quay trở lại. Lượng cung tiền M2 của Trung Quốc đã tăng lên  mức kỷ lục 28,5% trong tháng 6/2009,buộc PBOC phải thắt chặt CSTT thông qua  các hoạt động thị trường mở.  Nhìn lại hoạt động điều hành CSTT của các nền kinh tế lớn trong giai đoạn  2001­2009, có thể rút ra một số kinh nghiệm như sau:  Một là : để chống suy giảm kinh tế, kích thích đầu tư, NHTW các nước đều  thực hiện CSTT nới  lỏng   bằng cách cắt giảm  lãi  suất,  thậm chí  là  đến mức  thấp  nhất, nhằm kích cầu tiêu dùng trong nước, đẩy mạnh gia tăng hoạt động đầu tư và  thương mại toàn cầu góp phần thúc đẩy cho tăng trưởng kinh tế.  Hai là: sau giai đoạn thực hiện CSTT nới lỏng, các nền kinh tế thường phải  đối mặt với  tái  lạm phát  leo  thang,  thời gian mang tính chu kỳ với khoảng gần 3  năm. Vì vậy, các nền kinh tế buộc phải chấm dứt CSTT nới lỏng và từng bước thực  hiện CSTT theo hướng thắt chặt hơn. Quá trình này cần được cân nhắc theo mức độ  phục hồi kinh tế của  từng quốc gia để không làm bóp nghẹt  sự phục hồi của nền  kinh tế. Đây là vấn đề Việt Nam cần phải xem xét, khi nền kinh tế đang từng bước  thoát khỏi thời kỳ suy giảm. Nếu tiếp tục nới lỏng, tổng lượng tiền trong nền kinh tế  sẽ tăng thêm trong khi các yếu tố tiềm ẩn của lạm phát vẫn còn, nhưng nếu thắt chặt  thì  sản  xuất  chưa  kịp  thoát  khỏi đình  trệ,  doanh nghiệp  đã phải đối mặt  với  tình  trạng thiếu vốn đúng vào lúc cần vốn.  Ba là: hoạt động điều hành CSTT, lãi suất của các khối nước khác như EU,  Anh, Nhật và các nước đang phát triển chịu ảnh hưởng mạnh mẽ từ hoạt động điều  hành CSTT của Mỹ. Điển hình là mỗi đợt tăng giảm lãi suất cơ bản của Mỹ đều có  quan hệ chặt chẽ với những biến động trong CSTT các quốc gia khác.Trong đó, nếu  xét về thời gian, các nước phát  triển thường có phản ứng tức thì  trước những biến ­ 23 ­  động trong điều hành CSTT của Mỹ, còn các nước đang phát triển lại có phản ứng  chậm hơn gần một năm sau những thay đổi trong CSTT của Mỹ. Lý giải điều này là  do độ mở cửa và hội nhập của các nước đang phát triển thường thấp hơn so với các  nước phát triển. Do vậy, tác động lan toả từ tác động điều hành CSTT của Mỹ với  các nước đang phát triển cũng chậm hơn.  Bốn  là:  khi  tăng  lãi  suất,  các quốc gia  sẽ  phải đối mặt  với nguy  cơ  khủng  hoảng nợ sau một thời gian dài áp dụng chính sách lãi suất thấp.  Kết luận chương 1  Lãi suất là giá cả của vốn tín dụng nên nó được xác định trên cơ sở quan hệ  cung cầu vốn vay trên TTTT. Đồng  thời,  lãi suất  cũng chịu  tác động bởi quan hệ  cung cầu tiền tệ. Các thay đổi của lãi suất thực ảnh hưởng đến quyết định tiêu dùng  của  từng cá nhân và  các  quyết  định đầu  tư  của doanh nghiệp. Câu hỏi  cụ  thể mà  doanh nghiệp gặp phải  là “với  lãi  suất như hiện nay  thì  có nên vay ngân hàng để  mua dây chuyền sản xuất không? Nếu đầu tư thì liệu doanh nghiệp có khả năng trả  lãi  cao như vậy  trong  thời gian  tới không?”. Do đó, điều hành  lãi suất ổn định  là  điều kiện quan trọng để kích thích đầu tư cho tăng trưởng kinh tế. Mọi sự điều tiết  cắt giảm lượng cung tiền hoặc bơm thêm tiền vào lưu thông của NHTW sẽ tác động  đến lãi suất trên TTTT. Đó được gọi là cơ chế điều hành lãi suất hay chính sách lãi  suất của NHTW.  Chính sách lãi suất của NHTW có thể được thực hiện theo hai hướng đó là  chính sách can  thiệp  trực  tiếp hoặc chính sách  tự do hóa  lãi  suất. Chính sách này  đang được phần lớn các nước có thị trường phát triển áp dụng.Tuy vậy,  trong mọi  trường hợp, NHTW vẫn có những can thiệp cần  thiết khi  lãi  suất  trên TTTT biến  động mạnh, nhằm quản lý nền kinh tế theo mục tiêu tăng trưởng ổn định.Chính sách  lãi suất của các quốc gia chịu sự ảnh hưởng mạnh mẽ từ chính sách lãi suất của Mỹ  và  thường biến động  theo  chu  kỳ.Chính  sách  lãi  suất  thấp  luôn  là động  lực quan  trọng kích thích nền kinh tế hồi phục sau giai đoạn suy thoái. ­ 24 ­  CHƯƠNG  2:  QUÁ  TRÌNH  PHÁT  TRIỂN  CHÍNH  SÁCH  LÃI  SUẤT  VÀ  NHỮNG TÁC ĐỘNG ĐẾN DIỄN BIẾN KINH TẾ VĨ MÔ CỦA VIỆT NAM.  2.1 Tổng quan tình hình kinh tế ­ tài chính của Việt Nam giai đoạn 2001­2008  2.1.1 Tăng trưởng kinh tế  Trong 5 năm 2001­2005, trong bối cảnh hết sức khó khăn cả trong và ngoài  nước  nhưng nền kinh tế nước ta vẫn duy trì được mức tăng trưởng cao và tương đối  bền vững. Tốc độ GDP bình quân 5 năm tăng 7,5%, trong đó  nông­lâm­ngư nghiệp  tăng 3,8%, công nghiệp và xây dựng tăng 10,2%, dịch vụ tăng 7%, mức cao nhất kể  từ năm 1986 đến thời điểm năm 2005.  Năm 2006, năm đầu tiên thực hiện kế hoạch 5 năm cuối của chiến lược 10  năm 2001­2010, nền kinh tế nước ta vẫn duy trì được tốc độ tăng trưởng kinh tế khá  cao. Hầu hết các chỉ tiêu kinh tế chủ yếu do Quốc hội  đề ra đều đạt kế hoạch. Tổng  sản  phẩm  trong  nước  tăng  8,23%  (kế  hoạch  là  8%)  và  đạt  cao  hơn  chỉ  tiêu  tăng  trưởng kinh  tế bình quân của kế hoạch 5 năm 2006­2010  là 7,5%­8%. Năm 2007  tăng trưởng 8,48%.  Tăng  trưởng  kinh  tế  năm 2008  đạt  6,23%,  không đạt  được mục  tiêu  đề  ra  (7%) và thấp nhất so với tốc độ tăng trưởng của tám năm trước đó nhưng đây được  coi  là  kết  quả đáng ghi nhận  vì Việt Nam không bị  cuốn hút  vào  vòng xoáy  của  cuộc  khủng hoảng kinh  tế  toàn  cầu. Tuy bị  tác  động về nhiều mặt nhưng kinh  tế  không bị suy thoái như nhiều nước, nhất là các nền kinh tế lớn như Mỹ, Nhật, Châu  Âu vv…  Bảng 2.1: Tốc độ tăng trưởng kinh tế giai đoạn 2001­2008 (%)  2001  2002  2003  2004  2005  2006  2007  2008  Tăng trưởng GDP  6,90  7,08  7,34  7,79  8,44  8,23  8,48  6,23  Trong đó  Nông­lâm­ngư nghiệp  2,98  4,17  3,62  4,36  4,00  3,69  3,40  3,79  Công nghiệp và XD  10,39  9,48  10,15  10,21  10,68  10,38  10,6  6,33  Dịch vụ  6,10  6,54  6,45  7,26  8,48  8,29  8,68  7,22  Nguồn: Thời báo Kinh tế Việt Nam – Kinh tế 2008­2009 ­ 25 ­  Cùng với sự tăng trưởng, thu nhập bình quân đầu người của người dân cũng  ngày một được cải  thiện theo hướng thoát dần ra khỏi ngưỡng nghèo của thế giới.  GDP bình quân  đầu  người  tăng  từ  402 USD năm 2000  lên 835 USD năm  2007.  Năm  2008,  tốc  độ  tăng  trưởng  kinh  tế  không  cao  nhưng  tốc  độ  tăng  tỷ  giá  VND/USD thấp và tốc độ tăng dân số chậm lại nên GDP bình quân đầu người tính  bằng USD đã  cao hơn nhiều so với  các năm  trước, đạt 1024 USD. Như  vậy,Việt  Nam đã về trước hai năm so với mục tiêu đến năm 2010.  402  639  723  835  1024  0  200  400  600  800  1000  1200  2000  2005  2006  2007  2008  Hình 2.1: GDP bình quân đầu người tính bằng USD theo tỷ giá hối đoái  Nguồn: Thời báo Kinh tế Việt Nam – Kinh tế  2008­2009  2.1.2  Chuyển đổi cơ cấu kinh tế  Chuyển  dịch  cơ  cấu  kinh  tế  luôn  là mục  tiêu  hàng  đầu  và  quan  trọng. Xu  hướng  chuyển  dịch  là  tăng  tỷ trọng  các  ngành  công nghiệp­xây dựng và dịch vụ,  giảm tỷ trọng các ngành nông­lâm­ngư nghiệp. Tỷ trọng nông­lâm­ngư nghiệp giảm  từ 23,25% năm 2001 xuống còn 21,99% vào năm 2008, trong khi đó tỷ trọng ngành  công nghiệp và xây dựng tăng từ 38,12% năm 2001 lên 39,91% vào năm 2008. Tỷ  trọng ngành dịch vụ thường giao động ở mức 38%­39%.  