Đề tài Một số giải pháp tài chính nhằm gia tăng giá trị kinh tế của doanh nghiệp

1 MUÏC LUÏC CHÖÔNG I: NHÖÕNG VAÁN ÑEÀ LYÙ LUAÄN CHUNG VEÀ GIAÙ TRÒ DOANH NGHIEÄP VAØ GIAÙ TRÒ KINH TEÁ GIA TAÊNG CUÛA DOANH NGHIEÄP 1.1 Lyù luaän veà giaù trò doanh nghieäp: .................................................................7 1.1.1 Giaù trò soå saùch (Book value):..................................................................7 1.1.2 Giaù trò thò tröôøng (Market value):...........................................................7 1.1.3 Moät soá phöông phaùp xaùc ñònh giaù trò doanh nghieäp:..............................8 1.2 Lyù luaän veà giaù trò thò tröôøng gia taêng vaø giaù trò kinh teá gia taêng: .........11 1.2.1 Giaù trò thò tröôøng gia taêng (Market value added): ................................11 1.2.2 Giaù trò kinh teá gia taêng (Economic value added) .................................12 1.2.3 Giaù trò thò tröôøng: ..................................................................................14 1.2.4 Ngöôõng taïo giaù trò vaø suy giaûm giaù trò coâng ty: ...................................15 1.2.5 So saùnh EVA vaø caùc chæ tieâu lôïi nhuaän keá toaùn khaùc (ROI, ROE ):....16 1.3 Taùc ñoäng cuûa chính saùch coå töùc ñoái vôùi giaù trò doanh nghieäp:...............18 1.3.1 Khaùi nieäm coå töùc: .................................................................................18 1.3.2 Muïc tieâu cuûa chính saùch coå töùc:...........................................................19 1.3.3 Caùc quan ñieåm veà chính saùch coå töùc cuûa coâng ty: ...............................19 Khi xem xeùt taùc ñoäng cuûa chính saùch coå töùc ñeán giaù trò coâng ty, hieän nay, vaãn toàn taïi hai quan ñieåm khaùc nhau: ...........................................................19 1.3.4 Nhöõng yeáu toá taùc ñoäng ñeán chính saùch coå töùc cuûa coâng ty:.................20 1.4 Hieäu chænh döõ lieäu keá toaùn phuïc vuï caùc phaân tích taøi chính:.................23 1.5 Söï taùc ñoäng cuûa moät soá lyù thuyeát kinh teá hieän ñaïi ñoái vôùi giaù trò doanh nghieäp:................................................................................................................24 1.5.1 Lyù thuyeát “Ngöôøi ñaïi dieän” (Principal – agent theory):......................24 1.5.2 Lyù thuyeát: “Thoâng tin baát ñoái xöùng” (Asymmetric information) vaø Lyù thuyeát: “Thò tröôøng hieäu quaû”:......................................................................26 1.5.3 Vaán ñeà minh baïch hoùa thoâng tin: .........................................................28 Minh baïch thoâng tin nhaèm khaéc phuïc nhöõng baát lôïi do “thoâng tin baát ñoái xöùng” taïo ra nhö:...........................................................................................28 1.6 Kinh nghieäm öùng duïng coâng cuï taøi chính EVA taïi moät soá taäp ñoaøn kinh teá treân theá giôùi: .................................................................................................28 CHÖÔNG II: ÖÙNG DUÏNG EVA XAÙC ÑÒNH GIAÙ TRÒ KINH TEÁ GIA TAÊNG CUÛA MOÄT SOÁ COÂNG TY COÅ PHAÀN NIEÂM YEÁT 2.1 Vaøi neùt veà söï hình thaønh vaø öùng duïng caùc chæ tieâu phaân tích taøi chính doanh nghieäp: ....................................................................................................31 2.1.1 Treân theá giôùi:........................................................................................31 2.1.2 Taïi Vieät Nam: ......................................................................................32 2.2 Sô löôïc veà quaù trình hình thaønh vaø phaùt trieån cuûa thò tröôøng chöùng khoaùn Vieät Nam: ...............................................................................................34 2.3 ÖÙng duïng EVA xaùc ñònh giaù trò kinh teá gia taêng cuûa moät soá coâng ty nieâm yeát: ............................................................................................................37 2.3.1 Giôùi thieäu sô löôïc veà coâng ty coå phaàn Caùp vaø vaät lieäu vieãn thoâng (Sacom): ........................................................................................................38 2.3.2 Moät soá chæ tieâu taøi chính cô baûn cuûa coâng ty SACOM töø naêm 2003--->2005:................................................................................................39 2.3.3 Xaùc ñònh EVA qua caùc naêm 2003, 2004 vaø 2005: ...............................41 2.3.4 Nhaän xeùt söï töông quan giöõa EVA, MVA vaø giaù coå phieáu treân thò tröôøng: ...........................................................................................................45 2.4 Vaän duïng moät soá lyù thuyeát kinh teá hieän ñaïi nhaèm laøm gia taêng giaù trò kinh teá cuûa caùc coâng ty coå phaàn nieâm yeát:.....................................................47 2.4.1 Chính saùch coå töùc vaø lyù thuyeát: “Ngöôøi ñaïi dieän”:..............................47 2.4.2 Chính saùch coå töùc vaø lyù thuyeát: “Thoâng tin baát ñoái xöùng”: .................47 2.4.3 Lyù thuyeát “Ngöôøi ñaïi dieän” vaø “Thoâng tin baát ñoái xöùng”: .................49 CHÖÔNG III: MOÄT SOÁ GIAÛI PHAÙP GOÙP PHAÀN GIA TAÊNG GIAÙ TRÒ KINH TEÁ CUÛA DOANH NGHIEÄP 3.1 Ñònh höôùng muïc tieâu giaûi phaùp: 3.1.1 Taïo laäp moâi tröôøng kinh doanh bình ñaúng, thuaän lôïi ñeå doanh nghieäp hoaït ñoäng hieäu quaû hôn:................................................................................51 3.1.2 Xaây döïng chính saùch kinh teá höôùng doanh nghieäp ñeán hoäi nhaäp toaøn caàu: ................................................................................................................52 3.1.3 Xaây döïng moät thò tröôøng chöùng khoaùn ngaøy caøng lôùn veà qui moâ vaø hoaït ñoäng hieäu quaû:.......................................................................................52 3.1.4 Caùc coâng ty phaûi tieáp caän caùc phöông phaùp quaûn lyù doanh nghieäp hieän ñaïi:.................................................................................................................53 3.2 Moät soá giaûi phaùp gia taêng giaù trò kinh teá cuûa coâng ty: ............................53 3.2.1 Veà phía nhaø nöôùc: ................................................................................53 3.2.2 Veà phía coâng ty: ...................................................................................62 Keát luaän ............................................................................................................ 74 MÔÛ ÑAÀU 1. Söï caàn thieát cuûa ñeà taøi nghieân cöùu: Trong xu theá toaøn caàu hoùa vaø hoäi nhaäp ñang dieãn ra ngaøy caøng maïnh meõ, neàn kinh teá Vieät Nam cuõng khoâng traùnh khoûi nhöõng taùc ñoäng cuûa bieán ñoäng kinh teá theá giôùi vaø khu vöïc. Cuoäc khuûng hoaûng kinh teá - taøi chính chaâu AÙ noå ra vaøo thaùng 7 naêm 1997 khôûi ñaàu töø Thaùi Lan, ñaõ nhanh choùng lan sang nhieàu quoác gia khaùc; tuy khoâng tröïc tieáp taùc ñoäng ñeán neàn taøi chính cuûa Vieät Nam do vaøo thôøi ñieåm ñoù Vieät Nam vaãn chöa coù thò tröôøng chöùng khoaùn, nhöng cuõng ñaõ laøm ñöùt quaõng thôøi kyø taêng tröôûng kinh teá tuyeät vôøi cuûa Vieät Nam (bình quaân taêng tröôûng kinh teá töø naêm 1992 – 1997 khoaûng 9%/naêm). Tuy nhieân, cuøng vôùi söï hoài phuïc cuûa neàn kinh teá theá giôùi vaø khu vöïc töø naêm 2000, toác ñoä taêng tröôûng kinh teá cuûa Vieät Nam ñaõ gia taêng trôû laïi (naêm 2003: 7,3%; naêm 2004: 7,8%; naêm vaø 2005: 8,4%). Nhöõng thaønh töïu veà kinh teá ñaït ñöôïc trong thôøi gian qua laø do nhaø nöôùc ñaõ thöïc thi nhieàu chính saùch kinh teá phuø hôïp, hieäu quaû, ñaõ leøo laùi con thuyeàn kinh teá Vieät Nam vöôït qua khoûi cuoäc khuûng hoaûng taøi chính chaâu AÙ vaø ñònh höôùng, thuùc ñaåy neàn kinh teá phaùt trieån. Cuøng vôùi söï khaúng ñònh cuûa Ñaûng vaø nhaø nöôùc veà vieäc vieäc phaùt trieån neàn kinh teá haøng hoùa nhieàu thaønh phaàn ñònh höôùng xaõ hoäi chuû nghóa, nhaø nöôùc ñaõ tieán haønh caûi caùch kinh teá maïch meõ, nhaát laø ñoái vôùi khu vöïc kinh teá quoác doanh; ñoàng thôøi ban haønh nhieàu ñaïo luaät vaø chính saùch kinh teá ñònh höôùng vaø khuyeán khích phaùt trieån ñoái vôùi caùc thaønh phaàn kinh teá ngoaøi quoác doanh: Luaät doanh nghieäp naêm 1999 taïo söï ñoät phaù laøm thay ñoåi cô caáu neàn kinh teá theo höôùng giaûm tyû troïng kinh teá nhaø nöôùc, kinh teá taäp theå gia taêng tyû troïng kinh teá tö nhaân vaø ñaàu tö nöôùc ngoaøi vaø xu theá naøy tieáp tuïc ñöôïc khuyeán khích thoâng qua Luaät doanh nghieäp naêm 2005 (thay theá Luaät doanh nghieäp naêm 1999), Nhaø nöôùc taäp trung ñaåy maïnh coâng taùc coå phaàn hoùa giao, baùn, khoaùn caùc doanh nghieäp nhaø nöôùc qui moâ nhoû vaø hoaït ñoäng khoâng hieäu quaû, caùc chính saùch kinh teá nhaèm khuyeán khích thu huùt voán ñaàu tö nöôùc ngoaøi thoâng qua caû hai ñöôøng ñaàu tö tröïc tieáp vaø giaùn tieáp, . . . ñaëc bieät laø thaønh laäp thò tröôøng chöùng khoaùn naêm 2000 vôùi Trung taâm giao dòch chöùng khoaùn ñaàu tieân laø TP.HCM, sau hôn 6 naêm ñaõ coù söï tieán trieån vöôït böïc, ñaõ töøng böôùc theå hieän chöùc naêng laø keânh thu huùt voán ñaàu tö quan troïng vaø hieäu quaû nhaèm ñaûm baûo nguoàn voán ñaàu tö phuïc vuï muïc tieâu phaùt trieån kinh teá cuûa ñaát nöôùc. Ñieàu caàn thieát vaø raát quan troïng cuûa vieäc cho ra ñôøi thò tröôøng chöùng khoaùn laø laàn ñaàu tieân giaù trò caùc doanh nghieäp ñöôïc xaùc ñònh theo giaù thò tröôøng, coù söï taùch bieät giöõa giaù trò soå saùch vaø giaù trò thöïc (giaù thò tröôøng) cuûa doanh nghieäp, cho duø caùc doanh nghieäp ñöôïc nieâm yeát treân saøn giao dòch TP.HCM vaø Haø Noäi, cuõng nhö caùc coå phieáu ñang giao dòch treân thò tröôøng OTC ñeán thôøi ñieåm naøy coøn raát ít so vôùi soá löôïng coâng ty coå phaàn ñang hoaït ñoäng. Cuøng vôùi xu theá toaøn caàu hoùa, nhaát laø söï kieän döï kieán Vieät Nam seõ gia nhaäp WTO cuoái naêm 2006, caùc doanh nghieäp Vieät Nam ñang ñöùng tröôùc nhöõng cô hoäi vaø thöû thaùch mang tính thôøi ñaïi khi phaûi caïnh tranh vôùi caùc taäp ñoaøn kinh teá huøng maïnh treân theá giôùi maø khoâng coù söï baûo hoä cuûa nhaø nöôùc. Do ñoù, beân caïnh yeâu caàu quaûn trò hieäu quaû hoaït ñoäng saûn xuaát kinh doanh, caùc doanh nghieäp caàn phaûi naâng taàm coâng taùc quaûn trò taøi chính vôùi muïc tieâu cuoái cuøng laø laøm gia taêng giaù trò doanh nghieäp. Vôùi nhöõng lyù do treân, vieäc choïn ñeà taøi:”MOÄT SOÁ GIAÛI PHAÙP TAØI CHÍNH NHAÈM GIA TAÊNG GIAÙ TRÒ KINH TEÁ CUÛA DOANH NGHIEÄP” laøm luaän vaên toát nghieäp coù yù nghóa thieát thöïc veà caû lyù luaän vaø thöïc tieãn ñoái vôùi caùc doanh nghieäp ñang hoaït ñoäng. 2. Muïc tieâu nghieân cöùu: Vôùi mong muoán goùp phaàn nghieân cöùu, öùng duïng theâm moät coâng cuï quaûn lyù taøi chính vaø nghieân cöùu söï lieân quan giöõa moät soá lyù thuyeát kinh teá môùi ñoái vôùi giaù trò doanh nghieäp, muïc tieâu nghieân cöùu cuûa ñeà taøi: - Goùp phaàn laøm roõ hôn veà maët lyù luaän khaùi nieäm, vai troø vaø caùch öùng duïng coâng cuï quaûn lyù taøi chính EVA vaø vaän duïng moät soá lyù thuyeát kinh teá môùi nhaèm laøm gia taêng giaù trò cuûa doanh nghieäp. - Thöïc traïng caùc lyù thuyeát vaø coâng cuï xaùc ñònh giaù trò doanh nghieäp ñang ñöôïc öùng duïng so vôùi coâng cuï EVA. - Ñeà xuaát moät soá giaûi phaùp goùp phaàn laøm gia taêng giaù trò doanh nghieäp thoâng qua caáu taïo coâng cuï EVA vaø öùng duïng moät soá lyù thuyeát kinh teá môùi vaøo coâng taùc quaûn trò taøi chính doanh nghieäp. 