Đề tài Một số giải pháp nhằm phát triển thị trường trái phiếu ở Việt Nam

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG KHOA KINH TẾ NGOẠI THƯƠNG KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP ĐỀ TÀI : MỘT SỐ GIẢI PHÁP NHẰM PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU Ở VIỆT NAM G.V HƯỚNG DẪN : T.S NGUYỄN ĐỨC DỴ S.V THỰC HIỆN : NGUYỄN VIỆT DŨNG LỚP : A2 – CN9 HÀ NỘI – 2003 MỤC LỤC LỜI MỞ ĐẦU CHƯƠNG I : MỘT SỐ VẤN ĐỀ CHUNG VỀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU 1 I TRÁI PHIẾU 1 1. Khái niệm trái phiếu 1 2. Phân loại trái phiếu 2 2.1 Phân loại theo hình thức phát hành 2 2.2 Phân loại theo chủ thể phát hành 3 3. Một số vấn đề cơ bản của trái phiếu 6 3.1 Vấn đề chuyển đổi của trái phiếu doanh nghiệp 6 3.2 Quyền hoàn trả 9 4. Định giá trái phiếu 11 4.1 Nguồn thu nhập bằng tiền ( Cash flow ) 11 4.2 Lợi suất ( Yield ) 12 4.3 Xác định giá cả trái phiếu 13 4.4 Mối quan hệ giữa lợi suất yêu cầu và giá cả trái phiếu 15 4.5 Mối quan hệ giữa lợi suất và thời gian đáo hạn 16 II THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU 16 1. Khái niệm thị trường trái phiếu 16 2. Vai trò thị trường trái phiếu 17 3. Chức năng thị trường trái phiếu 19 4. Các tổ chức tham gia trên thị trường trái phiếu 19 4.1 Chủ thể phát hành 19 4.2 Chủ thể đầu tư 21 4.3 Các tổ chức tài chính trung gian 21 5. Cơ sở hình thành và phát triển thị trường trái phiếu 25 5.1 Ổn định môi trường kinh tế tài chính vĩ mô 25 5.2 Khung khổ pháp lý cho việc xây dựng thị trường trái phiếu 26 5.3 Gây dựng lòng tin của công chúng đầu tư 26 5.4 Thúc đẩy sự hình thành và phát triển thị trường sơ cấp 27 5.5 Xây dựng hệ thống đăng ký lưu ký và thanh toán bù trừ 27 CHƯƠNG II : THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU VIỆT NAM HIỆN NAY 29 I KHUNG PHÁP LÝ ĐIỀU CHỈNH THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU 29 1.Khung pháp lý điều chỉnh họat động phát hành trái phiếuChính phủ 29 2. Khung pháp lý điều chỉnh họat động phát hành trái phiếu doanh nghiệp nhà nước 31 3. Khung pháp lý điều chỉnh hoạt động phát hành trái phiếu doanh nghiệp cổ phần và công ty trách nhiệm hữu hạn 33 II THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU Ở VIỆT NAM 33 1. Trái phiếu Chính phủ 33 1.1 Tín phiếu kho bạc ( thời hạn dưới 1 năm ) 33 1.2 Trái phiếu kho bạc 35 1.3 Trái phiếu công trình 41 2. Trái phiếu doanh nghiệp 44 2.1 Trái phiếu doanh nghiệp nhà nước 44 2.2 Trái phiếu công ty cổ phần, công ty trách nhiệm hữu hạn 46 3. Kết quả,tồn tại, hạn chế và nguyên nhân 46 3.1 Kết quả đã đạt được 46 3.2 Những tồn tại và hạn chế 49 3.3 Nguyên nhân của những tồn tại, hạn chế 54 4. Thực trạng niêm yết, giao dịch trái phiếu tại trung tâm giao dịch Chứng khoán 55 4.1 Tình hình niêm yết, giao dịch trái phiếu Chính phủ tại TTGDCK 55 4.2 Tình hình niêm yết, giao dịch trái phiếu doanh nghiệp tại TTGDCK 56 4.3 Những kết quả ban đầu 57 4.4Những tồn tại và nguyên nhân 58 CHƯƠNG III CÁC GIẢI PHÁP NHẰM PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU Ở VIỆT NAM 61 I NHU CẦU VÀ TRIỂN VỌNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU VIỆT NAM 61 1. Nhu cầu phát triển thị trường trái phiếu Việt nam 63 2. Triển vọng phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam 64 II ĐỀ XUẤT MÔ HÌNH PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU VIỆT NAM 64 1. Mô hình phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ 64 1.1 Thị trường phát hành 64 1.2 Thị trường giao dịch 67 2. Mô hình phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp 69 2.1 Thị trường phát hành 70 2.2 Thị trường giao dịch 71 III. CÁC GIẢI PHÁP NHẰM PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU Ở VIỆT NAM 72 1. Các giải pháp chung 72 1.1 Xây dựng môi trường vĩ mô ổn định, trong đó xây dựng chiến lược phát triển thị trường trái phiếu dài hạn 72 1.2 Tạo ra lãi xuất chuẩn trên thị trường trái phiếu Chính phủ 73 1.3 Hoàn chỉnh các văn bản pháp luật điều chỉnh hoạt động phát hành, niêm yết giao dịch trái phiếu 74 1.4 Xây dựng kế hoạch theo hướng giảm bớt tối đa cho vay ưu đãi của Chính phủ đối với các doanh nghiệp, đặc biệt là các doanh nghiệp Nhà nước 75 1.5Xây dựng chính sách khuyến khích phát hành trái phiếu Doanh nghiệp 76 1.6 Xây dựng đề án giao dịch trái phiếu tại thị trường OTC 77 2. Các giải pháp cụ thể 78 2.1 Cải tiến phương thức phát hành trái phiếu Chính phủ 78 2.2 Các giải pháp nhằm tăng tính thanh khoản của trái phiếu 81 2.3 Phát triển các tổ chức tài chính trung gian, phụ trợ 83 2.4 Thành lập các tổ chức định mức tín nhiệm tại Việt Nam 84 2.5 Nâng cấp hệ thống giao dịch : Công bố thông tin, lưu ký,thanh toán bù trừ đáp ứng nhu cầu phát triển của thị trường 84 2.6 Tiếp tục tuyên truyền phổ biến kiến thức chứng khoán cho công chúng đầu tư, đặc biệt là các nhà đầu tư có tổ chức tiềm năng 85 2.7 Nâng cao vai trò của các cơ quan quản lý : Bộ Tài chính, Ngân hàng nhà nước, Ủy ban Chứng khoán nhà nước... 86 IV CÁC KIẾN NGHỊ 88 KẾT LUẬN DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO LỜI MỞ ĐẦU Trong chiến lược ổn định và phát triển kinh tế xã hội của Việt Nam đến 2003, mục tiêu đề ra là phấn đấu đưa nước ta về cơ bản trở thành một nước công nghiệp, tiếp tục duy trì tốc độ tăng trưởng GDP hàng năm bình quân ở mức 7 - 8 %. Để đạt được mục tiêu này, một trong những yếu tố quyết định sự thành công là nguồn vốn cho đầu tư phát triển. Theo ước tính của các chuyên gia, trong giai đoạn từ năm 2001 - 2020 Việt Nam cần huy động khoảng 500-550 tỷ USD. Vấn đề đặt ra là làm thế nào để chúng ta có thể huy động một lượng vốn lớn trong khi các nguồn vốn còn nhiều hạn chế, nguồn vốn tín của ngân hàng chủ yếu là nguồn vốn ngắn hạn, không đáp ứng được yêu cầu vốn đầu tư dài hạn, nguồn vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài FDI đang có xu hướng giảm sút, việc đàm phán vay nước ngoài ( ODA và vay thương mại ) càng trở nên khó khăn... Thị trường chứng khoán Việt Nam đi vào hoạt động hơn hai năm qua đã khẳng định sự cần thiết và tính tất yếu phải tạo ra kênh huy động vốn trung và dài hạn mới cho nền kinh tế để đáp ứng yêu cầu về vốn đầu tư phát ngày càng tăng của Chính phủ cà các doanh nghiệp. Một bộ phận cấu thành của thị trường vốn là thị trường trái phiếu cũng đã khẳng định vai trò và tầm quan trọng của nó trong chiến lược huy động vốn