Song song với  sự  chuyển dịch về cơ  cấu giữa các ngành còn có sự chuyển  dịch  đáng kể  về  thành phần  kinh  tế.Chương  trình  sắp xếp  lại  các DNNN  từ  năm  1992 đến nay đã đạt kết quả quan trọng: số lượng DNNN giảm từ hơn 12.000 năm  1992 xuống còn gần 2200 vào tháng 9/2006. Việc tổ chức lại khu vực DNNN hình  thành nên các tổng công ty, các tập đoàn kinh tế lớn, đã hướng các doanh nghiệp tập ­ 26 ­  trung  đầu  tư  vào những  lĩnh  vực  then  chốt. Từ  năm 2003­2007, DNNN đạt mức  tăng  trưởng  từ  13%­16%,  đóng  góp  khoảng  36%­39%  GDP.  Kinh  tế  ngoài  Nhà  nước phát triển nhanh với nhiều hình thức đa dạng. Tốc độ tăng trưởng kinh tế của  các thành phần này hiện nay đang dẫn đầu trong nền kinh tế. Giai đoạn 2003­2007,  khu  vực  kinh  tế  này  tăng  trưởng  bình  quân  16%­18%,  đóng  góp  khoảng  45%­  46%% trong GDP. Khu vực kinh tế có vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài đã đóng góp  vai  trò quan  trọng  trong việc chuyển dịch cơ cấu kinh  tế  theo hướng công nghiệp  hóa ­ hiện đại hóa, nâng cao trình độ sản xuất. Với việc duy trì nhịp độ tăng trưởng  cao, giai đoạn 2003­ 2007 tỷ trọng đóng góp của khu vực này trong GDP là 14%­  18%.  Bảng 2.2: Tỷ trọng GDP trong cơ cấu các thành phần kinh tế (%)  2000  2003  2004  2005  2006  2007  Tổng GDP  100  100  100  100  100  100  Kinh tế nhà nước  38,5  39,1  39,1  38,4  37,4  36,4  Kinh tế ngoài Nhà nước  48,2  46,4  45,8  45,6  45,6  45,9  Kinh tế có vốn đầu tư n.ngoài  13,3  14,5  15,1  16,0  17,0  17,7  Nguồn: Thời báo Kinh tế Việt Nam – Kinh tế 2008­2009  2.1.3 Xuất khẩu ­ nhập khẩu  Giai đoạn 2001­2005,  tổng kim ngạch xuất khẩu  đạt  lên mức 111 tỷ USD,  tăng trưởng bình quân là 17,5% (kế hoạch là 16%). Năm 2006, tổng kim ngạch xuất  khẩu lên tới 39,8 tỷ USD, tăng 23% so năm 2005 và đã có 9 mặt hàng có kim ngạch  xuất khẩu đạt trên 1 tỷ USD. Năm 2007, năm đầu tiên Việt Nam là thành viên chính  thức của WTO, kinh tế Việt Nam hội nhập một bước sâu hơn vào nền kinh tế thế  giới, kim ngạch xuất khẩu đạt 48,4 tỷ USD, tốc độ tăng là 21,9% so năm 2006. Năm  2008, mặc dù bị tác động trực tiếp từ cuộc khủng hoảng tài chính và suy thoái toàn  cầu nhưng  lĩnh  vực  xuất  khẩu  đạt được những  thành  tựu  rất  cao,  tổng kim ngạch  xuất khẩu năm 2008 đạt 62,9 tỷ USD, lớn gấp 1,9 lần năm 2005.  Giai đoạn 2001­2005,  tổng kim ngạch nhập khẩu nước  ta  đạt 130 tỷ USD.  Năm 2006, kim ngạch nhập khẩu lên tới 44,9 tỷ USD, năm 2007 là 62,9 tỷ USD và ­ 27 ­  năm 2008 đạt 80,4  tỷ USD. Cơ  cấu hàng hóa nhập khẩu chuyển dịch theo hướng  tăng  tỷ trọng  nhập khẩu máy móc,  thiết bị  và  phụ  tùng,  giảm  tỷ trọng  nhập khẩu  nguyên vật liệu và hàng tiêu dùng.  Nhập siêu hàng hóa được kiềm chế và nằm trong tầm kiểm soát. Mặc dù thời  kỳ 2001­2005, nhập siêu cao nhất, lên tới 19,1 tỷ USD, bằng 17,2% tổng kim ngạch  xuất khẩu,  tuy nhiên việc nhập siêu với cơ cấu hàng nhập khẩu đã được thay đổi,  chủ  yếu  là máy móc  thiết bị, nguyên vật  liệu đi  theo các công  trình dự  án đầu  tư  FDI là điều cần thiết trong thời kỳ công nghiệp hóa ở nước ta. Đến năm 2006, tỷ lệ  nhập siêu so với xuất khẩu 12,7%,  tăng  lên  đến 29,1% năm 2007 và 27,8%   năm  2008.  Bảng 2.3: Kim ngạch xuất nhập khẩu hàng hóa từ 2001­2008  Năm  Xuất khẩu  Nhập khẩu  Nhập siêu  Giá trị  (Tr USD)  %/ GDP  Giá trị  (Tr USD)  %/GDP  Giá trị  (Tr USD)  %/GDP  %/XK  2001  15.029,2  46,3  16.217,9  49,9  1.188,7  3,6  7,9  2002  16.706,1  47,6  19.745,6  56,3  3.039,5  8,7  18,2  2003  20.149,3  50,6  25.255,8  63,5  5.106,5  12,9  25,3  2004  26.485,0  58,4  31.968,8  70,5  5.483,8  12,1  20,7  2005  32.447,0  61,1  36.761,1  69,2  4.314,0  8,1  13,3  2006  39.826,2  65,3  44.891,1  73,6  5.064,9  8,3  12,7  2007  48.561,4  68,2  62.682,2  88,8  14.120,8  20,6  29,1  2008  62.906,0  71,3  80.416,0  91,1  17.510,0  19,8  27,8  Nguồn:  Thời báo Kinh tế Việt Nam ­ Kinh tế 2008­2009  2.1.4 Thu chi ngân sách  Với mục tiêu cân đối ngân sách một cách tích cực, giữ bội chi ở mức hợp lý,  tăng dần dự  trữ, đảm bảo ổn định kinh  tế vĩ mô và phù hợp với  lộ  trình hội nhập  quốc tế, dự kiến tổng thu ngân sách trong 5 năm 2006­2010 đạt khoảng 1.437 nghìn  tỷ  đồng,  bằng  193%  tổng  thu  ngân  sách  5  năm  2001­2005  và  bằng  khoảng  23%/GDP. Tốc độ  tăng thu ngân sách bình quân hàng năm đạt 12,9%. Riêng năm ­ 28 ­  2008,  theo báo cáo của Bộ Tài chính,  tổng thu NSNN ước tính tăng 26,3% so với  năm 2007 và bằng 123,8% dự toán năm, trong đó thu nội địa bằng 110,9%; thu từ  dầu  thô  bằng  143,3%;  thu  cân  đối  ngân  sách  từ  hoạt  động  xuất  nhập  khẩu  bằng  141,1%. Cơ  cấu  thu  chuyển dịch  theo hướng  tỷ  trọng  các nguồn  thu nội địa  tăng  lên, tỷ trọng thu từ dầu thô sẽ giảm xuống.  Đối  với  chi  NSNN,  qui  mô  chi  vẫn  còn  đạt  ở  mức  cao,  bình  quân  trên  28%/GDP trong giai đoạn 2003­2006. Năm 2007 tổng chi NSNN đạt 34,91%/GDP.  Tổng chi NSNN năm 2008 ước tính tăng 22,3% so với năm 2007 và bằng 118,9%  dự toán năm, trong đó chi đầu tư phát triển bằng 118,3%, bội chi NSNN năm 2008  ước  tính bằng 13,7%. Giai đoạn 2006­2010, cơ cấu chi NSNN dự kiến sẽ  chuyển  dịch theo hướng tăng tỷ trọng chi trả nợ, viện trợ, đảm bảo tỷ trọng chi cho đầu tư  phát triển chiếm khoảng 28­29%/GDP tổng chi NSNN.  21.6  26.6  22.2  26.8  23.4  28.4  23.3  26.8  28.44  33.35  27.14  29.79  27.61  34.91  26.98  33.03  0  5  10  15  20  25  30  35  2001  2002  2003  2004  2005  2006  2007  2008  Thu NSNN  Chi NSNN  Hình 2.2: Thu chi NSNN từ 2001­2008  (%/GDP)  Nguồn: Website của Bộ tài chính www.mof.gov.vn , Bộ kế hoạch đầu tư  2.1.5 Huy động vốn cho đầu tư phát triển  Với những tác động của các cơ chế chính sách đã được ban hành, việc huy  động nguồn vốn cho đầu tư tăng nhanh. Từ năm 2001 đến nay tổng vốn cho đầu tư  phát triển tăng nhanh, tỷ lệ đầu tư so với GDP đã từ 35,4% năm 2001 lên đến 45%  vào năm 2007 và 43,1% vào năm 2008. Đây là tỷ lệ cao so với các nước trong khu  vực, chỉ thấp hơn so với Trung Quốc. Tính trung bình giai đoạn 1995­2005 tỷ lệ đầu  tư  của Việt Nam  đứng  thứ  chín  trên  thế  giới.  Đặc  biệt  kể  từ  khi  ban  hành  luật ­ 29 ­  Doanh nghiệp năm 2005, nguồn vốn đầu tư từ khu vực tư nhân tăng lên mạnh mẽ và  vượt cao hơn vốn đầu tư của DNNN. Năm 2001, nguồn vốn này chiếm 22,6% tổng  vốn  đầu  tư  toàn  xã  hội,  năm  2007  tăng  lên  35,3%,  năm  2008  ước  tính  41,3%.  Nguồn vốn đầu tư thuộc NSNN giảm dần, chiếm khoảng 28,9% vào năm 2008.  