3. Ñoái töôïng vaø phaïm vi nghieân cöùu: Phuø hôïp vôùi muïc tieâu nghieân cöùu cuûa ñeà taøi, ñoái töôïng vaø phaïm vi nghieân cöùu cuûa luaän vaên laø coâng cuï quaûn lyù taøi chính EVA vaø vaän duïng caùc lyù thuyeát kinh teá: ngöôøi ñaïi dieän, thoâng tin baát ñoái xöùng, thò tröôøng hieäu quaû vaø minh baïch hoùa thoâng tin vaøo coâng taùc quaûn trò doanh nghieäp nhaèm goùp phaàn laøm taêng giaù trò doanh nghieäp. Taát caû kieán thöùc taøi chính doanh nghieäp coù theå aùp duïng cho moïi loaïi hình doanh nghieäp. Tuy nhieân, ñeà taøi nghieân cöùu chuû yeáu döïa treân cô sôû luaän veà loaïi hình coâng ty coå phaàn; trong ñoù, doanh nghieäp nhaø nöôùc ñöôïc xem nhö laø coâng ty coå phaàn coù moät coå ñoâng duy nhaát laø nhaø nöôùc. Bôûi coâng ty coå phaàn laø loaïi hình doanh nghieäp coù ñaëc tröng cô baûn laø söï taùch baïch giöõa quyeàn sôû höõu vaø quyeàn quaûn lyù neân moâ hình toå chöùc vaø hoaït cuûa noù coù nhöõng ñaëc ñieåm khaùc vôùi loaïi hình doanh nghieäp khaùc. Hình thöùc coâng ty coå phaàn luoân laø ñoái töôïng nghieân cöùu vaø öùng duïng cuûa taøi chính doanh nghieäp hieän ñaïi. 4. Phöông phaùp nghieân cöùu: Phöông phaùp nghieân cöùu xuyeân suoát vaø chuû ñaïo cuûa ñeà taøi laø phöông phaùp luaän cuûa chuû nghóa duy vaät bieän chöùng vaø duy vaät lòch söû; ñoàng thôøi, keát hôïp vôùi caùc phöông phaùp cuï theå khaùc nhö: Thoáng keâ, so saùnh – ñieàu tra choïn maãu, phaân tích toång hôïp, phöông phaùp ngoaïi suy, moâ hình hoùa vaø phaân tích caùc döõ lieäu thöïc teá. 5. Keát caáu cuûa luaän vaên: Luaän vaên: ”MOÄT SOÁ GIAÛI PHAÙP TAØI CHÍNH NHAÈM GIA TAÊNG GIAÙ TRÒ KINH TEÁ CUÛA DOANH NGHIEÄP” ngoaøi phaàn môû ñaàu vaø keát luaän, noäi dung cuûa luaän vaên goàm 3 chöông: CHÖÔNG I: NHÖÕNG VAÁN ÑEÀ LYÙ LUAÄN CHUNG VEÀ GIAÙ TRÒ DOANH NGHIEÄP VAØ GIAÙ TRÒ KINH TEÁ GIA TAÊNG CUÛA DOANH NGHIEÄP CHÖÔNG II: ÖÙNG DUÏNG EVA XAÙC ÑÒNH GIAÙ TRÒ KINH TEÁ GIA TAÊNG CUÛA COÂNG TY NIEÂM YEÁT CHÖÔNG III: MOÄT SOÁ GIAÛI PHAÙP GOÙP PHAÀN GIA TAÊNG GIAÙ TRÒ KINH TEÁ CUÛA DOANH NGHIEÄP CHÖÔNG I: NHÖÕNG VAÁN ÑEÀ LYÙ LUAÄN CHUNG VEÀ GIAÙ TRÒ DOANH NGHIEÄP VAØ GIAÙ TRÒ KINH TEÁ GIA TAÊNG CUÛA DOANH NGHIEÄP 1.1 Lyù luaän veà giaù trò doanh nghieäp: Khi ñaùnh giaù qui moâ cuûa moät neàn kinh teá ngöôøi ta thöôøng söû duïng chæ tieâu toång saûn phaåm trong nöôùc (GDP: Gross domestic product) ñeå ño löôøng qui moâ giaù trò neàn kinh teá cuûa moät quoác gia. GDP bao goàm: GDP danh nghóa vaø GDP thöïc. Töông öùng, muoán ñaùnh giaù qui moâ cuûa moät doanh nghieäp, ngöôøi ta thöôøng duøng hai khaùi nieäm: giaù trò soå saùch vaø giaù trò thöïc teá (giaù trò thò tröôøng: Market value): 1.1.1 Giaù trò soå saùch (Book value): Giaù trò soå saùch cuûa doanh nghieäp laø giaù trò toaøn boä taøi saûn cuûa doanh nghieäp tröø ñi caùc khoaûn nôï phaûi traû vaø giaù trò coå phieáu öu ñaõi ñöôïc theå hieän treân baûng caân ñoái keá toaùn cuûa ñôn vò taïi moät thôøi ñieåm nhaát ñònh. Giaù trò soå saùch = Soá coå phaàn thöôøng x meänh giaù coå phaàn 1.1.2 Giaù trò thò tröôøng (Market value): Khi doanh nghieäp môùi thaønh laäp thì giaù trò doanh nghieäp töông ñöông vôùi giaù trò soå saùch, nhöng sau moät thôøi gian hoaït ñoäng giaù trò doanh nghieäp coù xu höôùng xa rôøi giaù trò soå saùch, cuï theå giaù coå phieáu cuûa ñôn vò ñöôïc giao dòch treân thò tröôøng vôùi möùc giaù thöôøng khaùc meänh giaù cuûa coå phaàn. Giaù trò thò tröôøng cuûa doanh nghieäp laø giaù ñöôïc giao dòch treân thò tröôøng, thöôøng theå hieän qua giaù giao dòch coå phieáu cuûa doanh nghieäp treân thò tröôøng: Giaù trò thò tröôøng = Soá coå phaàn thöôøng ñang löu haønh x giaù CP ñöôïc giao dòch treân thò tröôøng Coù söï khaùc bieät giöõa giaù trò soå saùch keá toaùn vaø giaù trò thöïc teá cuûa doanh nghieäp laø do moät soá nguyeân nhaân sau: - Caùc giao dòch taøi saûn trong quaù khöù, nhaát laø caùc taøi saûn coá ñònh. Keá toaùn luoân caên cöù theo chöùng töø goác ñeå phaûn aùnh giaù trò TSCÑ ñöôïc mua vaø tieán haønh khaáu hao phuø hôïp vôùi qui ñònh cuûa phaùp luaät, nhöng vaøi naêm sau giaù trò thöïc cuûa taøi saûn naøy thöôøng khaùc vôùi giaù trò coøn laïi cuûa TSCÑ treân soå saùch keá toaùn nguyeân nhaân coù theå do laïm phaùt, coâng ngheä laïc haäu; ngöôïc laïi neáu TSCÑ ñoù laø ñaát ñai thì sau moät thôøi gian ñaàu tö coù theå giaù trò cuûa noù khoâng giaûm maø coøn gia taêng nhieàu laàn. Tuy nhieân, do ghi cheùp soå saùch keá toaùn laø phaûi caên cöù treân chöùng töø; do ñoù keá toaùn thaø löïa choïn phaûn aùnh giaù trò khoâng phuø hôïp vôùi giaù thò tröôøng nhöng chính xaùc, roõ raøng hôn laø hôïp lyù maø mô hoà khoâng coù cô sôû vöõng chaéc (thieáu chöùng töø keá toaùn) chöùng minh. - Do soå saùch keá toaùn khoâng ghi nhaän caùc giaù trò khaùc cuûa coâng ty bao goàm: thöông hieäu, kieåu daùng, söï trung thaønh cuûa khaùch haøng, kyõ thuaät coâng ngheä cao caáp vaø trình ñoä quaûn lyù doanh nghieäp, thöïc teá ñoái vôùi doanh nghieäp caùc lôïi theá naøy coù giaù trò raát lôùn, goùp phaàn laøm gia taêng giaù trò cuûa doanh nghieäp treân thò tröôøng. Caùc giaù trò treân thöôøng chæ ñöôïc keá toaùn phaûn aùnh treân soá saùch keá toaùn trong tröôøng hôïp mua laïi doanh nghieäp khaùc vôùi giaù mua lôùn hôn giaù soå saùch; khi ñoù phaàn cheânh leäch giöõa giaù mua vôùi giaù trò soå saùch ñoù môùi ñöôïc theå hieän treân soå saùch keá toaùn cuûa coâng ty mua ôû khoaûn muïc taøi saûn voâ hình. - Keát quaû cuûa hoaït ñoäng saûn xuaát kinh doanh mang laïi laøm cô sôû cho caùc phaân tích veà töông lai cuûa doanh nghieäp: kyø voïng moät töông lai toát ñeïp, taêng tröôûng toát hoaëc khoù khaên trong hoaït ñoäng töông lai. 1.1.3 Moät soá phöông phaùp xaùc ñònh giaù trò doanh nghieäp: Yeâu caàu xaùc ñònh giaù trò doanh nghieäp thöôøng ñöôïc ñöa ra khi ngöôøi ta coù nhu caàu mua - baùn lieân quan ñeán doanh nghieäp bao goàm: coå phaàn hoùa doanh nghieäp nhaø nöôùc, mua – baùn coå phaàn cuûa doanh nghieäp hoaëc mua – baùn caû doanh nghieäp. Thoâng thöôøng beân mua vaø baùn ñeàu coù nhöõng suy tính vaø kyø voïng rieâng khi tieán haønh caùc giao dòch naøy. Tuy nhieân, caùc beân lieân quan thöôøng phaûi thoûa thuaän, gaëp nhau taïi moät möùc giaù hoaëc moät keát quaû tính toaùn giaù trò naøo ñoù thì giao dòch mua – baùn môùi thaønh coâng. Coù nhieàu phöông phaùp xaùc ñònh giaù trò doanh nghieäp, nhöng thaät khoù ñeå choïn phöông phaùp ñònh giaù toái öu nhaát do taát caû ñeàu döïa treân döõ lieäu quaù khöù vaø kyø voïng töông lai. Hieän nay, taïi Vieät Nam, khi coù nhu caàu xaùc ñònh giaù trò doanh nghieäp thöôøng söû duïng moät trong hai phöông phaùp: Phöông phaùp taøi saûn vaø phöông phaùp doøng tieàn chieát khaáu. Caû hai phöông phaùp naøy ñeàu ñöôïc cuï theå trong vaên baûn nhaø nöôùc höôùng daãn veà xaùc ñònh giaù trò doanh nghieäp nhaø nöôùc chuyeån sang coâng ty coå phaàn. 1.1.3.1 Phöông phaùp taøi saûn: (Theo Thoâng tö 126/2004/TT-BTC ngaøy 24/12/2004) Phöông phaùp taøi saûn laø phöông phaùp xaùc ñònh giaù trò doanh nghieäp treân cô sôû ñaùnh giaù giaù trò thöïc teá toaøn boä taøi saûn hieän coù cuûa doanh nghieäp taïi thôøi ñieåm xaùc ñònh giaù trò doanh nghieäp. - Giaù trò doanh nghieäp theo soå saùch keá toaùn: laø toång giaù trò taøi saûn theå hieän trong baûng caân ñoái keá toaùn cuûa coâng ty taïi thôøi ñieåm ñaùnh giaù. Giaù trò voán theo soå saùch keá toaùn = Giaù trò doanh nghieäp theo soå saùch keá toaùn – caùc khoaûn nôï phaûi traû – soá dö quyõ khen thöôûng, phuùc lôïi, kinh phí söï nghieäp - Giaù trò thöïc teá cuûa doanh nghieäp: laø toaøn boä taøi saûn hieän coù cuûa doanh nghieäp, coù tính ñeán khaû naêng sinh lôøi cuûa doanh nghieäp taïi thôøi ñieåm ñaùnh giaù. * Cô sôû xaùc ñònh giaù trò doanh nghieäp: - Soá lieäu treân soå saùch keá toaùn cuûa doanh nghieäp - Soá löôïng vaø chaát löôïng taøi saûn theo kieåm keâ thöïc teá - Tính naêng kyõ thuaät, nhu caàu söû duïng vaø giaù thò tröôøng cuûa taøi saûn - Giaù trò quyeàn söû duïng ñaát - Lôïi theá thöông maïi: vò trí ñòa lyù, thöông hieäu cuûa doanh nghieäp, uy tín, maãu maõ, . . . Loaïi khoûi giaù trò doanh nghieäp caùc khoaûn: - Giaù trò taøi saûn thueâ, möôùn, nhaän goùp voán lieân doanh - Caùc taøi saûn khoâng caàn duøng, öù ñoïng - Nôï phaûi thu khoâng coù khaû naêng thu hoài - Caùc chi phí tröôùc ñaàu tö, nhöng chöa thöïc hieän ñaàu tö - Caùc taøi saûn thuoäc nguoàn phuùc lôïi ñöôïc ñaàu tö töø quyõ khen thöôûng, phuùc lôïi Giaù trò voán thöïc teá cuûa doanh nghieäp = Toång taøi saûn thöïc teá – caùc khoaûn nôï phaûi traû thöïc teá – Soá dö quõy khen thöôûng, phuùc lôïi 1.1.3.2 Phöông phaùp chieát khaáu doøng tieàn (DCF: Discount cash flow): Ñöôïc xaây döïng döïa treân neàn taûng cuûa khaùi nieäm thôøi giaù tieàn teä vaø quan heä giöõa lôïi nhuaän vaø ruûi ro. Coâng thöùc ñònh giaù doanh nghieäp: Giaù trò cuûa doanh nghieäp thöôøng ñöôïc tính toaùn nhö giaù trò chieát khaáu cuûa doøng tieàn töï do (thu nhaäp – ñaàu tö) trong thôøi kyø ñònh giaù (H), coäng theâm giaù trò doanh nghieäp döï kieán taïi thôøi ñieåm H, caùc khoaûn naøy seõ chieát khaáu veà hieän taïi: FCF1 FCF2 FCF3 FCFH-1 FCFH PV = (1 + r)1 + (1 + r)2 + (1 + r)3 + . . . + (1 + r)H-1 + (1 + r)H PV (doøng tieàn töï do) PV (giaù trò DN taïi thôøi ñieåm H) Trong ñoù: FCFt (free cash flow): doøng tieàn kyø voïng seõ thu ñöôïc trong töông lai r : suaát chieát khaáu H : soá thôøi ñoaïn cuûa kyø hoaïch ñònh Tuy nhieân, tính chính xaùc khi öùng duïng moâ hình naøy phuï thuoäc raát lôùn vaøo vieäc öôùc löôïng doøng tieàn töï do. * Taát caû caùc moâ hình ñònh giaù doanh nghieäp ñeàu nhaèm muïc ñích tính giaù coå phaàn maø caùc nhaø ñaàu tö saün saøng chi traû ñeå sôû höõu noù. Do ñoù, vieäc xem xeùt, ñaùnh giaù keát quaû cuûa caùc phöông phaùp ñònh giaù coù ñaùng tin caäy hay khoâng ñeàu phaûi ñöôïc so saùnh möùc giaù maø nhaø ñaàu tö thöïc söï chaáp nhaän boû ra. 1.2 Lyù luaän veà giaù trò thò tröôøng gia taêng vaø giaù trò kinh teá gia taêng: 1.2.1 Giaù trò thò tröôøng gia taêng (Market value added): 1.2.1.1 Khaùi nieäm: Laø söï cheânh leäch giöõa giaù trò thò tröôøng cuûa coå phieáu vôùi voán coå phaàn do coå ñoâng cung caáp. 1.2.1.2 Coâng thöùc: MVA = Giaù trò thò tröôøng cuûa coå phaàn – Voán coå phaàn do coå ñoâng cung caáp 1 = (Soá coå phaàn löu haønh) x (Giaù coå phaàn) – Toång voán coå phaàn thöôøng Hoaëc laø: MVA = Hieän giaù giaù trò cuûa EVA töông lai YÙ nghóa: MVA cho chuùng ta bieát giaù trò cuûa coâng ty ñaõ taêng hoaëc giaûm ñi bao nhieâu so vôùi voán ñaàu tö ban ñaàu cuûa caùc coå ñoâng, thöôøng moät coâng ty coù taïo ra giaù trò thò tröôøng gia taêng hoaëc bò giaûm ñi hay khoâng laø tuøy thuoäc vaøo tyû suaát lôïi nhuaän sau thueá so vôùi chi phí söû duïng voán bình quaân (%) cuûa coâng ty. Ñieàu naøy cuõng ñuùng khi xaùc ñònh giaù trò kinh teá gia taêng cuûa coâng ty. 1 Voán coå phaàn do coå ñoâng cung caáp bao goàm: Voán coå phaàn thöôøng + Thaëng dö voán coå phaàn + Lôïi nhuaän giöõ laïi + Quyõ ñaàu tö phaùt trieån – Coå phieáu quyõ 1.2.2 Giaù trò kinh teá gia taêng (Economic value added) 1.2.2.1 Khaùi nieäm: YÙ töôûng cô baûn cuûa khaùi nieäm giaù trò kinh teá gia taêng laø quan nieäm cho raèng hoaït ñoäng kinh doanh cuûa coâng ty phaûi ñaït ñöôïc doanh lôïi treân voán hoaït ñoäng hoaëc taøi saûn kinh doanh lôùn hôn chi phí söû duïng voán bình quaân. EVA laø giaù trò taêng theâm cho caùc coå ñoâng do keát quaû hoaït ñoäng cuûa coâng trong moät naêm nhaát ñònh, qua ñoù, ñaùnh giaù hieäu quaû ñieàu haønh cuûa ban quaûn trò. 1.2.2.2 Coâng thöùc: EVA = NOPAT – Chi phí söû duïng voán (1) Trong ñoù: - NOPAT = EBIT (1 – thueá suaát thueá TNDN) vôùi EBIT laø lôïi nhuaän tröôùc thueá vaø laõi vay - Chi phí söû duïng voán = WACC x Voán hoaït ñoäng 2 vôùi WACC laø chi phí söû duïng voán bình quaân (%) WACC = %D x rD + %E x rE vôùi %D: Tyû leä nôï vay chòu laõi %E: Tyû leä voán CSH rD: Laõi suaát tieàn vay rE: Suaát sinh lôøi kyø voïng cuûa voán CSH (Löu yù: %D + %E = 100% hay D + E = Nôï phaûi traû + Voán CSH – Nôï phaûi traû khoâng chòu laõi) 2 Voán hoaït ñoäng = Toång taøi saûn - Caùc khoaûn nôï khoâng chòu laõi Neáu cô caáu nôï vay töø nhieàu nguoàn khaùc nhau; voán CSH ñöôïc huy ñoäng töø nhieàu nguoàn khaùc nhau coù suaát sinh lôøi kyø voïng khaùc nhau (coå phaàn öu ñaõi, coå phaàn thöôøng), coâng thöùc treân ñöôïc vieát laïi nhö sau: WACC = %D1 x rD1 + %D2 x rD2 + %E1 x rE1 + %E2 x rE2 - Vì chi phí laõi vay ñöôïc tính vaøo chi phí SXKD (chi phí tröôùc thueá), neân chi phí laõi vay ñöôïc höôûng “laù chaén thueá” neân ñöôïc ñieàu chænh laïi thueá TNDN, coâng thöùc toång quaùt cuûa WACC ñöôïc vieát laïi nhö sau : WACC = %D ° rD (1 - t%) + %E ° rE vôùi t% : thueá suaát thueá TNDN Chi phí voán coå phaàn: chính laø chi phí cô hoäi cuûa khoaûn ñaàu tö neáu ñöôïc duøng ñaàu ñö vaøo moät cô hoäi khaùc coù cuøng möùc ruûi ro. Chi phí söû duïng voán thöôøng ñöôïc xaùc ñònh baèng moâ hình ñònh giaù taøi saûn voán (CAMP); tuy nhieân, tyû suaát lôïi nhuaän danh muïc thò tröôøng (Rm) vaø heä soá beta cuûa moâ hình naøy chæ ñöôïc cung caáp ôû caùc quoác gia coù thò tröôøng taøi chính maïnh; coøn caùc quoác gia coù thò tröôøng taøi chính coøn non yeáu nhö Vieät Nam, ngöôøi ta thöôøng