cho sự nghiệp công nghiệp hóa, hiện đại hóa Đất nước. Trong những năm qua, thị trường trái phiếu ở nước ta đã từng bước được hình thành và hoàn thiện dần, đặc biệt là từ khi thị trường chứng khoán đi vào hoạt động, các trái phiếu Chính phủ, trái phiếu doanh nghiệp đã có thị trường thứ cấp để các nhà đầu tư có thể thực hiện giao dịch mua bán trái phiếu của mình, tính thanh khoản của trái phiếu được cải thiện, trái phiếu trở nên hấp dẫn các nhà đầu tư hơn từ đó mở rộng và thúc đẩy thị trường sơ cấp phát triển, Chính phủ và các Doanh nghiệp có thể phát hành trái phiếu để huy động vốn một cách thuận lợi hơn. Bên cạnh những mặt đạt được, thị trường trái phiếu ở nước ta còn bộc lộ nhiều khiếm khuyết và được phản ánh rõ nét cả ở thị trường phát hành và thị trường giao dịch, một số đợt đấu thầu trái phiếu Chính phủ đã không thành công, chưa có nhiều các doanh nghiệp lựa chon việc phát hành trái phiếu như một phương tiện tăng nguồn vốn dài hạn, tính thanh khoản của trái phiếu trên thị trường giao dịch rất hạn chế Với thực trạng như vậy. khóa luận “ Một số giải pháp nhằm phát triển thị trường trái phiếu ở Việt Nam ” nhằm các mục tiêu làm sáng tỏ những vấn đề về lý luận và thực tiễn của thị trường trái phiếu ; nêu lên vị trí, vai trò của thị trường trái phiếu ; đánh giá thực trạng và đề ra giải pháp thúc đẩy phát triển thị trường trái phiếu ở Việt Nam, góp phần từng bước phát triển thị trường vốn và đáp ứng nhu cầu vốn đầu tư cho nền kinh tế trong các giai đoạn phát triển tiếp theo. Ngoài lời nói đầu, kết luận và danh sách tài liệu tham khảo, khóa luận này được chia thành 3 chương, với các nội dung chính như sau : Chương1 : Một số vấn đề chung về thị trường trái phiếu Chương 2 : Thực trạng thị trường trái phiếu ở Việt Nam hiện nay. Chương 3 : Các giải pháp nhằm phát triển thị trường trái phiếu ở Việt Nam. Do nội dung nghiên cứu khá rộng, liên quan đến nhiều vấn đề mới và phức tạp, nên chắc chắn nội dung khóa luận không thể tránh khỏi những thiếu sót. Em rất mong nhận được sự nhận xét, góp ý của các thầy cô và các bạn trong trường cũng như những người có quan tâm để khóa luận được hoàn thiện hơn. Em xin chân thành cảm ơn thầy giáo Tiến sĩ Nguyễn Đức Dỵ và các thầy cô giáo trong bộ môn Thanh Toán Quốc Tế đã tận tình hướng dẫn và giúp đỡ em trong quá trình làm khóa luận tốt nghiệp này. Hà Nội, ngày 25 tháng 4 năm 2003. CHƯƠNG I MỘT SỐ VẤN ĐỀ CHUNG VỀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU I. TRÁI PHIẾU 1. Khái niệm trái phiếu. Cho đến nay tài liệu của quốc tế cũng như của Việt Nam đưa ra khá nhiều định nghĩa về trái phiếu. Tuy nhiên, khái niệm về trái phiếu thường được đề cập là sự thể hiện cam kết của người phát hành sẽ thanh toán một số tiền xác định vào một ngày xác định trong tương lai với một mức lãi nào đó, các trái phiếu thường có mệnh giá, ngày đáo hạn và lãi suất. Khi mua trái phiếu, người mua trái phiếu cho tổ chức phát hành vay một khoản tiền. Trái phiếu thể hiện bằng chứng liên hệ giữa người cho vay ( chủ nợ ) và người đi vay (con nợ ) Đây là một loại chứng khoán bởi vì nó có thể được giao dịch, mua bán trên thị trường chứng khoán. Thông thường thời gian phát hành trái phiếu tối thiểu là một năm. Các loại chứng khoán nợ khác với thời hạn thanh toán dưới một năm gọi là tín phiếu. Trái phiếu có thể được phát hành dưới dạng chứng chỉ vật chất hay phi vật chất ( bút toán ghi sổ hay điện tử ) và cho dù theo hình thức nào thì trái phiếu đều bao gồm các thông tin sau : Mệnh giá ( Face of value, Par value, maturity value ) : Mệnh giá là giá trị ghi trên trái phiếu mà tổ chức phát hành cam kết trả cho trái chủ khi đáo hạn. Trái suất : Là lãi suất mà tổ chức phát hành cam kết sẽ thanh toán cho chủ sở hữu trái phiếu một số tiền lãi vào một ngày xác định và có thể theo định kỳ. Trái suất thường được công bố theo tỷ lệ phần trăm (%) so với mệnh giá của trái phiếu. Trái suất có thể được quy định trả hàng năm, hay thanh toán nửa năm một lần. Công thức tính số tiền lãi trái phiếu ( trái tức ) như sau : Số tiền lãi trái phiếu = Mệnh giá trái phiếu x Trái suất Ví dụ : Một trái phiếu có mệnh giá 1500 USD và trái suất là 5% / năm thì trái tức hàng năm là 1500 USD x 0,05 = 75 USD * Giá mua : Giá mua trái phiếu là khoản tiền thực tế mà người mua bỏ ra để có được quyền sở hữu trái phiếu. Giá mua có thể là “ngang giá” ( Tức là trả bằng mệnh giá ), có thể là “ giá gia tăng ” ( Cao hơn mệnh giá ) hoặc “ Giá chiết khấu ” ( Thấp hơn mệnh giá ). * Kỳ hạn : Là khoảng thời gian từ ngày phát hành đến ngày người phát hành hoàn trả tiền vốn lần cuối cho trái chủ, ngày đó gọi là ngày đáo hạn. Kỳ hạn của trái phiếu thường được phân thành ba loại : ngắn hạn, trung hạn và dài hạn. Trái phiếu ngắn hạn thông hường có kỳ hạn một năm trở xuống, trái phiếu trung hạn có có kỳ hạn từ trên một năm đến mười năm, trái phiếu dài hạn có kỳ hạn từ mười năm trở lên. Kỳ hạn của bất kỳ loại trái phiếu nào cũng được xác định trong trong hợp đồng phát hành trái phiếu. 2. Phân loại trái phiếu. 2.1. Phân loại trái phiếu theo hình thức phát hành. Trái phiếu được phân thành hai loại là trái phiếu vô danh ( Bearer Bond ) và trái phiếu ghi danh ( Name Bond, Registered Bond ) : Trái phiếu vô danh ( Bearer Bond ) : Là loại trái phiếu không ghi tên người chủ sở hữu trái phiếu trên bề mặt trái phiếu cũng như trên sổ của tổ chức phát hành, mà thay vào đó là số sê ri của trái phiếu. Loại trái phiếu này có phiếu lĩnh lãi ( Coupon ) đính kèm theo. Tới kỳ hạn thanh toán trái tức, người sở hữu trái phiếu cắt phần cuống phiếu trả lãi tương ứng đem tới tổ chức phát hành hoặc ngân hàng được tổ chức phát hành ủy quyền để nhận trái tức. Tới thời điểm đáo hạn, người sở hữu trái phiếu trình giấy chứng nhận sở hữu trái phiếu để nhận lại tiền gốc tương đương với mệnh giá. Đặc điểm của trái phiếu vô danh là dễ dàng chuyển nhượng, bất kỳ người nào có trái phiếu trong tay đều có quyền hưởng lãi và quyền được thanh toán trái phiếu. Người sở hữu trái phiếu có thể nắm giữ trái phiếu đến ngày đáo hạn hoặc có thể bán nó trên thị trường thứ cấp trước ngày đáo hạn. Trái phiếu ghi danh ( Name Bond, Registered ) :Là loại trái phiếu ghi rõ họ tên, địa chỉ của người sở hữu trái phiếu trên bề mặt trái phiếu và hoặc trong sổ sách hay phòng đăng ký của tổ chức phát hành. Đặc điểm của trái phiếu ghi danh là khó