Nguồn vốn FDI  đóng vai  trò  quan  trọng  tăng  cường nguồn  lực  cho  đầu  tư  phát triển, góp phần chuyển dịch cơ cấu kinh tế, nâng cao trình độ công nghệ, trình  độ quản lý. Kể từ khi luật Đầu tư nước ngoài được ban hành đến hết tháng 11/2007,  Việt Nam  thu hút được 8.411 dự  án  của 82  quốc gia  và  vùng  lãnh  thổ, mức vốn  đăng ký đạt xấp xỉ 78,3 tỷ USD và vốn thực hiện đạt trên 29 tỷ USD. Tính đến hết  năm 2008, vốn đăng ký đạt khoảng 163,7 tỷ USD và vốn thực hiện đạt gần 56,9 tỷ  USD, đóng góp bình quân khoảng 17% vào GDP.  2.2 Đánh giá chính sách lãi suất với mục tiêu tăng trưởng kinh tế  2.2.1 Quá trình phát triển của chính sách lãi suất  2.2.1.1 Cơ chế thực thi chính sách lãi suất cố định (1989­5/1992)  Theo  cơ  chế này, NHNN can  thiệp ở mức độ cao  và  trực  tiếp  vào  lãi  suất  thông qua ấn định các mức lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay. Cơ chế lãi suất thực  âm và mang nặng  tính chất bao  cấp được duy  trì  trong  suốt  thời  kỳ  này  với  tính  chất: lãi suất cho vay đối với DNNN thấp hơn lãi suất cho vay đối với doanh nghiệp  ngoài quốc doanh, lãi suất danh nghĩa thấp hơn tỷ lệ lạm phát, lãi suất cho vay ngắn  hạn cao hơn lãi suất cho vay dài hạn. Tình trạng này làm cho lãi suất không thực  hiện được chức năng vốn có của nó,  lãi suất không còn là đòn bẩy kích thích nhu  cầu gửi tiền của công chúng, phát huy tính hiệu quả trong quá trình sử dụng vốn và  đảm bảo lợi nhuận cho ngân hàng.  2.2.1.2. Cơ chế điều hành khung lãi suất (6/1992­1995)  Đặc  trưng của cơ  chế  lãi  suất này  là NHNN điều hành cơ  chế  lãi  suất  theo  khung lãi suất, qui định rõ sàn lãi suất tiền gửi và trần lãi suất cho vay đối với nền  kinh tế. Các NHTM, các TCTD căn cứ khung lãi suất của NHNN để đưa ra các lãi  suất thích hợp. Cơ chế này có nhiều ưu điểm như: chuyển từ cơ chế lãi suất thực âm  sang cơ chế lãi suất  thực dương để đảm bảo cho người dân gửi  tiền, ngân hàng  là ­ 30 ­  người cho vay đều được lợi, xoá bỏ về cơ bản sự chênh lệch lãi suất cho vay giữa  các  thành  phần  kinh  tế.  Thay  thế  việc  ấn  định  lãi  suất  cụ  thể  bằng quản  lý  theo  khung lãi suất, bao gồm lãi suất tối thiểu về tiền gửi và lãi suất tối đa về tiền vay.  NHNN  cho phép  các NHTM được  thoả  thuận  lãi  suất  với  khách  hàng  (áp  dụng trong trường hợp huy động vốn bằng phát hành kỳ phiếu­ lãi suất huy động có  thể cao hơn lãi suất tiết kiệm cùng kỳ hạn 0,2%/tháng và cho vay cao hơn mức trần  2,1%/ năm). Lãi suất đã bắt đầu được sử dụng như một công cụ của CSTT cùng với  lãi suất tái cấp vốn được hình thành vào đầu năm 1991 khi Pháp lệnh ngân hàng có  hiệu lực. Lãi suất tái cấp vốn được tính bằng phần trăm so với lãi suất cho vay của  TCTD. Tuy nhiên hiệu quả của công cụ này còn nhiều hạn chế.  Những thay đổi trên thể hiện chính sách lãi suất đã được cải cách theo hướng  linh hoạt hơn và phù hợp hơn với cơ chế thị trường. Sự thay đổi từ việc ấn định các  mức lãi suất cụ thể sang quy định trần và sàn lãi suất, cho phép các TCTD chủ động  quyết định mức lãi cụ thể, là bước chuyển biến quan trọng để tiến tới quá trình tự do  hoá lãi suất. Mặc dù vậy, cơ chế này vẫn khống chế trực tiếp lãi suất trên thị trường,  làm giảm tác dụng kích thích và điều tiết kinh doanh của các NHTM.  2.2.1.3 Cơ chế điều hành lãi suất trần (1996­7/2000)  NHNN đã thay đổi căn bản cơ chế điều hành linh hoạt trần lãi suất, bước đầu  đã thực hiện tự do hóa lãi suất huy động và linh hoạt trần lãi suất cho vay. Thay vì  qui định khung lãi suất tối thiểu về tiền gửi và lãi suất tối đa về tiền vay, NHNN chỉ  qui định các mức lãi suất trần theo thời hạn cho vay và khống chế chênh lệch giữa  lãi suất cho vay và lãi suất huy động vốn bình quân là 0,35%/tháng. Cơ chế này đã  khắc phục tình trạng hầu hết các NHTM đều có mức lợi nhuận cao,  trong khi các  doanh nghiệp lại gặp khó khăn về tài chính khi thực hiện cơ chế lãi suất thoả thuận  ở  giai  đoạn  trước.  Cùng với  nới  lỏng  sự  kiểm  soát  lãi  suất,  NHNN  liên  tục  điều  chỉnh trần lãi suất cho vay theo hướng giảm cơ cấu trần và mức khống chế, đặc biệt  trong các năm 1998, 1999.  Việc điều chỉnh chính sách lãi suất như trên nhằm tiến tới việc duy trì một  trần lãi suất cho vay, tạo điều kiện để áp dụng mức lãi suất cơ bản và từng bước tự ­ 31 ­  do hoá lãi suất. Mặt khác nhằm mục đích kích cầu thúc đẩy đầu tư và tiêu dùng, duy  trì  tăng trưởng kinh  tế, kiểm soát  lạm phát, ổn  định sức mua của đồng Việt Nam  trong sự  tương quan giữa các đồng  tiền  trong khu vực do có khủng hoảng  tiền  tệ  năm 1997­1998 ở các nước Đông Nam Á. Tuy nhiên ảnh hưởng của lãi suất đối với  tổng cầu của nền kinh tế rất hạn chế. Có hai lý do, trước hết, việc giảm phát trong  thời gian từ 1996 xuất phát từ sự suy giảm các yếu tố sản xuất liên quan đến tổng  cung nhiều hơn tổng cầu, vì thế các chính sách vĩ mô tác động vào tổng cầu sẽ chỉ  đem lại hiệu quả hạn chế. Thứ hai, sự điều chỉnh lãi suất thường là chậm so với thị  trường. Hơn nữa việc sử dụng các công cụ gián tiếp khác chưa thực sự có hiệu quả,  việc điều hành trần lãi suất vẫn là một biện pháp can thiệp hành chính của nhà nước.  2.2.1.4 Cơ chế điều hành lãi suất cơ bản kèm biên độ (8/2000­5/2002)  Nội dung của cơ chế điều hành lãi suất cơ bản kèm theo biên độ là NHNN đã  điều hành cơ chế lãi suất theo luật NHNN để thay thế cho cơ chế lãi suất trần. Từ  tháng 8/2000, NHNN đưa ra một cơ chế lãi suất mới, trong đó lãi suất cho vay nội  tệ của ngân hàng được điều chỉnh theo lãi suất cơ bản của NHNN. Tuy nhiên, các  ngân hàng không được tính lãi suất cho vay vượt quá lãi suất cơ bản +0,3%/tháng  đối với vốn ngắn hạn và + 0,5%/tháng đối với vốn trung, dài hạn.  Cơ  chế giới hạn biên độ  lãi  suất  so  với  lãi  suất  cơ bản  về bản  chất không  khác gì so với trần lãi suất áp dụng trước đây. Tuy nhiên, trên thực tế mức trần được  định ở mức cao hơn trần lãi suất theo cơ chế cũ. Đồ thị bên dưới cho thấy lãi suất  cho vay của ngân hàng luôn thấp hơn giới hạn biên độ cho phép.  Một điểm đáng chú ý nữa là lãi suất cho vay của các NHTM, mặc dù luôn cao  hơn lãi suất cơ bản, nhưng thay đổi theo lãi suất cơ bản. Trong năm 2000 và 2001,  cả hai mức lãi suất này đều giảm. Nhưng trong thời gian đó, lãi suất tiền gửi lại tăng  lên. Cạnh tranh giữa các ngân hàng đã dẫn tới gia tăng lãi suất huy động vốn, nhưng  lãi suất cho vay vẫn không tăng và nằm trong biên độ lãi suất cơ bản. Chênh lệch lãi  suất, do vậy, đã giảm đi rõ rệt. ­ 32 ­  0  2  4  6  8  10  12  14  16  06/98  12/98  06/99  12/99  06/00  12/00  06/01  12/01  06/02  Áp dụng lãi  suất cõ bản  Tự do hóa  lãi suất USD  Tự do hóa  lãi suất VND  Lãi suất tiền gửi VND (3 tháng)  Lãi suất cho vay  ngắn hạn VND  Trần lãi suất cho  vay ngắn hạn  Lãi suất cõ bản  cộng biên ðộ  Lãi suất cõ bản  Hình 2.3 : Trần lãi suất, lãi suất cơ bản, tự do hóa lãi suất 1998­2002  Nguồn: Tính toán từ cơ sở dữ liệu tài chính quốc tế IFS của IMF.  