duøng (laõi suaát khoâng ruûi ro (laõi suaát trung haïn traùi phieáu chính phuû) + phaàn buø ruûi ro kinh doanh) laøm chi phí söû duïng voán. Chí phí nôï vay: theo laõi suaát vay thoûa thuaän thöïc teá Töø (1) suy ra coâng thöùc: EVA = (ROI – WACC) x Voán hoaït ñoäng (2) Trong ñoù: ñoäng hoaït Voán vaylaõithueásauroøngnhuaän Lôïi +=ROI Vôùi quan ñieåm: voán hoaït ñoäng cuûa doanh nghieäp do hai nguoàn cung caáp bao goàm: voán coå phaàn thöôøng hay voán töï coù vaø voán vay, neân doanh lôïi taøi saûn phaûi phaûn aùnh ñöôïc naêng suaát cuûa taøi saûn trong vieäc taïo ra lôïi nhuaän cho chuû sôû höõu vaø chuû nôï. Do ñoù, khi xaùc ñònh chæ tieâu ROI hay ROA seõ coäng laïi laõi vay vaøo phaàn töû soá cuûa chæ tieâu naøy. Hoaëc: EVA NOPAT VOÁN HOAÏT ÑOÄNG - WACC x VOÁN HOAÏT ÑOÄNG = Voán hoaït ñoäng = Toång taøi saûn – taøi saûn khoâng caàn duøng – caùc khoaûn nôï khoâng chòu laõi Tuy nhieân, trong thöïc teá, caùc doanh nghieäp luoân höôùng ñaàu tö vaøo nhöõng taøi saûn coù khaû naêng sinh lôïi, nhöõng taøi saûn khoâng sinh lôïi seõ ñöôïc thanh lyù ñi. Do ñoù, Voán hoaït ñoäng = Toång taøi saûn – Caùc khoaûn nôï khoâng chòu laõi * Khi EVA = 0 laø ñaõ buø ñaép ñöôïc chi phí söû duïng voán, bao goàm chi phí voán coå phaàn theo yeâu caàu buø ñaép chi phí cô hoäi cuûa coå ñoâng, trong khi neáu lôïi nhuaän roøng keá toaùn baèng 0. nghóa laø coå ñoâng maát ñi chi phí cô hoäi khi quyeát ñònh ñaàu tö vaøo coâng ty. 1.2.3 Giaù trò thò tröôøng: Giaù trò coâng ty = Giaù trò soå saùch cuûa voán coå phaàn + Hieän giaù giaù trò cuûa doøng EVA töông lai Hình 1.1: Moâ hình giaù trò thò tröôøng cuûa coâng ty 1.2.4Ngöôõngtaïo giaù trò vaø suy giaûm giaù trò coâng ty: Giaù trò thò tröôøng cuûa voán coå phaàn (coâng ty coù lôïi nhuaän) Giaù trò thò tröôøng taêng theâm Giaù trò soå saùch cuûa voán coå phaàn ...... )( )(EVA )( )(EVA WACC 2 WACC 1 ++++ 21 11 Giaù trò soå saùch cuûa voán coå phaàn Giaù trò thò tröôøng suy giaûm Giaù trò thò tröôøng cuûa voán coå phaàn (coâng ty thua loã) ...... )1( )(-EVA )1( )(-EVA 2 WACC 2 1 WACC 1 ++++ Ngöôõng giaù trò laø ñieåm maø taïi ñoù NOPAT caân baèng vôùi chi phí söû duïng voán cuûa coâng ty. Neáu NOPAT ñöôïc taïo ra > chi phí söû duïng voán: seõ laøm taêng giaù trò kinh teá cuûa coâng ty. Ngöôïc laïi, NOPAT < chi phí söû duïng voán seõ laøm suy giaûm giaù trò kinh teá cuûa coâng ty. Ví duï minh hoïa: Taïi coâng ty X coù tình hình nhö sau: - Voán hoaït ñoäng (Nôï + Voán CSH): 1.000.000 VND - Chi phí söû duïng voán bình quaân (WACC): 8,5% - NOPAT toái thieåu ñaït ñöôïc: 85.000 VND Nhaän xeùt: EVA seõ ñöôïc taïo ra khi NOPAT/voán hoaït ñoäng > 8,5% hay NOPAT > 85.000 ñoàng. Khi ñoù, EVA seõ taïo ra giaù trò cho nhöõng coå ñoâng cuûa coâng ty. Neáu NOPAT/voán hoaït ñoäng < 8,5% hay NOPAT < 85.000 ñoàng thì giaù trò taøi saûn coå ñoâng seõ bò suy giaûm. Hình 1.2: Ngöôõng giaù trò cuûa coâng ty EVA: TAÏO RA GIAÙ TRÒ VAØ SUY GIAÛM GIAÙ TRÒ 1.2.5 So saùnh EVA vaø caùc chæ tieâu lôïi nhuaän keá toaùn khaùc (ROI, ROE ): EVA ñöôïc ñaùnh giaù laø cao caáp hôn caùc thöôùc ño lôïi nhuaän keá toaùn truyeàn thoáng nhö: ROI (ROA), ROE; bôûi vì EVA ño löôøng ñöôïc khaû naêng taïo giaù trò (soá tuyeät ñoái) thoâng qua vieäc nhaän dieän chi phí söû duïng voán (chi phí söû duïng voán coå phaàn vaø voán vay), nhôø ñoù löôøng tröôùc ñöôïc nhöõng ruûi ro trong hoaït ñoäng cuûa coâng ty. Hôn nöõa, EVA ñöôïc xaây döïng vôùi muïc tieâu toái ña hoùa giaù trò coå ñoâng. Ñaây laø ñieàu maø caùc chæ tieâu lôïi nhuaän keá toaùn truyeàn thoáng chöa ñaït ñöôïc: - So saùnh EVA vaø ROI: Xeùt ví duï: Giaû söû moät taäp ñoaøn coù hai coâng ty con laø A vaø B, chi phí söû duïng voán bình quaân cuûa taäp ñoaøn laø 10%. Muïc tieâu cuûa taäp ñoaøn laø cöïc ñaïi chæ tieâu ROI (Return on investment): + Coâng ty A coù ROI = 15% ROI + Coâng ty B coù ROI = 8% ROI Caû hai coâng ty con naøy ñeàu phaán ñaáu cho muïc tieâu chung laø cöïc ñaïi ROI. Taïo ra giaù trò DN X: NOPAT TS KINH DOANH = 8,5% Suy giaûm giaù trò NOPAT Voán hoaït ñoäng = 8,5% = WACC Trong quaù trình hoaït ñoäng cuûa mình, coâng ty A seõ loaïi boû nhöõng döï aùn ñaàu tö coù ROI 10; coøn coâng ty B saün saøng chaáp nhaän nhöõng döï aùn thu ñöôïc ROI > 8%. Giaû söû caùc coâng ty A vaø B ñeà noã löïc laøm taêng ROI: Coâng ty A taêng ROI töø 15% --> 16%; coøn coâng ty B töø 8 ---> 8,5%. Muïc tieâu chung cuûa caû A vaø B ñeàu ñaït ñöôïc. Tuy nhieân, keát quaû chung cuûa taäp ñoaøn laø Coâng ty B ñaõ laøm giaûm giaù trò coå ñoâng vôùi nhöõng döï aùn coù: 8% < ROI < 10%; coøn coâng ty A hieån nhieân laøm taêng giaù trò coå ñoâng. Thaät ra, ñoái vôùi nhöõng döï aùn cuûa coâng ty A coù: 10% < ROI < 15% ñaõ bò A töø choái do laøm giaûm chæ tieâu phaán ñaáu ROI cuûa A, nhöng neáu ñöôïc choïn chuùng ñeàu coù theå taïo ra vaø laøm taêng giaù trò coå ñoâng do ROI > WACC. Do ñoù, neáu döïa treân chæ tieâu ROI ñeå phaân phoái caùc nguoàn löïc ñaàu tö cuûa coâng ty coù theå daãn ñeán sai leäch do: + ROI khoâng quan taâm ñeán yeâu caàu tyû suaát lôïi nhuaän treân voán phaûi lôùn hôn chi phí söû duïng voán bình quaân. + ROI khoâng nhaän ra taøi saûn cuûa coå ñoâng coù theå khoâng cöïc ñaïi khi cöïc hoùa tyû suaát sinh lôïi; trong khi ngaøy nay caùc coå ñoâng coù xu höôùng yeâu caàu phaûi toái ña möùc lôïi nhuaän tuyeät ñoái (EVA), chöù khoâng phaûi cöïc ñaïi tyû leä phaàn traêm chæ tieâu lôïi nhuaän (ROI). - So saùnh EVA vaø ROE: ROE (Return on equity) khoâng cho bieát giaù trò coå ñoâng ñang ñöôïc taïo ra hay maát ñi. Thaäm chí so vôùi ROI, ROE coøn nhöôïc ñieåm hôn; ñôn giaûn nhö khi taêng ñoøn caân nôï seõ laøm taêng chæ tieâu ROE, ngöôïc laïi seõ laøm giaûm khaû naêng thanh toaùn, taêng ruûi ro taøi chính. * Do ñoù, caùc chæ tieâu naøy chæ neân ñöôïc phaân tích ñeå cung caáp theâm thoâng tin cho nhaø quaûn lyù, khoâng neân söû duïng thoâng tin ñoù ñeå quyeát ñònh ñaàu tö hoaëc phaân phoái nguoàn löïc. 1.3 Taùc ñoäng cuûa chính saùch coå töùc ñoái vôùi giaù trò doanh nghieäp: Cuøng vôùi quyeát ñònh ñaàu tö vaø quyeát ñònh taøi trôï, quyeát ñònh chính saùch coå töùc hôïp thaønh ba loaïi quyeát ñònh quan troïng nhaát cuûa coâng ty. Ba quyeát ñònh naøy khoâng taùch rôøi nhau maø noù coù söï taùc ñoäng töông quan, gaén keá chaët cheõ vôùi nhau. Söï thaønh coâng hay thaát baïi cuûa caùc quyeát ñònh naøy ñeán ñoäng tröïc tieáp ñeán söï taêng, giaûm giaù trò cuûa coâng ty; qua ñoù, taùc ñoäng ñeán giaù trò taøi saûn cuûa nhaø ñaàu tö. Trong phaïm vi nghieân cöùu cuûa ñeà taøi, chính saùch coå töùc coù vai troø raát quan troïng, do taùc ñoäng ñeán cô caáu voán cuûa coâng ty, aûnh höôûng ñeán chi phí söû duïng voán maø chi phí söû duïng voán laø moät trong nhöõng nhaân toá taùc ñoäng ñeán giaù trò kinh teá gia taêng cuûa doanh nghieäp. Thoâng thöôøng, lôïi nhuaän coøn laïi sau thueá thu nhaäp doanh nghieäp laø phaàn cuûa doanh nghieäp, seõ do doanh nghieäp töï quyeát ñònh neáu khoâng coù thoûa thuaän khaùc vôùi ngaân haøng vaø caùc traùi chuû. Nguoàn lôïi nhuaän naøy thöôøng ñöôïc phaân phoái cho hai muïc tieâu: trích laäp caùc quyõ, chuû yeáu laø quyõ ñaàu tö phaùt trieån ñeå boå sung voán chuû sôû höõu duøng taùi ñaàu tö môû roäng hoaït ñoäng saûn xuaát kinh doanh cuûa coâng ty vaø chi traû coå töùc cho caùc coå ñoâng. 1.3.1 Khaùi nieäm coå töùc: Theo Luaät doanh nghieäp naêm 2005: Coå töùc laø khoaûn lôïi nhuaän roøng ñöôïc traû cho moãi coå phaàn baèng tieàn maët hoaëc baèng taøi saûn khaùc töø nguoàn lôïi nhuaän coøn laïi cuûa coâng ty sau khi ñaõ thöïc hieän nghóa vuï veà taøi chính. Chính saùch coå töùc cuûa coâng ty chuû yeáu xoay quanh vieäc phaân ñònh tyû leä lôïi nhuaän giöõ laïi ñeå taùi ñaàu tö vaø tyû leä lôïi nhuaän chi traû cho coå ñoâng döôùi hình thöùc coå töùc. Tuy nhieân, vieäc phaân ñònh naøy ñoøi hoûi caû söï tính toaùn vaø ngheä thuaät cuûa ban quaûn lyù coâng ty. 1.3.2 Muïc tieâu cuûa chính saùch coå töùc: Taän duïng ñöôïc nguoàn lôïi nhuaän giöõ laïi ñeå boå sung voán coå phaàn, tieát giaûm chi phí neáu phaùt haønh theâm coå phaàn môùi; ñoàng thôøi, phaûi ñaùp öùng yeâu caàu chi traû coå töùc cho coå ñoâng ñeå ñaûm baûo söï oån ñònh cuûa giaù caû coå phieáu cuûa coâng ty treân thò tröôøng. 1.3.3 Caùc quan ñieåm veà chính saùch coå töùc cuûa coâng ty: Khi xem xeùt taùc ñoäng cuûa chính saùch coå töùc ñeán giaù trò coâng ty, hieän nay, vaãn toàn taïi hai quan ñieåm khaùc nhau: - Quan ñieåm thöù nhaát: Vôùi giaû ñònh laø thò tröôøng hoaøn haûo, nghóa laø khoâng toàn taïi chi phí giao dòch, thueá vaø khoâng coù baát haûo cuûa thò tröôøng, hai ñaïi bieåu laø Miller vaø Modigliani cho raèng chính saùch coå töùc khoâng taùc ñoäng gì ñeán giaù trò cuûa coâng ty. - Quan ñieåm thöù hai: Laäp luaän raèng chính saùch coå töùc taùc ñoäng ñeán giaù trò coå phaàn cuûa coâng ty do: + Trong thöïc teá, luoân toàn taïi nhöõng baát haûo cuûa thò tröôøng, caùc giao dòch voán coå phaàn phaûi gaùnh chòu thueá, chi phí giao dòch. + Taâm lyù khoâng thích ruûi ro: thöïc teá cho thaáy nhöõng nhoùm coå ñoâng laø ngöôøi giaø, coâng ty höu boång, coâng ty baûo hieåm, . . . luoân quan taâm ñeán moät chính saùch coå töùc oån ñònh ñeå hoaïch ñònh keá hoaïch chi tieâu, khoâng tin vaøo moät söï höùa heïn coå töùc cao trong töông lai. Do ñoù, neáu coâng ty thöïc thi chính saùch coå töùc thaáp, hoï seõ coù xu höôùng baùn coå phaàn chuyeån sang ñaàu tö vaøo nôi khaùc; ñieàu naøy seõ taùc ñoäng maïnh ñeán giaù coå phieáu cuûa coâng ty treân thò tröôøng. Ngöôïc laïi, neáu coâng ty cöù duy trì moät chính saùch coå töùc cao vaø oån ñònh seõ coù theå phaûi boû qua moät soá cô hoäi ñaàu tö toát, nhaát laø trong ñieàu kieän khoâng theå vay theâm nôï do haïn möùc vaø phaùt haønh theâm coå phaàn phaûi gaùnh chòu chi phí cao. Ñieàu naøy cuõng aûnh höôûng ñeán nhaän ñònh, ñaùnh giaù töông lai cuûa coâng ty vaø taùc ñoäng ñeán giaù coå phieáu cuûa coâng ty treân thò tröôøng. 1.3.4 Nhöõng yeáu toá taùc ñoäng ñeán chính saùch coå töùc cuûa coâng ty: - Haïn cheá veà maët phaùp lyù: Ñeå ñaûm baûo quyeàn lôïi cuûa caùc beân lieân quan ñeán doanh nghieäp nhö: nôï thueá, traùi chuû, ngöôøi lao ñoäng, . . . haàu heát luaät phaùp caùc nöôùc ñeàu qui ñònh ñoái vôùi caùc coâng ty coå phaàn nhö sau: + Coå töùc chi traû ñöôïc trích töø nguoàn lôïi nhuaän giöõ laïi cuûa coâng ty, khoâng ñöôïc duøng voán ñeå chi traû coå töùc ñieàu naøy nhaèm traùnh khaû naêng laøm suy giaûm voán. + Coå töùc chi traû khoâng ñöôïc vöôït lôïi nhuaän tích luõy cuûa coâng ty, nhaèm traùnh tröôøng hôïp caùc chuû sôû höõu ruùt voán ñaàu tö laøm aûnh höôûng ñeán vò theá cuûa caùc chuû nôï. + Coâng ty chæ ñöôïc pheùp chi traû coå töùc trong khi vaãn ñaûm baûo khaû naêng thanh toaùn caùc khoaûn nôï ñeán haïn; bôûi quyeàn lôïi cuûa traùi chuû phaûi ñöôïc ñaûm baûo tröôùc khi thöïc hieän quyeàn lôïi cuûa coå ñoâng. - Taùc ñoäng cuûa caùc chính saùch thueá: Tröôùc khi quyeát ñònh chính saùch coå töùc, ban ñieàu haønh cuûa coâng ty luoân quan taâm ñeán taùc ñoäng cuûa caùc luaät thueá ñeán thu nhaäp cuûa caùc coå ñoâng nhö theá naøo? Nhaát laø ñoái vôùi caùc coâng ty coå phaàn coù ít coå ñoâng, bao goàm hai luaät thueá aûnh höôûng ñeán chính saùch coå töùc laø: thueá lôïi voán thu treân caùc khoaûn thu nhaäp töø hoaït ñoäng chuyeån nhöôïng voán coå phaàn vaø thueá thu nhaäp caù nhaân ñaùnh treân coå töùc maø coå ñoâng nhaän ñöôïc. Neáu thueá thu nhaäp caù nhaân cao hôn thueá lôïi voán thì coå ñoâng coù xu höôùng thích chính saùch coå töùc thaáp, nhaát laø caùc coå ñoâng lôùn, nhöng khi ñoù caùc nhaø ñaàu thích chính saùch coå töùc cao seõ coù xu höôùng baùn coå phaàn ñeå tìm kieám cô hoäi ñaàu tö khaùc. Ñieàu naøy seõ taùc ñoäng ñeán giaù coå phieáu cuûa coâng ty treân thò tröôøng. Ngöôïc laïi, neáu thueá thu nhaäp caù nhaân thaáp hôn thueá lôïi voán caùc coå ñoâng seõ thích chính saùch coå töùc cao. Hieän nay, ôû Vieät Nam, thu nhaäp töø coå töùc vaãn chöa thuoäc ñoái töôïng thu cuûa Luaät thueá thu nhaäp doanh nghieäp vaø Phaùp leänh thueá thu nhaäp ñoái vôùi ngöôøi coù thu nhaäp cao. Döï kieán döï luaät thueá thu nhaäp caù nhaân coù hieäu naêm 2009 môùi ñaùnh thueá treân caùc khoaûn thu nhaäp töø coå töùc; coøn ñoái vôùi thu nhaäp töø chuyeån nhöôïng chöùng khoaùn thöïc hieän theo Thoâng tö soá: 72/2006/TT-BTC ngaøy 10/8/2006 cuûa Boä Taøi Chính laø thu vôùi möùc thueá suaát coá