chuyển nhượng, trừ trường hợp bị mất có thể xin cấp lại. Đến ngày nhận lãi sẽ được đại lý công ty phát hành gửi séc trả lãi. 2.2 Phân loại theo chủ thể phát hành Trái phiếu được phân thành hai loại là trái phiếu Chính phủ và trái phiếu Công ty. - Trái phiếu Chính phủ và chính quyền địa phương ( Goverment Bond ) : Trái phiếu do Chính phủ phát hành nhằm mục đích cân đối ngân sách, thực hiện các dự án xây dựng cơ sở hạ tầng, và được đảm bảo bằng ngân sách quốc gia. Trái phiếu Chính phủ là loại trái phiếu an toàn nhất, hầu như không có rủi ro vì có nguồn vốn ngân sách bảo đảm cuối cùng. Trái phiếu Chính phủ được chia thành : Tín phiếu kho bạc, trái phiếu kho bạc trung và dài hạn. + Tín phiếu kho bạc ( Treasury Bill ) : Tín phiếu kho bạc là những công cụ ngắn hạn từ một năm trở xuống, phổ biến nhất là các loại 3 tháng và 6 tháng. Các tín phiếu ngắn hạn là công cụ chiết khấu ( Discount Instrument ). + Trái phiếu kho bạc trung và dài hạn ( Treasury Notes, Treasury Bond ) : Trái phiếu trung hạn được phát hành từ trên một năm đến mười năm. Trái phiếu dài hạn được phát hành với kỳ hạn từ mười đến ba mươi năm. Các trái phiếu trung và dài hạn thường có mức lãi suất cố định và được trả lãi trên cơ sở một năm hoặc nửa năm. Trái phiếu chính quyền địa phương là những công cụ nợ do chính quyền địa phương và các cơ quan của họ phát hành để tài trợ cho các dự án và các nhu cầu chi tiêu của chính quyền địa phương. - Trái phiếu công ty (Doanh nghiệp )- Corporate Bond : Trái phiếu công ty là loại trái phiếu được phát hành bởi các công ty nhằm huy động vốn cho đầu tư phát triển. Các công ty phát hành trái phiếu khi có nhu cầu huy động vốn lớn để tài trợ cho việc mở rộng, phát triển hoạt động sản xuất kinh doanh mà không đủ điều kiện hoặc không muốn phát hành cổ phiếu, hoặc do chiến lược quản lý vốn của Công ty. Trái phiếu công ty có thể là trái phiếu ngắn hạn, trung hạn và dài hạn. Nhưng thông thường, khi có nhu cầu vốn ngắn hạn công ty áp dụng các hình thức vay vốn qua các ngân hàng thương mại, hơn là phát hành kỳ phiếu. Các loại trái phiếu công ty đặc trưng bao gồm : + Trái phiếu có thể mua lại trước hạn : Là loại trái phiếu có điều khoản cho phép công ty phát hành mua lại trái phiếu trước khi đến hạn. Thông thường, công ty chấp nhận trả cho trái chủ theo giá gia tăng khi công ty muốn mua lại trái phiếu đó. Về phía người mua trái phiếu thì đây là một bất lợi, do vậy loại trái phiếu này thường phải bán giá rẻ hơn trái phiếu không có đặc tính này. + Trái phiếu có thể chuyển đổi ( Convertible Bond ) : Là loại trái phiếu cho phép người sở hữu nó được quyền chuyển đổi sang một loại chứng khoán nhất định. Chứng khoán này có thể là cổ phiếu ưu đãi hay cổ phiếu thường của công ty phát hành ( thông thường là cổ phiếu thường ).Đặc tính chuyển đổi được quy định ngay lúc phát hành trái phiếu và chỉ thay đổi trong trường hợp tách cổ phiếu hoặc trả cổ tức bằng phiếu. + Trái phiếu kèm chứng quyền : Theo xu hướng hiện nay thì đây chủ yếu là loại trái phiếu cho phép người mua nó được mua kèm theo quyền mua một số lượng cổ phiếu nhất định ( ứng với số lượng trái phiếu mà mình nắm giữ ) với mức giá nhất định trong khoảng thời gian xác định. Cũng như trường hợp trái phiếu chuyển đổi, đặc quyền mua này được xác định ngay từ đầu khi phát hành trái phiếu. Trường hợp tách cổ phiếu hoặc trả cổ tức bằng cổ phiếu thì giá cổ phiếu và số lượng quyền được điều chỉnh lại tương tự như trên. Trong trường hợp này, giá trị trái phiếu phát hành được tính vào vốn nợ của công ty, còn giá trị chứng quyền được tính vào vốn cổ đông. + Trái phiếu đảm bảo ( Secured Bond ) : Là loại trái phiếu mà công ty phát hành thường đưa ra các tài sản làm vật bảo đảm cho các khoản vay. Trái chủ được bảo đảm với mức độ cao trong trường hợp tổ chức phát hành không có khả năng trả nợ ( tiền lãi vay vốn vay khi đáo hạn ) bởi vì họ có một trái quyền trên tài sản thế chấp. Nếu công ty không thực hiện nghĩa vụ trả nợ thì người thụ thác tài sản sẽ có quyền sở hữu tài sản nhân danh cho những người chủ trái phiếu này.Sau đó người thụ thác có thể thanh lý tài sản và phân phát tiền thu được cho những trái chủ. Tùy theo hình thức trái phiếu được bảo đảm, người ta chia ra làm ba loại trái phiếu đảm bảo chủ yếu là : + Trái phiếu có tài sản cầm cố (Mortgage Bond ) : Là loại trái phiếu bảo đảm bằng việc công ty phát hành cầm cố bất động sản để đảm bảo việc thanh toán cho trái chủ. Một nguyên tắc cơ bản đối với tài sản cầm cố để bảo vệ cho những trái chủ là tổng mệnh giá của các trái phiếu đang lưu hành phải nhỏ hơn giá trị của bất động sản cầm cố. + Trái phiếu có tài sản thế chấp ( Collateral Trust Bond ) : Nếu có một công ty sở hữu chứng khoán ( thường là cổ phiếu ) của công ty khác, công ty đó có thể sử dụng những chứng khoán này làm tài sản thế chấp cho việc phát hành trái phiếu. Công ty phát hành trái phiếu thường dùng số chứng khoán này ký thác tại một bên thứ ba ( thường là công ty ủy thác ) nhằm đảm bảo khả năng thanh toán trái phiếu. + Trái phiếu không đảm bảo : Thường được áp dụng ở các công ty lớn, có danh tiếng dựa vào uy tín của mình để phát hành, không đưa ra một tài sản gì làm vật bảo đảm. Trong trường hợp tổ chức phát hành không có khả năng trả nợ và tuyên bố phá sản thì trái chủ của các trái phiếu không đảm bảo này sẽ được thanh toán sau trái chủ các trái phiếu bảo đảm nhưng trước cổ đông khi thanh lý công ty. Ngoài các loại trái phiếu nêu trên, chúng ta có thể liệt kê ra một số loại trái phiếu công ty khác như : - Trái phiếu thu nhập ( Income Bond ) : Là loại trái phiếu mà lợi tức được trả tùy thuộc vào lợi nhuận công ty và không cao hơn trái suất. Do không cam kết trả lãi, trái phiếu thu nhập giao dịch với nguyên giá, bán với mức triêt khấu lớn, và được xem như một dạng đầu cơ. Trái phiếu thu nhập có phần giống cổ phiếu ưu đãI không tích lũy. - Trái phiếu không có phiếu trả lãi ( Zezo Counpon Bond ) : Trái phiếu không có phiếu trả lãi là loại trái phiếu không trả lãi định kỳ. Nhà đầu tư thường mua trái phiếu này với một giá triết khấu nhất định. Sự tăng giá của trái phiếu bằng mệnh giá khi đáo hạn biểu hiện cho tổng số tiền thu nhập của nhà đầu tư - Trái phiếu Seri : Là loại trái phiếu được phát hành một đợt nhưng mỗi seri có ngày đáo hạn khác nhau, theo định kỳ đều đặn cho đến khi toàn bộ đợt phát hành được hoàn trả. - Trái phiếu đầu cơ ( Speculative Bond hay Junk Bond ) : Là loại trái phiếu do các doanh nghiệp có uy tín thấp phát hành, vì vậy loại trái phiếu này có rất nhiều rủi ro và thường phải bán với giá thấp. Thông thường, trái phiếu đầu cơ sẽ đưa ra lợi tức cao hơn các trái phiếu thông thường khác. Những nhà đầu tư sẽ yêu cầu có thu nhập cao hơn khi mua trái phiếu đầu cơ bởi vì họ phải miễn chịu nhiều hơn rủi ro hơn. 3. Một số vấn đề cơ bản của trái phiếu 3.1 Vấn đề chuyển đổi của trái phiếu doanh nghiệp Để tăng tính hấp dẫn của việc huy động vốn bằng cách phát hành trái phiếu, trái phiếu chuyển đổi ( Convertible Bond ) là một trong những hình thức phổ biến được sử dụng. Khi chuyển đổi trái phiếu cần chú ý : Trường hợp chuyển đổi : Là sự quy định những trường hợp trái phiếu được chuyển đổi sang cổ phiếu. Khi phát hành nhu cầu chuyển đổi, trái phiếu chuyển đổi có thể sang cổ phiếu với điều kiện trước khi đáo hạn. Các nhu cầu chuyển đổi có thể phát sinh do chuyển đổi sang cổ phiếu có thể có lợi về mặt tài chính, hoặc tránh rủi ro hàm chứa trong trái phiếu mà mình đang nắm giữ, hoặc muốn trở thành cổ đông của doanh nghiệp hoặc muốn tăng tỷ trọng chiếm hữu tài sản doanh nghiệp. Giá chuyển đổi : Là giá cả quy định trên trái phiếu chuyển đổi khi phát hành. Giá chuyển đổi có thể cố định trong suốt thời hạn của trái phiếu hoặc thay đổi trong trong từng mốc thời gian của trái phiếu tùy theo thỏa ước phát hành trái phiếu. Giá chuyển đổi được tính theo công thức : CPS Trong đó : CPS ( Convertible price of stock ) là giá chuyển đổi cổ phiếu FVB ( Face value of bond ) là mệnh giá trái phiếu. CR ( Convertible rate ) là tỉ lệ chuyển đổi. Tỉ lệ chuyển đổi có thể được quy định tương ứng với mức gía chuyển đổi của trái phiếu. Ngang giá chuyển đổi : Nếu giá trị thị trường của trái phiếu ngang với giá trị thị trường của cổ phiếu được chuyển đổi thì gọi là ngang giá chuyển đổi . Ta có công thức ngang giá chyển đổi : CPa = CR x MPS Trong đó : CPa : ( Convertible price ) ngang giá chuyển đổi CR : ( Convertible rate ) là tỉ lệ chuyển đổi. MPS : ( Market price of stock ) là thị giá cổ phiếu Thông thường trái phiếu có hàm lượng rủi ro ít hơn cổ phiếu nên thị giá trái phiếu ( MPB : Market price of Bond ) thường lớn hơn ngang giá chuyển đổi trái phiếu là 10 % Ta có công thức : MPB = CPa x 110 % hay MPB = CRx MPS x 110 % Từ các công thức trên có sự liên hệ như sau : Nếu như có sự chênh lệch tương đối tương quan giữa các yếu tố này, người ta có thể lợi dụng chúng để kiếm lời thông qua việc tiến hành nghiệp vụ Ac-bit chuyển đổi Ví dụ : Một trái phiếu chuyển đổi có giá 1350 USD, mệnh giá là 1000 USD, tỉ lệ chuyển đổi là 40 tức là giá chuyển đổi là 25 USD, thị giá cổ phiếu là 35USD.Theo công thức trên ta thấy có sự chênh lệch : , như vậy với giả sử không tính thuế và hoa hồng ta có thể tiến hành Ac-bit chuyển đổi như sau : - Mua trái phiếu chuyển đổi 1350 USD trên thị trường, đổi lấy 40 cổ phiếu thường,bán số cổ phiếu này với giá 35 USD/1 cổ phiếu thì thu được 1400USD lãi 50 USD,lãi suất là . Tuy nhiên,nếu ngang giá chuyển đổi nhỏ hơn giá trái phiếu thì giá trái phiếu này là đắt, không nên tiến hành nghiệo vụ Ac-bit. Phí chuyển đổi : Là tỉ lệ phần trăm giữa thị giá cổ phiếu và giá chuyển đổi so với thị giá cổ phiếu. Chỉ khi phí chuyển đổi lớn hơn 0 thì chuyển đổi mới có lợi. Ví dụ như trong trường hợp trên thì phí chuyển đổi là : 35 - Những thuận lợi và bất lợi khi phát hành trái phiếu có khả năng chuyển đổi : Việc phát hành trái phiếu có khả năng chuyển đổi cho phép công ty vay vốn với tỉ lệ lãi suất thấp hơn so với phát hành trái phiếu không có khả năng chuyển đổi. Trái chủ có thể chấp nhận một lãi suất thấp hơn để có cơ hội chuyển đổi sang cổ phiếu thông thường nếu giá trị cổ phiếu tăng lên và bằng cách đó họ sẽ thu được nhiều lợi nhuận hơn nhờ vào sự chuyển đổi . Trái chủ cũng có lợi hơn cổ đông thông thường trong trường hợp công ty cổ phần này bị phá sản. Trái quyền của người nắm giữ trái phiếu chuyển đổi sẽ được ưu tiên trước người chủ cổ phiếu thường và cổ phiếu ưu đãi. Trái phiếu chuyển đổi cũng có một số bất lợi. Nếu tất cả trái phiếu chuyển đổi được chuyển đổi thì tổng số cổ phiếu thường được lưu hành sẽ tăng lên một cách đột ngột. Vốn cổ phần sau đó bị “ pha loãng ” và thu nhập chia cho cá nhân nắm giữ cổ phiếu sẽ giảm xuống. Đó chính là bất lợi chính của trái phiếu chuyển đổi cho cả nhà phát hành và nhà đầu tư. Một số bất lợi khác đối với nhà phát hành liên quan đến hậu quả của chính sách thuế. Tiền trái tức trên trái phiếu này được trả trong số thu nhập trước thuế, trái lại cổ tức của cổ phiếu phải trả trong số thu nhập sau thuế. Vấn đề này có chiều hướng đẩy mạnh sự pha loãng thu nhập và vì thế cũng trở lên bất lợi đối với những nhà đầu tư. Phần lớn trái phiếu chuyển đổi được phát hành với điều khoản có thể thu lại. Điều này tăng mức độ linh hoạt của công ty phát hành. Giống như phát hành trái phiếu không chuyển đổi, công ty phát hành có thể hoàn trả từng phần nhằm giảm món nợ hay số tiền vay phải chi trả. Nếu giá trả cho việc mua lại trái phiếu nhỏ hơn giá thị trường của cổ phiếu thông thường mà người chủ trái phiếu lẽ ra sẽ được nhận từ sự chuyển đổi, thì chủ trái phiếu bắt buộc phải chuyển đổi. Sự chuyển đổi bắt buộc này là giải pháp có thể lựa chon đối với công ty phát hành nhưng có thể là bất lợi cho chủ trái phiếu. 3.2 Quyền hoàn trả - Quyền hoàn trả : Hầu hết các chứng khoán có thu nhập cố định có các điều khoản cho phép người phát hành mua lại trái phiếu trước thời gian đáo hạn đã được công bố.Các điều khoản này được gọi là quyền mua lại. Quyền mua lại có lợi cho tổ chức phát hành khi nó bảo đảm cho tổ chức phát hành mua lại trái phiếu theo quyền lựa chọn. Tổ chức phát hành có thể mua lại trái phiếu nếu có thể vay được tiền với lãi suất thấp hơn lãi suất trái phiếu đang lưu hành hoặc nếu người phát hành đã tích lũy được tiền để mua lại một phần hay toàn bộ số nợ. Chủ sở hữu trái phiếu nhìn chung không muốn trái phiếu của họ bị mua lại trước kỳ đáo hạn do lãi suất trái phiếu của họ thường cao hơn lãi suất của trái phiếu phát hành mới. Các điều khoản về quyền mua lại có thể gây ra khó khăn cho việc bán các trái phiếu. Để bảo vệ cho chủ sở hữu trái phiếu khỏi bị mua lại quá sớm sau khi phát hành, hầu hết các trái phiếu đều không có đặc