Đề tài Ước lượng hệ số rủi ro β của danh mục đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam

LỜI NÓI ĐẦU Thị trường chứng khoán là nơi diễn ra các giao dịch mua bán chứng khoán trung và dài hạn. Trong đó các chứng khoán được chào bán lần đầu trên thị trường chứng khoán sơ cấp và được giao dịch qua lại giữa các nhà đầu tư trên thị trường thứ cấp. Thị trường chứng khoán với vai trò là kênh dẫn vốn của nền kinh tế, tạo tính thanh khoản cho các tài sản, tập trung và phân phối lại nguồn vốn, đóng vai trò quan trọng trong sự phát triển chung của nền kinh tế. Xu thế phát triển mạnh mẽ của nền kinh tế thế giới cùng với thị trường chứng khoán của các nước phát triển càng khẳng định lại vai trò của nó và sự phát triển của thị trường chứng khoán là tất yếu. Thị trường chứng khoán ngày càng thu hút nhiều sự quan tâm của các nhà đầu tư, sự đầu tư này tuy là rất hấp dẫn song cũng tiềm ẩn rất nhiều rủi ro. Do vậy, việc tìm hiểu, phân tích nhằm giảm thiểu rủi ro đầu tư là rất cần thiết. Trên thế giới đặc biệt là ở các thị trường tài chính hiệu quả có những vấn đề mà các nhà đầu tư tìm hiểu rất kĩ trước khi tham gia đầu tư. Người ta thường đặt câu hỏi “ một cổ phiếu có rủi ro không?” hay “hệ số beta của cổ phiếu là bao nhiêu?”. Rất nhiều người đều biết rằng beta là một thước đo khả năng biến động của một cổ phiếu ( hay một danh mục) trong mối quan hệ với phần còn lại của thị trường. Tuy nhiên, làm thế nào để lượng hoá rủi ro, tại sao lại dùng beta để đo lường rủi ro, ý nghĩa của hệ số beta như thế nào và các ứng dụng của nó trên thị trường chứng khoán thì chưa thật nhiều người biết đến. Từ lí do đó em xin lựa chọn đề tài nghiên cứu là: “Ước lượng hệ số rủi ro β của danh mục đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam” để qua đó đóng góp một phần nhỏ làm rõ thêm về vấn đề này. Trong chuyên đề sẽ không tránh khỏi những thiếu sót do thời gian tìm hiểu về đề tài có hạn nên em rất mong được sự giúp đỡ chỉ bảo của các thầy cô và các bạn. CHƯƠNG I TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN I. TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 1. Khái niệm và bản chất thị trường chứng khoán Thị trường chứng khoán được xem là đặc trưng cơ bản, là biểu tượng của nền kinh tế hiện đại. Là một bộ phận cấu thành của thị trường tài chính, thị trường chứng khoán được hiểu một cách chung nhất, là nơi diễn ra các giao dịch mua bán, trao đổi các chứng khoán – các hàng hoá và dịch vụ tài chính giữa các chủ thể tham gia thị trường. Việc trao đổi mua bán này được thực hiện theo các quy tắc ấn định trước. Các giao dịch mua bán, trao đổi chứng khoán có thể diễn ra ở thị trường sơ cấp (Primary Market) hay thị trường thứ cấp (Secondary Market), tại Sở giao dịch chứng khoán (Stock Exchange) hay thị trường chứng khoán phi tập trung (Over the Counter Market), ở thị trường giao ngay (Spot Market) hay thị trường kỳ hạn (Future Market). Các quan hệ mua bán trao đổi này làm thay đổi chủ sở hữu chứng khoán, và như vậy, thực chất đấy chính là quá trình vận động của tư bản, chuyển từ tư bản sở hữu sang tư bản kinh doanh. Thị trường chứng khoán không giống với các thị trường hàng hoá thông thường khác vì hàng hoá của thị trường chứng khoán là một loại hàng hoá đặc biệt, là quyền sở hữu về tư bản. Loại hàng hoá này cũng có giá trị và giá trị sử dụng. Như vậy, bản chất của thị trường chứng khoán là thị trường thể hiện mối quan hệ giữa cung và cầu của vốn đầu tư mà ở đó, giá trị của chứng khoán chứa đựng thông tin về chi phí vốn hay giá cả của vốn đầu tư. Thị trường chứng khoán là hình thức phát triển bậc cao của nền sản xuất và lưu thông hàng hoá. Với những đặc điểm đó, thị trường chứng khoán đã trở thành một kênh huy động vốn quan trọng và hiệu quả, một thực thể không thể thiếu được đối với nền kinh tế hiện đại. 2. Chức năng của thị trường chứng khoán 2.1. Huy động vốn đầu tư cho nền kinh tế Khi các nhà đầu tư mua chứng khoán do các công ty phát hành, số tiền nhàn rỗi của họ được đưa vào hoạt động sản xuất kinh doanh và qua đó góp phần mở rộng sản xuất xã hội. Thông qua thị trường chứng khoán, Chính phủ và chính quyền ở các địa phương cũng huy động được các nguồn vốn cho mục đích sử dụng và đầu tư phát triển hạ tầng kinh tế, phục vụ các nhu cầu chung của xã hội. 2.2. Cung cấp môi trường đầu tư cho công chúng Thị trường chứng khoán cung cấp cho công chúng một môi trường đầu tư lành mạnh với các cơ hội lựa chọn phong phú. Các loại chứng khoán trên thị trường rất khác nhau về tính chất, thời hạn và độ rủi ro, cho phép các nhà đầu tư có thể lựa chọn loại hàng hoá phù hợp với khả năng, mục tiêu và sở thích của mình. 2.3. Tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán Nhờ có thị trường chứng khoán các nhà đầu tư có thể chuyển đổi các chứng khoán họ sở hữu thành tiền mặt hoặc các loại chứng khoán khác khi họ muốn. Khả năng thanh khoản là một trong những đặc tính hấp dẫn của chứng khoán đối với người đầu tư. Đây là yếu tố cho thấy tính linh hoạt, an toàn của vốn đầu tư. Thị trường chứng khoán hoạt động càng năng động và có hiệu quả thì tính thanh khoản của các chứng khoán giao dịch trên thị trường càng cao. 2.4. Đánh giá hoạt động của doanh nghiệp Thông qua chứng khoán, hoạt động của các doanh nghiệp được phản ánh một cách tổng hợp và chính xác, giúp cho việc đánh giá và so sánh hoạt động của doanh nghiệp được nhanh chóng và thuận tiện, từ đó cũng tạo ra một môi trường cạnh tranh lành mạnh nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng vốn, kích thích áp dụng công nghệ mới, cải tiến sản phẩm. 2.5. Tạo môi trường giúp Chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô Các chỉ báo của thị trường chứng khoán phản ánh động thái của nền kinh tế một cách nhạy bén và chính xác. Giá các chứng khoán tăng lên cho thấy đầu tư đang mở rộng, nền kinh tế tăng trưởng; ngược lại giá chứng khoán giảm sẽ cho thấy các dấu hiệu tiêu cực của nền kinh tế. Vì thế, thị trường chứng khoán được gọi là phong vũ biểu của nền kinh tế và là một công cụ quan trọng giúp Chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô. Thông qua thị trường chứng khoán, Chính phủ có thể mua và bán trái phiếu Chính phủ để tạo ra nguồn thu bù đắp thâm hụt ngân sách và quản lý lạm phát. Ngoài ra, Chính phủ cũng có thể sử dụng một số chính sách, biện pháp tác động vào thị trường chứng khoán nhằm định hướng đầu tư đảm bảo cho sự phát triển cân đối của nền kinh tế. 3. Các chủ thể trên thị trường chứng khoán 3.1. Nhà phát hành Nhà phát hành là các tổ chức thực hiện huy động vốn thông qua thị trường chứng khoán. Nhà phát hành là người cung cấp các chứng khoán- hàng hoá của thị trường chứng khoán: - Chính phủ và chính quyền địa phương là nhà phát hành các trái phiếu chính phủ và trái phiếu địa phương. - Công ty là nhà phát hành các cổ phiếu và trái phiếu công ty. - Các tổ chức tài chính là nhà phát hành và các công cụ tài chính như các trái phiếu, chứng chỉ thụ hưởng ... phục vụ cho hoạt động của họ. 3.2. Nhà đầu tư Nhà đầu tư là người kinh doanh chứng khoán thông qua các công ty môi giới chứng khoán mua bán chứng khoán. Nhà đầu tư có thể chia thành 2 loại: nhà đầu tư cá nhân và nhà đầu tư có tổ chức. - Nhà đầu tư cá nhân là những người có vốn nhàn rỗi tạm thời, tham gia mua bán trên thị trường chứng khoán với mục đích kiếm lời. - Các nhà đầu tư có tổ chức hay còn gọi là các định chế đầu tư, thường xuyên mua bán chứng khoán với số lượng lớn. Một số nhà đầu tư chuyên nghiệp chính là các công ty đầu tư, các công ty bảo hiểm, các quỹ hưu lương và các quỹ bảo hiểm xã hội khác. Điểm nổi bật của các tổ chức này là nó có thể đa dạng hoá danh mục đầu tư và các quyết định đầu tư được thực hiện bởi các chuyên gia có kinh nghiệm. Các nhà đầu tư tham gia với mục đích lớn nhất là kiếm lời nhưng hiếm khi thấy các nhà đầu tư tập trung toàn bộ của cải vào một loại chứng khoán. Thay vì làm như vậy họ thường đầu tư vào nhiều loại chứng khoán khác nhau. Lý do là tất cả các nhà đầu tư đều thích đạt được lợi nhuận cao từ đầu tư chứng khoán nhưng hầu hết không thích các rủi ro lớn thường đi kèm với chứng khoán có lợi nhuận kỳ vọng cao. Hay nói cách khác: Hầu hết các nhà đầu tư đều e ngại rủi ro. Ta có thể phân chia thành 3 dạng nhà đầu tư. Nhà đầu tư e ngại rủi ro là nhà đầu tư mà cùng một mức lợi nhuận kỳ vọng họ sẽ chọn danh mục có mức độ rủi ro nhỏ hơn. Nhà đầu tư thờ ơ với rủi ro là không quan tâm đến rủi ro. Nhà đầu tư thích rủi ro là nhà đầu tư thích chọn một danh mục có rủi ro cao hơn để kì vọng vào tỉ suất lợi nhuận lớn hơn có thể đạt được. Đứng trên quan điểm là người phân tích và tư vấn chứng khoán, việc xác định thái độ đối với rủi ro của nhà đầu tư là rất quan trọng, từ đó để xây dựng và tư vấn cho nhà đầu tư chọn lựa một danh mục tốt nhất. Mặt khác, môi trường kinh tế là bất định, luôn có sự biến động về giá trị của các tài sản trên thị trường, do vậy các nhà đầu tư luôn phải điều chỉnh danh mục đầu tư của mình, không những giảm thiểu rủi ro cho mình mà còn có thể tận dụng được các cơ hội xuất hiện trên thị trường. 