Nhìn chung, về cơ chế điều hành  lãi suất bằng  lãi  suất  cơ bản của NHNN có  nhiều ý kiến nhấn mạnh tính tích cực của cơ chế lãi suất cơ bản. Trong phạm vi biên  độ cho phép, các ngân hàng giờ đây có  thể định mức  lãi suất khác nhau  tùy  theo  mức độ rủi ro, chứ không còn áp dụng một mức chung cho tất cả các khách hàng  như trước đây. Như vậy, cạnh tranh trong hệ thống các TCTD sẽ gia tăng và hiệu  quả phân bổ vốn cũng sẽ được cải thiện. Hơn thế nữa, lãi suất cho vay thực tế của  ngân hàng mặc dù không đụng giới hạn biên độ nhưng có xu hướng thay đổi cùng  với lãi suất cơ bản. Thực ra, NHNN trong nhiều trường hợp đã thay đổi lãi suất cơ  bản theo tình hình thay đổi lãi suất trên thị trường. Đây là tín hiệu để có thế tiến tới  tự do hóa hoàn toàn lãi suất.  2.2.1.5 Cơ chế lãi suất thỏa thuận (6/2002  đến tháng 05/2008)  Từ ngày 1/6/2002 NHNN quyết định chuyển sang cơ chế lãi suất thoả thuận  đồng Việt Nam của các TCTD đối với khách hàng. Đây là một sự cởi trói cho các  TCTD  trong hoạt động kinh doanh,  tạo  điều  kiện  cho  các TCTD chủ động  trong  hoạt động huy động vốn và cho vay đối với khách hàng. Cơ chế mới đã tạo ra sự sôi  động trong hoạt động kinh doanh và cạnh tranh của các TCTD. Nếu như với  cơ chế  lãi suất cơ bản, trong các tháng đầu năm của năm 2002, lãi suất huy động vốn dừng  lại ở mức 0,6%/tháng, lãi suất cho vay bình quân là 0,7%/tháng, thì từ khi áp dụng  cơ  chế  lãi  suất  thoả  thuận  từ  tháng  6/2002  và  nhất  là  trong  các  tháng  8/2002  và ­ 33 ­  9/2002 lãi suất huy động vốn cao nhất của các NHTM lên tới 0,7%/tháng, thậm chí  0,72%/tháng.  Trong thực tế, mặc dù NHNN công bố lãi suất cơ bản nhưng nó ít tác động  đến lãi suất thị trường bởi vì nhu cầu vay vốn là rất lớn, khách hàng chấp nhận vay  vốn với lãi suất cao, các TCTD đua nhau tăng lãi suất huy động vốn để cho vay, các  tổ chức tài chính phi ngân hàng cũng tham gia cạnh tranh tích cực trên thị  trường  vốn, lãi suất trái phiếu kho bạc được đẩy lên cao, lãi suất trái phiếu địa phương tăng  vọt…điều  đó  làm  cho  TTTT  nóng  lên  NHNN  khó  kiểm  soát  được  lãi  suất  thị  trường.  Một  thực  tế  đáng quan  tâm nữa  là  lãi  suất  huy động vốn  của NHTM này  tương  đương  hoặc  cao  hơn  lãi  suất  cho  vay  của  NHTM  khác.  Bởi  vậy  nếu  các  NHTM cứ tăng lãi suất trung và dài hạn lên, thì vốn từ ngân hàng có lãi suất thấp  hơn sẽ chạy sang ngân hàng có lãi suất cao hơn và nếu phát hành trái phiếu Chính  phủ và trái phiếu Đô  thị với lãi suất cao, thì chủ yếu hút vốn từ các NHTM đầu tư  vào đó, ảnh hưởng đến việc cho vay vốn trung và dài hạn của ngân hàng cho khách  hàng và các dự án.  2.2.1.6  Điều hành lãi suất theo điều 476 Bộ luật dân sự 2005 kể từ tháng 06/2008  Sau nhiều năm liên tục đạt mức tăng trưởng kinh tế cao từ 7%­8%, năm 2007  đạt 8,48%, nhưng  chỉ  số  giá  tiêu dùng đã  tăng  lên 2  chữ  số 12,63%, do nới  lỏng  CSTT,  chính  sách  tài khóa  và  đầu  tư  công kém hiệu  quả. Bội  chi NSNN  từ  năm  2001­2007 bình quân là 4,95%/GDP. Bước sang năm 2008, nền kinh tế Việt Nam  không những phải đối mặt với những diễn biến khó lường của nền kinh tế thế giới,  mà còn phải đối mặt với nhiều khó khăn nội tại như lạm phát tăng mạnh, thâm hụt  cán cân thương mại cũng đạt mức kỷ lục (hơn 14% GDP), thị trường chứng khoán  liên tục sụt giảm. Trước bối cảnh trên, để giữ vững ổn định kinh tế vĩ mô, tạo nền  tảng tăng trưởng bền vững, chính phủ đã điều chỉnh mục tiêu tăng trưởng cao sang  mục tiêu kiềm chế lạm phát  là ưu tiên hàng đầu và  tăng  trưởng duy trì ở mức độ  hợp  lý. Thực hiện chỉ đạo của chính phủ, NHNN đã  chủ  động  triển khai đồng bộ  các giải pháp nhằm kiềm chế có hiệu quả lạm phát và ổn định kinh tế vĩ mô. Cụ thể: ­ 34 ­  ­ Chủ động thu hút  tiền từ  lưu thông thông qua các biện pháp: tăng 1% tỷ lệ  DTBB,  tăng  khối  lượng  bán  tín  phiếu  trên  nghiệp  vụ  thị  trường mở,  phát  hành  20.300 tỷ đồng tín phiếu NHNN bắt buộc, kiểm soát chặt chẽ việc cho vay các lĩnh  vực có rủi ro cao như cho vay đầu tư kinh doanh chứng khoán, bất động sản.  Từ việc cạnh tranh huy động vốn không lành mạnh giữa các TCTD, NHNN  đã qui định trần  lãi suất huy động VND ở mức 12%/năm kể từ ngày 26/2/2008 đến  18/5/2008. Ngày 16/5/2008, NHNN đã ban hành quyết định số 16/2008/QĐ­NHNN  về cơ chế điều hành lãi suất mới thay cho quyết định số 546/2002/QĐ­NHNN, các  NHTM được ấn định lãi suất kinh doanh bằng VND đối với khách hàng không vượt  quá 150%  lãi  suất  cơ bản do NHNN công bố, đồng  thời  từng bước điều chỉnh  lãi  suất cơ bản từ 8,75%/năm lên 12% và 14%/năm. Các mức lãi suất khác như lãi suất  tái cấp vốn, lãi suất tái chiết khấu vv…cũng được điều chỉnh cho phù hợp với mục  tiêu kiểm soát chặt chẽ tiền tệ của NHNN.  ­ Trước những tín hiệu khả quan về kinh tế vĩ mô và kết quả kiềm chế lạm  phát của nước  ta  từ  tháng 7/2008, NHNN đã  từng bước nới  lỏng CSTT bằng các  giải  pháp  linh hoạt để  thúc đẩy  phát  triển  sản  xuất kinh  doanh và  chủ động ngăn  ngừa nguy cơ suy giảm kinh tế. Cụ thể điều chỉnh giảm dần các mức lãi suất chỉ đạo  như lãi suất cơ bản giảm từ 14% xuống 13% và 8,5%/năm; lãi suất tái cấp vốn giảm  từ 15% xuống 14%; lãi suất tái chiết khấu giảm từ 13% xuống 12%; lãi suất cho vay  qua đêm trong thanh toán điện tử liên ngân hàng và cho vay bù đắp thiếu hụt trong  thanh toán bù  trừ giảm từ 15% xuống còn 14%/năm; và tiếp tục giảm các mức lãi  suất trên trong tháng 12/2008 ở mức hợp lý. Tăng lãi suất tiền gửi DTBB bằng đồng  Việt Nam đối với các TCTD từ 5% lên 10%/năm; giảm 1% tỷ lệ DTBB tiền nội tệ  và 2% DTBB tiền gửi ngoại tệ áp dụng cho các TCTD. Đến tháng 11/2008 giảm lãi  suất tiền gửi DTBB xuống 7% và hạ tỷ lệ DTBB xuống còn mức 5% đối với VND.  Thanh  toán  trước hạn 20.300  tỷ đồng  tín phiếu NHNN phát hành ngày 17/3/2008  theo nhu cầu rút trước hạn của các TCTD kể từ ngày 21/10/2008.  2.2.2 Tác động của chính sách lãi suất đến diễn biến kinh tế vĩ mô  2.2.2.1 Tác động của lãi suất đến  đầu tư và tăng trưởng ­ 35 ­  Lý  thuyết  kinh  tế học đã  chứng minh,  tác  động  của  lãi  suất  thực  đến  sản  lượng và giá cả thông qua hai yếu tố chi tiêu dùng và đầu tư. Khi lãi suất thực tăng  lên, đối với hộ gia đình sẽ giảm  nhu cầu mua sắm nhà ở hoặc các hàng tiêu dùng  lâu bền do chi phí tín dụng để mua các hàng hoá này tăng lên. Cùng với lãi suất cho  vay, lãi suất tiền gửi thực cũng tăng lên. Sự gia tăng lãi suất này tác động tới quyết  định tiêu dùng của khu vực hộ gia đình theo hướng giảm tiêu dùng hiện tại và tăng  tiết kiệm để cho tiêu dùng trong tương lai. Đối với khu vực sản xuất, sự gia tăng  lãi  suất  làm  tăng chi phí vốn vay ngân hàng. Điều này đòi hỏi dự án đầu  tư  sử dụng  vốn vay ngân hàng phải có tỷ lệ lợi nhuận lớn hơn và kết quả là số dự án đầu tư có  thể thực hiện với mức lãi suất cao hơn này có thể giảm hay nói cách khác, đầu tư cố  định có thể giảm. Ngoài ra, lãi suất cao cũng làm tăng chi phí lưu giữ vốn lưu động,  tạo sức ép các doanh nghiệp phải giảm đầu tư dưới dạng vốn lưu động.  Ngoài  ra, khi  lãi  suất  tăng cao hơn sẽ phân phối  lại  thu nhập  từ người vay  tiền sang người gửi tiền. Điều này làm tăng sức chi tiêu của người tiết kiệm, nhưng  sự chi tiêu này bị hạn chế bởi mức tiêu dùng cận biên, do vậy người tiết kiệm có xu  hướng tăng chi tiêu dùng thấp hơn sự hạn chế chi tiêu đầu tư của người đi vay, nhất  là khi lãi suất tăng cao vượt tỷ suất lợi nhuận đầu tư và các danh mục đầu tư và dự  án, làm thu nhập của người đi vay giảm. Do vậy, dẫn đến tổng chi tiêu giảm, GDP  giảm.  