tính mua lại trong vòng 5 hoặc 10 năm đầu tính từ ngày phát hành. Điều này được thể hiện như là sự ngăn chặn quyền mua lại. Quyền mua lại thường đảm bảo rằng nếu trái phiếu thuộc loại có quyền mua lại, chủ trái phiếu sẽ nhận được một khoản tiền lớn hơn mệnh giá của trái phiếu. Số tiền lớn hơn mệnh giá trái phiếu được hiểu như là giá cao để đảm bảo cho quyền mua lại. Quyền mua lại thông thường cho phép người phát hành mua trái phiếu bắt đầu từ năm thứ 10 sau khi phát hành với giá cao hơn mệnh giá vào bất cứ ngày nào sau đó với giá hạ dần tới bằng mệnh giá. Tổ chức phát hành thường thông báo cho chủ trái phiếu về việc mua lại ít nhất 30 ngày trước ngày mua lại. Người ta có thể mua lại toàn bộ hay một phần của trái phiếu. Việc mua lại toàn bộ cho phép tổ chức phát hành thu lại toàn bộ đợt phát hành vào ngày mua lại. Sau ngày mua lại này, lãi suất sẽ không được tính tiếp. Bằng cách này, nợ của người phát hành được thu lại và tình trạng tài chính của tổ chức phát hành vững mạnh hơn vì khoản trái tức cố định phải trả và tiền gốc của trái phiếu đã được giảm xuống - Mua lại bằng quỹ chìm ( Sinking Fund Call ) : Nhiều nhà phát hành lập một quỹ đặc biệt gọi là quỹ chìm. Hàng năm, tiền được ký thác vào quỹ này nhằm mục đích để mua lại các trái phiếu hiện hành. Hầu hết các quỹ chìm được sử để mua lại một phần trái phiếu trước thời gian đáo hạn một vài năm. Quỹ chìm dùng để mua lại trái phiếu thường được sử dụng sau ngày quyền mua lại có hiệu lực. Quỹ chìm để mua lại trái phiếu có thể được quy định bắt buộc hoặc tùy ý. Trường hợp bắt buộc, mỗi năm cần phải ký thác một cố tiền nhất định để thực hiện việc mua lại vào những ngày nhất định. Trường hợp tùy ý có nghĩa là chỉ khi có tiền dư người ta người ta mới ký thác vào quỹ và việc mua lại trái phiếu chỉ được thực hiện khi có đủ tiền. - Quyền bán lại hoặc quyền được trả lại : Một số loại trái phiếu đô thị có quyền mua lại đặc biệt gọi là quyền bán lại hay quyền được trả lại. Quyền này cho phép chủ trái phiếu yêu cầu tổ chức phát hành mua lại các trái phiếu trước thời gian đáo hạn, thường là với giá bằng mệnh giá. Một số quyền bán cho phép chủ trái phiếu thực hiện quyền này chỉ vào một ngày nhất định hoặc trong một khoảng thời gian nhất định. - Hoàn vốn : Tổ chức phát hành đôi khi bán trái phiếu với mục đích loại bỏ một số trái phiếu cũ hay nợ khác. Điều này được thực hiện bằng cách sử dụng số tiền thu được từ đợt phát hành mới, nhằm tạo ra một tài khoản chỉ dùng để trả lãi và vốn của trái phiếu đang lưu hành. Trái phiếu mới gọi là trái phiếu phát hành cho việc hoàn vốn và trái phiếu phát hành ban đầu được coi là trái phiếu hoàn vốn. Người ta thường đầu tư số tiền thu được này vào các trái phiếu Chính phủ và ký thác chúng vào một ngân hàng. Khi hợp đồng ủy thác với ngân hành được ký kết sẽ đảm bảo rằng các trái phiếu ký thác gồm cả tiền lãi được sử dụng để trả lãi và vốn gốc của các chứng khoán đang lưu hành. - Hoàn vốn trước : Việc hoàn vốn có thể được tổ chức theo hai cách. Nếu trái phiếu được hoàn vốn đang lưu hành được thanh toán khi đáo hạn, chúng được coi là ủy thác cho đến kỳ đáo hạn. Nếu trái phiếu được hoàn vốn đang lưu hành được thanh toán trước khi đáo hạn, chúng được xem là hoàn vốn trước việc mua lại. - Điều khoản hủy bỏ hợp đồng trên trái phiếu : Do phát hành ban đầu được đảm bảo bằng các trái phiếu đã ủy thác vào ngân hàng nên công ty phát hành không phải chị trách nhiệm thanh toán tiền lãi và vốn nữa. Ngoài ra các quyền và việc nắm giữ trái phiếu ban đầu của các chủ trái phiếu được ghi trong cam kết của tổ chức phát hành và chủ sở hữu trái phiếu sẽ bị hủy bỏ. Nhìn chung, sự tín nhiệm đối với trái phiếu phát hành được hoàn vốn sẽ tăng lên khi nó được bảo đảm bằng các trái phiếu Chính phủ. Điều này dẫn tới việc tăng giá thị trường của trái phiếu nhờ có chất lượng ( độ uy tín ) của chứng khoán đã tăng lên 4. Định giá trái phiếu Giá cả của bất cứ loại chứng khoán nào cũng tương đương với giá trị hiện tại của các nguồn thu nhập bằng tiền trong tương lai của chứng khoán đó. Muốn định giá trái phiếu, chúng ta cần nghiên cứu nguồn thu nhập tiền tệ và lợi suất 4.1 Nguồn thu nhập bằng tiền ( Cash flow ) của trái phiếu gồm có tiền lãi của trái phiếu và hoàn vốn theo mệnh giá của trái phiếu. Tiền lãi của trái phiếu có thể là cố định hoặc biến động tùy thuộc vào loại trái phiếu. Đối với trái phiếu không hoàn vốn, nguồn tiền lãi là cố định ; đối với trái phiếu hoàn vốn, tiền lãi sẽ thay đổi khi hoàn vốn. Tiền lãi của trái phiếu có thể trả trước 1 lần đối với trái phiếu không có phiếu lãi và cũng có thể trả sau theo thời hạn của trái phiếu. Việc xác định nguồn tiền lãi mong đợi của trái phiếu rất phức tạp. Vì vậy trong các nội dung tiếp theo của phần này chúng ta chỉ xem xét đối với trái phiếu không hoàn vốn và cuống có lãi. Ví dụ : Một trái phiếu có thời hạn 15 năm, lãi suất 5% năm, mệnh giá 1000 USD thì có nguồn thu nhập tiền tệ mong đợi là tiền lãi 50 USD và mệnh giá là 1000 USD. Như vậy, trái phiếu có 15 nguồn thu nhập tiền tệ 50USD mong đợi trong vòng 15 năm và một nguồn thu nhập tiền tệ 1000 USD mong đợi khi đáo hạn 15 năm. 4.2 Lợi suất ( Yield ) Tỉ suất lợi tức mà nhà đầu tư dựa vào đó để hoạch đầu tư vào trái phiếu được gọi là lợi suất. Để hiểu rõ điều này, chúng ta cần phân biệt được ba loại lợi suất khác nhau : Lợi suất danh nghĩa hay lãi suất coupon( Nominal Yield ) : Là tỉ lệ phần trăm của trái tức so với mệnh giá trái phiếu, tức là trái suất và lợi suất danh nghĩa là bằng nhau. Ta có : Trong đó : NY ( Norminal Yield ) là lợi suất danh nghĩa Dt là trái tức thời hạn t FV ( Face value ) là mệnh giá trái phiếu. Ví dụ : một trái phiếu có mệnh giá là 1200USD, trái tức 60 USD / năm. Có NY = 0.05 hay 5% 1 năm. Lợi suất hiện hành (Current Yield ) : Là lợi suất của trái phiếu có tính đến thị giá của trái phiếu. Có : Trong đó : CY (Current Yield ) là lợi suất hiện hành Dt là trái tức thời hạn t MP ( Market price ) là thị giá của trái phiếu. Lợi suất đáo hạn ( Yield to maturity ) : Lợi suất hiện hành không phân biệt rõ sự khác nhau giữa giá mua và số tiền nhận thực tế khi đáo hạn. Ví dụ : Một trái phiếu có mệnh giá là 1000USD, lãi suất 8%/ năm,và có thời gian đáo hạn là 5 năm.Khi bạn mua trái phiếu này với giá là 800 USD. Nếu mua với giá rẻ ( gọi là giá triết khấu - Discount price ), công thức