3.3. Các tổ chức tài chính trung gian Tổ chức tài chính trung gian là cầu nối giữa người mua và bán chứng khoán. Các tổ chức tài chính trung gian hoạt động trên thị trường chứng khoán bao gồm: - Tổ chức bảo lãnh phát hành: Có chức năng thay mặt cho các tổ chức phát hành chào bán chứng khoán ra công chúng. Các tổ chức bảo lãnh phát hành thường là các công ty chứng khoán, ngân hàng đầu tư. - Tổ chức kinh doanh dịch vụ chứng khoán: Thực hiện vai trò làm trung gian giữa người mua và người bán chứng khoán để hưởng phí môi giới hay tư vấn cho khách hàng về đầu tư chứng khoán hoặc kinh doanh chứng khoán cho bản thân công ty, tư vấn tài chính, định giá tài sản, lập hồ sơ đăng kỳ chào bán hoặc đăng ký niêm yết trên SGDCK... Các tổ chức kinh doanh dịch vụ chứng khoán là công ty chứng khoán, công ty quản lý quỹ... - Tổ chức định mức tín nhiệm: Thực hiện việc đánh giá và xếp hạng tín nhiệm của một tổ chức phát hành chứng khoán về khả năng thanh toán nợ vay hoặc là đánh giá mức độ rủi ro gắn liền với các loại đầu tư khác nhau. 3.4. Sở Giao dịch chứng khoán, thị trường phi tập trung (OTC) và Trung tâm lưu ký Sở giao dịch chứng khoán và thị trường phi tập trung là những tổ chức cung cấp phương tiện, hệ thống máy tính, địa điểm cho các hoạt động giao dịch mua bán chứng khoán. Sở giao dịch chứng khoán là thị trường giao dịch tập trung, là nơi cung cấp, duy trì và bảo đảm việc giao dịch chứng khoán niêm yết theo nguyên tắc trung gian, đấu giá và công khai. Thị trường phi tập trung (OTC) là loại thị trường không có địa điểm giao dịch tập trung như SGDCK, các giao dịch được tiến hành thông qua hệ thống giao dịch của các công ty chứng khoán, điện thoại, internet... Trung tâm lưu ký chứng khoán có chức năng tổ chức, quản lý và giám sát hoạt động đăng ký, lưu ký, bù trừ và thanh toán chứng khoán, cung cấp dịch vụ hỗ trợ việc giao dịch mua, bán chứng khoán. 3.5. Cơ quan quản lý thị trường chứng khoán Cơ quan quản lý thị trường chứng khoán có chức năng xây dựng kế hoạch và chính sách phát triển thị trường chứng khoán, quản lý và giám sát hoạt động của thị trường, hoạt động của các tổ chức, cá nhân tham gia thị trường bảo đảm cho hoạt động của thị trường hoạt động an toàn, công bằng và công khai; cấp, gia hạn, đình chỉ, thu hồi các loại giấy phép liên quan đến hoạt động về chứng khoán và thị trường chứng khoán; thanh tra, kiểm tra và xử lý các vi phạm trong lĩnh vực chứng khoán và thị trường chứng khoán. Hầu hết các nước thành lập cơ quan quản lý thị trường có tên gọi chung là Ủy ban Chứng khoán, cơ quan này có thể là một cơ quan độc lập trực thuộc Chính phủ, Quốc hội hay trực thuộc một Bộ hoặc là một cơ quan quản lý đa ngành. Ở Việt Nam cơ quan quản lý thị trường là Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, trực thuộc Bộ tài chính, chịu tránh nhiệm quản lý, giám sát đối với toàn bộ hoạt động thị trường chứng khoán. 4. Hàng hoá trên thị trường chứng khoán Chứng khoán là hàng hoá của thị trường chứng khoán. Theo Markowitz: tài sản tài chính là các chứng từ thể hiện quyền của người sở hữu các tài sản đó đối với các nguồn thu nhập tương lai của chủ thể phát sinh. Như vậy chứng khoán được coi là một tài sản tài chính. Trong quá trình phát triển của thị trường, hàng hoá ngày càng đa dạng, phong phú, và người ta chia chứng khoán thành 4 loại chính: cổ phiếu, trái phiếu, các công cụ chuyển đổi và các công cụ phái sinh. Cổ phiếu là một chứng khoán vốn xác nhận các quyền sở hữu và lợi ích hợp pháp của một cổ đông đối với một công ty cổ phần. Cổ phiếu là công cụ tài chính có thời hạn thanh toán vô hạn. Có thể chia thành các loại cổ phiếu sau: - Cổ phiếu thường: Cổ đông nắm giữ cổ phiếu thường có quyền tham gia kiểm soát, theo dõi, quản lý công việc của công ty thông qua cơ chế đại diện và biểu quyết. - Cổ phiếu ưu đãi: Cổ đông nắm giữ không được tham gia vào bán bầu cử, ứng cử vào ban kiểm soát công ty, cổ đông thường nhận mức cổ tức cố định, được hưởng những ưu đãi về tài chính, có quyền nhận lãi trước cổ phiếu thường, được ưu tiên phân chia tài sản còn lại của công ty trong trường hợp công ty thanh lý hoặc giải thể. Trái phiếu là một loại chứng khoán quy định nghĩa vụ của người phát hành (người vay tiền) phải trả cho người nắm giữ chứng khoán (người cho vay) một khoản tiền xác định, thường là trong những khoảng thời gian cụ thể, và phải hoàn trả khoản cho vay ban đầu khi nó đáo hạn. Có nhiều cách phân loại trái phiếu: theo lãi suất thì có trái phiếu discount bonds, trái phiếu coupon bonds; theo tổ chức phát hành có trái phiếu công ty, trái phiếu chính phủ, trái phiếu công trình. Chứng khoán chuyển đổi là loại chứng khoán tùy theo những điều kiện cụ thể mà cho phép người nắm giữ nó đổi lấy một chứng khoán khác. Thông thường là cổ phiếu ưu đãi được chuyển thành cổ phiếu thường và trái phiếu được chuyển thành cổ phiếu thường. Các nhà đầu tư có kinh nghiệm có thể sử dụng những chứng khoán chuyển đổi để làm rào chắn rủi ro trước những dao động của giá thị trường Chứng khoán phái sinh là một loại chứng khoán được phát hành trên cơ sở các loại chứng khoán đã có như cổ phiếu, trái phiếu nhằm mục đích giảm thiểu rủi ro, bảo toàn nguồn vốn đầu tư và thu lợi nhuận. Có 4 loại chứng khoán phái sinh cơ bản là hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng tương lai, quyền chọn và hợp đồng hoán đổi. II. THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 1. Lịch sử hình thành Xây dựng và phát triển thị trường chứng khoán là mục tiêu được Đảng và chính phủ Việt Nam định hướng từ những năm đầu của thập kỉ 90 (thế kỉ 20) nhằm xác lập một kênh huy động vốn cho việc đầu tư phát triển kinh tế. Vào những năm 1995-1996, sau gần một thập niên đổi mới, kinh tế Việt Nam có những bước chuyển biến rõ rệt. Tuy nhiên, mô hình doanh nghiệp nhà nước bộc lộ nhiều bất cập, nhiều doanh nghiệp rơi vào tình trạng thua lỗ cần phải sắp xếp đổi mới. Ỏ thời điểm này còn nhiều quan điểm không đồng ý tư nhân hóa và cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước- thành phần chủ đạo trong nền kinh tế thị trường định hướng xã hội chủ nghĩa. Nhưng trước yêu cầu đổi mới do phát triển kinh tế, chiến lược công nghiệp hóa, chủ trương cổ phần hóa đã được đưa ra với văn bản pháp quy đầu tiên là nghị định 28/CP ngày 7/5/96 của chính phủ về chuyển đổi một số doanh nghiệp nhà nước thành công ty cổ phần. Sau hơn 2 năm thực hiện chỉ có hơn 10 doanh nghiệp được cổ phần. Để thúc đầy quá trình này, ngày 29/6/98 chính phủ ban hành nghị định 44/1998/NĐ-CP thay thế NĐ 28/CP với mục tiêu từ 5-10 năm cổ phần hóa phần lớn các doanh nghiệp nhà nước hoạt động trong những ngành nghề không phải ngành kinh tế trọng điểm. Cùng chung với nỗ lực này, ý tưởng hình thành thị trường chứng khoán để tạo ra môi trường thuận lợi giúp cho quá trình cổ phần hóa nhanh hơn. Mặt khác, giai đoạn này nhu cầu vốn cho phát triển kinh tế xã hội ở Việt Nam rất lớn. Mục tiêu tăng trưởng kinh tế là 7-7.5% hằng năm. Cùng thời điểm này, hệ thống ngân hàng vừa trải qua cú sốc năm 1989 và bắt đầu chuyển sang kinh tế thị trường nên chưa phát huy được vai trò. Tín dụng cung cho nền kinh tế chỉ chiếm trên 10%. Trước yêu cầu huy động vốn cho đầu tư phát triển cần phát triển một kênh huy động vốn mới cho nền kinh tế. Và thị trường chứng khoán ra đời giải quyết được hai yêu cầu trên: Vừa thúc đẩy cổ phần hóa, vừa tạo một kênh huy động vốn hiệu quả cho nền kinh tế. Trước yêu cầu đó, ngày 28/11/96 chính phủ ban hành nghị định 75/CP về thành lập UBCK. Ngày 4/7/1998 chính phủ ban hành nghị định 48/1998/NĐ-CP về chứng khoán và thị trường chứng khoán...Và ngày 20/07/2000 trung tâm giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh đi vào hoạt động đánh dấu sự phát triển vượt bậc của nền kinh tế Việt Nam. 2. Thị trường chứng khoán Việt Nam Sự hình thành và phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam có thể được đánh dấu bằng 2 mốc quan trọng: Đó là sự ra đời của Trung tâm Giao dịch Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh ngày 28/7/2000; và Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Hà Nội ngày 8/3/2005. Tuy mới hình thành và đi vào hoạt động trong một thời gian ngắn nhưng thị trường chứng khoán Việt Nam đã có những bước phát triển mạnh mẽ, đóng vai trò quan trọng trong việc huy động vốn và luôn chuyển vốn phục vụ cho sự nghiệp công nghiệp hóa, hiện đại hóa đất nước. Ngày 20/07/2000, TTGDCK Tp.HCM đã chính thức khai trương đi vào vận hành, và thực hiện phiên giao dịch đầu tiên vào ngày 28/07/2000 với 02 loại cổ phiếu niêm yết. Trung tâm giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh Trung tâm Giao dịch Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh được thành lập theo Quyết định số 127/1998/QĐ-TTg ngày11/07/1998 của Thủ tướng Chính phủ và chính thức đi vào hoạt động thực hiện phiên giao dịch đầu tiên ngày 28/7/2000 đã đánh dấu một sự kiện quan trọng trong đời sống kinh tế- xã hội của đất nước. Qua 7 năm với sự tăng trưởng của thị trường và hội nhập với TTCK thế giới, Trung tâm giao dịch chứng khoán Tp.HCM đã chính thức được Chính phủ ký Quyết định số:599/QĐ-TTg ngày 11/05/2007 chuyển đổi thành Sở giao dịch Chứng khoán Tp.HCM. Ngày 08/08/2007, SGDCK TP.HCM đã chính thức được khai trương. Cho đến nay, SGDCK TP.HCM đã đạt những thành quả rất đáng khích lệ. Tính đến ngày 31/12/2007, toàn thị trường đã có 507 loại chứng khoán được niêm yết, trong đó có 138 cổ phiếu với tổng giá trị vốn hóa đạt 365 ngàn tỷ đồng, đặc biệt có 6 doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài tham gia niêm yết; 03 chứng chỉ quỹ đầu tư với khối lượng 171,4 triệu đơn vị và 366 trái phiếu các loại. Dự kiến thời gian tới, số lượng cổ phiếu niêm yết tại SGDCK TP.HCM