Đối  với Việt Nam,  tác động  của  lãi  suất đến đầu  tư  và  tăng  trưởng  có  thể  thấy được qua việc xem xét ảnh hưởng của  lãi  suất  trên TTTT Việt Nam đối với  hành vi tiêu dùng của cá nhân và đầu tư để đánh giá ảnh hưởng của lãi suất đến tăng  trưởng kinh tế.  v  Tác động của lãi suất đến tiết kiệm và tiêu dùng  Quan sát mức lãi suất tiết kiệm thực VND từ năm 1995 ­ 2006, nhìn chung  là có xu hướng giảm từ mức 7,5%/ năm của năm 1999 xuống còn 4,9%/năm của  năm 2000 và ­1,2% của năm 2005 (năm 2006 tăng và 2007 giảm là ­ 3,5%/năm)  và  tiết kiệm cũng có xu hướng giảm  từ mức 19,0% năm 2000 xuống mức 8,7%  năm 2005. Lãi suất thực giai đoạn này tác động cùng chiều đến hành vi tiết kiệm. ­ 36 ­  Hình 2.4 : Lãi suất thực kỳ hạn 3 tháng và tốc độ tăng tiết kiệm Nguån sè liÖu: Ng©n hµng Nhµ n­íc, Tæng côc Thèng kª -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 L·i suÊt thùc huy ®éng 3 th¸ng TiÕt kiÖm lo¹i trõ t¨ng CPI  Tiêu dùng có xu hướng tăng (tổng mức  bán lẻ hàng hoá và dịch vụ đã loại  trừ tăng giá đã tăng từ mức mức 8,1% năm  1999 lên  15% năm 2007. Mức độ tiêu  dùng qua mức  luân  chuyển  hàng hoá bán  lẻ  với  tăng  trưởng GDP  thực  từ  năm  1999 – 2007 phần nào sát với xu hướng thu nhập tăng thì tăng tiêu dùng. Có thể  thấy rằng lãi suất thực tác động ngược chiều với tiêu dùng của các cá nhân.  Năm 2008,  tốc độ tăng tổng mức bán lẻ tính theo giá thực tế tăng rất cao  (31%) nhưng chủ yếu là tốc độ tăng giá (bình quân năm 2008 so với năm 2007 là  22,97%). Nếu  loại  trừ  yếu  tố  tăng giá,  tốc độ  tăng  tiêu dùng năm 2008 chỉ  tăng  6,53% (thấp nhất  từ năm 2000 đến nay), chỉ bằng một nửa so với  thời kỳ 2001­  2007. Năm 2009, theo ước tính sau khi loại trừ yếu tố tăng giá, tổng mức bán lẻ  chỉ tăng 1­2%, tức chỉ tương đương với tốc độ tăng dân số. Có nghĩa là tổng mức  bán lẻ trên đầu người tăng không đáng kể. Điều này cho thấy, mặc dù lãi suất thực  giảm rất nhiều nhưng trong điều kiện nền kinh tế suy thoái, thất nghiệp gia tăng,  thu nhập giảm, tiêu dùng sẽ giảm. Do đó, ngoài chính sách lãi suất, Chính phủ còn  phải quan tâm đến giải quyết công ăn việc làm, thu nhập và sức mua có khả năng ­ 37 ­  thanh toán. Mặt khác, các doanh nghiệp cần giảm giá để kích cầu tiêu dùng, từ đó  mới kích thích đầu tư cho sản xuất.  Như vậy,  nếu như các yếu tố khác không đổi, xu hướng ảnh hưởng chung  của lãi suất đến  hành vi của cá nhân trong giai đoạn 1995­2008 là: lãi suất thực  giảm sẽ khuyến khích tiêu dùng, tạo động lực thúc đẩy gia tăng sản xuất đầu tư.  Hình 2.5: Lãi suất thực tiết kiệm kỳ hạn 3 tháng và tèc ®é t¨ng tæng møc b¸n lÎ hµng ho¸ Nguån sè liÖu: Ng©n hµng Nhµ n­íc ViÖt Nam, Tæng côc Thèng kª -5% 0% 5% 10% 15% 20% 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 L·i suÊt thùc huy ®éng 3 th¸ng Tæng møc b¸n lÎ hµng ho¸ lo¹i trõ t¨ng CPI v  Tác động của lãi suất đến đầu tư và tăng trưởng  Trong tổng tốc độ tăng trưởng kinh tế, yếu tố số lượng vốn đã đóng góp tới  57,5%, yếu tố số lượng lao động đóng góp 20%, còn yếu tố năng suất các nhân tố  tổng hợp đóng góp 22,5%. Như vậy, tăng trưởng kinh tế của Việt Nam củ yếu vẫn  là số lượng, theo chiều rộng và chủ yếu là do vốn đầu tư. Có thể nói vốn đầu tư là  yếu tố vật chất quyết định đến sự tăng trưởng của Việt Nam thời gian qua. Do đó,  để tăng trưởng kinh tế phải gia tăng số lượng vốn đầu tư.  Việt Nam hiện có tỷ lệ  vốn đầu tư so với GDP đạt khá cao và tăng nhanh.  Bình quân  thời kỳ 1991­1995 đạt 28,2%,  thời kỳ 1996­2000 đạt 33,3%,  thời kỳ  2001­2005 đã đạt 39,1% và thời kỳ 2006­2008 đạt 43,5%, trong đó năm 2007 là ­ 38 ­  45,6% và năm 2008  là 43,1%. Vượt qua cả Trung Quốc­ nước giữ kỷ  lục  trong  nhiều năm về tỷ lệ vốn đầu tư so với GDP.  Ngoài  yếu  tố  về  sức  cầu  của  thị  trường  sản  phẩm  hàng  hóa,  một  trong  những động lực để khuyến khích đầu tư đó là môi trường kinh doanh ổn định, chi  phí đầu vào thấp để đảm bảo đầu tư có hiệu quả. Lãi suất vay vốn cũng là một yếu  tố  vào.  Tính  từ  năm  1999 đến  nay,  lãi  suất  danh  nghĩa  không  tăng,  bình  quân  trong thời kỳ 1999­2003 là 12,88% và thời kỳ 2004­2008 là 12,12%. Tuy nhiên,  tỷ lệ lạm phá tăng dần qua các năm, lạm phát cao nhất thời kỳ 1999­2003 là 4,4%,  trong khi lạm phát bình quân thời kỳ 2004­ 2007 là 8% và năm 2008 là 22,97%.  Điều này dẫn đến lãi suất thực trung dài hạn có xu hướng giảm dần, từ 12% năm  2000 giảm xuống còn 7,8% năm 2003 và giảm xuống còn 3,5% năm 2007. Năm  2008, do lạm phát tăng cao nên lãi suất thực cho vay trung dài hạn âm (­8,67%).  Lãi  suất  thực giảm đã  tác động đến xu hướng đầu  tư  trong nền kinh  tế  tính  trên  GDP tăng dần kể từ năm 1999 đến nay.  (20.00)  (10.00)  ­  10.00  20.00  30.00  40.00  50.00  1999  2000  2001  2002  2003  2004  2005  2006  2007  2008  Tốc độ tăng GDP(%)  Toàn XH  Tư nhân  Nhà nước  Lãi suất thực dài hạn  Hình 2.6: Mối liên hệ lãi suất thực dài hạn và tốc độ tăng đầu tư 1999­2008  Qua đồ thị, có thể thấy lãi suất đã tác động đến đầu tư và tăng trưởng trong  nền kinh tế giai đoạn 1999­2008. Để thấy rõ mối liên hệ này,  tác giả đã tiến hành  kiểm định số liệu thực tế trong giai đoạn từ năm 1999­2007 (do năm 2008 có nhiều  nhân  tố  tác động đến đầu  tư và  tăng  trưởng: khủng hoảng  tài chính ở Mỹ, khủng ­ 39 ­  hoảng kinh tế thế giới, lạm phát…) về mối tương quan giữa các cặp dữ liệu: lãi suất  thực trung dài hạn với đầu tư, đầu tư với tăng trưởng GDP. ·  Số liệu kiểm định theo bảng:  1999  2000  2001  2002  2003  2004  2005  2006  2007  2008  Lãi suất thực trung  dài hạn  7,30  12,00  10,2  6,90  7,80  2,90  3,70  4,30  3,50  ­8,67  Đầu  tư  toàn  XH  (%/GDP)  32,80  34,23  35,42  37,36  39,00  40,67  40,89  41,54  45,60  43,10  Đầu tư  tư nhân  7,89  7,83  8,00  9,45  12,13  15,34  15,34  15,81  16,11  17,79  Đầu tư  Nhà nước  19,24  20,25  21,19  21,42  20,62  19,55  19,26  19,00  18,19  12,47  Tăng trưởng  GDP  4,77  6,80  6,90  7,08  7,34  7,79  8,44  8,23  8,48  6,23  Bảng 2.4: lãi suất thực trung dài hạn, đầu tư & tăng trưởng  Nguồn: Thời báo Kinh tế Việt Nam – Kinh tế 2  IMF, Vietnam: Niminal and real Interest Rate 1998­2003,  2002­2008,2006­2009 ·  Trong đó các biến số như sau:  GDP: là tỷ lệ tăng trưởng GDP; TOANXH:  vốn đầu tư toàn xã hội/GDP; DTTN  : vốn đầu tư của khu vực kinh tế tư nhân/GDP; DTNN: vốn đầu tư của khu vực kinh  tế Nhà nước/GDP; LSUAT: lãi suất thực trung và dài hạn.  