tính lợi suất đáo hạn là : Với ví dụ trên ta có : - Lãi suất Counpon là 8% - Lợi suất hiện hành là 10% - Lợi suất đáo hạn là 13.3 % Nếu mua với giá cao ( Gọi là giá tăng trưởng -Preminum price ), công thức tính lợi suất đáo hạn là : Giả sử một trái phiếu khác có lãi suất 8%/năm, mệnh giá 1000 USD, kỳ hạn 5 năm được bán với giá là 1100USD. Trái phiếu này có : - Lợi suất counpon : 80USD/1000USD = 8% năm. - Lợi suất hiện hành : 80 USD /1000 USD =7,3 % / năm - Lợi suất đáo hạn : 5,7 % / năm Tiến hành khảo sát ba loại lợi suất trên, chúng ta rút ra nhận xét quan trọng sau đây : Mua với giá chiết khấu, chúng ta có : YTM > CY> NY Mua với giá tăng trưởng, chúng ta có : YTM < CY< NY Ngoài ba loại lợi suất trên ra còn có lợi suất hoàn vốn ( Yield to call ) được sử dụng để tính lợi suất đối với trái phiếu hoàn vốn trước hạn ( Callable Bond ) 4.3 Xác định giá cả trái phiếu. Giá cả của trái phiếu tương đương với giá trị hiện tại của các nguồn thu nhập tiền tệ trong tương lai tức là giá trị này bằng tổng giá trị hiện tại của nguồn tiền thu nhập hàng năm của trái phiếu và giá trị hiện tại của mệnh giá trái phiếu vào lúc đáo hạn. Giá trị hiện tại của nguồn thu nhập tiền lãi hàng năm của trái phiếu tính bằng công thức : Giá trị hiện tại của mệnh giá trái phiếu lúc đáo hạn tính bằng công thức : Trong đó : - M là mệnh giá lúc đáo hạn - i là lợi suất yêu cầu - N là thời hạn trái phiếu - A là tiền lãi của trái phiếu Ví dụ : Một trái phiếu 9% trả lãi 2 lần / năm, thời hạn 20 năm, mệnh giá 1000USD, nếu lợi suất yêu cầu là 12 % / năm có các nguồn thu nhập tiền tệ như sau : - 40 nguồn thu nhập tiền lãi 45 USD được nhận trong 20 năm. - Mệnh giá 1000 USD vào lúc đáo hạn vào năm thứ 20 - Lợi suất yêu cầu là 6% trên 6 tháng Thay vào công thức có giá trị hiện tại của 40 nguồn thu nhập tiền lãi 45 USD sẽ tương đương với P1 = 677,08 USD Giá trị hiện tại của mệnh giá trái phiếu 1000USD với 40 kỳ hạn trả lãi 6% khi đáo hạn tương đương với P2 = 99,72 USD Như vậy giá trị trái phiếu tương đương với tổng hai giá trị hiện tại nêu trên : P= P1+P2 = 677,08 USD + 97,22 USD = 774,30 USD Trong một ví dụ khác, với lợi suất yêu cầu là 7% năm và các giữ kiện khác vẫn giống như ví dụ trên. Chúng ta có : P1= 960,98 USD ; P2 = 252,57 USD Và P1+P2 = 1213,55 USD 4.4 Mối quan hệ giữa lợi suất yêu cầu và giá cả trái phiếu. Qua hai ví dụ trên cho thấy rằng giá cả trái phiếu và lợi suất yêu cầu có quan hệ tỉ lệ nghịch. Nếu lợi suất yêu cầu giảm từ 12% xuống còn 7%/năm thì giá cả trái phiếu tăng từ 774,30 USD lên 1213,55USD và ngược lại. Đối với trái phiếu có trái suất và thời hạn cố định, giá cả trái phiếu sẽ có biến động khi lợi suất yêu cầu thay đổi.Sau đây là khảo sát mối quan hệ của một trái phiếu 1000USD, thời hạn 20 năm, trái suất 9% năm và thời kỳ trả lãi là 6 tháng. - Nếu lợi suất yêu cầu nhỏ hơn trái suất thì giá cả của trái phiếu lớn hơn mệnh giá trái phiếu. - Nếu lợi suất yêu cầu bằng trái suất thì giá cả của trái phiếu bằng mệnh giá trái phiếu. - Nếu lợi suất yêu cầu lớn hơn trái suất thì giá cả trái phiếu bé hơn mệnh giá của trái phiếu. Lợi suất yêu cầu Giá trái phiếu 5% 1502,05USD 6% 1346,72USD 7% 1213,55USD 8% 1098,96USD 9% 1000,00USD 10 % 914,21USD 11% 839,54USD 12% 774,30USD 13% 717,09USD 14% 661,71USD 4.5 Mối quan hệ giữa sự thay đổi giá và thời gian đáo hạn Giá trái phiếu có thời gian đáo hạn dài sẽ biến động nhiều hơn giá trái phiếu có thời gian đáo hạn ngắn. Khi lãi suất tăng, giá trái phiếu hiện hành giảm. Điều này đảm bảo cho lợi suất đáo hạn của trái phiếu đang lưu hành bằng với lợi suất đáo hạn của trái phiếu phát hành mới. Tỷ lệ lợi suất đáo hạn của trái phiếu chiết khấu phản ánh số tiền tăng lên tới khi đáo hạn ( từ giá chiết khấu tăng tới mệnh giá ). Thời gian chờ đợi thực hiện phần này càng dài, nhà đầu tư nhận được khoản tiền tăng lên càng lớn ( với mức chiết khấu nhiều hơn ). Vì vậy,lãi suất tăng lên có thể làm cho trái phiếu dài hạn giảm nhiều hơn giá trái phiếu ngắn hạn. Khi lãi suất giảm, giá trái phiếu hiện hành tăng vì thế lợi suất đáo hạn trái phiếu hiện hành sẽ giảm tới khi bằng với lợi suất của trái phiếu phát hành mới. Tỷ lệ lợi suất đáo hạn của trái phiếu bán với giá cao hơn mệnh giá phản ánh phần giảm tới khi đáo hạn ( từ giá bán giảm xuống mệnh giá ). Thời gian để cho giá cao giảm xuống mệnh giá càng dài thì nhà đầu tư càng phải trả số tiền lớn hơn. Vì vậy, khi lợi suất giảm, trái phiếu dài hạn tăng nhiều hơn trái phiếu ngắn hạn. II. THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU 1. Khái niệm thị trường trái phiếu. Thị trường trái phiếu là thị trường phát hành và giao dịch các loại trái phiếu Chính phủ, các doanh nghiệp và các tổ chức khác theo quy định của pháp luật Trái phiếu sẽ được phát hành trên thị trường sơ cấp qua nhiều phương thức khác nhau như bảo lãnh phát hành, đấu thầu,... sau đó các trái phiếu này sẽ tiến hành giao dịch trên thị trường thứ cấp. Trên thị trường thứ cấp, các nhà bảo lãnh phát hành và các nhà giao dịch trên thị trường sơ cấp không còn đóng vai trò cháo bán chứng khoán. Thay vào đó, các trái phiếu được mua bán giữa các nhà đầu tư và các tổ chức đầu tư thông qua các nhà môi giới, kinh doanh chứng khoán. Sự tồn tại của một thị trường thứ cấp năng động sẽ có tác dụng làm cho trái phiếu có tính thanh khoản. Như vậy trái phiếu sẽ trở nên hấp dẫn hơn đối với nhà đầu tư và giảm chi phí vốn cho Chính phủ và các doanh nghiệp. Thị trường trái phiếu thứ cấp được chia ra làm hai loại : Thị trường sở giao dịch và thị rường OTC. Tại đây, các nhà đầu tư sẽ dễ dàng mua và bán trái phiếu trước khi tới hạn thanh toán. Thị trường sở giao dịch : Trái phiếu được giao dịch trên một thị trường có tổ chức và có thể chuyển sang tiền mặt một cách dễ dàng. Trên Sở giao dịch, kết quả yết giá và giao dịch được công bố trên hệ thống máy tính. Hệ thống này được kết nối với các thành viên của sở giao dịch và các tổ chức đầu tư, đồng thời được công bố ra công chúng. Thị trường OTC : Các loại trái phiếu không được giao dịch trên Sở giao dịch thì sẽ giao dịch trên thị trường OTC. Thị trường OTC bao gồm số lượng đông đảo các nhà môi giới và kinh doanh chứng khoán. Những nhà môi giới và kinh doanh chứng khoán không ở cùng một nơi mà sử dụng máy vi tính cũng như điện thoại để tiến hành giao dịch. Các nhà môi giới giao dịch khi nhận được lệnh của