sẽ tăng lên rất nhiều do Chính phủ đã có chủ trương đưa cổ phiếu của một số tổng công ty lớn, các ngân hàng thương mại quốc doanh cổ phần hoá vào niêm yết trên thị trường Trước sự tăng trưởng của TTCK, số lượng công ty chứng khoán thành viên của SGDCK TP.HCM cũng không ngừng tăng về số lượng, quy mô và chất lượng dịch vụ. Tính đến hết ngày 31/12/2007, toàn thị trường đã có 62 công ty chứng khoán đăng ký làm thành viên của Sở với tổng số vốn đăng ký là 9.960 tỷ đồng. Các thành viên hầu hết được cấp giấy phép hoạt động kinh doanh với các nghiệp vụ gồm: môi giới, tự doanh, bảo lãnh phát hành và tư vấn đầu tư. Sự gia tăng nhanh chóng lượng cổ phiếu niêm yết trên thị trường đã thu hút được thêm nhiều nhà đầu tư, trong cũng như ngoài nước, cá nhân cũng như có tổ chức. Đến cuối năm 2006, số lượng tài khoản của nhà đầu tư mở tại các công ty chứng khoán thành viên lên tới trên 106 ngàn tài khoản, thì cho đến hết năm 2007 số lượng tài khoản của nhà đầu tư mở tại các CTCK đã lên tới gần 298 ngàn tài khoản trong đó có trên 7 ngàn tài khoản của nhà đầu tư nước ngoài. Đối với hoạt động giao dịch, SGDCK TP.HCM đã thực hiện giao dịch khớp lệnh liên tục từ ngày 30/07/2007 và từng bước triển khai giao dịch nhập lệnh từ xa để đáp ứng với tình hình thị trường đang phát triển. Tính đến ngày 31/12/2007, SGDCK TP.HCM đã thực hiện được 1699 phiên giao dịch với khối lượng khoảng 4.225 triệu chứng khoán và gía trị khoảng 384.452 tỷ đồng. Riêng trong năm 2007, khối lượng giao dịch đạt khoảng gần 2.390 triệu chứng khoán với tổng giá trị giao dịch là 245.651 tỷ đồng. Trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội Tháng 6/2004, Bộ tài chính ra Thông báo số 136/TB/BTC nêu kết luận của Lãnh đạo Bộ về mô hình tổ chức và xây dựng thị trường giao dịch chứng khoán Việt Nam. Trong đó, định hướng xây dựng Trung tâm GDCK Hà Nội thành một thị trường giao dịch phi tập trung (OTC) đơn giản, gọn nhẹ. Ngày 8/3/2005 TTGDCK Hà Nội chính thức khai trương hoạt động, đánh dấu một bước phát triển mới của thị trường chứng khoán Việt Nam. Chức năng của trung tâm là : Tổ chức đấu giá cổ phần cho các doanh nghiệp. Tổ chức đấu thầu trái phiếu. Tổ chức giao dịch theo cơ chế đăng kí giao dịch. Hiện nay trên sàn Hà Nội đang áp dụng phương thức giao dịch sau : Giao dịch báo giá trung tâm. Giao dịch thỏa thuận: là phương thức giao dịch trong đó các thành viên tự thỏa thuận với nhau về các điều kiện giao dịch. Việc giao dịch cổ phiếu, chứng chỉ quỹ đầu tư với khối lượng lớn, trái phiếu được thực hiện theo phương pháp thỏa thuận. 3. Quản lý nhà nước về chứng khoán và thị trường chứng khoán Ủy ban Chứng khoán nhà nước có các chức năng và thẩm quyền xây dựng kế hoạch và chính sách phát triển thị trường chứng khoán; tổ chức, quản lý và giám sát trực tiếp hoạt động của thị trường chứng khoán có tổ chức; quản lý, giám sát các tổ chức, cá nhân hoạt động trong lĩnh vực chứng khoán và thị trường chứng khoán; cấp, gia hạn, đình chỉ, thu hồi các loại giấy phép, giấy chứng nhận liên quan đến các hoạt động về chứng khoán và thị trường chứng khoán; giám sát việc tuân thủ các điều kiện, quy định đối với các tổ chức, cá nhân được cấp phép; chấp nhận các tổ chức kiểm toán độc lập thực hiện kiểm toán trong hoạt động chứng khoán và thị trường chứng khoán; thực hiện thanh tra, giải quyết khiếu nại tố cáo và xử lý các vi phạm trong lĩnh vực chứng khoán. Hầu hết các nước trên thế giới có thị trường chứng khoán đã thành lập cơ quan quản lý thị trường với tên gọi phổ biến là Ủy ban chứng khoán, có tính độc lập tương đối cao, ít nhất là trong hoạt động quản lý và giám sát thị trường chứng khoán. Cơ quan quản lý thị trường ở các nước có thể là một cơ quan độc lập trực thuộc chính phủ, quốc hội hoặc trực thuộc một bộ hoặc là một cơ quan quản lý đa năng: ở Mĩ là Ủy ban Giao dịch và Chứng khoán, ở Nhật cơ quan dịch vụ tài chính, Ở Trung Quốc là Ủy ban Giám quản chứng khoán...Về chức năng và thẩm quyền, cơ quan quản lý thị trường ở một số nước có thể không có chức năng hoạch định chính sách nhưng tất cả đều có chức năng cơ bản là quản lý, giám sát hoạt động của thị trường, thanh tra kiểm tra và xử lý vi phạm về chứng khoán và thị trường chứng khoán. Về mô hình tổ chức quản lý thị trường chứng khoán, tất cả các nước đều tổ chức dưới dạng hội đồng (không phải cơ quan hành chính): tham gia hội đồng là các thành viên đại diện cho bộ, ngành tổng hợp; bên dưới là các cơ quan quản lý hàng ngày. Theo kinh nghiệm quốc tế, hầu hết các cơ quan quản lý nhà nước về thị trường chứng khoán đều có tính độc lập tương đối cao, có thẩm quyền quản lý được quy định trong luật. Ở Việt Nam Bộ tài chính là cơ quản lý nhà nước đa ngành, đa lĩnh vực của Chính phủ, có chức năng, quyền hạn rất rộng liên quan đến lĩnh vực kinh tế, tài chính. Nhưng với tính đặc thù của lĩnh vực chứng khoán và thị trường chứng khoán, Bộ tài chính cần có một cơ quan chuyên trách trực tiếp thực hiện chức năng quản lý nhà nước về chứng khoán và thị trường chứng khoán – là Ủy ban chứng khoán nhà nước. Dù Ủy ban Chứng khoán Nhà nước là một cơ quan trực thuộc bộ tài chính như hiện nay nhưng chức năng, nhiệm vụ, quyền hạn của ủy ban có tính độc lập tương đối, khác với các quan khác trong Bộ - điều này thể hiện tính đặc thù của quản lý lĩnh vực chứng khoán và thị trường chứng khoán và cũng phù hợp với các kiến nghị có tính chất nguyên tắc của IOSCO (Tổ chức quốc tế các Ủy ban chứng khoán), chẳng hạn như: trách nhiệm của cơ quan quản lý cần được quy định rõ ràng và khách quan, cơ quan quản lý cần được được độc lập trong hoạt động và chịu trách nhiệm trong việc thực hiện các chức năng và thẩm quyền của mình, cần có đủ thẩm quyền, nguồn lực phù hợp và khả năng thực hiện chức năng và quyền lực của mình, cơ quan quản lý cần có thẩm quyền đầy đủ trong việc thi hành giám sát, kiểm tra, thanh tra và trong hoạt động cưỡng chế thực thi. Thanh tra Ủy ban Chứng khoán Nhà nước trong chức năng, thẩm quyền của mình có thể xử phạt hành chính các vi phạm trong lĩnh vực chứng khoán và thị trường chứng khoán tùy theo tính chất, mức độ vi phạm. Các vi phạm này nếu cấu thành tội phạm sẽ bị truy cứu trách nhiệm hình sự theo quy định của pháp luật. Kinh nghiệm quốc tế cho thấy để duy trì một thị trường phát triển lành mạnh, ổn định, hiệu quả, bảo vệ lợi ích của các nhà đầu tư, các nước trên thế giới trong quá trình xây dựng và phát triển thị trường chứng khoán đều rất chú trọng đến công tác giám sát, thanh tra xử lý vi phạm thị trường chứng khoán. Các cơ quan quản lý thường được giao thẩm quyền khá lớn trong việc cưỡng chế thực thi, thanh tra các hành vi trái pháp luật, được tiếp cận các hồ sơ, tài liệu, yêu cầu các tổ chức, cá nhân tham gia thị trường thuộc đối tượng thanh tra phải cung cấp đầy đủ sổ sách, báo cáo, tài liệu, được xử phạt tiền và ở một số nước (Thái Lan, Đài Loan) trong luật chứng khoán có quy định các tổ chức, cá nhân vi phạm ngoài việc bị phạt tiền ra còn có thể bị phạt tù hoặc cả hai hình thức trên. Nói chung ở một số nước có thị trường phát triển, các biện phát thanh tra xử lý vi phạm, cưỡng chế thực thi luôn được thực hiện chặt chẽ nhằm ngăn chặn các hành vi giao dịch không công bằng, tăng cường hiệu quả của công việc quản lý nhà nước đối với thị trường, giúp thị trường phát triển ổn định và hiệu quả. CHƯƠNG II HỆ SỐ BETA CỦA DANH MỤC ĐẦU TƯ VÀ PHƯƠNG PHÁP TÍNH I. HỆ SỐ BETA CỦA DANH MỤC ĐẦU TƯ Khi nhà đầu tư thiết lập một danh mục đa dạng hoá đầu tư, rủi ro phi hệ thống là loại đầu tư không được thị trường trả giá. Nói cách khác, thị trường chỉ chấp nhận mang lại thu nhập cao hơn cho tài sản có mức rủi ro thị trường lớn hơn chứ không phải mức tổng rủi ro lớn hơn. Do đó, vấn đề đặt ra là để xác định mức thu nhập mong đợi của đầu tư vào một tài sản người ta cần phải đo lường “ mức rủi ro thị trường” của tài sản đó ( mức mà thị trường trả giá cho nó). Hệ số bêta là hệ số đo lường mức rủi ro thị trường này của từng tài sản cũng như của từng danh mục. Các chuyên gia tài chính cho rằng các tài sản khác nhau mang theo mình những rủi ro không đa dạng hoá được khác nhau phụ thuộc vào sự biến động của chúng so với sự biến động của toàn thể thị trường. Hệ số bêta là hệ số đo lường sự biến động trong lợi suất của lợi suất toàn thể thị trường trong từng thời kỳ. Theo định nghĩa trong từ điển tài chính Collins thì : hệ số bêta là một đại lượng đo lường sự phản ứng của lợi suất kỳ vọng của một chứng khoán tài chính riêng biệt, có liên quan tới những biến động trong lợi suất kỳ vọng trung bình của các chứng khoán còn lại trong thị trường. Hệ số bêta được coi như một thước đo rủi ro thị trường của một cổ phiếu. Hệ số bêta liên kết lợi suất của cổ phiếu với lợi suất của cổ phiếu với lợi suất trung bình của thị trường. Rủi ro thị trường bình quân của tất cả các cổ phiếu trên thị trường bằng 1, đó là, việc tăng 10% trong lợi nhuận thị trường được phản ánh như 10% tăng thêm trong lợi nhuận một chứng khoán A. Nếu lợi suất của một chứng khoán B, là 20%, nhưng chỉ có 10% tăng thêm trong lợi suất thị trường, thì chứng khoán này có β =2 chỉ ra một rủi ro lớn hơn của thị trường. Nếu một chứng khoán C có β =0.5, điều đó nói lên chứng khoán này ít rủi ro hơn thị trường chung”. Hệ số beta cũng được xem như là một yếu tố “ đòn bẩy” đối với lợi nhuận của tài sản tài chính. Khi phần bù rủi ro thị trường (Rm-Rf) thay đổi 1% thì lợi nhuận kỳ vọng của tài sản tài chính thay đổi β %. Trên thị trường đầu tư, hệ số bêta được tính toán và sử dụng rất rộng rãi trong việc tạo ra các quyết định đầu tư và đánh giá hoạt động của các nhà quản lý đầu tư, trong phân tích cũng như hoạch định chiến lược đầu tư. Do hệ số bêta là hệ số đo lường mức độ rủi ro, khi xác định được hệ số đo lường mức độ rủi ro, khi xác định được hệ số bêta của công ty mình, các nhà quản lý đồng thời ước lượng được rủi ro mà công ty mình đang gánh chịu, trên cơ sở đó họ có thể đưa ra những đối sách hợp lý trong chiến lược phát triển của công ty. Trên một thị trường tài chính chuyên nghiệp, nơi mà việc đầu tư vào các tài sản tài chính được thực hiện theo các danh mục và được quản lý bởi các nhà quản lý đầu tư, hệ số bêta sẽ là một trong những cơ sở quan trọng để các nhà quản lý lựa chọn tài sản vào danh mục của mình. Hơn thế dựa vào thước đo này các nhà quản lý sẽ cho người đầu tư của mình biết mức rủi ro thị trường (rủi ro hệ thống) mà họ gánh chịu theo mục tiêu họ đặt ra. Với hệ số bêta, thước đo về mức độ thành công trong hoạt động đầu tưu và quản lý được đo lường và thể hiện rõ ràng hơn. Như vậy, chúng ta có thể thấy hệ số bêta có vai trò rất quan trọng trong việc đánh giá cổ phiếu, tài sản tài chính của các công ty trên thị trường cũng như trong các hoạt động đầu tư. Một thị trường phát triển cần phải có những danh mục công bố bêta của các tài sản trên thị trường. Có rất nhiều phưong pháp để ước lượng hệ số rủi ro bêta cho các cổ phiếu trên thị trường chứng khoán. Việc sử dụng phương pháp nào tuỳ thuộc vào sự phù hợp của phương pháp đó với thị trường đang xét, tuỳ thuộc vào ý muốn chủ quan của người đánh giá, cũng như phụ thuộc vào hiệu quả mà phương pháp đó mang lại. Các phương pháp thường được sử dụng là: + Ước lượng bêta thông qua các phương pháp đơn giản bằng đồ thị. + Ước lượng bêta bằng mô hình chỉ số đơn. + Ước lượng bêta bằng mô hình CAPM dựa trên số liệu lịch sử Trong đó ước lượng beta qua mô hình CAPM là phương pháp được sử dụng phổ biến nhất. 1. Khái niệm về hệ số beta trong mô hình CAPM - Hệ số beta của một chứng khoán theo mô hình CAPM : E(ri) = rf + * (13) Trong đó: E(ri) : Là lợi suất kỳ vọng của cổ phiếu i. Rf : Là lợi suất phi rủi ro trên thị trường. E(rm): Là lợi suất kỳ vọng của thị trường. : Là thước đo về mức độ rủi ro của tài sản. = Hệ số bêta của một chứng khoán xác định theo mô hình CAPM là thước đo rủi ro của chứng khoán, nó xác định số phần trăm thay đổi lợi suất kì vọng của một chứng khoán khi có 1 % thay đổi trong lợi suất của danh mục thị trường. Hay nói cách khác nó là thước đo mức độ biến động của lợi suất chứng khoán so với danh mục thị trường. - Danh mục đầu tư là việc một nhà đầu tư thực hiện đầu tư bằng cách lựa chọn các vị thế của các tài sản và tập hợp chúng gọi là danh mục đầu tư. - Hệ số bêta của một danh mục đầu tư : Là thước đo mức độ biến động của một danh mục đầu tư so với danh mục thị trường. Nó được xác đinh dựa trên tỉ trọng của các tài sản trong danh mục cùng với các hệ số bêta tương ứng. Hệ số bêta của danh mục được xác định như sau : Trong đó : - βP là hệ số beta của danh mục - βi là hệ số beta của một chứng khoán - ωi là tỉ trọng của chứng khoán i trong danh mục 2. Danh mục đầu tư và sự phòng hộ rủi ro cua danh mục đầu tư 2.1. Lý thuyết danh mục đầu tư 2.1.1. Khái niệm về danh mục đầu tư Danh mục đầu tư là một nhóm các tài sản như cổ phiếu, trái phiếu, hoặc một số tài sản khác như bất động sản, quyền chọn,.. do một nhà đầu tư hoặc một tổ chức nắm giữ. Trên thị trường chứng khoán thì danh mục đầu tư ở đây nghĩa là việc nắm giữ các tài sản là các chứng khoán. Hay có thể nói danh mục đầu tư là việc một nhà đầu tư thực hiện việc đầu tư bằng cách chọn lựa vị thế đối với các tài sản, và tập hợp các vị thế này gọi là một danh mục đầu tư. Có nhiều cách để thể hiện một danh mục đầu tư nhưng cách thuận lợi nhất là thể hiện dưới dạng tỉ trọng các tài sản đầu tư trong danh mục. Ví dụ có danh mục P: với, là tỉ trọng của tài sản thứ i. Phân tích và quản lý danh mục đầu tư là dựa vào thái độ đối với rủi ro của nhà đầu tư, phân tích biến động chứng khoán từ đó điều chỉnh vị thế các tài sản trong danh mục. Hai yếu tố quan trọng phải xem xét đó là lợi suất, và độ rủi ro của danh mục mà nhà đầu tư chấp nhận. Bởi vì có thể với cùng một tài sản nhưng thái độ với tài sản đó của nhà đầu tư không giống nhau, hay cùng với một danh mục nhưng thái độ với rủi ro của từng nhà đầu tư là khác nhau. Quản lý danh mục đầu tư là việc công ty quản lý quỹ thực hiện quản lý theo sự ủy thác của từng nhà đầu tư trên cơ sở hợp đồng thông qua việc mua bán, nắm giữ các chứng khoán, tài sản. Công ty quản lý quỹ phải lưu giữ số tiền ủy thác của nhà đầu tư trong tài khoản tại ngân hàng do hai bên thỏa thuận, bảo quản chứng khoán, tài sản thuộc sở hữu của khách hàng tại một thành viên lưu ký được cấp phép; được hưởng phí quản lý danh mục đầu tư, các khoản thưởng nếu có theo thỏa thuận. Vấn đề danh mục đầu tư không chỉ đơn giản là sự kết hợp của những chứng khoán riêng lẻ mà còn cả những đặc trưng rủi ro và tỷ suất sinh lợi mong muốn của danh mục. Điều đó chỉ ra rằng, chúng ta phải xem xét mối quan hệ giữa những phương thức đầu tư để thiết lập được một danh mục tối ưu đáp ứng được những yêu cầu đề ra. Điều đó được giải thích trong lý thuyết đa dạng hóa danh mục đầu tư. Nhà đầu tư mong muốn tối đa hóa tỷ suất lợi tức từ việc đầu tư với một mức rủi ro cho phép. Các tài sản trong danh mục tác động qua lại lẫn nhau và việc mục danh mục tốt không chỉ đơn giản là một danh mục gồm toàn các tài sản tốt. Bên cạnh đó, việc thành lập một danh mục tối ưu, chúng ta còn phải quan tâm đến thái độ đối với rủi ro của từng nhà đầu tư. Từ đó xác định được mức rủi ro mà nhà đầu tư có thể chấp nhận. Như vậy việc phân tích và quản lý danh mục là việc thiết lập mối quan hệ giữa rủi ro mà mỗi nhà đầu tư có thể chấp nhận và lợi suất kỳ vọng thu được của danh mục. 2.1.2. Lý thuyết về thị trường hiệu quả Nội dung chính của lý thuyết cho rằng thị trường hiệu quả là thị trường trong đó giá cả của chứng khoán đã phản ánh đầy đủ, tức thời tất cả các thông tin hiện có trên thị trường. Điều này có nghĩa là giá cả được xác định ở mức công bằng và phản ánh đầy đủ thông tin hiện có trên thị trường. Giá cả chứng khoán thay đổi một cách ngẫu nhiên do ảnh hưởng của những thông tin không thể dự đoán được. Có 3 hình thái của thị trường có hiệu quả, đó là hình thái yếu, hình thái trung bình và hình thái mạnh. EMH cấp thấp - hình thái yếu của thị trường: Trong hình thái này, giá cả của chứng khoán đã phản ánh đầy đủ và kịp thời những thông tin trong quá khứ về giao dịch của thị trường như giá cả giao dịch, khối lượng, động thái,... Khi hình thái yếu của thị trường tồn tại thì các nhà phân tích kỹ thuật sẽ bị “vô hiệu hoá”. EMH cấp trung - hình thái trung bình của thị trường: Trong hình thái này giá cả của chứng khoán đã phản ánh tất cả các thông tin liên quan đến công ty đã được công bố công khai bên cạnh các thông tin trong quá khứ. Khi hình thái trung bình tồn tại thì không có hình thức phân tích nào kể cả phân tích cơ bản và phân tích kỹ thuật có thể đem lại lợi nhuận siêu ngạch cho nhà đầu tư nếu việc phân tích chỉ dựa trên các thông tin trên thị trường. EMH cấp cao - hình thái mạnh của thị trường: Trong hình thái này giá cả của chứng khoán phản ánh tất cả những thông tin cần thiết liên quan đến tổ chức phát hành thậm chí đó là những thông tin nội gián, thông tin mật. Điều này có nghĩa là thị trường sẽ phản ánh hết sức nhanh trước những thông tin. Và vì vậy, trong hình thái này không thể thực hiện bất kỳ một hình thức phân tích nào. 2.1.3. Lý thuyết về đa dạng hoá rủi ro Để đạt được mục tiêu tối đa hoá danh mục, nhà đầu tư phải đánh giá hai thành phần quan trọng của danh mục đó là rủi ro và tỉ suất lợi nhuận. Tất cả các quyết định điều chỉnh danh mục đều được cân nhắc dưới góc độ rủi ro và tỉ suất lợi nhuận kỳ vọng của danh mục đó. Các nhà đầu tư đều muốn cùng một mức độ rủi ro của danh mục thì lợi suất kỳ vọng của danh mục là lớn nhất hoặc cùng với một mức lợi suất nhất định thì mức độ rủi ro là nhỏ nhất. Ta biết mối quan hệ giữa lợi suất và rủi ro: Rủi ro càng lớn thì lợi suất kỳ vọng càng cao. Do đó tùy vào mục tiêu đầu tư của từng nhà đầu tư mà chọn cho mình một danh mục chứng khoán với lợi suất thích hợp. Trước hết tìm hiểu rủi ro là gì? Rủi ro được xem như là khả năng xuất hiện những khoản thiệt hại không lường trước. Những chứng khoán nào có khả năng xuất hiện các khoản lỗ lớn được xem như là có rủi ro lớn hơn những chứng khoán có khả năng xuất hiện khoản lỗ thấp hơn. Nói cách khác rủi ro thể hiện sự biến đổi không chắc chắn của các tỷ suất lợi nhuận liên quan đến một chứng khoán hay một tài sản nào đó. Rủi ro danh mục được thể hiện bằng độ biến động của danh mục đó, thể hiện sự biến động trong tương lai kết quả thu được của việc đầu tư. Lợi suất của một tài sản hay của một danh mục thể hiện phần trăm thay đổi giá trị của tài sản (danh mục) tại thời điểm xem xét với giá trị của tài sản (danh mục) ban đầu. Lợi suất của tài sản (danh mục) thể hiện đầy đủ các thông tin và đặc điểm của tài sản (danh mục) và lợi suất của tài sản thì không phụ thuộc vào quy mô của việc đầu tư. Một danh mục đầu tư là sự kết hợp các vị thế của các tài sản tài chính với nhau. Điều đó thể hiện một nguyên tắc