ñònh laø 0,1% nhöng chæ môùi aùp duïng ñoái vôùi caùc toå chöùc ñaàu tö nöôùc ngoaøi . - Söï quan taâm cuûa coå ñoâng ñeán thu nhaäp töø coå töùc: + Keát hôïp vôùi söï aûnh höôûng cuûa caùc luaät thueá, qua moät thôøi gian hoaït ñoäng, ban ñieàu haønh cuûa coâng coù theå nhaän bieát ñöôïc xu höôùng chung cuûa caùc coå ñoâng coâng ty öa chuoäng chính saùch coå töùc cao hay thaáp. Tuy nhieân, ñoái vôùi moät soá ñoái töôïng coå ñoâng nhö: quyõ höu boång, coâng ty baûo hieåm, ngöôøi giaø, . . . thöôøng thích ñöôïc chia coå töùc cao vaø oån ñònh ñeå laäp keá hoaïch chi tieâu. + Söï kyø voïng coå töùc trong töông lai: caùc coå ñoâng thöôøng suy tính xem vieäc giöõa laïi lôïi nhuaän cao coù ñaûm baûo moät möùc lôïi nhuaän roøng vaø coå töùc cao hôn trong töông lai hay khoâng? Bôûi giaù trò 1 ñoàng coå töùc hieän taïi seõ lôùn hôn 1 ñoàng coå töùc trong töông lai. Hôn nöõa, söï kyø voïng vaøo töông lai phaùt trieån cuûa coâng ty, cuï theå laø caùc döï aùn ñaàu tö môùi laø cao hay thaáp seõ taùc ñoäng ñeán suaát chieát khaáu khi hieän giaù doøng coå töùc trong töông lai. - Tính hieäu quaû cuûa thò tröôøng: Neáu thò tröôøng ñaït traïng thaùi hieäu quaû thoâng tin, ôû ñoù, giaù coå phieáu phaûn aùnh ñaày ñuû nhöõng thoâng tin caàn thieát coù lieân quan ñeán coâng ty, bao goàm caû thoâng tin noäi giaùn. Khi ñoù, thò tröôøng phaûn öùng nhanh vôùi baát kyø thoâng tin naøo, laøm khaû naêng kieám lôïi nhuaän sieâu ngaïch khoù xaûy ra. Khi ñoù, chính saùch coå töùc khoâng coù baát kyø taùc ñoäng naøo ñeán giaù coå phieáu treân thò tröôøng. Thöïc teá, thò tröôøng khoâng hoaøn haûo do luoân toàn taïi caùc chi phí nhö: phí giao dòch, thueá lôïi voán, thoâng tin sai leäch, . . . vì vaäy, thoâng tin veà coå töùc cao hay thaáp, taêng hay giaûm seõ ñöôïc nhaø ñaàu tö ñoùn nhaän nhö moät tín hieäu do ban quaûn lyù coâng ty phaùt ra veà kyø voïng taêng tröôûng hay töông lai khoù khaên cuûa coâng ty. * Caùc nhaø quaûn trò vôùi chính saùch coå töùc: Hieän nay, chính saùch coå töùc ñöôïc xem laø moät trong nhöõng quyeát ñònh quan troïng coù aûnh höôûng ñeán giaù trò cuûa coâng ty. Do ñoù: Coâng ty neân theo ñuoåi moät chính saùch coå töùc an toaøn, oån ñònh, traùnh nhöõng thay ñoåi ñoät xuaát trong thöïc thi chính saùch coå töùc. Moät söï gia taêng coå töùc coù theå ñöôïc mong ñôïi nhö moät söï oån ñònh vaø kinh doanh hieäu quaû cuûa coâng seõ laøm taêng giaù trò coå phieáu, nhöng cuõng coù theå ñöôïc suy ñoaùn do coâng ty khoâng coù chieán löôïc, phöông höôùng phaùt trieån neân khoâng caàn tích luõy taùi ñaàu tö seõ taùc ñoäng laøm giaûm giaù trò coå phieáu treân thò tröôøng. Ngöôïc laïi, chi traû coå töùc thaáp seõ bò nghi ngôø laø kinh doanh khoâng hieäu quaû neân caùc coå ñoâng seõ baùn thaùo coå phieáu laøm giaûm giaù coå phieáu cuûa coâng ty, nhöng cuõng coù theå ñöôïc coå ñoâng kyø voïng töông lai toát ñeïp do giöõ laïi lôïi nhuaän ñeå ñaàu tö. Chính saùch coå töùc an toaøn giuùp coâng ty vöøa coù möùc coå töùc chi traû hôïp lyù, vöøa taän duïng ñöôïc nguoàn voán chi phí thaáp do khoâng toán chi phí phaùt haønh ñeå taùi ñaàu tö. Thöïc hieän chính saùch coå töùc oån ñònh, ngay caû trong tröôøng hôïp lôïi nhuaän coù suy giaûm taïm thôøi, coá gaéng traùnh vieäc caét giaûm coå töùc ñeå taïo laäp nieàm tin vaøo coâng ty cuûa coå ñoâng; ngay caû khi lôïi nhuaän ñöôïc giöõ laïi coù theå seõ ñöôïc ñaàu tö vaøo nhöõng döï aùn toát. Neáu khoâng, moät söï baùn oà aït coå phieáu cuûa nhaø ñaàu tö seõ laøm giaûm giaù trò coâng ty treân thò tröôøng duø cho töông lai kyø voïng phaùt trieån toát. 1.4 Hieäu chænh döõ lieäu keá toaùn phuïc vuï caùc phaân tích taøi chính: Tröôùc ñaây, khi ñeà caäp ñeán coå phieáu, ngöôøi ta thöôøng quan taâm caùc chæ tieâu lôïi nhuaän keá toaùn nhö: EPS, ROE. Tuy nhieân, döõ lieäu keá toaùn phuï thuoäc vaøo chi phí lòch söû, khoâng phaûn aùnh ñaày ñuû, hieäu quaû hoaït ñoäng thöïc teá cuûa coâng ty. Ñeå ñaùnh giaù chính xaùc hôn hieäu quaû ñieàu haønh coâng ty cuûa ban quaûn trò caàn tieán haønh hieäu chænh döõ lieäu keá toaùn; hôn nöõa, ñeå ñaùnh giaù ñöôïc muïc tieâu cuoái cuøng cuûa quaûn trò taøi chính laø toái ña hoùa giaù trò taøi saûn cuûa coå ñoâng, thì neân döïa treân hai chæ tieâu taøi chính môùi laø MVA vaø EVA. Caû ROI, ROE vaø ROA ñeàu khoâng xaùc ñònh ñöôïc lôïi nhuaän thöïc söï hay lôïi nhuaän kinh teá cuûa coâng ty do bò boùp meùo bôûi giaù trò quaù khöù vaø laïm phaùt. * Moät soá döõ lieäu keá toaùn caàn hieäu chænh ñeå ñaùnh giaù chính xaùc hieäu quaû ñieàu haønh cuûa ban quaûn trò coâng ty: - Taøi saûn hoaït ñoäng: Tình hình taøi saûn thöïc teá cuûa coâng ty phuï thuoäc raát lôùn vaøo quyeát ñònh ñaàu tö trong quaù khöù. Do ñoù, coù nhöõng taøi saûn vaãn hoaït ñoäng phuïc vuï saûn xuaát kinh doanh cuûa coâng ty, nhöng cuõng coù nhieàu taøi saûn khoâng coøn ñöôïc söû duïng. Trong khi, keá toaùn phaûi ghi nhaän ñaày ñuû caû hai nhoùm taøi saûn naøy, neân khi phaân tích caùc chæ tieâu lôïi nhuaän nhö: ROE, ROI, ROA seõ bò boùp meùo bôûi yeáu toá chi phí lòch söû. Do ñoù, ñeå vieäc phaân tích taøi chính, phuïc vuï caùc quyeát ñònh quaûn trò vaø cuõng ñeå ñaùnh giaù hieäu quaû ñieàu haønh coâng ty cuûa ban quaûn trò chính xaùc hôn, caàn thieát phaûi hieäu chænh khoaûn muïc taøi saûn: Khoaûn muïc taøi saûn coù theå chia laøm hai nhoùm: taøi saûn hoaït ñoäng (tieàn, caùc khoaûn phaûi thu, toàn kho vaø taøi saûn coá ñònh ñang söû duïng) vaø taøi saûn khoâng hoaït ñoäng. Khi taøi saûn khoâng hoaït ñoäng caøng nhieàu thì chæ tieâu lôïi nhuaän treân taøi saûn caàn phaûi hieäu chænh. - Voán hoaït ñoäng: Voán hoaït ñoäng cuûa coâng ty bao goàm: voán goùp cuûa coå ñoäng, traùi chuû, ngaân haøng vaø chuû nôï. Nguoàn voán cuûa coâng ty thöôøng ñöôïc chia thaønh hai phaàn: voán löu ñoäng duøng taøi trôï cho taøi saûn ngaén haïn vaø voán coá ñònh duøng taøi trôï cho taøi saûn daøi haïn. Tuy nhieân, moät boä phaän voán ngaén haïn coù töø nguoàn: phaûi traû nhaø cung caáp, phaûi traû nhaân vieân, thueá phaûi noäp chöa ñeán haïn vaø phaûi traû caùc; caùc khoaûn naøy khoâng chòu chi phí söû duïng voán. Do ñoù, ñeå ñaùnh giaù hieäu quaû ñieàu haønh doanh nghieäp caàn phaûi hieäu chænh baèng chæ tieâu voán löu ñoäng roøng. Voán löu ñoäng roøng = Taøi saûn ngaén haïn khoâng ñöôïc höôûng laõi – Caùc khoaûn nôï khoâng chòu laõi = Taøi saûn hoaït ñoäng – Nôï phaûi traû hoaït ñoäng Toång voán hoaït ñoäng = Voán löu ñoäng roøng + Taøi saûn coá ñònh hoaït ñoäng - Lôïi nhuaän hoaït ñoäng roøng sau thueá: Khi coâng ty söû duïng nhieàu laõi vay thì lôïi nhuaän roøng keá toaùn seõ thaáp hôn. Do ñoù, nhaèm khaéc phuïc haïn cheá do ñoøn baåy taøi chính gaây ra khi ñaùnh giaù hieäu quaû ñieàu haønh cuûa ban quaûn trò, neân duøng chæ tieâu lôïi nhuaän hoaït ñoäng roøng sau thueá (NOPAT). NOPAT = EBIT (1 – t) vôùi t laø thueá suaát thueá thu nhaäp doanh nghieäp 1.5 Söï taùc ñoäng cuûa moät soá lyù thuyeát kinh teá hieän ñaïi ñoái vôùi giaù trò doanh nghieäp: 1.5.1 Lyù thuyeát “Ngöôøi ñaïi dieän” (Principal – agent theory): Ñaây laø coâng trình nghieân cöùu cuûa hai taùc giaû: Michael.C.Jensen vaø William H.Meckling nghieân cöùu veà: haønh vi nhaø quaûn trò, chi phí ngöôøi ñaïi dieän vaø caáu truùc voán coâng ty. Lyù thuyeát coù nhöõng ñieåm chính sau ñaây: - Khi quyeàn sôû höõu vaø quyeàn quaûn lyù thuoäc hai ñoái töôïng khaùc nhau: chuû sôû höõu voán vaø ngöôøi ñaïi dieän (ngöôøi quaûn lyù) luoân coù söï xung ñoät veà lôïi ích. Ngöôøi chuû sôû höõu quan taâm ñeán giaù trò coâng ty thoâng qua giaù coå phieáu treân thò tröôøng; trong khi, nhaø quaûn lyù laïi quan taâm ñeán lôïi ích cuûa caù nhaân thoâng qua caùc khoaûn löông, thöôûng, phuï caáp vaø caùc thu nhaäp khaùc do vò trí cuûa hoï mang laïi. - Söï khoâng ñoàng nhaát giöõa coå ñoâng (chuû sôû höõu) vaø ngöôøi ñieàu haønh: laøm naûy sinh khoaûn chi phí goïi laø chi phí ngöôøi ñaïi dieän (agent cost). Ñoái vôùi caùc doanh nghieäp maø chuû sôû höõu ñoàng thôøi laø ngöôøi quaûn lyù thì chi phí naøy baèng 0. - Chi phí ngöôøi ñaïi dieän coù xu höôùng caøng lôùn khi ngöôøi quaûn lyù sôû höõu ích hoaëc khoâng sôû höõu coå phaàn coâng ty. Töø nhöõng cô sôû treân seõ daãn ñeán vieäc nhaø quaûn trò coù nhöõng quyeát ñònh nhaèm mang laïi nhieàu lôïi ích caù nhaân hôn laø haønh ñoäng vì muïc tieâu toái ña hoùa giaù trò coå ñoâng: - Coù xu höôùng löïa choïn nhöõng döï aùn ñaàu tö an toaøn, vôùi tyû suaát lôïi nhuaän khoâng cao nhaèm ñaûm baûo vò trí cuûa mình; thaäm chí khi quyeát ñònh döï aùn ñaàu tö thöôøng keát hôïp vôùi muïc tieâu lôïi ích caù nhaân do vieäc ñaàu tö mang laïi. - Coù xu höôùng chi tieâu vaø ñaàu tö keùm hieäu quaû chæ vì taïo uy tín caù nhaân, trong khi chi phí do coå ñoâng gaùnh chòu. Haønh ñoäng naøy caøng maïnh ôû nhöõng coâng ty maø möùc ñoä giaùm saùt keùm. - Öa thích ñeà xuaát chi traû coå töùc thaáp, giöõ laïi lôïi nhuaän sau thueá cao, haïn cheá söû duïng voán vay nhaèm traùnh söï giaùm saùt töø beân ngoaøi cuûa ngaân haøng vaø caùc traùi chuû. Taát caû haønh ñoäng treân seõ aûnh höôûng ñeán giaù trò doanh nghieäp theo xu höôùng laøm giaûm giaù trò doanh nghieäp. Tuy nhieân, döôùi hình thöùc coâng ty coå phaàn, soá löôïng coå ñoâng (chuû sôû höõu) thöôøng raát lôùn vaø phaân taùn, thöôøng phaûi thueâ caùc caù nhaân coù naêng löïc beân ngoaøi ñeå quaûn lyù vaø laøm gia taêng voán goùp cuûa mình. Do ñoù, ngöôøi chuû sôû höõu phaûi coù nhöõng giaûi phaùp taùc ñoäng ñeán lôïi caù nhaân cuûa ngöôøi ñieàu haønh nhö: löông cao, thöôûng theo lôïi nhuaän, öu ñaõi mua coå phaàn ñeå gaén keát lôïi ích caù nhaân vôùi lôïi ích coâng ty, . . . Vieäc dung hoøa giöõa lôïi ích chuû sôû höõu vaø lôïi ích cuûa ngöôøi ñaïi dieän nhaèm khuyeán khích nhaø quaûn trò haønh ñoäng vì muïc tieâu toái ña hoùa taøi saûn coå ñoâng. 1.5.2 Lyù thuyeát: “Thoâng tin baát ñoái xöùng” (Asymmetric information) vaø Lyù thuyeát: “Thò tröôøng hieäu quaû”: * Lyù thuyeát “Thoâng tin baát ñoái xöùng” do nhoùm ba giaùo sö kinh teá ngöôøi Myõ: George Akerlof, Michael Spence vaø Joseph Stiglizt nghieân cöùu vaø ñaõ ñöôïc trao giaûi Nobel kinh teá naêm 2001. Lyù thuyeát cho raèng: - Thoâng tin baát ñoái xöùng laø nguyeân nhaân ñöa ñeán nhöõng löïa choïn traùi ngöôïc nhau khi tham gia trao ñoåi treân thò tröôøng: ngöôøi baùn oâ toâ cuõ thì bieát roõ veà chaát löôïng xe hôn ngöôøi mua; ngöôøi lao ñoäng bieát roõ naêng löïc cuûa hoï hôn laø nhaø tuyeån duïng, ngöôøi mua baûo hieåm thì bieát roõ tình traïng söùc khoûe mình hôn coâng ty baûo hieåm vaø ngöôøi ñi vay tieàn thì bieát roõ tình hình taøi chính, khaû naêng traû nôï cuûa mình hôn ngöôøi cho vay. - Thoâng tin baát ñoái xöùng mang laïi baát lôïi cho caùc beân tham gia trao ñoåi, mua baùn. Do ñoù, ñeå thò tröôøng coù theå duy trì ñöôïc chöùc naêng hieäu quaû toång hôïp caàn phaûi xöû lyù thoâng tin moät caùch toaøn dieän. Ñoái vôùi moät coâng ty, nhaø quaûn lyù laø ngöôøi naém roõ, ñaày ñuû vaø kòp thôøi thoâng tin veà tình hình coâng ty hôn coå ñoâng, traùi chuû vaø ngaân haøng: - Ñoái vôùi coå ñoâng: qua vieäc chi traû coå töùc cao, nhaø quaûn trò coù theå muoán truyeàn taûi thoâng tin hieäu quaû hoaït ñoäng cuûa coâng ty; vieäc chi traû coå töùc thaáp cuõng coù theå ñöôïc nhaø quaûn trò bieän minh raêng giöõ laïi lôïi nhuaän ñeå taùi ñaàu tö vaø vôùi caùc cô hoäi ñaàu tö môùi khi ñaõ löïa choïn, nhaø quaûn trò coù theå veõ ra moät töông lai töôi saùng ñeå coù theå thu huùt nhaø ñaàu do thieáu thoâng tin; qua ñoù, taùc ñoäng ñeán giaù coå phieáu treân thò tröôøng. - Ñoái vôùi traùi chuû, ngaân haøng vaø ngöôøi cung caáp: nhaø quaûn trò laø ngöôøi bieát roõ “söùc khoûe” taøi chính doanh nghieäp hôn baát kyø toå chöùc naøo. * Lyù thuyeát: “Thò tröôøng hieäu quaû” ñöôïc xaây döïng treân neàn taûng thoâng tin baát ñoái xöùng. Thò tröôøng hieäu quaû ñöôïc hieåu treân ba goùc ñoä: - Phaân phoái hieäu quaû: thò tröôøng ñöôïc coi laø hieäu quaû veà maët phaân phoái khi caùc nguoàn löïc ñöôïc phaân phoái moät caùch toát nhaát. Ñoái vôùi thò tröôøng taøi chính vaø thò tröôøng chöùng khoaùn, caùc nguoàn voán ñöôïc söû duïng moät caùch hieäu quaû nhaát. - Hoaït ñoäng hieäu quaû: thò tröôøng ñöôïc ñaùnh giaù laø hieäu quaû veà maët hoaït ñoäng khi caùc chi phí giao dòch treân thò tröôøng ñöôïc quyeát ñònh theo quy luaät caïnh tranh. Noùi caùch khaùc, thò tröôøng coù söï caïnh tranh giöõa nhaø