khách hàng sẽ trở thành nhà tạo lập thị trường và đặt mức giá hiện tại của tất cả các chứng khoán OTC dưới hình thức của nhiều nguồn thông tin ;ví dụ như hình thức truyền thông tin điện tử và thông báo ra công chúng hàng ngày. 2. Vai trò của thị trường trái phiếu. Thị trường trái phiếu là một kênh chủ yếu huy động các nguồn vốn trung và dài hạn cho Chính phủ và các doanh nghiệp. Do vậy sự tạo lập và phát triển thị trường trái phiếu có ý nghĩa rất quan trọng đối với sự phát triển của thị trường tài chính cũng như đối với sự nghiệp phát triển kinh tế của các nước có nền kinh tế thị trường.Thị trường trái phiếu thực hiện các vai trò chủ yếu sau đây : - Đối với nền kinh tế quốc dân : Do khả năng có thể cho phép các chủ thể kinh tế tự do và trực tiếp huy động vốn tiết kiệm của công chúng để đầu tư phát triển, thị trường trái phiếu trở thành công cụ tự do hóa nền kinh tế. Nó tạo điều kiện cung cấp cho nền kinh tế nguồn vốn có thời hạn sử dụng đáp ứng với thời gian cần thiết của khoản đầu tư, đồng thời định hướng đúng nguồn vốn sẵn có với giá phù hợp với nhu cầu sử dụng cần thiết cho nền kinh tế, nhờ vậy góp phần điều hòa, phân phối nguồn vốn trong nền kinh tế giảm sức ép đối với hệ thống ngân hàng. - Đối với Chính phủ : Do thu hút được nguồn vốn khổng lồ của toàn bộ nền kinh tế và nguồn vốn từ nước ngoài qua việc phát hành trái phiếu, thị trường trái phiếu giúp Chính phủ giải quyết được các vấn đề thiếu hụt ngân sách, có thêm vốn để thực hiện các dự án xây dựng cơ sở hạ tầng mà không phải phát hành thêm tiền tạo ra sức ép về lạm phát. Chính vì vậy ngày nay ở hầu hết các quốc gia, việc Chính phủ phát hành trái phiếu để vay tiền của công chúng đầu tư là hoạt động diễn ra rất thường xuyên, theo một kế hoạch xác định nằm trong kế hoạch tổng thể của chiến lược huy động vốn của quốc gia. Ngoài ra, phát hành trái phiếu cũng là một hoạt động thường thấy trong nghiệp vụ thị trường mở, góp phần thực hiện chính sách tiền tệ của Chính phủ. - Đối với các doanh nghiệp : Ngày nay sự ra đời của thị trường trái phiếu đã tạo điều kiện cho các doanh nghiệp tiếp cận với một kênh huy động vốn mới linh hoạt và có hiệu quả hơn. Khi một doanh nghiệp có nhu cầu về vốn để mở rộng sản xuất kinh doanh thì doanh nghiệp đó có thể phát hành trái phiếu để huy động vốn. Đây là những nguồn vốn được đảm bảo và có khả năng sử dụng lâu dài. Các doanh nghiệp không phải quá lo lắng về thời gian hoàn trả như khi đi vay vốn ngân hàng bởi vì khác với khoản vay vốn ngân hàng là những khoản vay ngắn hạn thì các khoản huy động trên thị trường trái phiếu đều là những khoản huy động dài hạn ( thường là từ 5 năm trở lên ) Ngược lại khi các doanh nghiệp có vốn nhưng chưa có cơ hội sản xuất kinh doanh, các doanh nghiệp có thể mua trái phiếu như là một tài sản kinh doanh và các trái phiếu đó sẽ được chuyển đổi thành tiền mặt khi cần thiết trên thị trường. - Đối với công chúng đầu tư : Thị trường trái phiếu có chức năng chuyển các khoản tiết kiệm thành vốn đầu tư, một mặt huy động nguồn vốn nhàn rỗi tài trợ cho nền kinh tế, mặt khác giúp cho những người có tiền tiết kiệm không có khả năng tiến hành sản xuất kinh doanh có thể thực hiện đầu tư trên thị trường chứng khoán để cho khoản tiền đó sinh sôi nảy nở. Do đó với những công cụ đầu tư đa dạng phong phú mới của mình, thị trường trái phiếu đã góp phần nâng cao mức sống của các tầng lớp dân cư và của toàn xã hội nói chung 3. Chức năng của thị trường trái phiếu 3.1 Huy động vốn, phân bổ nguồn vốn Trong quá trình phát triển kinh tế, các nước đang phát triển thường thiếu vốn dài hạn. Vốn dài hạn thường được cung cấp bởi hệ thống ngân hàng, hệ thống thuế và nguồn vốn nước ngoài nhưng nguồn vốn này rất hạn chế và không đủ để thỏa mãn nhu cầu đầu tư của các nước đang phát triển với tốc độ nhanh. Vì lý do nói trên, các nước đang phát triển đặt mục tiêu hàng đầu là huy động vốn trong nước và ngoài nước để đáp ứng nhu cầu đầu tư của kế hoạch phát triển kinh tế 3.2 Phát triển thị trường chứng khoán Thị trường trái phiếu là một bộ phận không thể thiếu trong thị trường chứng khoán. Để thúc đẩy hoạt động của thị trường chứng khoán cần thiết lập một mô hình phát triển thị trường trái phiếu năng động, hiệu quả có khả năng tạo ra một lãi suất chuẩn cho thị trường chúng khoán nói riêng và cho nền kinh tế nói chung. Thị trường trái phiếu hoạt động hiệu quả cũng đồng nghĩa với việc duy trì ổn định kinh tế vĩ mô, thúc đẩy phát triển thị trường chứng khoán, góp phần huy động và sử dụng có hiệu quả các nguồn vốn. 4. Các tổ chức tham gia trên thị trường trái phiếu. 4.1 Chủ thể phát hành Chủ thể phát hành trái phiếu là tổ chức huy động vốn bằng cách bán trái phiếu cho người đầu tư. Chủ thể phát hành bao gồm Chính phủ và các doanh nghiệp, hay các tổ chức khác theo quy đinh của pháp luật. Chính phủ : Chính phủ và các chính quyền địa phương là một trong những chủ thể phát hành nhiều nhất của thị trường. Điều này là dễ hiểu vì không phải lúc nào Chính phủ cũng có thể bù đắp sự thiếu hụt vốn xảy ra khá thường xuyên trong chi tiêu của mình bằng cách yêu cầu Ngân hàng Trung ương in thêm tiền mặt. Cho nên việc phát hành trái phiếu để huy động vốn là cách làm phổ biến nhất. Do vậy về phương diện này có thể nói Chính phủ tham gia thị trường trái phiếu như một doanh nghiệp bình thường, cung cấp hàng hóa ra thị trường thông qua việc phát hành trái phiếu ( trái phiếu Chính phủ, trái phiếu chính quyền địa phương, trái phiếu công trình ) nhằm huy động vốn từ các tầng lớp dân cư phục vụ cho các nhu cầu chi tiêu của nhà nước. Các doanh nhiệp : Việc thiếu vốn trong kinh doanh, sản xuất, trả lương công nhân, mua nguyên vật liệu để tiếp tục sản xuất...là điều thường thấy trong hoạt động kinh doanh của một doanh nghiệp. Không phải lúc nào doanh nghiệp cũng dễ dàng giải quyết vấn đề thiếu vốn bằng cách vay ngân hàng. Phát hành trái phiếu để vay vốn là một trong những cách phổ biến và hiệu quả mà các doanh nghiệp thường sử dụng để đạt được mục tiêu của mình. Hơn nữa khi muốn mở rộng sản xuất, đầu tư vào trang thiết bị, máy móc cơ sở vật chất thì doanh nghiệp thường cần những khoản vốn lớn và thường phải mất rất nhiều năm để thu hồi vốn. Trong những trường hợp như vậy, ngân hàng thường ít mặn mà trong việc cho vay. Do vậy vay dài hạn bằng cách phát hành trái phiếu là một trong những