GDP  TOANXH  DTTN  DTNN  LSUAT  GDP  1  .882(**)  .832(**)  ­.309  ­.573  TOANXH  .882(**)  1  .931(**)  ­.577  ­.791(*)  DTTN  .832(**)  .931(**)  1  ­.668(*)  ­.887(**)  DTNN  ­.309  ­.577  ­.668(*)  1  .651  LSUAT  ­.573  ­.791(*)  ­.887(**)  .651  1 ·  Kết quả kiểm định:  ­ Cặp LSUAT&TOANXH có tương quan nghịch chiều nhau ở mức ý nghĩa  1% & 5%. Hệ số tương quan là ~­0.791 ­ 40 ­  ­ Cặp LSUAT&DNTN có tương quan nghịch chiều nhau ở mức ý nghĩa 1%  & 5%. Hệ số tương quan là ~­0,887  ­ Cặp LSUAT &DTNN có tương quan cùng chiều nhau ở mức ý nghĩa 1% &  5% . Hệ số tương quan là ~0.651  ­ Cặp TOANXH&GDP có tương quan cùng chiều nhau ở mức ý nghĩa 1% &  5%. Hệ số tương quan là ~0.882  Các kết quả tương quan trên cho thấy trong phạm vi nghiên cứu 9 năm qua  (1999­2007) thì yếu tố lãi suất thực dài hạn có mối tương quan ngược chiều với vốn  đầu tư. Nghĩa là, khi lãi suất thực giảm xuống thì vốn đầu tư tăng lên rõ rệt. Trong  đó,  tác động của lãi suất đến đầu tư của khu vực tư nhân là nhạy cảm hơn đầu tư  khu vực Nhà nước. Điều này là do các doanh nghiệp của Nhà nước được tiếp cận  nhiều nguồn vốn ngoài ngân hàng hơn các doanh nghiệp thuộc khu vực tư nhân và  được hưởng nhiều nguồn vốn ưu đãi với mức lãi suất  thấp hơn so với khu vực tư  nhân như quỹ hỗ trợ sau đầu tư, quỹ đầu tư phát triển vv…  Kết quả điều tra của Tổng cục Thống kê về nguồn vốn của các DNNN năm  2000­2004, cho kết quả là nguồn vốn vay ngân hàng chỉ chiếm 42% tổng nguồn vốn  đầu  tư của doanh nghiệp.Việc  tiếp  cận nguồn vốn vay  ngân hàng  của khu  vực  tư  nhân ngày  càng  thuận  lợi hơn. Theo  số  liệu  thống kê  của NHNN, dư nợ  cho  vay  doanh nghiệp tư nhân tăng từ mức 55,3% tổng dư nợ năm 2000 lên 68,7% tổng dư  nợ năm 2007. Mặt  khác,  trong  giai  đoạn  này,  khu  vực kinh  tế  tư  nhân phát  triển  mạnh  hơn  giai  đoạn  trước  (số  doanh  nghiệp  tăng  từ  35.004  DN  năm  2000  lên  84.003 DN năm 2004 và 123.392 năm 2006,  số doanh nghiệp Nhà nước  giảm  từ  mức 5.759 DN năm 2000 xuống còn 4.596 DN năm 2004 và 3.720 năm 2006)  Đầu tư có tương quan cùng chiều với tăng trưởng GDP. Nghĩa là, khi đầu tư  tăng thì tạo ra sự tăng trưởng, phù hợp với lý thuyết. Tuy nhiên sự tương quan này  còn chưa được thể hiện rõ, phản ảnh hiệu quả vốn đầu tư chưa cao. Trong đó, khu  vực kinh  tế  tư nhân có mối  liên quan    rõ  đến  tăng  trưởng,  khu  vực này  hiện nay  đóng góp  từ  45­56%  tổng GDP hàng năm. Tính  từ năm 2003 đến 2007,  khu  vực ­ 41 ­  kinh tế tư nhân có tốc độ tăng trưởng GDP khá cao (bình quân là 18%/năm), trong  khi đó khu vực kinh tế Nhà nước có tốc độ tăng trưởng thấp hơn (gần 9%/năm).  Kết quả trên cho thấy, thông qua đầu tư thì lãi suất có tác động ngược chiều  với tăng trưởng kinh tế. Cụ thể, khi lãi suất giảm sẽ kích thích đầu tư tạo ra sự tăng  trưởng GDP. Mối  tương quan này nhìn chung chưa  rõ  rệt, phản ảnh  thực  trạng  là  chính sách  lãi  suất còn  tác động hạn chế, chưa gắn chặt đến sự  tăng  trưởng  trong  thời gian qua, một phần là do chính sách lãi suất vẫn còn kém linh hoạt, chậm thay  đổi  trước những diễn biến bất  thường của  tiền  tệ, giá cả. Mặt khác cũng cho  thấy  vốn đầu tư được sử dụng chưa hiệu quả.  Đánh giá hiệu quả vốn đầu tư thông qua hệ số ICOR. Hiện nay, hệ số ICOR  của Việt Nam cao hơn rất nhiều so với các nước và tăng dần từ 5,13 của năm 2001  lên 6,92 năm 2008. ICOR thời kỳ 1991­2008 của Việt Nam gấp 1,7 lần Hàn Quốc  thời  kỳ 1961­1980,  gấp 1,3  lần Trung Quốc  thời  kỳ  2001­2006. Trong đó,  ICOR  của khu vực kinh tế Nhà nước cao hơn nhiều so với khu vực kinh tế ngoài Nhà nước  và khu  vực  có  vốn đầu  tư nước ngoài.  ICOR của khu  vực  kinh  tế Nhà  nước  cao  chứng tỏ hiệu quả đầu tư của khu vực này thấp. Có hai nguyên nhân đó là: thứ nhất  do khu vực này phải đầu tư vào các lĩnh vực chậm thu hồi vốn do các thành phần  kinh tế khác ngại hoặc không muốn đầu tư, thứ hai là tình trạng thất thoát, lãng phí  còn  lớn do những bất  cập  trong đầu  tư.  ICOR của  khu  vực ngoài Nhà nước  thấp  nhất trong ba khu vực do được tính toán kỹ trước khi bỏ vốn, ít bị thất thoát và lãng  phí. Nhưng vẫn còn cao do tình trạng đầu tư tự phát, năng lực quản lý còn hạn chế.  Tiến hành mở rộng kiểm định sự tương quan giai đoạn 10 năm (1999­2008). ·  Kết quả kiểm định:  GDP  TOANXH  DTTN  DTNN  LSUAT  GDP  1  .504  .508  .136  ­.168  TOANXH  .504  1  .935(**)  ­.535  ­.693(*)  DTTN  .508  .935(**)  1  ­.659(*)  ­.821(**)  DTNN  .136  ­.535  ­.659(*)  1  .899(**)  LSUAT  ­.168  ­.693(*)  ­.821(**)  .899(**)  1 ­ 42 ­  ­ Cặp LSUAT&TOANXH có tương quan nghịch chiều nhau ở mức ý nghĩa  1% & 5%. Hệ số tương quan là ~­0.693  ­ Cặp LSUAT&DNTN có tương quan nghịch chiều nhau ở mức ý nghĩa 1%  & 5%. Hệ số tương quan là ~­0,821  ­ Cặp LSUAT&DTNN có tương quan cùng chiều nhau ở mức ý nghĩa 1% &  5% . Hệ số tương quan là ~0.899  ­ Cặp TOANXH&GDP có tương quan cùng chiều nhau ở mức ý nghĩa 1% &  5%. Hệ số tương quan là ~0.504  Trong năm 2008,  thực hiện chính sách thắt chặt  tiền tệ, kiềm chế lạm phát.  Lãi suất trên TTTT có những biến động mạnh. Lãi suất danh nghĩa cho vay trung  dài hạn có lúc tăng lên đỉnh điểm đến 21­22%/năm và Sau nhiều lần NHNN hạ lãi  suất cơ bản (hiện nay là 7%/năm), các ngân hàng cũng đã liên tục hạ lãi suất cho  vay bằng đồng Việt Nam tương ứng để kích thích tăng trưởng tín dụng. Lãi suất cho  vay  trung  dài  hạn  các  tháng  cuối  năm  2008  giảm  xuống  còn  11­12%/năm.  Bình  quân  năm 2008  khoảng  14,3%.  Tỷ  lệ  lạm  phát  bình  quân năm 2008  so  với  năm  2007 là 22,97% nên lãi suất thực trung dài hạn bình quân là âm 8,67%.Tuy nhiên,  các  tháng cuối năm 2008  cho đến đầu  tháng 2/2009, các ngân hàng vẫn chưa  thể  đẩy mạnh được tăng trưởng tín dụng vì các doanh nghiệp có vẻ như chưa sẵn sàng  vay vốn để đầu tư vì những lý do chính sau đây:  ­  Chính  phủ  đã  yêu  cầu  các  đơn  vị  sử  dụng vốn ngân  sách Nhà nước  cắt,  giảm chi tiêu công và NHNN đã áp dụng CSTT thắt chặt để kiềm chế lạm phát. Kết  quả, nhiều dự án, kế hoạch đầu  tư  lớn của Nhà nước và các  tổng công  ty  lớn của  Nhà nước đã dừng thực hiện. Cho nên, nguồn tiêu thụ sản phẩm, hàng hoá của các  doanh nghiệp khu vực kinh tế tư nhân bị giảm đi rất nhiều do không nhận được đơn  đặt hàng từ các dự án nói trên. Việc này, không chỉ có các ngân hàng gặp khó khăn  trong  việc  tìm đầu  ra  để  cho vay mà các  doanh nghiệp  cũng bị  thu hẹp  sản  xuất.  giảm hoặc không còn nhu cầu vay vốn ngân hàng để phát triển sản xuất kinh doanh.  ­ Cuộc khủng hoảng tài chính lan rộng trên toàn thế giới đã ảnh hưởng đến  thị trường xuất khẩu của Việt Nam. Mỹ, EU, Nhật Bản là các thị trường xuất khẩu ­ 43 ­  chính của các doanh nghiệp Việt Nam. Do đó, khi các thị trường xuất khẩu chính bị  tác động, chịu sự ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính bắt đầu từ Mỹ, thì nhu  cầu của họ về việc  nhập  khẩu các mặt hàng từ  các doanh nghiệp Việt Nam cũng  giảm. Vì vậy, các doanh nghiệp Việt Nam nhận được rất ít hợp đồng xuất khẩu từ  các thị trường xuất khẩu nói trên.  ­ Sự phá sản của nhiều ngân hàng lớn trên thế giới, sự biến động phức tạp,  khó dự đoán  của giá  cả  các hàng hoá  thiết  yếu  (sắt,  thép, dầu  thô,  kim  loại màu,  phân bón …) và tỷ giá ngoại tệ đã tạo tâm lý cho các doanh nghiệp nghe ngóng, sản  xuất cầm chừng để chờ đợi mức giá phù hợp hơn.  ­ Đa số các hộ gia đình đang phải tiết kiệm chi tiêu vì tỷ lệ lạm phát tăng cao  so với các năm trước.  Từ những tác động nêu trên, nên mặc dù trong năm 2008,  lãi suất  thực âm  nhưng đầu tư trong nền kinh tế giảm so với năm 2007. Năm 2008, đầu tư chiếm tỷ  lệ 43,1%/GDP (năm 2007 là 45,6%/GDP). Trong đó, khu vực Nhà nước đạt 184,4  nghìn tỷ đồng, giảm 13,4% và chiếm 28,9% trong tổng số và có xu hướng giảm dần  kể từ năm 2001 đến nay (năm 2001 là 59,8%, năm 2008 ước tính còn 28,9%). Đây  là sự chuyển dịch đúng xu hướng, khi kinh tế  thị  trường ngày một được thiết  lập,  phát  triển  thì Nhà nước  rút dần chức năng đầu tư  trực  tiếp, chuyển giao dần chức  năng này cho các thành phần kinh tế khác đảm nhiệm. Khu vực ngoài Nhà nước đạt  263 nghìn tỷ đồng, tăng 42,7% và chiếm 41,3% trong tổng số.  