trong đầu tư tài chính là “ không bỏ tất cả trứng vào cùng một giỏ”. Sự đa dạng hoá đầu tư sẽ giảm thiểu rủi ro danh mục bằng cách kết hợp đầu tư nhiều loại chứng khoán mà các chứng khoán này có giá hoặc lợi suất biến động không cùng chiều với nhau. Như vậy rủi ro có thể loại trừ được bằng cách đa dạng hoá danh mục đầu tư. 2.2. Rủi ro của danh mục đầu tư - Mỗi tài sản tài chính đều tiềm ẩn hai loại rủi ro: rủi ro hệ thống và rủi ro phi hệ thống. - Rủi ro hệ thống là loại rủi ro tác động đến toàn bộ hoặc hầu hết các tài sản trên thị trường. Vì thế người ta gọi nó là rủi ro thị trường. Một số nguyên nhân có thể dẫn đến rủi ro hệ thống như là thay đổi trong lãi suất, thay đổi trong sức mua, thay đổi trong kỳ vọng của nhà đầu tư về triển vọng của nền kinh tế... - Rủi ro phi hệ thống là loại rủi ro chỉ tác động đến một tài sản hoặc một nhóm nhỏ các tài sản, nghĩa là loại rủi ro này chỉ liên quan đến từng doanh nghiệp cụ thể. Một số nguyên nhân có thể dẫn đến rủi ro phi hệ thống này như năng lực và quyết định quản trị, đình công, nguồn cung ứng nguyên vật liệu, những tác động về cạnh tranh của nước ngoài, mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính và đòn bẩy kinh doanh... Tổng rủi ro = Rủi ro hệ thống + Rủi ro phi hệ thống Tổng rủi ro của danh mục P: Trong đó: : rủi ro riêng, rủi ro phi hệ thống của danh mục. : rủi ro hệ thống hay rủi ro thị trường. Sự kết hợp giữa những tài sản rủi ro này sẽ tạo nên rủi ro cho danh mục. Rủi ro phi hệ thống có thể loại trừ được bằng cách đa dạng hoá, còn rủi ro thị trường thì không thể loại bỏ được. Điều đó thể hiện qua đồ thị sau: Rủi ro hệ thống Rủi ro phi hệ thống N Thực tế chứng minh khi tăng số lượng chứng khoán trong một danh mục thì rủi ro của danh mục giảm xuống, nhưng việc giảm này chỉ đạt đến một điểm nhất định chứ không thể giảm mãi được. Như vậy danh mục khi tăng số tài sản lên thì nó đã giảm thiểu rủi ro phi hệ thống, còn rủi ro hệ thống là rủi ro do thị trường tác động không thể giảm thiểu được. 2.3. Phòng hộ rủi ro của danh mục đầu tư bằng các công cụ phái sinh Công cụ phái sinh là những công cụ được phát hành trên cơ sở những công cụ đã có như cổ phiếu, trái phiếu nhằm nhiều mục tiêu khác nhau như phân tán rủi ro, bảo vệ lợi nhuận hoặc tạo lợi nhuận. 2.3.1. Một số kiến thức cơ bản về các công cụ phái sinh 2.3.1.1. Quyền lựa chọn (Option) - Khái niệm: Quyền lựa chọn là một công cụ cho phép người nắm giữ nó được mua (nếu là quyền chọn mua) hoặc bán (nếu là quyền chọn bán) một khối lượng nhất định hàng hoá với một mức giá xác định, và trong một thời gian nhất định.Các hàng hoá cơ sở này có thể là cổ phiếu, chỉ số cổ phiếu, trái phiếu, chỉ số trái phiếu, thương phẩm, đồng tiền hay hợp đồng tương lai. - Những yếu tố cấu thành một quyền lựa chọn + Tên của hàng hoá cơ sở và khối lượng được mua theo quyền. + Loại quyền (chọn mua hay chọn bán). + Thời hạn của quyền. + Mức giá thực hiện theo quyền. - Những mức giá liên quan tới một quyền lựa chọn là: + Giá thị trường hiện hành của loại hàng hoá cơ sở. + Giá hàng hoá cơ sở thực hiện theo quyền. + Giá quyền lựa chọn. Đối với quyền chọn mua, nếu giá thực hiện thấp hơn giá hiện hành của chứng khoán cơ sở, thì quyền đó được gọi là đang được tiền (in the money), tức là người có quyền có thể có lợi từ việc thực hiện quyền đó. Nếu giá thực hiện bằng với giá thị trường, quyền đang ở trạng thái hoà vốn (at the money), và nếu cao hơn, gọi là đang mất tiền (out of money). Đối với quyền chọn bán thì ngược lại, người thực hiện quyền sẽ có lợi nếu giá bán thực hiện quyền cao hơn giá thị trường của hàng hoá cơ sở và sẽ bị mất tiền nếu giá thực hiện quyền thấp hơn giá thị trường của hàng hoá cơ sở mà họ muốn cung cấp. Giá trị mà người nắm giữ quyền lựa chọn sẽ nhận được bằng cách thực hiện quyền được gọi là giá trị nội tại (intrinsic value). Nếu quyền ở trạng thái bị mất tiền, giá trị nội tại bằng 0. Giá thị trường của một quyền thường ít nhất là bằng giá trị nội tại. Giá bán quyền được gọi là phần phụ trội, chênh lệch giữa giá bán quyền với giá trị nội tại (trong trường hợp quyền đang được tiền) được gọi là phần phụ trội giá trị theo thời gian. Nói cách khác, khi đó: Giá trị theo thời gian của quyền chọn mua = Giá quyền - (giá thị trường - giá thực hiện). 2.3.1.2. Quyền mua trước (right) Quyền mua trước là một quyền lựa chọn mua có thời hạn rất ngắn, có khi chỉ vài tuần. Quyền này được phát hành khi các công ty tăng vốn bằng cách phát hành thêm các cổ phiếu thường. Quyền cho phép một cổ đông mua cổ phiếu mới phát hành với mức giá đã ấn định trong một khoảng thời gian xác định. Loại quyền này thường được phát hành theo từng đợt, mỗi cổ phiếu đang lưu hành được kèm theo một quyền. Số quyền cần để mua một cổ phiếu mới được quy định tuỳ theo từng đợt phát hành mới.Giá cổ phiếu ghi trên quyền thường là thấp hơn giá hiện hành của cổ phiếu. Giá của quyền tính bằng chênh lệch giữa giá thị trường hiện hành của cổ phần đang lưu hành và giá mua cổ phần mới theo quyền, chia cho số lượng quyền cần có để mua một cổ phần mới. Ví dụ: cổ phiếu bán theo quyền (giá thực hiện) là 800.000 đồng/cổ phần, nhưng có giá thị trường là 1.000.000 đồng, nếu cứ 10 quyền được mua một cổ phần mới thì giá của quyền được xác định theo công thức: Vr = Po - Pn/r Trong đó: Vr là giá trị của một quyền, Po là giá thị trường của cổ phiếu đang lưu hành, Pn là giá thực hiện cổ phiếu mới và r là số quyền cần có để mua một cổ phiếu mới. Vậy, giá quyền ở đây là Vr = (1.000.000 – 800.000)/10 = 20.000 đồng.Nếu không muốn thực hiện quyền, cổ đông thường có thể bán quyền trên thị trường trong thời gian quyền chưa hết hạn. Giá quyền có thể lên xuống trong khoảng thời gian chào bán, tuỳ thuộc biến động giá thị trường của cổ phiếu.2.3.1.3. Chứng quyền (warrants) Chứng quyền là quyền cho phép mua một số cổ phần xác định của một cổ phiếu, với một giá xác định, trong một thời hạn nhất định. Quyền này được phát hành khi tiến hành tổ chức lại các công ty, hoặc khi công ty muốn khuyến khích các nhà đầu tư tiềm năng mua những trái phiếu hay cổ phiếu ưu đãi nhưng có những điều kiện kém thuận lợi. Để chấp nhận những điều kiện đó, nhà đầu tư có được một lựa chọn đối với sự lên giá có thể xảy ra của cổ phiếu thường. Đặc điểm: Khác với quyền mua trước, chứng quyền có thời hạn dài hơn, do công ty đã phát hành công cụ cơ sở phát hành đồng thời với công cụ cơ sở. Khác với quyền lựa chọn (option), khi chứng quyền được thực hiện, nó tạo thành luồng tiền vào cho công ty và làm tăng thêm lượng cổ phiếu lưu hành trên thị trường. Chứng quyền có thể được giao dịch tách rời với trái phiếu hay cổ phiếu mà nó đi kèm. Các điều kiện của chứng quyền được ghi rõ trên tờ chứng chỉ: số cổ phiếu được mua theo mỗi chứng quyền (thườnglà 1:1); giá thực hiện cho mỗi cổ phiếu; tại thời điểm chứng quyền được phát hành, giá này bao giờ cũng cao hơn giá thị trường của cổ phiếu cơ sở, và giá đó có thể cố định, có thể được tăng lên định kỳ; và thời hạn của quyền, đa số trường hợp là 5 đến 10 năm.2.3.1.4. Hợp đồng kỳ hạn Hợp đồng kỳ hạn là một thoả thuận trong đó một người mua và một người bán chấp thuận thực hiện một giao dịch hàng hoá với khối lượng nhất định, tại một thời điểm xác định trong tương lai với một mức giá được ấn định vào ngày hôm nay. Hàng hoá ở đây có thể là bất kỳ thứ hàng hoá nào; từ nông sản, các đồng tiền, cho tới các chứng khoán.Theo hợp đồng này thì chỉ có hai bên tham gia vào việc ký kết, giá cả do hai bên tự thoả thuận với nhau, dựa theo những ước tính chủ yếu mang tính cá nhân. Giá hàng hoá đó trên thị trường giao ngay vào thời điểm giao nhận hàng hoá có thể thay đổi, tăng lên hoặc giảm xuống so với mức giá đã ký kết trong hợp đồng ban đầu. Khi đó, một trong hai bên mua và bán sẽ bị thiệt hại do đã cam kết một mức giá thấp hơn (bên bán) hoặc cao hơn (bên mua) theo giá thị trường. Như vậy bằng việc tham gia vào một hợp đồng kỳ hạn, cả hai bên đều giới hạn được rủi ro tiềm năng cũng như hạn chế lợi nhuận tiềm năng của mình. Vì chỉ có hai bên tham gia vào hợp đồng, cho nên mỗi bên đều phụ thuộc duy nhất vào bên kia trong việc thực hiện hợp đồng. Khi có thay đổi giá cả trên thị trường giao ngay, rủi ro thanh toán sẽ tăng lên khi một trong hai bên không thực hiện hợp đồng. Ngoài ra, vì mức giá đặt ra mang tính cá nhân và chủ quan nên rất có thể không chính xác.2.3.1.5. Hợp đồng tương lai Hợp đồng tương lai, nhờ đặc tính linh hoạt của nó, đã khắc phục được những nhược điểm của hợp đồng kỳ hạn, và thường được xem là một cách thức tốt hơn để rào chắn rủi ro trong kinh doanh. Những điểm khác biệt căn bản của hợp đồng tương lai so với hợp đồng kỳ hạn là: - Niêm yết trên sở giao dịch: Một giao dịch hợp đồng tương lai nói chung được xử lý trên một Sở giao dịch. Điểm này cho phép giá cả được hình thành hợp lý hơn, do các bên mua bán được cung cấp thông tin đầy đủ và công khai. - Xoá bỏ rủi ro tín dụng: Trong các giao dịch hợp đồng tương lai được niêm yết trên sở giao dịch, cả hai bên bán và mua đều không bao giờ biết về đối tác giao dịch của mình. Công ty thanh toán bù trừ sẽ phục vụ như một trung gian trong tất cả các giao dịch. Người bán bán cho công ty thanh toán bù trừ, và người mua cũng mua qua công ty thanh toán bù trừ. Nếu một trong hai bên không thực hiện được hợp đồng thì vẫn không gây ảnh hưởng gì đến bên phía đối tác còn lại. - Tiêu chuẩn hoá: Các hợp đồng kỳ hạn có thể được thảo ra với một hàng hoá bất kỳ, khối lượng, chất lượng, thời gian giao hàng bất kỳ, theo thoả thuận chung giữa hai bên bán, mua. Tuy nhiên, các hợp đồng tương lai niêm yết trên sở giao dịch đòi hỏi việc giao nhận một khối lượng cụ thể của một hàng hoá cụ thể đáp ứng các tiêu chuẩn chất lượng tối thiểu, theo một thời hạn được ấn định trước. - Điều chỉnh việc đánh giá theo mức giá thị trường (Marking to market). Trong các hợp đồng kỳ hạn, các khoản lỗ, lãi chỉ được trả khi hợp đồng đến hạn. Với một hợp đồng tương lai, bất kỳ món lợi nào cũng được giao nhận hàng ngày. Cụ thể là nếu giá của hàng hoá cơ sở biến động khác với giá đã thoả thuận (giá thực hiện hợp đồng) thì bên bị thiệt hại do sự thay đổi giá này phải trả tiền cho bên được lợi từ sự thay đổi giá đó. Trên thực tế, vì không bên nào biết thông tin về đối tác của mình trong giao dịch, nên những người thua đều trả tiền cho công ty thanh toán bù trừ, và công ty này sẽ trả tiền cho những người thắng. 