tieáp thò vaø nhaø moâi giôùi nhaèm kieám lôïi nhuaän thoâng thöôøng (khoâng phaûi lôïi nhuaän ñoäc quyeàn) khi thöïc hieän hoaït ñoäng cuûa mình. Khi chi phí giao dòch baèng 0, thì thò tröôøng ñöôïc coi laø hieäu quaû. - Thò tröôøng hieäu quaû veà maët thoâng tin: khi giaù caû thò tröôøng phaûn aùnh ñaày ñuû vaø nhanh choùng taát caû thoâng tin coù aûnh höôûng ñeán thò tröôøng. Tuy ba thaønh phaàn caáu thaønh thò tröôøng hieäu quaû coù söï töông taùc, gaén boù vôùi nhau, nhöng trong lyù thuyeát thò tröôøng hieäu quaû, ngöôøi ta giaû ñònh thò tröôøng chöùng khoaùn laø hieäu quaû veà phaân phoái hoaït ñoäng. Do ñoù, ngöôøi ta chæ xeùt ñeán yeáu toá thoâng tin ñeå xaùc ñònh möùc ñoä hieäu quaû cuûa thò tröôøng. Lyù thuyeát naøy chia thò tröôøng hieäu quaû thaønh ba caáp: + Thò tröôøng hieäu quaû daïng yeáu: giaù caû phaûn aùnh thoâng tin ñaõ chöùa ñöïng trong hoà sô giaù caû quaù khöù, khoâng theå duøng ñeå döï baùo giaù coå phieáu trong töông lai. + Thò tröôøng hieäu quaû daïng vöøa phaûi: giaù caû khoâng chæ phaûn aùnh thoâng tin quaù khöù maø coøn phaûn aùnh taát caû thoâng tin ñöôïc ñaêng taûi. + Thò tröôøng hieäu quaû daïng maïnh: Giaù caû phaûn aùnh taát caû thoâng tin coù ñöôïc, thaäm chí caû caùc thoâng tin ñöôïc naém giöõ bôûi caùc nhaø quaûn lyù beân trong coâng ty. 1.5.3 Vaán ñeà minh baïch hoùa thoâng tin: Minh baïch thoâng tin nhaèm khaéc phuïc nhöõng baát lôïi do “thoâng tin baát ñoái xöùng” taïo ra nhö: + Ñaàu cô thoâng tin nhaèm muïc ñích truïc lôïi baát chính (thoâng tin noäi giaùn) + Khaû naêng laøm giaù coå phieáu vöôït xa giaù trò thöïc, daãn ñeán taêng tröôûng giaù bong boùng gaây nguy cô suïp ñoå thò tröôøng. + Baûo veä caùc nhaø ñaàu tö, nhaát laø caùc coå ñoâng nhoû trình ñoä phaân tích chöùng khoaùn coøn haïn cheá. + Baûo veä caùc traùi chuû, ngaân haøng vaø nhöõng ngöôøi coù lieân quan ñeán lôïi ích cuûa doanh nghieäp. Hôn nöõa, minh baïch hoùa thoâng tin vaø giaùm saùt thoâng tin ñöôïc coâng boá chaët cheõ seõ naâng cao tính hieäu quaû cuûa thoâng tin. Ñaây laø yeáu toá thu huùt nhaø ñaàu tö quan taâm ñeán chöùng khoaùn cuûa coâng ty. Töø ñoù, tính thanh khoaùn cuûa chöùng khoaùn coâng ty ngaøy caøng ñöôïc caûi thieän. Ñaây cuõng laø nhaân toá goùp phaàn naâng cao tính hieäu quaû cuûa thò tröôøng chöùng khoaùn vaø goùp phaùt trieån thò tröôøng chöùng khoaùn. 1.6 Kinh nghieäm öùng duïng coâng cuï taøi chính EVA taïi moät soá taäp ñoaøn kinh teá treân theá giôùi: - Theo Joel M.Stern vaø John S.Shiely - ñoàng taùc giaû nghieân cöùu lyù thuyeát veà EVA ñaùnh giaù: EVA thaät söï laø moät thöôùc ño hoaït ñoäng taøi chính cuûa coâng ty raát höõu hieäu vaø laø cô sôû xaùc ñònh giaù trò taøi saûn ñöôïc taïo ra cho coâng ty vaø coå ñoâng, sau khi ñaõ tröø ñi caùc chi phí keá toaùn vaø chi phí kinh teá. Hôn nöõa, EVA chính laø “kim chæ nam” trong vieäc phaân boå caùc nguoàn löïc cuûa taäp ñoaøn cho caùc coâng ty con nhaèm muïc tieâu söû duïng coù hieäu quaû nhaát nguoàn voán chuû sôû höõu. Ngoaøi ra, EVA coøn ñöôïc duøng ñeå ñaùnh giaù hieäu quaû ñieàu haønh cuûa ban quaûn trò coâng ty. Treân cô sôû EVA, chuû sôû höõu coù theå xaây döïng heä thoáng tieàn thöôûng cho ban quaûn trò. Heä thoáng tieàn thöôûng coù theå tính tyû leä treân EVA döông (lôùn hôn 0), taïi ñoù, giaù trò kinh teá gia taêng baét ñaàu ñöôïc taïo ra cho coå ñoâng; ñieàu naøy giuùp gaén keát lôïi ích cuûa ngöôøi ñaïi dieän vaø lôïi ích cuûa chuû sôû höõu. - Theo Dr.Karl-Hermann Baumann, Tröôûng ban kieåm soaùt cuûa Siemens cho raèng: coâng cuï EVA coù theå giuùp ñònh höôùng muïc tieâu cuûa coâng ty; ñoàng thôøi ñoäng vieân ban quaûn trò haønh ñoäng vì muïc tieâu gia taêng giaù trò cho coå ñoâng thoâng qua vieäc xaây döïng heä thoáng khen thöôûng treân cô sôû EVA döông. - Stern Stewart & Co laø coâng ty chuyeân nghieân cöùu veà lyù thuyeát EVA vaø thieát laäp heä thoáng öùng duïng EVA trong thöïc tieãn cho nhieàu taäp ñoaøn lôùn treân theá giôùi ñaõ coù söï khaûo saùt moái lieân heä giöõa EVA vaø giaù coå phieáu treân döõ lieäu thò tröôøng cuûa 618 coâng ty ôû Myõ ñaõ ruùt ra keát luaän: giöõa EVA vaø MVA luoân coù söï töông öùng vôùi nhau toát hôn baát kyø chæ tieâu ROI, ROE vaø thu nhaäp roøng so vôùi MVA. Theo caùc nghieân cöùu cuûa hoï, EVA dieãn bieán phuø hôïp vôùi MVA hôn, do EVA bao haøm yù nghóa theo thôøi giaù tieàn teä, yeáu toá ruûi ro, chính saùch coå töùc vaø nhieàu yeáu toá khaùc; qua ñoù, söû duïng EVA ñeå döï baùo giaù coå phieáu phuø hôïp hôn caùc chæ tieâu lôïi nhuaän keá toaùn khaùc. Keát luaän chöông 1: Muïc tieâu quan troïng nhaát cuûa quaûn trò taøi chính laø toái ña hoùa giaù trò taøi saûn coå ñoâng. Do ñoù, nhaèm xaùc ñònh ñöôïc giaù trò kinh teá gia taêng cuûa doanh nghieäp ñöôïc taïo ra trong moät naêm nhaát ñònh, luaän vaên ñaõ ñi vaøo nghieân cöùu lyù thuyeát vaø öùng duïng EVA – moät thöôùc ño taøi chính höõu hieäu trong quaûn trò taøi chính doanh nghieäp hieän ñaïi. Chöông 1 cuûa luaän vaên ñaõ trình baøy nhöõng lyù luaän cô baûn veà giaù trò doanh nghieäp vaø giaù trò kinh teá gia taêng cuûa doanh nghieäp; ñoàng thôøi, cung caáp nhöõng nhaän ñònh vaø kinh nghieäm öùng duïng cuûa moät soá chuyeân gia taøi chính thuoäc caùc coâng ty treân theá giôùi laøm cô sôû öùng duïng EVA ñeå xaùc ñònh giaù trò kinh teá gia taêng cuûa moät soá coâng ty coå phaàn nieâm yeát. Treân cô sôû lyù luaän vaø thöïc tieãn, luaän vaên seõ kieán nghò vaø ñeà xuaát moät soá giaûi phaùp nhaèm goùp phaàn gia taêng giaù trò kinh teá cuûa coâng ty. CHÖÔNG II: ÖÙNG DUÏNG EVA XAÙC ÑÒNH GIAÙ TRÒ KINH TEÁ GIA TAÊNG CUÛA MOÄT SOÁ COÂNG TY COÅ PHAÀN NIEÂM YEÁT 2.1 Vaøi neùt veà söï hình thaønh vaø öùng duïng caùc chæ tieâu phaân tích taøi chính doanh nghieäp: 2.1.1 Treân theá giôùi: - Lòch söû phaân tích taøi chính treân theá giôùi ñaõ xuaát hieän töø raát laâu cuøng vôùi quaù trình phaùt trieån kinh teá cuûa caùc quoác gia AÂu, Myõ. Luùc ñaàu, nhu caàu phaân tích taøi chính nhaèm cung caáp thoâng tin cho chính ngöôøi chuû coâng ty vaø ñaùp öùng yeâu caàu thoâng tin do quan heä vay möôïn vaø mua baùn chòu giöõa coâng ty vaø caù nhaân/toå chöùc cho vay hoaëc giöõa coâng ty vaø nhaø cung caáp. Caùc thoâng tin taøi chính ban ñaàu raát rôøi raïc tuøy theo goùc ñoä vaø muïc ñích phaân tích cuûa ngöôøi söû duïng. Sau ñoù, vôùi söï ra ñôøi cuûa hình thöùc coâng ty coå phaàn, thoâng tin taøi chính doanh nghieäp ngaøy caøng quan troïng vaø ñöôïc nhieàu ñoái töôïng quan taâm söû duïng hôn. - Vaøo thaùng 3 naêm 1919, ôû Myõ, thoâng tin taøi chính laàn ñaàu tieân ñöôïc heä thoáng vôùi coâng trình nghieân cöùu cuûa A.Wall ñeà caäp ñeán phaân tích ñoàng thôøi 7 chæ soá taøi chính ñoái vôùi 981 coâng ty saép xeáp theo ngaønh hoaëc vuøng ñòa lyù. - Naêm 1933, vôùi vieäc thaønh laäp SEC (uûy ban hoái ñoaùi vaø baûo hieåm) taïi Myõ; taïi Phaùp, Saéc leänh ngaøy 28/9/1967 vaø Phaùp leänh ngaøy 03/01/1968 thaønh laäp Uûy ban nghieäp vuï chöùng khoaùn ñaõ böôùc ñaàu heä thoáng vaø luaät hoùa moät soá chæ tieâu phaân tích taøi chính. Töø ñoù, khoái löôïng vaø chaát löôïng thoâng tin taøi chính ngaøy caøng ñöôïc naâng cao. Trong vaøi thaäp nieân vöøa qua, taøi chính doanh nghieäp hieän ñaïi ñaõ phaùt trieån raát maïnh meõ vaø trôû thaønh coâng cuï taøi chính höõu hieäu khoâng theå thieáu ñoái vôùi coâng ty vaø taát caû caùc ñoái töôïng coù lieân quan ñeán lôïi ích cuûa coâng ty, vôùi nhöõng ñaëc ñieåm: - Phaân tích taøi chính khoâng coøn bò giôùi haïn ôû caùc döõ lieäu taøi chính nöõa maø bao goàm döõ lieäu thoâng tin kinh teá vaø thò tröôøng chöùng khoaùn. - Keát quaû thu ñöôïc töø phaân tích taøi chính ñaày ñuû hôn, nhöng cuõng chæ bao haøm yù nghóa soá lieäu cuûa quaù khöù. - Phaân tích taøi chính ngaøy caøng coù vai troø quan troïng laøm cô sôû döï baùo ngaén, trung vaø daøi haïn hoaït ñoäng cuûa doanh nghieäp. Cuøng vôùi xu theá toaøn caàu hoùa, caùc taäp ñoaøn kinh teá treân theá giôùi ngaøy caøng vöôn ra beân ngoaøi vaø do nhu caàu phaân tích, ñoái chieáu, so saùnh caùc chæ soá taøi chính, neân phaân tích taøi chính ngaøy caøng ñoàng nhaát vaø trôû neân chuaån möïc hôn. 2.1.2 Taïi Vieät Nam: Lòch söû hình thaønh vaø öùng duïng phaân tích taøi chính doanh nghieäp coù theå chia ra caùc giai ñoaïn nhö sau: - Tröôùc naêm 1986, neàn kinh teá Vieät Nam vaän haønh theo cô cheá kinh teá keá hoaïch hoùa taäp trung, bao caáp. Theo ñoù, caùc doanh nghieäp trong neàn kinh teá, chuû yeáu laø doanh nghieäp nhaø nöôùc, khoâng ñaët muïc tieâu kinh doanh leân haøng ñaàu, maø thay vaøo ñoù laø phaán ñaàu hoaøn thaønh keá hoaïch ñöôïc nhaø nöôùc giao. Do ñoù, phaân tích taøi chính khoâng coù nhieàu yù nghóa ñoái vôùi caû doanh nghieäp vaø ngaân haøng. - Töø naêm 1986 trôû ñi, cuøng vôùi söï chuyeån ñoåi sang cô cheá kinh teá thò tröôøng, nhaø nöôùc thöøa nhaän neàn kinh teá haøng hoùa nhieàu thaønh phaàn vaø khaúng ñònh taïo ñieàu kieän cho caùc thaønh phaàn kinh teá khaùc cuøng phaùt trieån. Theâm vaøo ñoù, caùc doanh nghieäp nhaø nöôùc ngaøy caøng ñöôïc giao quyeàn töï chuû taøi chính vaø chòu traùch nhieäm veà keát quaû hoaït ñoäng cuûa doanh nghieäp hôn. Töø ñoù, nhu caàu vaän duïng kieán thöùc kinh teá, taøi chính hieän ñaïi phaân tích tình hình hoaït ñoäng cuûa doanh nghieäp ngaøy caøng phoå bieán vaø ñöôïc nhieàu ñoái taùc lieân quan ñeán lôïi ích doanh nghieäp quan taâm. - Töø naêm 1986 ñeán ñaàu nhöõng naêm 1990: ñaây laø giai ñoaïn nhöõng kieán thöùc quaûn trò taøi chính doanh nghieäp cô baûn manh nha xuaát hieän taïi Vieät Nam. Moät trong nhöõng taøi lieäu ñaàu tieân ñöôïc xuaát baûn laø: “ Quaûn trò taøi chính keá toaùn” cuûa Nguyeãn Ñình Queá (thuoäc Vieän ñaøo taïo môû roäng) ñaõ taäp hôïp nhöõng kieán thöùc cô baûn veà taøi chính doanh nghieäp vaø keá toaùn quaûn trò ñang ñöôïc caùc nöôùc phaùt trieån öùng duïng. Trong ñoù, caùc tyû soá phaân tích taøi chính ñöôïc chia thaønh boán nhoùm: Nhoùm tyû soá ñoä loaõng, tyû soá ñoøn caân nôï, tyû soá hoaït ñoäng vaø tyû soá doanh lôïi. - Töø ñaàu nhöõng naêm 1990 ñeán thaùng 6 naêm 2000: boä moân taøi chính doanh nghieäp vaø keá toaùn quaûn trò ñaõ ñöôïc giaûng daïy phoå bieán ôû caùc tröôøng ñaïi hoïc chuyeân ngaønh kinh teá. Hôn nöõa, nhöõng kieán thöùc veà thò tröôøng chöùng khoaùn cuõng baét ñaàu ñöôïc du nhaäp. Do ñoù, caùc taøi lieäu, giaùo trình taøi chính doanh nghieäp trong giai ñoaïn naøy ñaõ coù söï keát hôïp phaân tích taøi chính doanh nghieäp vôùi nhöõng kieán thöùc cô baûn veà traùi phieáu, coå phieáu thöôøng, coå phieáu öu ñaõi, chi phí söû duïng voán vaø moät soá tyû soá phaân tích veà khaû naêng sinh lôøi cuûa coå phieáu nhö: P/E, EPS, DPS, . . . Taøi lieäu taøi chính doanh nghieäp ñieån hình trong giai ñoaïn naøy coù theå keå ñeán giaùo trình: “Taøi chính doanh nghieäp” do PGS.PTS. Nguyeãn Thò Dieãm Chaâu chuû bieân cuøng taäp theå thaày, coâ giaùo khoa Taøi chính doanh nghieäp vaø kinh doanh tieàn teä thuoäc tröôøng Ñaïi hoïc Kinh teá TP. Hoà Chí Minh bieân soaïn. Ñeán naêm 1995, laàn ñaàu tieân nhaø nöôùc phaùp qui hoùa moät soá tyû soá taøi chính nhö: Boá trí cô caáu voán, tyû suaát lôïi nhuaän vaø tình hình taøi chính ñöôïc ban haønh theo Quyeát ñònh soá: 1141 TC/QÑ/CÑKT ngaøy 01/11/1995 v/v Ban haønh cheá ñoä keá toaùn doanh nghieäp yeâu caàu caùc loaïi hình doanh nghieäp phaûi theå hieän trong baùo caùo taøi chính. - Töø thaùng 6 naêm 2000 ñeán nay, cuøng vôùi söï buøng noå cuûa coâng ngheä thoâng tin, ñaëc bieät laø Internet, vaø vôùi söï kieän noåi baät laø Trung taâm giao dòch chöùng khoaùn ñaàu tieân cuûa Vieät Nam ñöôïc thaønh laäp taïi thaønh phoá Hoà Chí Minh, khôûi ñoäng cho söï phaùt trieån maïnh meõ cuûa thò tröôøng taøi chính noùi chung vaø thò tröôøng chöùng khoaùn noùi rieâng taïi Vieät Nam, tieâu bieåu laø taøi lieäu: “Phaân tích vaø ñaàu tö chöùng khoaùn” xuaát baûn naêm 2000, do Trung taâm nghieân cöùu khoa hoïc vaø Boài döôõng nghieäp vuï chöùng khoaùn thuoäc UÛy ban chöùng khoaùn nhaø nöôùc soaïn thaûo cho chöông trình ñaøo taïo vaø caáp pheùp haønh ngheà chöùng khoaùn. Taøi lieäu naøy ñaõ heä thoáng caùc nhoùm tyû soá taøi chính doanh nghieäp, ñeà caäp vaø höôùng daãn moâ hình ñònh giaù taøi saûn voán (CAMP) trong ñònh giaù coå phieáu, phaân tích ruûi ro vaø khaû naêng sinh lôøi trong ñaàu tö chöùng khoaùn. - Treân cô sôû ñoù, quaûn trò taøi chính doanh nghieäp tieáp tuïc phaùt trieån maïnh vaø ngaøy caøng tieáp caän vôùi nhöõng kieán thöùc taøi chính doanh nghieäp hieän ñaïi cuûa theá giôùi. Caùc taøi lieäu taøi chính doanh nghieäp trong giai ñoaïn naøy ñaõ xaùc ñònh muïc tieâu quan troïng nhaát cuûa quaûn trò taøi chính laø toái ña hoùa giaù trò taøi saûn coå ñoâng, thay vì muïc tieâu toái ña hoùa lôïi nhuaän nhö töø tröôùc ñeán nay. * Tuy nhieân, ngöôïc laïi vôùi söï phaùt trieån maïnh meõ cuûa taøi chính doanh nghieäp, Vieät Nam vaãn chöa coù moät coâng trình nghieân cöùu heä thoáng chæ tieâu phaân tích taøi chính theo ngaønh hoaëc theo khu vöïc laøm chuaån. Do ñoù, khi phaân tích caùc chæ tieâu taøi chính cuûa coâng ty khoâng coù cô sôû ñeå ñaùnh giaù toång theå yù nghóa veà tình hình hoaït ñoäng thöïc teá cuûa coâng ty. - Lyù thuyeát veà EVA laàn ñaàu tieân ñöôïc öùng duïng taïi Vieät Nam trong moät taøi lieäu ñaùnh giaù khaû naêng taïo giaù trò kinh teá gia taêng cuûa moät soá doanh nghieäp lôùn cuûa Vieät Nam do Deutch Bank thöïc hieän. Ñeán cuoái naêm 2005, ñaàu naêm 2006, EVA baét ñaàu ñöôïc ñeà caäp trong moät soá giaùo trình taøi chính doanh nghieäp. 