Phân tích trên cho thấy, mặc dù lãi suất giảm thấp nhưng sự tác động của nó  đến đầu tư và tăng trưởng không nhiều, thậm chí suy giảm do nền kinh tế lạm phát  cao và suy thoái, sức cầu giảm mạnh từ đó ảnh hưởng đến giảm mức cung của các  doanh nghiệp, từ đó giảm đầu tư và ảnh hưởng đến mức độ tăng trưởng (năm 2008  tăng trưởng GDP 6,23%­ là mức thấp nhất kể từ sau năm 2000 đến nay). Do đó, để  chính sách lãi suất tác động đến đầu tư và tăng trưởng thì phải gắn với nền kinh tế  trong tình trạng ổn định, kích thích tiêu dùng,  tạo ra nhu cầu đầu tư phát  triển sản  xuất cho các doanh nghiệp. ­ 44 ­  Ngoài các nguyên nhân khách quan như cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu,  khủng hoảng  tài  chính  ở Mỹ, nhìn nhận  lại  chúng  ta  thấy  việc điều hành  lãi  suất  dường  như  quá  chậm  so  với  diễn  biến  của  lạm phát.  Trong  khoảng  thời  gian  từ  tháng 1­3/2008,  lạm phát  tăng  từ 2,2 đến 3,56%/tháng, nhưng  lãi suất  cơ bản của  NHNN chỉ tăng nhẹ từ 8,25 lên 8,5%. Ngược lại các tháng cuối năm 2008, nền kinh  tế  đã giảm phát, nhưng  lãi  suất  cơ  bản  vẫn không giảm  (tháng 11/2008  là  13%).  Việc điều hành  lãi  suất không kịp  thời đã  làm  ảnh hưởng  rất nhiều đến khả năng  phục  hồi  của nền  kinh  tế  sau  khi  suy  giảm  và  ảnh hưởng  chung đến  tốc  độ  tăng  trưởng.  2.2.2.2 Quan hệ giữa chính sách lãi suất với cung cầu vốn trên TTTT  Lãi  suất  được  hình  thành  trên  cơ  sở  quan  hệ  cung  cầu  vốn  tín  dụng.  Tuy  nhiên, diễn biến lãi suất trong 5 năm qua, rõ nét nhất là biến động lãi suất 6 tháng  đầu năm 2003, đó có thể coi là điểm nóng của TTTT năm 2003 và 6 tháng đầu năm  2006.  Trong 6  tháng  đầu  năm 2003  sự  biến  lãi  suất  có  phần  không phù hợp  với  những  thay đổi  của  yếu  tố  thị  trường,  như  lạm phát kỳ  vọng  trong  thời  gian này  khoảng 5%, không tăng so với mức lạm phát năm 2002, cung về vốn lớn hơn cầu,  thể  hiện  vốn  khả dụng  của  các NHTM  trong  thời  gian  này  dư  thừa  lớn.  Song  từ  tháng  1/2003­6/2003  lãi  suất huy động  tăng  liên  tục,  chủ  yếu  là  các  kỳ  hạn  từ  6  tháng và 12 tháng, mức tăng khoảng 0,24­ 0,6%/năm, trong khi đó lãi suất cho vay  nhìn chung ổn định, từ tháng 7/2003 lãi suất giảm 0,6­1%/năm. Và 6 tháng đầu năm  2006 cũng như vậy, các yếu tố làm giảm nhiều hơn các yếu tố tác động tăng lãi suất,  như kỳ vọng lạm phát 7,5­8% thấp hơn năm 2005, mức độ tăng trưởng kinh tế thấp  hơn. Mặc dù xu hướng lãi suất trên thị trường quốc tế vẫn tăng, cung về vốn VND  ngắn hạn tăng hơn cầu, nhưng lãi suất vẫn có xu hướng tăng.  Thực tế nguồn vốn huy động của ngân hàng không đủ đáp ứng cho nhu cầu  vay vốn, các ngân hàng buộc phải tăng lãi suất để huy động vốn. Trong khi đó một  số NHTM có qui mô lớn, nhất là các NHTM Nhà nước, nguồn vốn huy động  nhiều  hơn nhu cầu cho vay ra, nhưng lại không dám hạ lãi suất để giảm nguồn vốn vào, vì  sợ mất khách hàng. Mặt khác, tâm lý sợ mất khả năng thanh khoản do sự kém thông ­ 45 ­  suốt của thị trường, buộc các đại gia có nhu cầu thanh khoản hàng ngày lớn và rất  biến động phải để mức dự trữ  thanh khoản  lớn, có những  lúc dự  trữ  thanh khoản  trước 10 ngày nhu cầu phát  sinh. Điều này phản ánh,  sự phát  triển của  thị  trường  liên ngân hàng còn rất hạn chế.  Chính vì vậy, trong thời gian qua, nhiều tác động của NHNN chưa làm cho  các  NHTM  phản  ứng  rõ  nét  trên  thị  trường huy động  và  cho  vay  theo mục  tiêu  mong muốn, chẳng hạn khi lãi suất tăng NHNN thực hiện cung ứng một lượng tiền  nhất định, nhằm bình ổn lãi suất  thị  trường huy động vốn và ổn định mức lãi suất  chỉ đạo, nhưng hành động đó cũng không làm các NHTM phản ứng đúng theo chiều  hướng mong  muốn  của  NHNN,  lãi  suất  thị  trường  huy  động  vốn  không  những  không giảm mà vẫn có xu hướng tăng nhẹ.  2.2.2.3 Điều hành lãi suất để kiểm soát lạm phát  Trong  giai  đoạn  2001­2007,  chính  sách  lãi  suất  đã  từng  bước  được  điều  chỉnh nhằm kiềm chế lạm phát. Tuy nhiên, năm 2001, lãi suất thực dương quá cao  nên đã đưa đến lạm phát thấp, lãi suất thực dương lớn gấp 5,75 lần tỷ lệ lạm phát.  Năm 2002 tình hình lãi suất thực dương có giảm xuống, chỉ lớn bằng 0,5 lần tỷ lệ  lạm phát nên lạm phát đã nhích lên ở mức hợp lý là 4,0%. Năm 2007, lãi suất thực  dương là âm nên tỷ lệ lạm phát tăng cao.  Năm 2007,  lạm phát ở nước  ta  lại  tăng cao  lên 12,63%, đó  là hậu quả của  CSTT nới  lỏng và tăng trưởng nóng ở nước ta  trong hai năm 2006­2007. Đến hết  tháng 06/2008, lạm phát ở Việt Nam đã là 18,44% so với 31/12/2007 và 24,8% so  với cùng kỳ năm trước, mức cao nhất  trong 15 năm kể từ năm 1993. Xuất phát  từ  bối cảnh trên, các quyết sách lớn từ phía Chính phủ và NHNN đã được triển khai.  Ban đầu chúng  ta chỉ sử dụng công cụ DTBB  theo quyết định  số 187/QĐ­NHNN  ngày 16/1/2008 và phát hành tín phiếu bắt buộc theo quyết định số 346/QĐ­NHNN  ngày 13/2/2008 để rút bớt tiền từ lưu thông về, việc này đã có hiệu quả rõ rệt, bước  đầu đã làm giảm bớt một phần lượng tiền từ các NHTM, giảm đáng kể hệ số nhân  tiền, nhưng  lại nẩy sinh  tình  trạng khó khăn  thanh khoản cho các NHTM, nhất  là  những NHTMCP nhỏ.  Từ đó,  Làn  sóng  tăng  lãi  suất  trong  huy  động dấy  lên,  từ ­ 46 ­  tháng 2/2008  lãi  suất huy động  trên  thị  trường đã biến động mạnh do các NHTM  liên  tục  tăng lãi  suất huy động VND lên mức 13­14%/năm và đã đẩy  lãi suất cho  vay lên đến mức trên 20%/năm.  Cũng trong thời gian này, lãi suất trên thị trường liên ngân hàng bắt đầu nóng  lên, đến giữa tháng 2/2008 đã lên đến 30%, có ngân hàng đặt thầu lên đến 40%/năm  .Trong  khi  đó  lãi  suất  cơ  bản  của NHNN  chỉ  với mức 8,75%/năm  và  lãi  suất  tái  chiết khấu cấp vốn với mức 7,5%/năm,  lãi  suất chiết khấu với mức 6%/năm  theo  quyết định 306/QĐ­NHNN ngày 30/1/2008 vẫn không có  tác dụng hướng dẫn  thị  trường.Thực hiện chỉ đạo của chính phủ trong việc sử dụng công cụ lãi suất để kiềm  chế  lạm  phát,  ngày  16/5/2008,  NHNN  đã  ban  hành  quyết  định  số  16/2008/QĐ­  NHNN về cơ chế điều hành lãi suất cơ bản bằng đồng Việt Nam, theo đó qui định  việc các TCTD ấn định lãi suất huy động và cho vay bằng đồng Việt Nam đối với  khách hàng không vượt quá 150% của lãi suất cơ bản do NHNN công bố. Trên cơ  sở quyết định trên, cùng ngày 16/5/2008, NHNN qui định mức lãi suất cơ bản bằng  đồng Việt Nam là 12%/năm.Sau quyết định tăng lãi suất cơ bản lên 12%/năm, lãi  suất huy động của các NHTM  điều chỉnh lên 16­17%/năm. Từ khi NHNN tiếp tục  tăng lãi suất cơ bản lên 14%/năm  thì lãi suất huy động lại đẩy lên theo, thường ở  mức 17­18%/năm. Đến hết  tháng 06/2008, khi GDP  tăng khoảng 6,8%  thì  tốc độ  tăng M2 chỉ  tăng 6% so với đầu năm và mức độ  tăng  trưởng  tín dụng chỉ ở mức  12%/năm, nguy cơ  thiếu thanh khoản của các NHTM đã được giải tỏa.  