2.3.2. Phòng hộ rủi ro bằng các công cụ phái sinh Sau đây chúng ta sẽ xem xét chức năng phòng hộ rủi ro của công cụ phái sinh thông qua một trường hợp cơ bản về hợp đồng tương lai. Để phòng chống rủi ro với một danh mục đầu tư phân dải rộng ( dàn trải, đa dạng), ta có thể sử dụng các hợp đồng tương lai dựa trên chỉ số thị trường chứng khoán. Qua mô hình định giá tài sản vốn ta thấy rõ mối quan hệ giữa lợi nhuận do danh mục đầu tư cổ phiếu và lợi nhuận trên thị trường (tức toàn bộ thị trường chứng khoán) được mô tả bởi tham số beta. Đây là độ dốc của đường thẳng hồi qui tỷ lệ dôi ra của lợi nhuận danh mục đầu tư so với tỷ lệ lợi nhuận không rủi ro theo tỷ lệ dôi ra của lợi nhuận chung thị trường chứng khoán so với tỷ lệ lợi nhuận không rủi ro. Trong trường hợp beta bằng 1 lợi nhuận của danh mục đầu tư hầu như tiến về lợi nhuận của thị trường, khi beta bằng 2 phần lợi nhuận này có xu hướng lớn gấp đôi lợi nhuận của thị trường… Những phân tích trên cho thấy, lợi nhuận dựa trên chỉ số thị trường chứng khoán đối với lãi suất không rủi ro bằng với vận tốc phát triển của giá hợp đồng tương lai. Lợi nhuận dựa trên chỉ số thị trường chứng khoán thể hiện gần đúng lợi nhuận của toàn bộ thị trường chứng khoán. Như thế, vận tốc phát triển của giá hợp đồng tương lai dựa trên chỉ số thị trường chứng khoán có thể xem như bằng phần dôi ra của lợi nhuận thị trường so với lãi suất không rủi ro. Dựa trên mô hình CAPM ta có thể đưa ra nhận định rằng kì vọng của lợi nhuận của danh mục đầu tư là β lần tỉ lệ biến đổi của giá cả tương lai dựa trên chỉ số thị trường chứng khoán. Như vậy sẽ bảo vệ danh mục đầu tư chống rủi ro chúng ta cần sử dụng các hợp đồng tương lai dựa trên chỉ số thị trường chứng khoán với tổng giá trị chính phẩm bằng β lần giá trị của cặp đầu tư: Với : giá trị của cặp đầu tư : giá trị của chính phẩm của một hợp đồng tương lai Ta có tổng số hợp đồng đoản vị tối ưu dể chống rủi ro là : Một sách lược đầu tư chống rủi ro bằng cách sử dụng chỉ số chứng khoán muốn có hiệu quả cao phải được tổ chức thế nào để trị giá của vị thế được bảo vệ tăng dần đến tỷ lệ lãi suất không rủi ro. Số lợi nhuận dôi ra của danh mục đầu tư sẽ được bù lại bởi tiền lời hay tiền lỗ trên hợp đồng tương lai. Như thế ta tự hỏi tại sao một người đầu tư chống rủi ro lại chọn lấy khó khăn khi sử dụng các hợp đồng tương lai. Nếu mục tiêu của họ chỉ nhằm đạt được lãi suất không rủi ro thì họ chỉ cần bán cổ phiếu và mua trái phiếu. Có một khả năng là nhà đầu tư chống rủi ro cảm thấy các cổ phiếu trong danh mục đầu tư đã được chọn mua theo cách rất tốt. Họ có thể rất không chắc chắn vào biến động của tổng thể thị trường nhưng lại hoàn toàn tin tưởng các cổ phiếu trong danh mục đầu tư là vượt trội đối với thị trường. (Sau khi đã điều chỉnh một cách thích hợp beta của danh mục đầu tư). Việc chống rủi ro bằng cách sử dụng các hợp đồng tương lai dựa trên chỉ số chứng khoán loại bỏ rủi ro xuất phát từ các biến động thị trường, và người đầu tư chỉ chịu ảnh hưởng bởi chất lượng của danh mục đầu tư so với thị trường. Một khả năng khác là nhà đầu tư lên kế hoạch giữ danh mục đầu tư trong một thời gian dài và do đó phải tìm cách bảo vệ mình trước mắt trong một thị trường không chắc chắn. Sách lược bán danh mục đầu tư rồi mua lại sau có thể sẽ có phí tổn cao không chấp nhận được. Hợp đồng tương lai có thể sử dụng để thay đổi hệ số beta của danh mục đầu tư. Bằng việc sử dùng số lượng các hợp đồng tương lai khác nhau cùng với các vị thế tương ứng của chúng ta có thể thay đổi hệ số beta của danh mục hay chính là thay đổi tỷ lệ rủi ro của danh mục đầu tư. 3. Ý nghĩa và vai trò của hệ số beta của danh mục 3.1. Danh mục hỗn hợp Các nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm cho thấy càng lớn thì phần bù rủi ro càng lớn hay tài sản càng có mức rủi ro cao. Với chứng khoán: Nếu > 1 thì khi thị trường thay đổi thì TS(i) (danh mục) thay đổi cùng xu hướng với xu hướng của thị trường nhưng độ biến động là mạnh hơn. Tài sản (danh mục) được đánh giá là năng nổ (Aggressive) Nếu 0 < < 1 thì khi thị trường thay đổi thì tài sản (danh mục) I thay đổi cùng hướng với xu hướng của thị trường nhưng độ biến động là thấp hơn, tài sản (danh mục) được đánh giá là thụ động (Defensive) Nếu βi < 0 thì tài sản (danh mục) có xu hướng biến động ngược chiều với sự biến động của thị trường và beta có trị tuyệt đối càng lớn thì mức độ biến động càng mạnh.  E() E() M CML Rf 3.2. Danh mục thuần nhất ( ngành kinh tế) Đối với một danh mục mà các tài sản trong danh mục đại diện cho một ngành kinh tế xác định thì ngoài ý nghĩa đối với danh mục thì hệ số beta của danh mục còn cho chúng ta những nhận xét nhất định về trạng thái của ngành kinh tế. Chúng ta có thể coi xu hướng biến động cũng như những biểu hiện của danh mục thông qua hệ số beta là xu hướng biến động chung của ngành. Hoặc ở một mức độ tin tưởng nào đó, nó thể hiện trạng thái cũng như xu hướng phát triển của ngành. II. PHƯƠNG PHÁP XÁC ĐỊNH HỆ SỐ BÊTA CỦA DANH MỤC Hệ số bêta là hệ số đo lường mức độ biến động hay còn gọi là thước đo rủi ro hệ thống của một chứng khoán hoặc danh mục trong tương quan với toàn bộ thị trường. Hệ số bêta là tham số quan trọng trong mô hình định giá tài sản vốn ( CAPM ). Dựa trên những nghiên cứu của Harry Markowitz về lý thuyết danh mục và việc phát mình ra danh mục thị trường, William Sharpe tiếp tục nghiên cứu, phát triển và vào năm 1960 ông đã đưa ra mô hình định giá tài sản vốn (Capital asset pricing model – CAPM). Mô hình mô tả mối quan hệ giữa rủi ro và lợi suất kỳ vọng, trong đó lợi suất kỳ vọng bằng lợi nhuận phi rủi ro cộng với một khoản bù đắp rủi ro dựa trên cơ sở rủi ro toàn hệ thống của chứng khoán đó. Phần này sẽ trình bày về cách xác định hệ số bêta bằng mô hình CAPM. 1. Các giả thiết Giả thiết về các nhà đầu tư trên thị trưòng Nhà đầu tư e ngại rủi ro. Mục tiêu là tối đa hoá lợi ích kỳ vọng. Nhà đầu tư đều là các tác nhân cạnh tranh hoàn hảo trên thị trường. Các nhà đầu tư đều đồng nhất trong việc đánh giá thông tin, chỉ số phản ánh hoạt động của thị trường. Từ đó đồng nhất trong việc đánh giá lợi suất kỳ vọng cũng như độ dao động của các tài sản trên thị trường. Giả thiết về thị trường và các tài sản trên thị trường Trên thị trường sẽ có các tài sản rủi ro và phi rủi ro, các tài sản có số lượng nhất định tại thời điểm thời kỳ xem xét và có thể chia nhỏ tùy ý, tất cả các tài sản đều được giao dịch trên thị trường. Lợi suất các tài sản rủi ro là biến ngẫu nhiên tuân theo phân phối chuẩn. Nhà đầu tư có thể vay mượn các tài sản phi rủi ro với lãi suất phi rủi ro với số lượng không hạn chế. Giả thiết về thị trường cạnh tranh hoàn hảo theo nghĩa sau: - Mọi thông tin xuất hiện trên thị trường đều được cung cấp miễn phí cho các nhà đầu tư. - Trên thị trường không có các hạn chế về khối lượng các tài sản giao dịch, về điều kiện bán khống của các tài sản. - Trên thị trường không có chi phí liên quan đến giao dịch các loại tài sản cũng như không có thuế. 2. Thiết lập danh mục thị trường Kí hiệu: là tổng giá trị thị trường của tài sản rủi ro i () tổng giá trị thị trường của tất cả các tài sản rủi ro Tỉ trọng tài sản i trong danh mục thị trường: với Danh mục thị trường M: () với , . Cân bằng thị trường và tính hiệu quả của danh mục Giả sử trên thị trường có K nhà đầu tư, có hàm lợi ích theo kỳ vọng là . Nhà đầu tư k chọn danh mục là điểm tiếp xúc giữa hàm lợi ích và đường thị trường vốn. Trong đó là tỉ trọng nhà đầu tư k đầu tư cho danh mục tiếp tuyến T, (1-) là tỉ trọng đầu tư cho danh mục phi rủi ro F. T M Danh mục T có tỉ trọng . Như vậy tỉ trọng đầu tư vào tài sản rủi ro i của nhà đầu tư k là : với (, ). Kí hiệu: là tổng giá trị thị trường của nhà đầu tư thứ k. là giá trị thị trường của tài sản rủi ro thứ i do nhà đầu tư k nắm giữ: = với (, ) là tổng giá trị tài sản i do các nhà đầu tư nắm giữ. Hay là mức cầu về tài sản i () : = Mức cung của tài sản i trên thị trường là () Trạng thái cân bằng của thị trường là trạng thái cân bằng giữa cung và cầu tài sản. Suy ra : = với . Mặt khác : () Như vậy: Danh mục thị trường trùng với danh mục tiếp tuyến T. Danh mục T là hiệu quả, do vậy danh mục thị trường cũng là danh mục hiệu quả. 3. Đường thị trường vốn và đường thị trường chứng khoán 3.1. Đường thị trường vốn Đường thị trường vốn thể hiện mối tương quan giữa lợi suất kỳ vọng với rủi ro của những danh mục hiệu quả. Thông qua đường CML (Capital Market Line), với một mức rủi ro nhất định sẽ xác định được giá trị thị trường tương ứng của danh mục đó. CML M Phương trình đường thị trường vốn: là lợi suất của tài sản phi rủi ro. Hệ số góc là tỷ lệ đánh đổi giữa lợi suất của danh mục với rủi ro của danh mục, hay còn gọi là giá của rủi ro. Tức là khi nhà đầu tư chấp nhận cho rủi ro danh mục tăng thêm 1% thì lợi suất kỳ vọng danh mục sẽ tăng lên % . 