2.2 Sô löôïc veà quaù trình hình thaønh vaø phaùt trieån cuûa thò tröôøng chöùng khoaùn Vieät Nam: Nhaän thöùc ñöôïc vai troø quan troïng cuûa thò tröôøng chöùng khoaùn trong vieäc huy ñoäng voán ñaùp öùng nhu caàu taêng tröôûng cuûa neàn kinh teá; ñoàng thôøi, thay ñoåi phöông thöùc quaûn lyù coâng ty thoâng qua con ñöôøng ña daïng sôû höõu taïi doanh nghieäp, töø ñaàu nhöõng naêm 90, nhaø nöôùc ñaõ chuû tröông, khuyeán khích caùc hoaït ñoäng nghieân cöùu töø lyù luaän ñeán thöïc tieãn ñieàu haønh ñeå chuaån bò cho söï ra ñôøi cuûa thò tröôøng chöùng khoaùn Vieät Nam. Hôn nöõa, töø thaùng 11 naêm 1991, nhaø nöôùc ñaõ chuû tröông coå phaàn hoùa doanh nghieäp nhaø nöôùc nhaèm böôùc ñaàu taïo laäp haøng cho thò tröôøng chöùng khoaùn. - Vaøo thaùng 6 naêm 2000, Trung taâm giao dòch chöùng khoaùn thaønh phoá Hoà Chí Minh ra ñôøi, ñaët neàn taûng cho söï hình thaønh vaø TTCK Vieät Nam. Ñeán thaùng 3 naêm 2005, Trung taâm giao dòch chöùng khoaùn thaønh phoá Haø Noäi cuõng ñaõ ñöôïc thaønh laäp. - Töø ñoù ñeán nay ñaõ hôn saùu naêm hoaït ñoäng, TTCK ñaõ töøng böôùc phaùt trieån: ñeán cuoái thaùng 9 naêm 2006, caû nöôùc coù taát caû 64 coâng ty ñaõ nieâm yeát coå phieáu treân TTCK (thaønh phoá Hoà Chí Minh: 50 coâng ty, vôùi toång meänh giaù laø: 8.228 tyû ñoàng vaø Haø Noäi: 14 coâng ty, vôùi toång meänh giaùù 4.376 tyû ñoàng); TTCK ñaõ töøng böôùc haáp daãn caùc coâng ty vaø ngaân haøng coå phaàn coù qui moâ voán lôùn nhö: Vinamilk (thaùng 01/2006), Sacombank (thaùng 7/2006) tham gia nieâm yeát; ñoàng thôøi, toå chöùc thaønh coâng nhieàu phieân ñaáu giaù coå phieáu, traùi phieáu. Beân caïnh ñoù, TTCK cuõng ñaõ coù söï chuaån bò kyõ löôõng hôn caùc yeáu toá nhö: tính phaùp lyù, cô cheá hoaït ñoäng, cô sôû vaät chaát vaø nhaân söï laøm neàn taûng ñeå böôùc vaøo giai ñoaïn taêng toác (2006 – 2010) vôùi muïc tieâu vôùi cuoái naêm 2010, qui moâ thò tröôøng seõ ñaït 10 – 15% GDP. Böôùc ñaàu, TTCK ñaõ theå hieän vai troø laø keânh thu huùt voán daøi haïn, ñaõ phaàn naøo ñaùp öùng nhu caàu voán phuïc vuï quaù trình phaùt trieån kinh teá cuûa ñaát nöôùc. Tuy nhieân, qui moâ TTCK hieän nay vaãn ñöôïc ñaùnh giaù laø quaù nhoû beù. Ñeán cuoái thaùng 9/2006, hai Trung taâm giao dòch chöùng khoaùn TP. Hoà Chí Minh vaø Haø Noäi coù 64 loaïi coå phieáu ñöôïc nieâm yeát vôùi toång giaù trò ñaêng kyù giao dòch theo meänh giaù khoaûng 7,87 tyû USD) so vôùi Thaùi Lan coù 458 coå phieáu nieâm yeát vôùi toång giaù trò 132,3 USD vaø Trung Quoác coù 1.381 coâng ty nieâm yeát vôùi toång giaù trò 650 tyû USD; khoái löôïng coå phieáu giao dòch nhoû, caùc nhaø ñaàu tö laø toå chöùc vaø yeáu toá nöôùc ngoaøi khoâng ñaùng keå. Thöïc teá hieän nay, haøng hoùa treân TTCK vaãn khan hieám, maëc duø ñaõ coù nhieàu coâng ty coå phaàn ñöôïc coå phaàn hoùa töø doanh nghieäp nhaø nöôùc vaø kinh doanh hieäu quaû, nhöng hoï vaãn raát aùi ngaïi khoâng muoán nieâm yeát vì phaûi minh baïch hoùa thoâng tin vaø moät soá yeáu toá taùc ñoäng khaùc. Do ñoù, nhaø ñaàu tö khoâng coù nhieàu cô hoäi ñeå löïa choïn haøng hoùa. Hôn nöõa, theo nhaän ñònh cuûa moät soá chuyeân gia, vieäc nhaø nöôùc khoáng cheá caùc nhaø ñaàu tö nöôùc ngoaøi chæ ñöôïc quyeàn sôû höõu toái ña 49% tyû leä coå phaàn thöôøng cuûa coâng ty nieâm yeát vaø 30% cuûa coâng ty chöa nieâm yeát laø chöa phuø hôïp vaø laøm maát ñi cô hoäi thu huùt nhaø ñaàu tö nöôùc ngoaøi. Tuy vaäy, TTCK Vieät Nam hieän nay ñang ñöôïc baùo chí vaø caùc toå chöùc kinh teá, taøi chính nöôùc ngoaøi ñaùnh giaù laø trieån voïng nhaát chaâu AÙ döïa treân caùc yeáu toá: oån ñònh veà maët chính trò, kinh teá taêng tröôûng toát vaø heä thoáng phaùp luaät ngaøy caøng ñöôïc hoaøn thieän theo höôùng minh baïch vaø hieäu quaû hôn. Theâm nöõa, döï kieán Vieät Nam seõ gia nhaäp WTO vaøo cuoái naêm nay caøng haáp daãn nhaø ñaàu tö nöôùc ngoaøi. Theo nhieàu döï baùo trong voøng boán naêm nöõa, giaù trò TTCK Vieät Nam seõ chieám töø 20 – 30% GDP. Dieãn bieán cuûa thò tröôøng trong vaøi thaùng qua ñaõ xuaát hieän daáu hieäu cuûa laøn soùng ñaàu tö giaùn tieáp nöôùc ngoaøi thöù 3 ñang ñoå vaøo Vieät Nam. Do ñoù, chuùng ta caàn coù nhöõng giaûi phaùp ñeå thu huùt, taän duïng doøng voán naøy phuïc vuï quaù trình phaùt trieån kinh teá ñaát nöôùc. Ñeå goùp phaàn naâng cao qui moâ hoaït ñoäng cuûa TTCK vaø taïo laäp theâm nhieàu haøng hoùa giao dòch treân thò tröôøng nhaèm thu huùt nhaø ñaàu tö, nhaø nöôùc cuõng neân khuyeán khích caùc coâng ty coå phaàn coù qui moâ voán lôùn, nhaát laø nhöõng coâng ty coå phaàn nhaø nöôùc naém giöõ coå phaàn chi phoái nieâm yeát treân TTCK nhö: Vinaphone, Baûo Vieät, Cao su Daàu Tieáng, caùc coâng ty coå phaàn thuoäc Toång coâng ty haøng khoâng, . . . ñaêng kyù nieâm yeát seõ coù theå naâng qui moâ voán cuûa TTCK leân 10 tyû USD. * Nhìn chung, cuøng vôùi quaù trình phaùt trieån cuûa neàn kinh teá, TTCK Vieät Nam ñang ñöùng tröôùc cô hoäi raát lôùn ñeå phaùt trieån vaø trôû thaønh keânh thu huùt voán ñaàu tö daøi haïn quan troïng vaø goùp phaàn naâng cao hieäu quaû hoaït ñoäng cuûa thò tröôøng taøi chính Vieät Nam. 2.3 ÖÙng duïng EVA xaùc ñònh giaù trò kinh teá gia taêng cuûa moät soá coâng ty nieâm yeát: Thò tröôøng chöùng khoaùn laø nôi xeáp haïng vaø ñaùnh giaù giaù trò thöïc cuûa coâng ty xaùc ñaùng nhaát, bôûi giaù trò coâng ty do chính thò tröôøng xaùc ñònh vaø thöøa nhaän; trong khi, quaûn trò taøi chính thì luoân höôùng veà ñoái töôïng laø coâng ty coå phaàn, moät loaïi hình doanh nghieäp phoå bieán nhaát vaø mang ñaày ñuû ñaëc tröng cuûa taøi chính doanh nghieäp. Luaän vaên döï ñònh vaän duïng coâng cuï taøi chính EVA xaùc ñònh giaù trò kinh teá gia taêng cuûa caùc coâng ty nieâm yeát taïi Trung taâm chöùng khoaùn thaønh phoá Hoà Chí Minh. Tuy nhieân, moät soá coâng ty nieâm yeát cung caáp baùo caùo taøi chính khoâng ñaày ñuû chæ tieâu taøi chính neân khoâng theå xaùc ñònh ñöôïc heát. Do ñoù, luaän vaên chæ xaùc ñònh hai chæ tieâu EVA vaø MVA cho moät soá coâng ty vôùi baùo caùo taøi chính thu thaäp ñöôïc ñeán heát naêm taøi chính 2005; rieâng baùo caùo taøi chính quyù 1, quyù 2 naêm 2006 cuûa caùc coâng ty chæ môùi cung caáp baùo caùo keát quaû kinh doanh neân khoâng ñuû soá lieäu tính toaùn. Trong ñoù, luaän vaên seõ phaân tích cuï theå moái töông quan giöõa EVA vaø MVA cuûa coå phieáu Coâng ty coå phaàn Caùp vaø Vaät lieäu vieãn thoâng (SACOM). Baûng 2.1: Thoáng keâ EVA vaø MVA cuûa moät soá coâng ty coå phaàn nieâm yeát Ñôn vò tính: Trieäu ñoàng. Naêm 2003 Naêm 2004 Naêm 2005 STT Teân doanh nghieäp Maõ chöùng khoaùn EVA MVA EVA MVA EVA MVA 1 Coâng Ty CP Cô Khí vaø Xaây Döïng Bình Trieäu BTC (1.784) 8.460 (5.016) 11.296 452 2.519 2 Coâng Ty CP SXKD XNK Bình Thaïnh GIL 2.804 17.149 10.522 23.643 (7.801) 17.270 3 Coâng Ty CP Xaây Laép Böu Ñieän Haø Noäi HAS 1.568 4.082 857 7.160 1.669 12.485 4 Coâng Ty CP Cheá Bieán Haøng Xuaát Khaåu Long An LAF (129) 1.160 13.604 9.397 (2.970) (17.222) 5 Coâng Ty CP Ñieän Laïnh REE 13.337 75.514 14.035 226.115 (3.753) 457.819 6 Coâng Ty CP Caùp & Vaät Lieäu Vieãn Thoâng SAM 29.409 180.696 32.254 446.910 14.457 577.298 7 Coâng Ty CP Hôïp Taùc Kinh Teá & XNK Savimex SAV 6.174 7.932 5.378 57.403 1.666 47.620 8 Coâng Ty CP Giao Nhaän Ngoaïi Thöông TMS (274) 26.822 4.381 53.035 4.211 62.365 9 Coâng Ty CP Nöôùc Giaûi Khaùt Saøi Goøn – Tribeco TRI 3.242 27.747 (726) 30.883 (593) 65.687 10 Coâng Ty CP Thuûy Saûn Soá 4 TS4 1.307 5.116 981 3.195 322 14.992 (Nguoàn: 2.3.1 Giôùi thieäu sô löôïc veà coâng ty coå phaàn Caùp vaø vaät lieäu vieãn thoâng (Sacom): - Naêm 1986: Toång cuïc Böu ñieän quyeát ñònh thaønh laäp nhaø maùy vaät lieäu böu ñieän II. - Ngaøy 07/02/1998: chuyeån ñoåi thaønh Coâng ty coå phaàn Caùp vaø Vaät lieäu vieãn thoâng (SACOM), vôùi voán ñieàu leä: 120 tyû ñoàng, trong ñoù nhaø nöôùc sôû höõu 49% voán ñieàu leä. - Ngaøy 02/6/2000: SACOM laø moät trong hai coâng ty ñaàu tieân ñöôïc nieâm yeát treân thò tröôøng chöùng khoaùn Vieät Nam, teân giao dòch “SACOM”. - Thaùng 3/2003: taêng voán ñieàu leä coâng ty leân 180 tyû ñoàng - Ngaøy 04/4/2006: taêng voán ñieàu leä coâng ty leân 280,8 tyû ñoàng - Ngaøy 11/8/2006: taêng voán ñieàu leä coâng ty leân 374,4 tyû ñoàng Trong suoát quaù trình hoaït ñoäng, Sacom nhaän ñöôïc raát nhieàu söï chöùng nhaän vaø giaûi thöôûng: chöùng nhaän ISO, giaûi thöôûng “Sao vaøng ñaát Vieät, cuùp vaøng thöông hieäu coâng nghieäp, huy chöông vaøng hoäi chôï trieån laõm, . . . Sau saùu naêm keå töø ngaøy nieâm yeát, Sacom hoaït ñoäng raát hieäu quaû: giaù trò taøi saûn taêng 406%, saûn löôïng taêng 740%, doanh thu taêng 481%, lôïi nhuaän ñaït möùc cao, coå töùc oån ñònh ôû möùc 16% qua ba naêm 2003, 2004 vaø 2005, nguoàn lôïi nhuaän giöõ laïi qua caùc naêm cao vaø khaû naêng taïo lôïi nhuaän töø nguoàn lôïi nhuaän giöõ laïi raát khaû quan. Sacom ñang hoaït ñoäng trong lónh vöïc ñöôïc mieãn, giaûm thueá thu nhaäp doanh nghieäp coù thôøi haïn vaø ñöôïc höôûng thueá suaát thueá thu nhaäp öu ñaõi: 15%. Sacom ñang ñaàu tö vaøo nhieàu döï aùn lôùn vaø coù taùc ñoäng lôùn ñoái vôùi töông lai phaùt trieån sau naøy: Ñaàu tö môû roäng naâng cao naêng löïc saûn xuaát; goùp voán thaønh laäp coâng ty coå phaàn Caùp Saøi Goøn; goùp voán thaønh laäp lieân doanh saûn xuaát caùp giöõa Sacom, Cadivi vaø Taihan – Haøn Quoác vaø ñang môû roäng ñaàu tö sang lónh baát ñoäng saûn. 2.3.2 Moät soá chæ tieâu taøi chính cô baûn cuûa coâng ty SACOM töø naêm 2003 -->2005: Baûng 2.2: Moät soá chæ tieâu taøi chính cô baûn cuûa Sacom (Nguoàn: Ñôn vò tính: trieäu ñoàng STT Coâng ty SACOM Naêm 2003 Naêm 2004 Naêm 2005 * Baùo caùo keát quaû kinh doanh: 1 Toång doanh thu 335.206 497.762 852.180 2 Giaù voán haøng baùn 227.846 367.472 663.186 3 = 1 – 2 Lôïi nhuaän goäp 107.360 130.290 188.994 4 Chi phí löu thoâng (CPBH + CPQL) 38.360 50.926 77.258 5 Laõi vay 769 2.147 9.041 6 = 3 – 4 Lôïi nhuaän tröôùc thueá 69.000 79.364 111.736 7 Thueá thu nhaäp doanh nghieäp 8.625 6.269 8.536 8 = 6 - 7 Lôïi nhuaän sau thueá 60.375 73.095 103.200 STT * Baûng caân ñoái keá toaùn Naêm 2003 Naêm 2004 Naêm 2005 A Taøi saûn ngaén haïn 175.293 291.497 723.382 1 Tieàn 39.149 27.320 172.690 2 Caùc khoaûn phaûi thu 86.243 95.071 251.441 3 Haøng toàn kho 46.365 165.312 299.239 4 Taøi saûn ngaén haïn khaùc 3.536 3.794 12 B Taøi saûn daøi haïn 107.039 129.970 180.231 1 Taøi saûn coá ñònh 96.033 71.429 78.884 2 Taøi saûn daøi haïn khaùc 11.006 58.541 101.347 Toång taøi saûn (A) + (B) 282.332 421.467 903.613 A Nôï phaûi traû 62.788 164.229 347.993 Nôï ngaén haïn 46.946 148.548 293.442 1 Vay ngaén haïn 89.560 210.621 2 Phaûi traû ngöôøi baùn 19.082 21.446 61.972 3 Caùc khoaûn phaûi traû khaùc 27.864 37.542 20.849 4 Nôï daøi haïn 5 Nôï daøi haïn khaùc 15.842 15.681 54.551 B Nguoàn voán chuû sôû höõu 219.544 257.238 555.620 1 Voán coå phaàn 180.000 180.000 418.140 2 Quyõ ñaàu tö phaùt trieån 24.504 57.090 104.362 3 Quyõ khaùc 15.040 20.148 33.118 Toång nguoàn voán (A) + (B) 282.332 421.467 903.613 2.3.3 Xaùc ñònh EVA qua caùc naêm 2003, 2004 vaø 2005: - Ñieàu chænh chæ tieâu voán hoaït ñoäng: Ñeå ñaùnh giaù chính xaùc hieäu quaû ñieàu haønh cuûa ban quaûn trò vaø giaù trò kinh teá gia taêng cuûa coâng ty trong moät naêm, ngöôøi ta thöôøng tieán