Quý 3/2008,   Cuộc đua lãi suất bắt đầu có dấu hiệu chững lại sau một  loạt  các quyết định của NHNN trong việc sử dụng các công cụ của CSTT: lãi suất cơ  bản giảm xuống từ 14% còn 8,5%; lãi suất trả cho dự trữ bắt  buộc thì lần lượt tăng  lên 3,5%/năm, 5%/năm, 10%/năm  sau đó  giảm nhưng với  tốc  độ  giảm chậm;  tín  phiếu bắt buộc đựơc thanh  toán trước hạn; giảm tỷ lệ DTBB từ 10% xuống đến 5%  và các loại lãi suất chiết khấu, lãi suất tái cấp vốn cũng được hạ xuống.Chỉ số lạm  phát ở tháng 7/2008 được công bố ở mức 1,13% là mức thấp nhất so với các tháng  trước đã làm chi tình hình dịu đi., tháng 8/2008 là 1,56%, đến tháng 9/2008 chỉ còn  0,18%,  tháng 10/2008 giá  cả  bắt  đầu  có  xu hướng giảm  (âm 0,19%),  sang  tháng ­ 47 ­  11/2008 chỉ số giá giảm với mức độ sâu hơn (âm 0,76%) và tháng 12/2008 chỉ số  giá cả vẫn tiếp tục giảm còn 0,68%, cả năm 2008 mức lạm phát  là 19,98%. Tăng  trưởng GDP đạt 6,23%,  thấp  hơn dự  kiến  khoảng 2%. Như  vậy, NHNN  đã  điều  hành chính sách lãi suất kiềm chế lạm phát một cách hiệu quả.  8.75  8.5  ­0.68 ­0.76  ­0.19 0.18  1.56 1.13  2.14  3.91  2.2  2.99 3.56  2.38  11  13 14 14 14 14  12  8.75 8.75 8.25  ­2  0  2  4  6  8  10  12  14  16  01/08  02/08  03/08  04/08  05/08  06/08  07/08  08/08  09/08  10/08  11/08  12/08  Lạm phát  LSCB  Hình 2.7: Lãi suất cơ bản và lạm phát năm 2008  Nguồn: Thời báo kinh tế Việt Nam – Kinh tế 2008­2009  2.2.2.4 Điều hành lãi suất ổn định tỷ giá hối đoái  Sau một loạt những điều chỉnh mạnh mẽ của chính sách tỷ giá trong giai đoạn  1997­1998, NHNN đã  thực  thi một  chính  sách  tỷ giá  ổn  định  tương đối  cho  đến  giữa năm 2008,  theo đó, trong vòng gần 10 năm liền, về mặt danh nghĩa   chỉ mất  giá hơn 20% so với USD. Tức khoảng 2%/năm. Chính sách duy trì ổn định tỷ giá  một  cách  tương đối  từ năm 1998 đã góp phần duy  trì một môi  trường kinh  tế  ổn  định cho các hoạt động xuất nhập khẩu và đầu tư của Việt Nam phát triển trong một  thời gian dài. Nhờ sự gia tăng nhanh chóng của xuất khẩu và đầu tư, Việt Nam đã  đạt  tốc  độ  tăng  trưởng  cao  trong  nhiều  năm  liên  tục.  Tuy  nhiên, những nền  tảng  kinh tế cơ bản cho việc duy trì sự ổn định của tỷ giá hối đoái đã bắt đầu xói mòn kể  từ năm 2004, khi lạm phát bắt đầu gia tăng (là hệ quả của CSTT mở rộng nhằm kích  cầu nội địa).  Đến  năm  2007,  tức  là  sau  khi  gia  nhập  WTO,  sức  ép  đối  với  tỷ  giá  VND/USD gia tăng mạnh mẽ hơn khi NHNN bơm một lượng lớn  vào thị trường để ­ 48 ­  mua  10  tỷ USD  của  các  nhà  đầu  tư  nước  ngoài,  trong  khi  chính  sách  trung  hòa  không thực hiện được kịp thời. Tốc độ tăng trưởng tín dụng khủng khiếp trong năm  2007 cũng tạo một sức ép vô cùng lớn lên tỷ giá (tính đến ngày 31/12/2007, tổng dư  nợ cho vay của nền kinh tế năm 2007 tăng 58% so với năm 2006). Đến giữa năm  2008 sức ép lên tỷ giá VND/USD đã gia tăng mạnh mẽ.  Lạm  phát  và  nhập  siêu  gia  tăng  đã  thúc  đẩy người  dân  và  doanh nghiệp  chuyển tài sản từ  sang USD làm cho tỷ giá hối đoái năm 2008 có lúc lên đến mức  19.500 VND/USD. Do đó, NHNN buộc phải thi hành một  loạt các biện pháp thắt  chặt tiền tệ, từ việc nâng lãi suất cơ bản lên mức 14%, hạn chế tốc độ  tăng trưởng  tín dụng ở mức 30%, đến việc bắt buộc các NHTM mua 20.300 tỷ  tín phiếu, nâng  DTBB  lên  mức  11%.  Kết  quả  là  động  thái  dứt  khoát  của  NHNN  đã  đưa  tỷ  giá  VND/USD trên thị trường tự do về xung quanh mức 16.600 VND/USD.  Mức kỳ vọng  mất giá vào thời điểm giữa năm 2008 vào khoảng 10%, khi lãi  suất  tiền  gửi    khoảng  17­18%/năm,  trong  khi  lãi  suất  tiền  gửi  USD  khoảng  7­  8%/năm. Nếu lấy mức tỷ giá VND/USD khoảng 16.600 VND/USD, có thể thấy thị  trường kỳ vọng giữa năm 2009 tỷ giá  /USD sẽ phải vượt mức 18.000 VND/USD.  Từ giữa năm 2008, NHNN đã ý thức được nền tảng cơ bản cho việc duy trì ổn định  tỷ giá VND/USD không còn nữa nhất là trong bối cảnh xuất khẩu của Việt Nam bị  giảm sút  trong giai đoạn cuối năm do tác động  tiêu cực  từ  khủng hoảng  tài  chính  Mỹ. Nhưng sau khi bị  chỉ  trích  là “giật  cục”, NHNN dường như không muốn  thi  hành một chính sách điều chỉnh tỷ giá nhanh và mạnh. lãi suất cơ bản được hạ từng  bước và tỷ giá cũng được điều chỉnh dần.  Về mặt lý thuyết, việc nới lỏng CSTT sẽ khởi động lại làn sóng tích trữ USD và  tỷ giá trên thị trường tự do sẽ tăng trở lại. và NHNN chỉ có  thể hạ nhanh và mạnh  lãi  suất khi chấp nhận có  sự điều chỉnh kèm theo. Tình hình  thực  tế diễn  ra đúng  như vậy. Sau khi NHNN liên tục hạ lãi suất, tỷ giá VND/USD đã liên tục gia tăng.  Cho đến khi NHNN hạ lãi suất cơ bản xuống còn 8,5% thì tỷ giá VND/USD trên thị  trường tự do có  lúc đạt mức 17.400 VND/USD. Chính điều này khiến NHNN sau  đó  phải  điều  chỉnh  tỷ  giá  lên mức 16.989 VND/USD  vào  ngày  24/12/2008.  Tuy ­ 49 ­  nhiên, việc NHNN chậm trễ  trong việc chấp nhận điều chỉnh tỷ giá VND/USD đã  khiến  lãi suất được chậm giảm xuống. Điều này gây nên một hệ quả khác  là  : do  mức giảm lãi suất và  tỷ giá chưa đạt đến mức kỳ vọng của thị  trường,  tâm lý chờ  đợi của các doanh nghiệp làm cho hoạt động kinh doanh bị gián đoạn.  Hình 2.8: Tỷ giá hối đoái giữa  VND và USD năm 2008 và đầu năm 2009  2.2.2.5 Quan hệ giữa chính sách lãi suất với cung tiền tệ  Để đạt mục tiêu tăng trưởng kinh tế, nhiều biện pháp được thực hiện dựa trên  các chính sách tài khóa và tiền tệ mở rộng như tỷ lệ DTBB thấp, mua vào USD để  ổn định  tỷ giá  trong biên độ dao động nhằm thúc đẩy xuất khẩu, mở  rộng đầu  tư  công qua các chương  trình phát  triển và hỗ  trợ dưới nhiều hình  thức cho khu vực  DNNN. Cung  tiền mở  rộng  quá nhanh, nhưng không  có biện  pháp  tương  ứng để  giảm lượng tiền trong lưu thông đã gây ra những tác động tiêu cực và góp phần tạo  ra lạm phát. Riêng trong nửa đầu năm 2007, việc mua vào gần 7 tỷ USD từ NHNN  để đáp ứng nhu cầu chi tiêu Chính phủ và chuyển đổi nội tệ của vốn bên ngoài chảy  vào dẫn đến đưa  thêm khoảng 110.000  tỷ đồng  ,  tương đương 10% GDP vào  lưu  thông.  Tăng trưởng cung tiền M1 và M2 luôn lần lượt duy trì ở mức khoảng 30% kể  từ năm 2004, đặc biệt tăng vọt lên gần 50% trong năm 2007. Giá trị của cung tiền ­ 50 ­  M2 đã vượt giá trị GDP thực tế kể từ sau năm 2001 và thậm chí vượt giá trị GDP  danh nghĩa kể  từ  sau năm 2006. Do đó, hậu quả  lạm phát bùng nổ  là điều không  tránh khỏi.  25.5  16.31  47  33.6  29.7 29.5  24.9  17.6  0.8  4  3  9.5  8.4  6.6  12.6  19.89  0  5  10  15  20  25  30  35  40  45  50  2001  2002  2003  2004  2005  2006  2007  2008  Tăng trưởng M2  Lạm phát  Hình 2.9: Tăng trưởng cung tiền và lạm phát giai đoạn 2001 ­ 2007  Nguồn: Tạp chí Tài chính  Sự  biến  động  của  cung  tiền  dẫn  đến  lạm phát  đòi  hỏi  sự  phản  ứng nhanh  nhạy, kịp thời và linh hoạt của CSTT. Nhưng CSTT trong thời gian qua tỏ ra chậm  trễ  và  thiếu  nhất  quán  trong  việc  sử  dụng  các  công  cụ  và  điều  hành  chính  sách.  Những tháng đầu năm khi lạm phát tăng mạnh, biện pháp chủ yếu là bán trái phiếu  và tăng tỷ lệ dự trữ bắt buộc. Trong suốt 5 tháng đầu năm 2008 khi lạm phát đang ở  mức 2­4%/tháng, các công cụ của chính sách lãi suất hầu như không phản ứng. Lãi  su