3.2. Đường thị trường chứng khoán Một danh mục hoặc một tài sản bất kỳ đều có giá trên thị trường và giá của chúng được xác định theo đường thị trường chứng khoán (SML). Đường thị trường chứng khoán thể hiện mối tương quan giữa lợi suất kỳ vọng và độ rủi ro của các chứng khoán riêng lẻ hoặc của danh mục. Mô hình CAPM có dạng: Với : là độ rủi ro của tài sản i; > 1 thì tài sản i là tài sản năng động; <1 thì tài sản i là tài sản bị động. là phần bù rủi ro của thị trường. Đường SML cho phép đánh giá một phương án đầu tư cá biệt trên cơ sở biểu diễn sự bù đắp lợi tức cho độ nhạy của tài sản. Xét đồ thị sau: A B E(R) SML Một tài sản rủi ro được định giá sao cho (,E(R)) thuộc SML thì ta nói tài sản đó định giá đúng. Một tài sản có vị trí như điểm A thì tài sản đó đựơc định giá thấp vì giá của rủi ro cao hơn giá của thị trường. Tài sản có vị trí B được định giá cao hơn giá trị thị trường. 4. Mô hình CAPM E(ri) = rf + * (13) Trong đó: E(ri) : Là lợi suất kỳ vọng của cổ phiếu i. Rf : Là lợi suất phi rủi ro trên thị trường. E(rm): Là lợi suất kỳ vọng của thị trường. : Là thước đo về mức độ rủi ro của tài sản. = Kết luận Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) mô tả mối quan hệ giữa rủi ro và lợi suất ước tính. CAPM cho rằng rủi ro hệ thống là mối quan tâm của các nhà đầu tư vì nó không thể loại trừ được bằng cách đa dạng hóa danh mục đầu tư, hay nói cách khác thị trường chỉ chấp nhận mang lại thu nhập cao hơn cho tài sản có mức rủi ro thị trường lớn hơn chứ không phải mức tổng rủi ro lớn hơn. Và theo mô hình CAPM xác định lợi suất của một tài sản bằng lợi suất phi rủi ro cộng với phần bù rủi ro do thị trường bù đắp. Phần bù rủi ro xác định bằng hệ số rủi ro nhân với giá thị trường của rủi ro đó. Tuy vậy, lý thuyết CAPM được xây dựng trên cơ sở các giả thiết, và các giả thiết này không thực tế, các yếu tố đầu vào phức tạp. Đó là các khuyết tật của mô hình CAPM, nên nó gặp rất nhiều hạn chế trong áp dụng. 4. Mô hình chỉ số đơn 4.1. Giả thiết Mô hình chỉ số đơn là mô hình hồi quy của lợi suất kỳ vọng tài sản i theo lợi suất của thị trường. Hệ số trong mô hình chính là hệ số trong mô hình CAPM. Hay nói cách khác, theo mô hình thì một tài sản bất kỳ trên thị trường bị tác động bởi 2 nhân tố: nhân tố chung của thị trường và nhân tố riêng của chính tài sản đó. Phương trình: Với là lợi suất của tài sản và của thị trường. đại diện cho nhân tố riêng của tài sản đó. Giả thiết cơ bản của mô hình * tức là nhân tố riêng không ảnh hưởng đến giá trị trung bình của tài sản đó. * Cov(,) = 0 không có sự tương quan giữa các lợi suất thị trường và nhân tố riêng của tài sản đó. * Cov()=0 không có sự tự tương quan giữa các nhân tố riêng. 4.2. Mô hình Mô hình chỉ số đơn: Với: Cov(,) = 0, E() =0, Cov()=0 . biểu thị một lợi suất cố định gắn liền với chứng khoán i. Với một chứng khoán khác nhau thì là khác nhau, do thái độ rủi ro của mỗi tài sản so với thị trường là khác nhau. đo mức độ nhạy cảm của tài sản i so với thị trường. Nếu >1 thì tài sản i tương ứng là tài sản năng động, nếu <1 thì tài sản i tương ứng là tài sản thụ động. đại diện cho phần lợi suất riêng của chứng khoán i, không tương quan với lợi suất của thị trường cũng như mức lợi suất của các chứng khoán khác tồn tại trên thị trường. CHƯƠNG III ÁP DỤNG TÍNH TOÁN HỆ SỐ BÊTA CHO MỘT DANH MỤC CỔ PHIẾU TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN I. LỰA CHỌN DANH MỤC THÔNG QUA MỘT SỐ CHỈ TIÊU TÀI CHÍNH 1. Lựa chọn chỉ tiêu tài chính -     Vốn điều lệ: là số vốn do tất cả các cổ đông đóng góp và được ghi vào điều lệ của công ty. -      Cổ phiếu đang lưu hành: là số lượng cổ phiếu của công ty hiện đang lưu hành trên thị trường. -      Cổ phiếu quỹ: là cổ phiếu đã phát hành và được mua, bán lại trên thị trường bởi chính tổ chức phát hành. 1.1. Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA)      Lợi nhuận sau thuế ROA     =  ---------------------------------             Tổng tài sản - ROA là hệ số tổng hợp nhất được dùng để đánh giá khả năng sinh lợi của một đồng vốn đầu tư. ROA cho biết cứ một đồng tài sản thì công ty tạo ra bao nhiêu đồng lợi nhuận và ROA đánh giá hiệu suất sử dụng tài sản của công ty. - Hệ số này càng cao thì cổ phiếu càng có sức hấp dẫn hơn vì hệ số này cho thấy khả năng sinh lợi từ chính nguồn tài sản hoạt động của công ty.  1.2. Tỷ suất lợi nhuận trên vốn tự có (ROE)       Lợi nhuận sau thuế ROE     =   ------------------------------        Vốn chủ sở hữu -   ROE cho biết một đồng vốn tự có tạo được bao nhiêu đồng lợi nhuận. ROE càng cao thì khả năng cạnh tranh của công ty càng mạnh và cổ phiếu của công ty càng hấp dẫn, vì hệ số này cho thấy khả năng sinh lời và tỷ suất lợi nhuận của công ty, hơn nữa tăng mức doanh lợi vốn chủ sở hữu là một mục tiêu quan trọng nhất trong hoạt động quản lý tài chính của công ty. 1.3. Cổ tức Cổ tức là số tiền hàng năm được trích từ lợi nhuận của công ty để trả cho mỗi cổ phiếu mà cổ đông nắm giữ. 1.4. Thu nhập trên mỗi cổ phiếu ( EPS )        Lợi nhuận ròng  -  Cổ tức ưu đãi EPS       =  -----------------------------------------------            Số lượng cổ phiếu phổ thông - EPS cho biết nhà đầu tư được hưởng lợi nhuận trên mỗi cổ phần họ đang nắm giữ hàng năm là bao nhiêu. Chỉ số này càng cao thì càng được đánh giá tốt vì khi đó khoản thu nhập trên mỗi cổ phiếu sẽ cao hơn. 1.5. Giá trên thu nhập của cổ phiếu ( P/E )              Giá thị trường P/E      =           ------------------------------------    Thu nhập của mỗi cổ phiếu -   Hệ số P/E đo lường mối quan hệ giữa giá thị trường (Market Price - P) và thu nhập của mỗi cổ phiếu (Earning Per Share - EPS) -   P/E cho thấy giá cổ phiếu hiện tại cao hơn thu nhập từ cổ phiếu đó bao nhiêu lần, hay nhà đầu tư phải bỏ ra bao nhiêu đồng vốn để có được 1 đồng thu nhập. -   Nếu P/E cao điều đó có nghĩa là người đầu tư dự kiến công ty đạt tốc độ tăng trưởng cao trong tương lai. Thông thường cổ phiếu được đánh giá tốt khi tỷ lệ P/E nằm trong khoảng giá trị 10 lần. 1.6.  Giá trị sổ sách của cổ phiếu phổ thông     Tổng tài sản – Tổng số nợ - Cổ phiếu ưu đãi Giá trị sổ sách =  ------------------------------------------------------                      Số cổ phiếu phổ thông Chỉ tiêu này được dùng để xác định giá trị của một cổ phiếu theo số liệu trên sổ sách, một nhà đầu tư thường quan tâm đến chỉ tiêu này để so sánh với giá trị thị trường của cổ phiếu. 2. Xây dựng danh mục Sau khi phân tích dựa trên các chỉ tiêu tài chính đã lựa chọn ta xác định danh mục phân tích gồm các cổ phiếu sau : TÊN CÔNG TY MÃ CỔ PHIÊU Công ty cổ phần bánh kẹo Biên Hoà BBC Công ty cổ phần bê tong 620 Châu Thới BT6 Công ty cổ phần Đầu tư hạ tầng kỹ thuật TP.HCM CII Công ty cổ phần HAPACO HAP Tổng công ty xây lắp bưu điện Hà Nội HAS Công ty CP sản xuất kinh doanh XNK Bình Thạnh GIL Công ty CP Chế Biến thực phẩm Kinh Đô miền Bắc NKD Công ty CP Cơ điện lạnh REE Công ty CP Cáp và vật liệu viễn thông SAM Công ty CP Khách sạn Sài Gòn SGH Mã cổ phiếu ROE(%) ROA(%) EPS BBC 10.46 7.89 2.593 BT6 11.26 5.1 4.326 CII 12.8132 4.36964 1.592 HAP 9.9525 6.0516 3.256 HAS 26.95 8.65 8.853 GIL 9.53 5.76 4.325 NKD 30.22 18.35 5.642 REE 19.03 13.65 7.624 SAM 7.385 5.87 13.98 SGH 11.03 10.27 1.477 II. XÁC ĐỊNH HỆ SỐ BÊTA CỦA DANH MỤC Xác định tỉ trọng của danh mục bằng phương pháp EGP 1.1. Các giả thiết Với phương pháp EGP, ta sử dụng mô hình SIM thông qua hệ số Beta trong mô hình CAPM để xác định danh mục tối ưu nhanh nhất theo trình tự nhất định. Để có thể sử dụng các cơ sở toán học này, các chuỗi lợi suất của các cổ phiếu phải là chuỗi dừng. Do đó, ta kiểm định tính dừng của các chuỗi lợi suất của các cổ phiếu đã xác định bằng kiểm định nghiệm đơn vị như sau: - Cổ phiếu BBC ADF Test Statistic -13.15786 1% Critical Value* -3.4583 5% Critical Value -2.8733 10% Critical Value -2.5730 Chuỗi lợi suất của cổ phiếu BBC là chuỗi dừng với các mức ý nghĩa 1%, 5% và 10% - Cổ phiếu BT6 ADF Test Statistic -13.46650 1% Critical Value* -3.4583 5% Critical Value -2.8733 10% Critical Value -2.5730 Chuỗi lợi suất của cổ phiếu BT6 là chuỗi dừng với các mức ý nghĩa 1%, 5% và 10% - Cổ phiếu CII ADF Test Statistic -11.86329 1% Critical Value* -3.4589 5% Critical Value -2.8736 10% Critical Value -2.5731 Chuỗi lợi suất của cổ phiếu CII là chuỗi dừng với các mức ý nghĩa 1%, 5% và 10% - Cổ phiếu GIL ADF Test Statistic -13.00576 1% Critical Value* -3.4583 5% Critical Value -2.8733 10% Critical Value -2.5730 Chuỗi lợi suất của cổ phiếu GIL là chuỗi dừng với các mức ý nghĩa 1%, 5% và 10% - Cổ phiếu HAP ADF Test Statistic -11.64564 1% Critical Value* -3.4583 5% Critical Value -2.8733 10% Critical Value -2.5730 Chuỗi lợi suất của cổ phiếu HAP là chuỗi dừng với các mức ý nghĩa 1%, 5% và 10% - Cổ phiếu HAS ADF Test Statistic -12.83957 1% Critical Value* -3.4583 5% Critical Value -2.8733 10% Critical Value -2.5730 Chuỗi lợi suất của cổ phiếu HAS là chuỗi dừng với các mức ý nghĩa 1%, 5% và 10% - Cổ phiếu NKD ADF Test Statistic -12.34552 1% Critical Value* -3.4583 5% Critical Value -2.8733 10% Critical Value -2.5730 Chuỗi lợi suất của cổ phiếu NKD là chuỗi dừng với các mức ý nghĩa 1%, 5% và 10% - Cổ phiếu REE ADF Test Statistic -15.58038 1% Critical Value* -3.4583 5% Critical Value -2.8733 10% Critical Value -2.5730 Chuỗi lợi suất của cổ phiếu REE là chuỗi dừng với các mức ý nghĩa 1%, 5% và 10% - Cổ phiếu SAM ADF Test Statistic -12.91741 1% Critical Value* -3.4583 5% Critical Value -2.8733 10% Critical Value -2.5730 Chuỗi lợi suất của cổ phiếu SAM là chuỗi dừng với các mức ý nghĩa 1%, 5% và 10% - Cổ phiếu SGH ADF Test Statistic -10.80754 1% Critical Value* -3.4583 5% Critical Value -2.8733 10% Critical Value -2.5730 Chuỗi lợi suất của cổ phiếu SGH là chuỗi dừng với các mức ý nghĩa 1%, 5% và 10% - Chuỗi lợi suất VNindex ADF Test Statistic -10.34962 1% Critical Value* -3.4583 5% Critical Value -2.8733 10% Critical Value -2.5730 Chuỗi lợi suất của cổ phiếu VNindex là chuỗi dừng với các mức ý nghĩa 1%, 5% và 10% Vậy ta có thể kết luận các chuỗi lợi suất của các cổ phiếu trong danh mục là chuỗi dừng với các mức yư nghĩa 1%, 5% và 10%. 