haønh ñieàu chænh chæ tieâu voán hoaït ñoäng cuûa coâng ty, loaïi tröø phaàn voán khoâng chòu chi phí ñeå soá lieäu phaân tích phuø hôïp thöïc teá hôn. Baûng 2.3: Xaùc ñònh EVA vaø ROI cuûa Sacom töø naêm 2003 --- > 2005 Coâng ty SACOM Naêm 2003 Naêm 2004 Naêm 2005 Taøi saûn löu ñoäng 175.293 291.497 723.382 Nôï ngaén haïn (khoâng chòu laõi) 62.788 74.669 137.372 Voán löu ñoäng roøng (1) 112.505 216.828 586.010 Taøi saûn coá ñònh 96.033 71.429 78.884 Taøi saûn daøi haïn khaùc 11.006 58.541 101.347 Taøi saûn coá ñònh hoaït ñoäng (2) 107.039 129.970 180.231 Toång voán hoaït ñoäng (1) + (2) 219.544 346.798 766.241 Chi phí söû duïng voán Naêm 2003 Naêm 2004 Naêm 2005 Nôï (chòu laõi) 0 89.560 210.621 Voán coå phaàn 219.544 257.238 555.620 Voán hoaït ñoäng (3) 219.544 346.798 766.241 Chi phí nôï vay (sau thueá) 2,2% 4,0% Chi phí voán chuû sôû höõu 16,00% 16,00% 16,00% Chi phí söû duïng voán BQ (4) 16,00% 12,44% 12,69% Chi phí voán chuû sôû höõu 16,0% Coå töùc/meänh giaù (%) 16,0% (Keá hoaïch coå töùc do Ñaïi hoäi ñoàng coå ñoâng giao) Thueá suaát thueá TNDN 7,5% - Ñöôïc höôûng thueá suaát thueá TNDN öu ñaõi: 15% - Ñang ñöôïc mieãn, giaûm 50% thueá TNDN Chi phí söû duïng voán: (3) x (4) 35.127 43.144 97.262 Giaù trò kinh teá gia taêng (EVA) Naêm 2003 Naêm 2004 Naêm 2005 Lôïi nhuaän tröôùc thueá (EBT) 69.000 79.364 111.736 Laõi vay (I) 769 2.147 9.041 EBIT 69.769 81.511 120.777 NOPAT = EBIT (1 - t) 64.536 75.398 111.719 Chi phí söû duïng voán (COCE) 35.127 43.144 97.262 EVA = NOPAT – COCE 29.409 32.254 14.457 EVA % Voán hoaït ñoäng 13,40% 9,30% 1,89% ROI (ROA) 29,40% 21,74% 14,58% Hình 2.1: Dieãn bieán EVA vaø ROI - YÙ nghóa phaân tích: + Theo soá lieäu baùo caùo taøi chính do Sacom cung caáp vaø dieãn bieán giaù coå phieáu cuûa Sacom treân thò tröôøng, chuùng ta nhaän thaáy tình hình saûn xuaát kinh doanh cuûa Sacom ba naêm qua khaù toát: doanh thu vaø lôïi nhuaän ñaït toác ñoä taêng tröôûng cao qua caùc naêm, chính saùch coåâ töùc oån ñònh ôû möùc 16%/naêm, lôïi nhuaän giöõ laïi ñeå taùi ñaàu tö cao vaø khaû naêng sinh lôøi cuûa nguoàn lôïi nhuaän giöõ laïi laø khaû quan; qui moâ toång taøi saûn taêng maïnh qua caùc naêm. + Rieâng chæ tieâu lôïi nhuaän keá toaùn nhö: lôïi nhuaän sau thueá treân toång taøi saûn hoaëc toång voán hoaït ñoäng (doanh lôïi taøi saûn: ROI hoaëc ROA) cuûa coâng ty raát cao so vôùi chæ tieâu EVA. Tuy nhieân, chæ tieâu doanh lôïi taøi saûn chöa loaïi tröø chi phí söû duïng voán chuû sôû höõu (ñaây laø chi phí cô hoäi maø nhaø ñaàu tö maát ñi khi quyeát ñònh ñaàu tö vaøo coâng ty, maø boû qua caùc cô hoäi ñaàu tö khaùc coù cuøng möùc ñoä ruûi ro). Trong khi ñoù, chæ tieâu EVA tuy raát thaáp so vôùi ROI/ROI, nhöng EVA baûn chaát laø moät chæ tieâu phaân tích taøi chính toång hôïp, vöøa caên cöù treân soá lieäu keá toaùn, vöøa xem xeùt khía caïnh kinh teá cuûa khoaûn voán goùp maø nhaø ñaàu tö ñaõ boû ra; Vì vaäy, EVA bao haøm caû yeáu toá chi phí söû duïng nôï vay vaø voán chuû sôû höõu. + Tröôøng hôïp EVA =0: coâng ty vaãn buø ñaép ñöôïc chi phí söû duïng voán chuû sôû höõu, töùc laø möùc coå töùc maø nhaø ñaàu tö kyø voïng (Ñaïi hoäi coå ñoâng thöôøng nieân bieåu quyeát keá hoaïch chi traû coå töùc laø 16%/naêm). - Neáu EVA caøng lôùn hôn 0 thì giaù trò coå ñoâng maø ban ñieàu haønh coâng ty taïo ra trong moät naêm caøng lôùn. Khi ñoù, giaù coå phieáu cuûa coâng ty treân thò tröôøng seõ caøng taêng. + Trong naêm 2005, ta thaáy caû hai chæ tieâu EVA vaø ROI ñeàu giaûm maïnh so vôùi hai naêm 2003 vaø 2004. Ñieàu ñoù khoâng coù nghóa laø toác ñoä taêng tröôûng cuûa coâng ty giaûm, nguyeân nhaân chuû yeáu laø do voán hoaït ñoäng cuûa coâng ty taêng cao, coâng ty phaùt haønh theâm coå phaàn huy ñoäng voán (baùn ñaáu giaù 5.400.000 coå phaàn, toång meänh giaù 54 tyû ñoàng, nhöng thu ñöôïc 238,140 tyû ñoàng, hôn 4,4 laàn meänh giaù) vaø taêng nôï vay ngaân haøng 210,62 tyû ñoàng ñeå ñaàu tö vaøo caùc döï aùn lôùn nhö: • Ñaàu tö môû roäng naâng cao naêng löïc saûn xuaát cuûa Sacom nhaèm taêng theâm 15% coâng suaát; • Goùp voán thaønh laäp coâng ty coå phaàn Caùp Saøi Goøn (voán ñieàu leä 150 tyû ñoàng, SACOM chieám 49%); • Goùp voán thaønh laäp lieân doanh saûn xuaát caùp giöõa Sacom, Cadivi vaø Taihan – Haøn Quoác (voán ñieàu leä 28 trieäu USD, Sacom chieám 20%). nhöõng döï aùn naøy ñang trong giai ñoaïn ñaàu tö, chöa ñi vaøo hoaït ñoäng neân chöa taïo ra lôïi nhuaän. - Giaù trò thò tröôøng gia taêng: Baûng 2.4: Xaùc ñònh EVA vaø MVA cuûa Sacom töø naêm 2003 --- > 2005 Giaù trò thò tröôøng gia taêng (MVA) ÑVT Naêm 2003 Naêm 2004 Naêm 2005 Giaù coå phieáu giao dòch ñoàng 21.400 38.000 47.000 Soá coå phaàn löu haønh coå phaàn 18.000.000 18.000.000 23.400.000 Giaù trò thò tröôøng cuûa voán coå phaàn trieäu ñoàng 385.200 684.000 1.099.800 Giaù trò soå saùch cuûa voán coå phaàn trieäu ñoàng 204.504 237.090 522.502 MVA trieäu ñoàng 180.696 446.910 577.298 EVA Trieäuñoàng 29.409 32.254 14.457 Hình 2.2: Dieãn bieán EVA vaø MVA Trieäu ñoàng 2.3.4 Nhaän xeùt söï töông quan giöõa EVA, MVA vaø giaù coå phieáu treân thò tröôøng: - Keát quaû tính toaùn EVA cuûa Sacom qua caùc naêm ñeàu lôùn hôn 0, nghóa laø giaù trò kinh teá gia taêng cuûa Sacom lieân tuïc ñöôïc taïo ra. Maëc duø, trong naêm 2005, Sacom ñaõ huy ñoäng moät löôïng voán khaù lôùn ñeå ñaàu tö vaøo caùc döï aùn môùi vaø caùc döï aùn naøy chöa ñi vaøo hoaït ñoäng daãn ñeán chæ tieâu doanh lôïi taøi saûn coù giaûm ñoät ngoät, nhöng lôïi nhuaän töø hoaït ñoäng chính cuûa Sacom laø saûn xuaát caùp quang vaãn ñuû khaû naêng buø ñaép chi phí voán taêng theâm. - Giaù coå phieáu cuûa Sacom lieân tuïc taêng cao (naêm 2003: 21.400 ñoàng/coå phaàn vaø ñeán 2005 laø: 47.000 ñoàng/coå phaàn) ñaõ taùc ñoäng laøm giaù trò thò tröôøng gia taêng maïnh. Cuï theå, cuoái naêm 2005, coâng ty Sacom coù phaùt haønh boå sung coå phaàn thoâng qua toå chöùc baûo laõnh ñaáu giaù laø coâng ty coå phaàn Chöùng khoaùn Saøi Goøn. Giaù truùng thaàu cao bình quaân gaáp 4,4 laàn meänh giaù (10.000 ñoàng/coå phaàn). Ñieàu naøy cho thaáy kyø voïng cuûa nhaø ñaàu tö vaøo töông lai phaùt trieån cuûa Sacom laø raát lôùn. - Chính hieäu quaû saûn xuaát kinh doanh cuûa Sacom caùc naêm qua khaû quan, neân caùc nhaø ñaàu tö raát kyø voïng giaù trò kinh teá gia taêng tieáp tuïc ñöôïc taïo ra vaø giaù trò thò tröôøng gia taêng thoâng qua taêng giaù coå phieáu trong töông lai caøng lôùn, nhaát laø sau khi caùc döï aùn ñaàu tö ñi vaøo hoaït ñoäng. Do ñoù, nhaø ñaàu tö saün saøng traû giaù cao ñeå ñöôïc sôû höõu coå phaàn cuûa Sacom. * Ñieàu naøy cho thaáy giöõa EVA, MVA vaø giaù coå phieáu coù söï töông taùc chaët cheõ vôùi nhau. - Trong hoaït ñoäng ñaàu töù chöùng khoaùn, EVA laø moät chæ tieâu quan troïng ñöôïc söû duïng ñeå ñaùnh giaù tình hình taêng tröôûng hay suy giaûm giaù trò cuûa coâng ty. Do ñoù, khi muoán döï baùo MVA kyø voïng cuûa coâng ty trong moät naêm nhaát ñònh, ngöôøi ta thöôøng döïa treân cô sôû doøng EVA töông lai coù xeùt ñeán yeáu toá thôøi giaù, ruûi ro, chính saùch coå töùc ñeå tính toaùn. Qua ñoù, tuyø theo hieän giaù doøng EVA lôùn hay nhoû hôn 0, nhaø ñaàu tö seõ ñöa döï baùo dieãn bieán giaù coå phieáu ñang löu haøng cuûa coâng ty thoâng qua keát quaû tính toaùn döï baùo MVA thu ñöôïc. * Nhìn chung, dieãn bieán giaù trò thò tröôøng cuûa coå phieáu Sacom trong ba naêm qua ñieãn bieán cuøng chieàu, phuø hôïp vôùi keát quaû tính toaùn EVA cuûa coâng ty. Tuy nhieân, dieãn bieán giaù coå phieáu coù bieåu hieän “quaù noùng” so vôùi caùc keát quaû tính toaùn vaø kyø voïng söï taêng tröôûng cuûa coâng ty. Ñieàu naøy ñang trôû thaønh moät hieän töôïng “bong boùng” cuûa thò tröôøng chöùng khoaùn Vieät Nam; moät trong nhöõng nguyeân nhaân chính laø do: hieän nay, treân thò tröôøng chöùng khoaùn, nhaø ñaàu tö laø toå chöùc vaø yeáu toá nöôùc ngoaøi raát ít tham gia giao dòch, trong khi caùc ñoái töôïng tham gia giao dòch treân thò tröôøng chöùng khoaùn Vieät Nam hieän nay chuû yeáu laø nhaø ñaàu tö nhoû, khoái löôïng chöùng khoaùn khôùp leänh ít; vieäc ñaàu tö khoâng döïa treân caùc nguoàn thoâng tin minh baïch vaø caùc keát quaû tính tính, phaân tích cuï theå, maø phuï thuoäc vaøo yeáu toá taâm lyù vaø quy luaät “soá ñoâng”. Do ñoù, giaù coå phieáu taïi caùc phieân giao dòch raát deã bò kích ñoäng, nhöng vôùi möùc giaù ñoù, neáu moät coå ñoâng muoán baùn soá löôïng coå phaàn lôùn ra thò tröôøng thì laïi khoâng coù ngöôøi mua. Ñieàu naøy daãn ñeán keát quaû laø giaù trò thò tröôøng cuûa coâng ty nieâm yeát khoâng phaùn aùnh ñuùng giaù trò thöïc cuûa coâng ty. * So vôùi caùc chæ tieâu lôïi nhuaän nhö: ROI/ROA hay ROE thì EVA thöïc söï laø thöôùc ño hieäu quaû hoaït ñoäng cuûa coâng ty toát nhaát. Trong khi, vieäc theo ñuoåi muïc tieâu toái ña hoùa lôïi nhuaän coù theå khoâng laøm gia taêng giaù trò kinh teá cuûa coâng ty, nhaát laø ôû caùc taäp ñoaøn kinh teá coù nhieàu coâng ty con vaø caùc tyû suaát sinh lôïi khoâng gioáng nhau, thì EVA laø cô sôû toát nhaát ñeå phaân boå caùc nguoàn löïc cuûa coâng ty vôùi muïc tieâu toái ña hoùa giaù trò taøi saûn cuûa coå ñoâng. 2.4 Vaän duïng moät soá lyù thuyeát kinh teá hieän ñaïi nhaèm laøm gia taêng giaù trò kinh teá cuûa caùc coâng ty coå phaàn nieâm yeát: Ñeà taøi muoán xem xeùt, ñaùnh giaù söï taùc ñoäng cuûa moät soá lyù thuyeát: chính saùch coå töùc, “Ngöôøi ñaïi dieän” vaø “Thoâng tin baát ñoái xöùng” ñeán giaù trò cuûa doanh nghieäp thoâng qua moät soá hieän töôïng cuï theå cuûa coâng ty coå phaàn: 2.4.1 Chính saùch coå töùc vaø lyù thuyeát: “Ngöôøi ñaïi dieän”: Hieän nay, haàu heát caùc coâng ty nieâm yeát ñeàu chuû tröông duy trì möùc chi traû coå töùc oån ñònh ñeå taïo nieàm tin cho nhaø ñaàu tö. Tuy nhieân, tyû leä chi traû coå töùc so vôùi lôïi nhuaän sau thueá khaù thaáp, cuï theå nhö Sacom: naêm 2003 laø 47,7%; naêm 2004 laø 39,4% vaø naêm 2005 laø 33,14%. Hôn nöõa, khi coù nhu caàu voán cho döï aùn, caùc nhaø quaûn trò saün saøng choïn con ñöôøng phaùt haønh boå sung voán coå phaàn hôn laø vay nôï daøi haïn ñeå ñaàu tö duø cho chi phí söû duïng voán coå phaàn thöôøng cao hôn nôï vay. Giaûi thích cho vaán ñeà naøy, lyù thuyeát: “Ngöôøi ñaïi dieän” cho raèng khi söû duïng nôï vay beân ngoaøi, ban quaûn trò doanh nghieäp thöôøng chòu söùc eùp raát lôùn veà chi traû laõi vay. Hôn nöõa, ban quaûn trò phaûi chòu söï giaùm saùt vaø caùc yeâu caàu giaûi trình veà muïc ñích söû duïng voán vay; khi coù daáu hieäu chi tieâu voán vay khoâng hieäu quaû seõ bò caùc chuû nôï nhaéc nhôû hoaëc thu hoài nôï tröôùc haïn. Trong khi ñoù, neáu ban quaûn trò söû duïng voán cuûa coå ñoâng seõ ít chòu söï giaùm saùt ñaàu tö vaø chi tieâu do coå ñoâng thöôøng nhoû vaø phaân taùn. Do ñoù, ñeå taêng cöôøng tính giaùm saùt hieäu quaû töø beân ngoaøi laø nhöõng toå chöùc coù chuyeân moân nhö: ngaân haøng, nhaø cung caáp, . . . coå ñoâng neân yeâu caàu moät chính saùch chi traû coå töùc baèng tieàn maët cao. 2.4.2 Chính saùch coå töùc vaø lyù thuyeát: “Thoâng tin baát ñoái xöùng”: Coå töùc ñöôïc chi traû cao hay thaáp ñeàu ñöôïc caùc nhaø ñaàu tö ñoùn nhaän nhö moät tín hieäu do ban quaûn trò coâng ty phaùt ra veà tình hình hoaït ñoäng cuûa coâng ty. Ñoái vôùi thò tröôøng maø thoâng tin caøng “baát caân xöùng”, tín hieäu töø chính saùch coå töùc coù theå ñöôïc nhaø quaûn trò taän duïng phaûn aùnh khoâng thöïc veà tình hình hoaït ñoäng vaø kyø voïng taêng tröôûng cuûa coâng ty. Khi ñoù, moät söï chi traû coå töùc cao coù theå ñöôïc nhaø ñaàu tö ñoùn nhaän nhö moät tín hieäu toát ñeïp veà keát quaû hoaït ñoäng cuûa coâng ty vaø giaù coå phieáu cuûa coâng ty seõ taêng, nhöng thöïc teá ban quaûn trò khoâng coù nhöõng döï aùn khaû thi ñeå ñaàu tö neân khoâng coù nhu caàu giöõ laïi lôïi nhuaän ñeå taùi ñaàu tö. Ngöôïc laïi, moät quyeát ñònh chi traû coå töùc thaáp do caàn giöõ laïi lôïi nhuaän ñeå taùi ñaàu tö vaøo nhöõng döï aùn coù theå ñem laïi lôïi nhuaän cao, nhöng coå ñoâng laïi khoâng tha thieát vaø suy ñoaùn coâng ty ñang khoù khaên vaø coù xu höôùng baùn coå phieáu ñeå ñaàu tö vaøo cô hoäi khaùc taùc ñoäng laøm giaù coå phieáu treân thò tröôøng giaûm, daãn ñeán giaù trò coâng ty suy giaûm, traùi ngöôïc vôùi muïc tieâu taêng tröôûng toát maø nhaø quaûn trò theo ñuoåi. Ñoái vôùi thò tröôøng chöùng khoaùn Vieät Nam môùi hình thaønh hôn saùu naêm qua, ñang trong giai ñoaïn hoaøn thieän boä maùy vaø cô sôû vaän haønh, neân vaán ñeà minh baïch hoùa thoâng tin veà caùc coâng ty nieâm yeát coøn raát yeáu. Hieän nay, haàu heát caùc coâng ty nieâm yeát ñeàu thöïc hieän chính saùch coå töùc oån ñònh vaø bình quaân ñeàu cao hôn laõi suaát cho vay daøi haïn cuûa ngaân haøng. Ñieàu naøy hoaøn toaøn phuø hôïp vôùi thöïc teá hieän nay caùc ñoái töôïng tham gia thò tröôøng chuû yeáu laø caùc nhaø ñaàu tö nhoû, thöôøng caên cöù vaøo chính saùch coå töùc ñeå suy ñoaùn tình hình saûn xuaát kinh doanh hieän taïi vaø trieån voïng phaùt trieån cuûa caùc coâng ty coå phaàn. Do ñoù, caùc nhaø ñaàu tö seõ laø ngöôøi chòu nhieàu ruûi ro nhaát khi quyeát ñònh ñaàu tö maø caên cöù treân thoâng tin töø chính saùch coå töùc phaùt ra. * Qua ñoù, chuùng ta coù theå thaáy ñöôïc tính chaát quan troïng cuûa thoâng tin hieäu quaû. Neáu thò tröôøng hieäu quaû, giaù coå phieáu seõ phaûn aùnh taát caû thoâng tin coù lieân quan. Thoâng tin hieäu quaû seõ haïn cheá nhöõng baát lôïi cho nhaø ñaàu tö; töø ñoù, khuyeán khích nhaø ñaàu tö chuû ñoäng tham gia thò tröôøng, goùp phaàn naâng cao tính thanh khoaûn cuûa chöùng khoaùn, giuùp doanh nghieäp tieát giaûm ñöôïc chi phí söû duïng voán vaø naâng cao hieäu quaû hoaït ñoäng. Ñaây laø nhaân toá thuùc ñaåy thò tröôøng chöùng khoaùn phaùt trieån maïnh vaø minh baïch. 