1.2. Thuật toán EGP Giả sử các yếu tố khác của mô hình CAPM và mô hình SIM đều thoả mãn, ta tiến hành hồi qui lần lượt từng chuỗi lợi suất của các cổ phiếu theo lợi suất VNindex. Ta thu được kết quả ước lượng sau: (Xem phần phụ lục) Từ những kết quả ước lượng trên ta tổng hợp được số liệu về hệ số beta của các cổ phiếu trong danh mục. Sau đây ta sẽ sử dụng thuật toán EGP để tìm tỉ trọng của các cổ phiếu trong danh mục. Từ kết quả ước lượng trên ta thu được các số liệu sau: Cổ phiếu Hệ số b E(Ri) (ngày) BBC 0.649 0.216873% BT6 0.630 0.130419% CII -0.042 0.323714% GIL 0.609 0.25409% HAP 0.801 0.218342% HAS 0.657 0.338125% NKD 0.807 0.318659% REE 0.493 0.321121% SAM 0.657 0.312844% SGH 0.634 0.739477% Bước 1: Tính tỷ số Treynor : ( Excess Return to Beta ) Bước 2 : Sắp xếp theo thứ tự giảm dần của ERBi E(Ri) β h2i ERB i r_SGH 0.00739477 0.634 0.000909 0.011348 r_REE 0.00321121 0.493 0.001083 0.006108 r_HAS 0.00338125 0.657 0.000983 0.004842 r_SAM 0.00312844 0.657 0.000983 0.004457 r_GIL 0.0025409 0.609 0.000664 0.003844 r_NKD 0.00318659 0.807 0.000585 0.003701 r_BBC 0.00216873 0.649 0.000714 0.003033 r_HAP 0.00218342 0.801 0.000929 0.002476 r_BT6 0.00130419 0.63 0.000631 0.001753 r_CII 0.00323714 -0.042 0.000959 -0.07231 Bước 3: Tính Ci η2i = Var (εi) Từ các chỉ số Ci => C* ( Hệ số ngưỡng ) Ta có kết quả tính toán sau : E(Ri) β h2i ERB i c i r_SGH 0.00739477 0.634 0.000909 0.011348 5.019715467 442.3351416 0.001483 r_REE 0.00321121 0.493 0.001083 0.006108 1.370769708 224.4245556 0.001771 r_HAS 0.00338125 0.657 0.000983 0.004842 2.125356883 438.9342152 0.002104 r_SAM 0.00312844 0.657 0.000983 0.004457 1.956457402 438.9342152 0.002334 r_GIL 0.0025409 0.609 0.000664 0.003844 2.147322201 558.6395063 0.002501 r_NKD 0.00318659 0.807 0.000585 0.003701 4.119524321 1113.127723 0.002718 r_BBC 0.00216873 0.649 0.000714 0.003033 1.790273782 590.1711686 0.002746 r_HAP 0.00218342 0.801 0.000929 0.002476 1.709291876 690.293933 0.002721 r_BT6 0.00130419 0.63 0.000631 0.001753 1.102955051 629.2953947 0.002645 r_CII 0.00323714 -0.042 0.000959 -0.07231 -0.133081953 1.840363636 0.002628 Bước 4: Xác định phân vị Bằng cách so sánh ERBi với Ci, ta xác định được với một chỉ số k thì ERBi > Ci ( i = 1,2,…,k), và ERBi < Ci ( I = k+1, k+2,…,n) thì khi đó danh mục tối ưu sẽ bao gồm các chứng khoán xếp từ 1 đến k. Các chứng khoán từ thứ tự k+1 trở đi sẽ không có mặt trong danh mục tối ưu. Trong trường hợp này các cổ phiếu thoả mãn nằm trong danh mục gồm có : SGH, REE, HAS, SAM, GIL, NKD, BBC. Bước 5: Xác định Wi Từ công thức trên, ta tính toán được kết quả sau: c i Wi r_SGH 0.001483129 0.439148 r_REE 0.001770724 0.116813 r_HAS 0.002103767 0.111268 r_SAM 0.002334005 0.092978 r_GIL 0.002501176 0.087626 r_NKD 0.00271801 0.11773 r_BBC 0.002745598 0.034439 Vậy danh mục tối ưu là : P ( SGH, REE, HAS, SAM, GIL, NKD, BBC ) = P ( 43.91448%, 11.6813%, 11.1268%, 9.2978%, 8.7626%, 11.773%, 3.4439% ) Từ các số liệu về beta của các cổ phiếu cũng như tỉ trọng tương ứng của các cổ phiếu trong danh mục chúng ta có thể tính được hệ số beta của danh mục đầu tư là : βP = 0.64092 2. Nhận xét về hệ số beta của danh mục: - Hệ số beta của danh mục theo tính toán bằng: βP = 0.64092 - Ta thấy 0 < βP < 1 , vậy danh mục biến động cùng chiều với biến động của thị trường - Mức độ biến động của danh mục chậm hơn mức biến động của danh mục thị trường, danh mục được gọi là thụ động III. ĐỀ XUẤT VIỆC SỬ DỤNG HỆ SỐ BÊTA CỦA DANH MỤC Khái niệm beta được hình thành trong quá trình giới tài chính nhằm tìm cách lượng hoá rủi ro. trong kinh doanh rủi ro đuợc định nghĩa là sự khác biệt hay sai lệch giữa tỷ suất lợi nhuận thực tế và so với tỷ suất lợi nhuận dự kiến. Beta được xác định với đầu vào là các tỷ suất lợi nhuận, mà tỷ suất này được tính toán dựa trên các mức giá của cổ phiếu theo thời gian. Như vậy, xét về mặt toán học beta chỉ là một công cụ đo lường khả năng biến động giá của các cổ phiếu so với sự biến động của chỉ số thị trường. như vậy tại sao nói beta là một đại diện cho rủi ro của doanh nghiệp. Tất nhiên chỉ có thể giải thích vấn đề này bằng EMH (Efficient Market Hyppothesis - Giả thuyết thị trường hiệu quả), theo thuyết này giá cả chứng khoán sẽ phản ánh tất cả mọi hoạt động của doanh nghiệp. Và như vậy beta đo lường rủi ro trong sự thay đổi mức giá của cổ phiếu, cũng chính là đo lường rủi ro của doanh nghiệp. Trên thế giới, các thị trường tài chính phát triển được xem như là thị trường hiệu quả. Hệ số beta ở các thị trường này là một thước đo hiệu quả của rủi ro hệ thống. Sau khi tìm ra hệ số beta được tính toán dựa vào các công ty chuyên cung cấp dịch vụ tính toán như Bloomberg, Baseline, Valueline hoặc do tự mỗi nhà đầu tư tính toán, dựa vào CAPM chúng ta sẽ tìm ra mức phí bù đắp rủi ro tương ứng với mức rủi ro mà chúng ta chấp nhận. tuy nhiên kết quả được xác định từ CAPM chỉ đủ để bù đắp rủi ro hệ thống mà không tính đến rủi ro của từng công ty. Do vậy chúng ta phải tiếp tục điều chỉnh mức phí này dể có thể bù đắp cho rủi ro tổng thể. Cách làm dơn giản nhất là cộng thêm vào mức phí được tính từ CAPM giá trị trung bình đơn giản của các sai số ngẫu nhiên khi chúng ta tiến hành hồi quy các dữ liệu quá khứ. các giá trị sai số ngẫu nhiên này đại diện cho các rủi ro phi hệ thống, và một giá trị trung bình đơn giản của chúng là một thước đo phù hợp cho loại rủi ro này. Ở các thị trường phát triển, beta được dùng để đánh giá một mức phí rủi ro chuẩn cho các nhà đầu tư. nếu mức phí thực tế của một cổ phiếu cao hơn mức phí chuẩn của chính cổ phiếu đó, thì đây là một cơ hội tốt để mua vào. Vì lúc này cổ phiếu đang bị định giá thấp hơn giá trị thật của nó. Và dĩ nhiên khi thị trường nhận ra sự hớ hênh của mình trong việc định giá cổ phiếu, thì khi đó giá của cổ phiếu sẽ được điều chỉnh tăng lên để mức phí rủi ro trở về mức chuẩn. Và ngược lại khi mức phí rủi ro thấp hơn mức chuẩn, thì lại là một cơ hội bán ra trước khi mức giá rơi xuống trở lại. Tuy nhiên ở Việt Nam, với một thời gian phát triển không dài của thị trường chứng khoán chưa thể nói thị trường chứng khoán là hiệu quả, do vậy việc ứng dụng hệ số beta còn gặp nhiều hạn chế. Những vấn đề còn tồn tại ở thị trường chứng khoán Việt Nam bao gồm: Thứ nhất đó là mức giá, EMH cho rằng mức giá phản ánh mọi hoạt động của doanh nghiệp. Nhưng ở Việt Nam mức giá chỉ thể hiện một phần mà thôi, phần lớn là do sự tác động từ cung cầu của các nhà đầu cơ. Do vậy beta được tính từ các mức giá này không thể nói lên rủi ro của doanh nghiệp. Thứ hai đó là danh mục thị trường. Hiện nay ở Việt Nam có hai chỉ số chính là VN-Index và Hastc-Index. hai chỉ số này chưa đủ sức để tạo nên một danh mục thị trường, dựa trên hai phương diện. Một là danh mục này chưa có đầy đủ các lĩnh vực ngành nghề trong nền kinh tế. Hai là trong từng lĩnh vực không bao gồm các doanh nghiệp đại diện cho lĩnh vực đó. Chính vì vậy sự biến động của danh mục chưa đánh giá chính xác sự biến động của nền kinh tế. Thứ ba khoảng thời gian các công ty được niêm yết còn quá ngắn. Chủ yếu được lên sàn từ cuối năm 2006, do đó dữ liệu giá chưa đủ độ dài để có thể tiến hành hồi quy tìm ra hệ số beta. Sau những hạn chế nêu trên ta có thể thấy việc tính toán hệ số beta ở thị trường Việt Nam đã mất nhiều ý nghĩa, tuy nhiên nó vẫn có những ứng dụng nhất định trong quá trình phân tích bởi bản chất đầu tiên của hệ số beta là công cụ đo lường sự biến động của cổ phiếu hoặc danh mục so với thị trường cho nên ta hoàn toàn có thể sử dụng beta như một chỉ báo trong phân tích kĩ thuật, theo đó phối hợp giữa hệ số beta đã tính toán và quan sát xu hướng biến động của thị trường từ đó đưa ra những quyết định đầu tư sang suốt. TÀI LIỆU THAM KHẢO Bài giảng môn phân tích và định giá tài sản tài chính, PGS.TS.Hoàng Đình Tưấn, Khoa Toán Kinh Tế Trường Đại Học Kinh tế Quốc dân Giáo trình ”Kinh tế lượng” – Trường Đại Học Kinh tế Quốc dân – khoa Toán Kinh Tế. Giáo trình “Những vấn đề cơ bản về chứng khoán và thị trường chứng khoán”, TS.Đào Lê Minh, nhà xuất bản Chính trị Quốc giả - 2002 Giáo trình “Tài chính Hiện đại”, PGS.TS Trần Ngọc Thơ, nhà xuất bản thống kê Các văn bản về thị trường chứng khoán Các trang web ... PHỤ LỤC