2.4.3 Lyù thuyeát “Ngöôøi ñaïi dieän” vaø “Thoâng tin baát ñoái xöùng”: Treân thöïc teá luoân toàn taïi vaán ñeà thoâng tin “baát ñoái xöùng”, duø cho ñoù laø caùc thò tröôøng taøi chính phaùt trieån nhö: Myõ, Nhaät, Chaâu Aâu, . . . vaø heä quaû laø ngöôøi naém ñöôïc thoâng tin seõ truïc lôïi, gaây thieät haïi cho caùc ñoái töôïng khaùc khi tham gia thò tröôøng. Trong caùc coâng ty coå phaàn, “ngöôøi ñaïi dieän” chính laø ban quaûn trò coâng ty. Ban quaûn trò laø ngöôøi naém roõ tình hình saûn xuaát kinh doanh vaø tình hình taøi chính cuûa coâng ty hôn baát kyø ñoái töôïng naøo khaùc (coå ñoâng, ngaân haøng, nhaø cung caáp,..) coù lôïi ích lieân quan ñeán coâng ty. Hôn nöõa, thöïc teá cuõng ñaõ cho thaáy: khi quyeàn sôû höõu taùch rôøi quyeàn quaûn lyù thì hieäu quaû söû duïng voán caøng thaáp vaø chi phí ñaïi dieän caøng lôùn; chæ nhöõng doanh nghieäp ngöôøi chuû sôû höõu ñoàng thôøi laø ngöôøi quaûn lyù thì chi phí ñaïi dieän môùi baèng 0. Söï keát hôïp giöõa hai lyù thuyeát naøy giaûi thích cho söï xung ñoät lôïi ích nhaø ñaàu tö vaø nhaø quaûn lyù: trong khi nhaø ñaàu tö muoán toái ña hoùa giaù trò taøi saûn coå ñoâng, nhöng nhaø quaûn trò laïi coù xu höôùng haønh ñoäng vì lôïi ích caù nhaân. Ñeå dung hoøa lôïi ích cuûa hai beân, nhaø ñaàu tö phaûi coù nhöõng giaûi phaùp gaén keát lôïi ích cuûa nhaø quaûn trò vôùi lôïi ích coâng ty vaø phaûi taêng cöôøng tính kieåm tra, kieåm soaùt hoaït ñoäng cuûa nhaø quaûn trò. * Xeùt thöïc teá caùc coâng ty coå phaàn nieâm yeát thaønh hình töø caùc doanh nghieäp nhaø nöôùc coå phaàn hoùa: Ñeán thôøi ñieåm thaùng 8/2006, coù ñeán 49/55 coâng ty coå phaàn ñang nieâm yeát coù nguoàn goác töø coå phaàn hoùa doanh nghieäp nhaø nöôùc. Trong ñoù, nhaø nöôùc vaãn naém coå phaàn chi phoái ôû 33% doanh nghieäp coå phaàn hoùa vaø haàu heát caùc giaùm ñoác, keá toaùn tröôûng doanh nghieäp ñöôïc coå phaàn hoùa vaãn ñaûm nhieäm caùc chöùc danh naøy taïi coâng ty coå phaàn môùi. Trong khi nhaø nöôùc laø ñaïi dieän vaø quaûn lyù voán cuûa nhaân daân, roài nhaø nöôùc laïi cöû ñaïi dieän voán nhaø nöôùc taïi caùc coâng ty coå phaàn, quaù nhieàu töøng naác ñaïi dieän. Taát yeáu chi phí ñaïi dieän seõ gia taêng vaø hieäu quaû sinh lôïi seõ caøng thaáp. Trong caùc coâng ty coå phaàn maø nhaø nöôùc laø coå ñoâng chi phoái, söï giaùm saùt hoaït ñoäng töø caùc coå ñoâng thöïc söï raát thaáp vaø khoâng hieäu quaû. Bôûi ña soá coå ñoâng laø ngöôøi lao ñoäng taïi coâng ty vaø naém giöõ tyû leä coå phaàn raát ít. Do ñoù, hoï caøng khoâng coù tieáng noùi vaø khoâng daùm ñoùng goùp nhöõng yù kieán khaùc vôùi ban ñieàu haønh coâng ty. Heä quaû cuûa toàn taïi treân laø coâng ty tuy ñaõ coå phaàn nhöng vaãn khoù thoaùt ñöôïc moâ hình hoaït ñoäng cuûa doanh nghieäp nhaø nöôùc tröôùc kia. Keát luaän chöông 2: Treân côû sôû lyù luaän cuûa chöông 1, chöông 2 ñaõ öùng duïng coâng cuï taøi chính EVA ñeå xaùc ñònh giaù trò kinh teá gia taêng cuûa moät soá coâng ty coå phaàn nieâm yeát cho giai ñoaïn töø naêm 2003 ---> 2005; trong ñoù, phaân tích cuï theå moái töông quan giöõa EVA vaø giaù coå phieáu treân thò tröôøng cuûa coâng ty Sacom. Hôn nöõa, chöông 2 ñaõ vaän duïng moät soá lyù thuyeát kinh teá hieän ñaïi ñeå giaûi thích moät vaán ñeà coù lieân quan ñeán giaù trò doanh nghieäp cuûa coâng ty coå phaàn. Töø vieäc nghieân cöùu lyù luaän vaø phaân tích thöïc tieãn, luaän vaên seõ ñeà xuaát nhöõng giaûi phaùp vôùi muïc tieâu goùp phaàn giaù taêng giaù trò kinh teá cuûa doanh nghieäp. CHÖÔNG III: MOÄT SOÁ GIAÛI PHAÙP GOÙP PHAÀN GIA TAÊNG GIAÙ TRÒ KINH TEÁ CUÛA DOANH NGHIEÄP 3.1 Ñònh höôùng muïc tieâu giaûi phaùp: 3.1.1 Taïo laäp moâi tröôøng kinh doanh bình ñaúng, thuaän lôïi ñeå doanh nghieäp hoaït ñoäng hieäu quaû hôn: Trong nhöõng naêm vöøa qua, cô caáu neàn kinh teá ñang coù söï chuyeån dòch theo höôùng: tyû troïng kinh teá nhaø nöôùc vaø kinh teá taäp theå giaûm, trong khi tyû troïng kinh teá tö nhaân vaø kinh teá coù voán ñaàu tö nöôùc ngoaøi taêng. Ñaây laø heä quaû töø söï ra ñôøi cuûa Luaät ñaàu tö nöôùc ngoaøi, Luaät doanh nghieäp vaø quyeát taâm caûi caùch doanh nghieäp nhaø nöôùc vôùi muïc tieâu ña daïng hoùa sôû höõu. Töø khi Luaät doanh nghieäp naêm 1999 ra ñôøi ñeán nay, soá löôïng caùc doanh nghieäp thuoäc caùc thaønh phaàn kinh teá khaùc ra ñôøi ngaøy caøng nhieàu vaø toác ñoä phaùt trieån raát nhanh. Ñeán nay, nhieàu doanh nghieäp ñaõ coù xu höôùng chuyeån thaønh taäp ñoaøn kinh teá. Söï naêng ñoäng vaø tính hieäu quaû cuûa caùc doanh nghieäp naøy luoân ñöôïc ñaùnh giaù cao hôn doanh nghieäp nhaø nöôùc; vai troø vaø nhöõng ñoùng goùp veà maët kinh teá, xaõ hoäi cuûa caùc doanh nghieäp naøy ngaøy caøng lôùn ñaõ ñöôïc nhaø nöôùc thöøa nhaän vaø ñöôïc xaõ hoäi toân vinh. Trong neàn kinh teá hieän nay, caùc doanh nghieäp noùi chung ñöôïc xaùc ñònh laø ñoäi nguõ tieân phong, laø “haït nhaân “ trong quaù trình phaùt trieån kinh teá, xaõ hoäi cuûa ñaát nöôùc. Do ñoù, cuøng vôùi vieäc ña daïng hoùa sôû höõu caùc doanh nghieäp nhaø nöôùc, nhaø nöôùc neân taùch baïch chöùc naêng quaûn lyù vó moâ vaø quaûn lyù doanh nghieäp vôùi tö caùch laø chuû sôû höõu. Nhaø nöôùc neân taäp trung vaøo chöùc naêng quaûn lyù kinh teá vó moâ, taïo laäp moâi tröôøng kinh doanh bình ñaúng, caïnh tranh laønh maïnh nhaèm khuyeán khích caùc thaønh phaàn kinh teá cuøng phaùt trieån. 3.1.2 Xaây döïng chính saùch kinh teá höôùng doanh nghieäp ñeán hoäi nhaäp toaøn caàu: Ngaøy nay, xu theá toaøn caàu hoùa ñang dieãn ra maïnh meõ. Quoác gia naøo ñöùng ngoaøi xu theá ñoù seõ bò coâ laäp vaø kieàm haõm phaùt trieån moïi maët. Keå töø ngaøy môû cöûa neàn kinh teá, Vieät Nam ñang coá gaéng hoäi nhaäp vôùi neàn kinh teá theá giôùi. Vôùi vieäc chaám döùt ñaøm phaùn song phöông vôùi taát caû caùc quoác gia coù yeâu caàu töø thaùng 5/2006 vaø phieân ñaøm phaùn ña phöông cuoái cuøng döï kieán trong thaùng 10/2006, ñoàng nghóa vôùi cô hoäi gia nhaäp Toå chöùc Thöông maïi theá giôùi (WTO) caøng gaàn. Tuy nhieân, cuøng vôùi nhöõng thuaän lôïi, cô hoäi phaùt trieån khi gia nhaäp kinh teá theá giôùi, Vieät Nam cuõng phaûi ñöông ñaàu vôùi khoâng ít thöû thaùch, khoù khaên vaø phaûi tuaân thuû caùc cam keát, thoûa thuaän khi gia nhaäp WTO. Nhaân söï kieän naøy, nhieàu chuyeân gia kinh teá trong vaø ngoaøi nöôùc ñaõ ví von raèng: caùc doanh nghieäp Vieät Nam khi ñoù seõ nhö ngöôøi quen bôi trong ao hoà, nhöng nay phaûi bôi ra bieån lôùn. Ñaây thaät söï laø moät söï so saùnh, moät lôøi khuyeán caùo ñoái vôùi caùc doanh nghieäp Vieät Nam vôùi thoùi quen, taäp quaùn laøm aên nhoû leû, manh muùn vaø khaû naêng caïnh tranh coøn raát thaáp vaø nhaát laø trình ñoä quaûn trò doanh nghieäp cuûa chuùng ta coøn non yeáu. Do ñoù, nhaø nöôùc vôùi vai troø ñònh höôùng neàn kinh teá phaùt trieån caàn coù nhöõng chính saùch kinh teá giuùp doanh nghieäp naâng cao hieäu quaû hoaït ñoäng, taêng khaû naêng caïnh tranh höôùng ñeán hoäi nhaäp kinh teá theá giôùi. 3.1.3 Xaây döïng moät thò tröôøng chöùng khoaùn ngaøy caøng lôùn veà qui moâ vaø hoaït ñoäng hieäu quaû: Thò tröôøng chöùng khoaùn Vieät Nam ñaõ qua saùu naêm hoaït ñoäng. Böôùc ñaàu, TTCK ñaõ cho thaáy vai troø laø moät keânh thu huùt voán ñaày tieàm naêng. Hôn nöõa, vôùi söï ra ñôøi cuûa TTCK, giaù trò coâng ty coå phaàn ñöôïc xaùc ñònh thöïc teá bôûi thò tröôøng. Qua TTCK, caùc coâng ty coå phaàn coù theâm söï löïa choïn nguoàn voán huy ñoäng sao cho chi phí söû duïng voán laø toái öu nhaát. Vôùi vai troø quan troïng cuûa TTCK ñoái vôùi quaù trình phaùt trieån kinh teá cuûa ñaát nöôùc vaø cuûa doanh nghieäp, vieäc xaây döïng moät TTCK qui moâ vöôït ra khoûi phaïm vi cuûa moät Trung taâm giao dòch chöùng khoaùn laø heát söùc caàn thieát. 3.1.4 Caùc coâng ty phaûi tieáp caän caùc phöông phaùp quaûn lyù doanh nghieäp hieän ñaïi: Quaûn trò doanh nghieäp laø moät trong nhöõng yeáu toá quyeát ñònh söï thaønh coâng hay thaát baïi cuûa coâng ty. Quaûn trò doanh nghieäp coù theå hieåu goàm ba boä phaän caáu thaønh: quyeàn cuûa coå ñoâng (chuû sôû höõu), quyeàn cuûa ban quaûn trò (hoäi ñoàng quaûn trò vaø ban giam ñoác coâng ty) vaø quyeàn giaùm saùt hoaït ñoäng cuûa coâng ty nhaèm ñaûm baûo ban quaûn trò haønh ñoäng vì muïc tieâu toái ña hoùa giaù trò taøi saûn coå ñoâng; trong ñoù, ban quaûn trò laø “ngöôøi ñaïi dieän” cho coå ñoâng ñieàu haønh coâng vieäc coâng ty vaø chòu traùch nhieäm tröôùc ñaïi hoäi ñoàng coå ñoâng veà keát quaû saûn xuaát kinh doanh cuûa coâng ty. Xuaát phaùt ñieåm cuûa neàn kinh teá nöôùc ta thaáp, laïi theo cô cheá keá hoaïch hoùa, bao caáp suoát moät thôøi gian daøi vaø trong neàn kinh teá chuû yeáu chæ coù thaønh phaàn kinh teá nhaø nöôùc, coøn caùc thaønh phaàn kinh teá khaùc chæ thaät söï ra ñôøi vaø phaùt trieån töø khi coù Luaät doanh nghieäp naêm 1999. Do ñoù, kieán thöùc vaø kyõ naêng veà quaûn lyù doanh nghieäp noùi chung coøn raát laïc haäu so vôùi theá giôùi. Vì vaäy, coâng ty caàn phaûi tieáp caän caùc phöông phaùp quaûn lyù doanh nghieäp hieän ñaïi ñeå naâng cao hieäu quaû ñieàu haønh doanh nghieäp. 3.2 Moät soá giaûi phaùp gia taêng giaù trò kinh teá cuûa coâng ty: 3.2.1 Veà phía nhaø nöôùc: 3.2.1.1 Vaán ñeà coå phaàn hoùa DNNN: - Coå phaàn hoùa DNNN trong töông quan vôùi lyù thuyeát: ”Ngöôøi ñaïi dieän” vaø höôùng ñeán muïc tieâu toái ña hoùa giaù trò taøi saûn coå ñoâng: Vôùi muïc tieâu taùch baïch chöùc naêng quaûn lyù nhaø nöôùc vaø quaûn lyù doanh nghieäp (trong vai troø chuû sôû höõu DNNN) vaø ñaåy maïnh caûi caùch DNNN do hoaït ñoäng keùm hieäu quaû, töø naêm 1991, Ñaûng vaø nhaø nöôùc ñaõ chuû tröông coå phaàn hoùa DNNN, chuyeån sang hoaït ñoäng theo moâ hình coâng ty coå phaàn, moät loaïi hình doanh nghieäp ñöôïc ñaùnh giaù laø tieân tieán trong vieäc söû duïng hieäu quaû voán vaø caùc nguoàn löïc khaùc cuûa doanh nghieäp bôûi moâ hình toå chöùc giaùm saùt chaët cheõ. Tình hình ña daïng sôû höõu DNNN sau 15 naêm thöïc hieän coå phaàn hoùa nhö sau: + Nhaø nöôùc naém coå phaàn chi phoái ôû 33% doanh nghieäp ñaõ coå phaàn hoùa, voán nhaø nöôùc môùi chuyeån ñoåi sôû höõu khoaûng 12%. Ñaëc bieät, tyû leä coå phaàn nhaø nöôùc trong caùc doanh nghieäp coå phaàn töø naêm 2002 coù xu höôùng taêng leân: naêm 2003, nhaø nöôùc naém giöõ 55,4% toång coå phaàn phaùt haønh; naêm 2004 vaãn duy trì ôû möùc treân 50%, keát hôïp vôùi coå phaàn baùn noäi boä khaù phoå bieán. + Sau coå phaàn hoùa, coù khoaûng 81,5% giaùm ñoác vaø 78% phoù giaùm ñoác vaø keá toaùn tröôûng khoâng thay ñoåi. + Phoå bieán laø baùn coå phaàn noäi boä, löôïng coå phaàn baùn ra beân ngoaøi chæ khoaûng 15% toång soá coå phaàn cuûa caùc DNNN coå phaàn hoùa. Do ñoù, tuy ña daïng hoùa sôû höõu nhöng khoâng taïo ñieàu kieän cho caùc coå ñoâng beân ngoaøi tham gia quaûn trò, ñieàu haønh coâng ty bôûi tyû leä coå phaàn sôû höõu quaù thaáp. Vieäc nhaø nöôùc duy trì tyû leä voán coå phaàn cao, naém giöõ quyeàn chi phoái trong coâng ty coå phaàn daãn ñeán moät vaán ñeà phaùp lyù khaùc: maëc duø ñaõ coå phaàn, nhöng vaãn chöa taùch b