lựa chọn tốt nhất. Trong nề kinh tế thị trường, ngoài doanh nghiệp Nhà nước, có ba hình thức tổ chức doanh nghiệp cơ bản đó là : + Doanh nghiệp tư nhân + Công ty hợp danh + Công ty cổ phần Ngoài ra ở các nền kinh tế kế hoạch hóa tập trung đang trong quá trình chuyển đổi sang cơ chế thị trường còn có các loại hình doanh nghiệp khác như doanh nghiệp nhà nước và hợp tác xã. Trong các hình thức doanh nghiệp nêu trên, công ty cổ phần là chủ thể chiếm vị trí quan trọng nhất, nó tạo ra một khối lượng hàng hóa lớn trên thị trường chứng khoán thông qua việc phát hành cổ phiếu và trái phiếu công ty. Đối với các doanh nghiệp khác, trừ doanh nghiệp tư nhân, có thể phát hành trái phiếu ra thị trường để bổ xung vốn phục vụ cho hoạt động sản xuất kinh doanh của mình. 4.2 Chủ thể đầu tư. Nếu như chủ thể phát hành là người tạo ra sức cung hàng hóa thì chủ thể đầu tư chính là những người tạo ra sức cầu của hàng hóa. Điều đó có nghĩa là chủ thể đầu tư là những người trực tiếp mua các chứng khoán do các chủ thể phát hành cung cấp. Có hai loại chủ thể đầu tư, đó là các nhà đầu tư cá nhân và các nhà đầu tư có tổ chức. Các nhà đầu tư cá nhân thường là những hộ gia đình, những người có vốn tiết kiệm hay tích lũy được, thay vì việc gửi tiền nhàn rỗi này vào ngân hàng, họ đem đi mua trái phiếu để hy vọng nhận được tiền lãi và các khoản chênh lệch giá khi bán trái phiếu đi. Còn đối với các nhà đầu tư có tổ chức, bao gồm các quỹ đầu tư, quỹ hưu trí, công ty bảo hiểm, ngân hàng... là những tổ chức chuyên sâu về chứng khoán. Họ sử dụng số tiền huy động được từ dân chúng để đầu tư vào trái phiếu nhằm thu được lợi nhuận. 4.3 Các tổ chức tài chính trung gian. Không giống như thị trường hàng hóa thông thường, nơi hoạt động mua bán thường diễn ra một cách trực tiếp, thị trường trái phiếu đòi hỏi phải có những tổ chức tài chính trung gian, những tổ chức đứng ở giữa người người mua và người bán trái phiếu. 4.3.1 Tổ chức bảo lãnh phát hành Tổ chức bảo lãnh phát hành là tổ chức đứng ra giúp tổ chức phát hành thực hiện các thủ tục trước và sau khi chào bán trái phiếu như chuẩn bị hồ sơ xin phép phát hành, phân phối trái phiếu... Bảo lãnh phát hành gồm hai khâu cơ bản, đó là tư vấn tài chính và phân phối chứng khoán. Thông thường để phát hành trái phiếu tổ chức phát hành cần phải có được sự bảo lãnh của một hoặc một số tổ chức bảo lãnh phát hành. Nếu tổ chức phát hành là một công ty nhỏ và số lượng phát hành không lớn, thì chỉ cần có một tổ chức bảo lãnh phát hành. Nếu đó là một công ty lớn, và số lượng chứng khoán phát hành vượt quá khả năng của một tổ chức bảo lãnh thì cần phải có một tổ hợp bảo lãnh phát hành, bao gồm một hoặc một số tổ chức bảo lãnh chính và một số tổ chức bảo lãnh phát hành thành viên. Các tổ chức bảo lãnh phát hành được hưởng phí bảo lãnh hoặc một tỷ lệ hoa hồng nhất định trên số tiền thu được từ đợt phát hành. Phí bảo lãnh phát hành chính là mức chênh lệch giữa giá bán chứng khoán cho người đầu tư và số tiền tổ chức phát hành nhận được. Phí bảo lãnh hoặc hoa hồng bảo lãnh cao hay thấp là tùy thuộc vào hình thức bảo lãnh, mức độ rủi ro và tính chất của đợt phát hành ( lớn hay nhỏ thuận lợi hay khó khăn ). Nói chung nếu đợt phát hành đó là đợt phát hành chứng khoán lần đầu ra công chúng thì mức phí hoặc hoa hồng phải cao hơn lần phân phối sơ cấp. phí bảo lãnh phát hành trái phiếu thường thấp hơn phí bảo lãnh phát hành cổ phiếu, ngoài ra phí bảo lãnh hoặc hoa hồng còn phụ thuộc vào lãi suất trái phiếu ( lãi suất trái phiếu thấp thì phí bảo lãnh phát hành phải cao và ngược lại ) Việc bảo lãnh phát hành thường được thực hiện theo một trong các phương thức sau : Bảo lãnh với cam kết chắc chắn Là thương thức bảo lãnh mà theo đó tổ chức bảo lãnh cam kết sẽ mua toàn bộ chứng khoán phát hành cho dù có phân phối hết hay không. Một biến tường phổ biến nhất của phương thức này là “ cam kết dự phòng ” theo đó tổ chức bảo lãnh sẽ đứng ra phân phối chứng khoán, nếu không hết sẽ mua nốt số chứng khoán còn lại. Bảo lãnh với cố gắng cao nhất Là phương thức bảo lãnh mà theo đó tổ chức bảo lãnh thỏa thuận làm đại lý cho tổ chức phát hành. Tổ chức bảo lãnh phát hành không cam kết bán toàn bộ số chứng khoán mà cam kết sẽ cố gắng hết mức để bán chứng khoán ra thị trường nhưng phần không phân phối hết sẽ được trả lại cho tổ chức phát hành. Bảo lãnh theo phương thức bán tất cả hoặc không. Là phương thức mà bảo lãnh theo đó tổ chức phát hành chỉ thị cho tổ chức bảo lãnh phát hành nếu không bán hết số chứng khoán thì hủy bỏ toàn bộ đợt phát hành. Như vậy, phương thức bảo lãnh phát hành này hoàn toàn khác với phương thức bảo lãnh phát hành với cố gắng cao nhất. Ở phương pháp bảo lãnh phát hành trước có thể chỉ có một phần chứng khoán được bán, còn ở phương thức bảo lãnh phát hành này thì hoặc là tất cả chứng khoán được bán hết hoặc là hủy bỏ toàn bộ đợt phát hành và tiền đã bán chứng khoán được trả lại cho người mua. Bảo lãnh theo phương thức tối thiếu – tối đa Đây là phuơng thức bảo lãnh trung gian giữa phương thức bảo lãnh với cố gắng cao nhất và phương thức bảo lãnh bán tất cả hoặc không. Theo phương thức này tổ chức phát hành chỉ thị cho tổ chức bảo lãnh phát hành phải bán tối thiểu tỷ lệ nhất định chứng khoán phát hành. Nếu lượng chứng khoán bán được đạt tỉ lệ thấp hơn tỉ lệ yêu cầu thì toàn bộ đợt phát hành sẽ bị hủy bỏ 4.3.2 Tổ chức định mức tín nhiệm Đây là tổ chức được hình thành nhằm mục đích đánh giá mức độ tín nhiệm của các tổ chức phát hành và xếp hạng chúng theo mức độ rủi ro mất khả năng thanh toán để các nhà đầu tư có được những thông tin cần thiết, trên cơ sở đó đưa ra các quyết định đầu tư cần thiết chủ yếu là trong trường hợp đầu tư vào trái phiếu. Hiện nay trên thế giới có hai tổ chức đánh giá tín nhiệm nổi tiếng là Moody’s Invester Service và Standard & Poor’s Corp. Mức độ “tín nhiệm” của các công ty được ghi bằng các chữ cái A,B,a,b... theo thứ tự xếp loại. Ví dụ : Theo xếp hạng của Standard & Poor’s Corp. Công ty được xếp hạng AAA là công ty làm ăn có hiệu quả, có khả năng thanh toán cao, với hạng AA thì năng lực chỉ kém một chút so với AAA, tiếp đó là các hạng A, BBB, CCC, CC, C,... và thấp nhất là D. Nếu một tổ chức phát hành được đánh giá mức độ tín nhiệm cao thì phụ phí phát hành thấp và do vậy lãi suất trái phiếu phát hành sẽ thấp. Ngược lại, một tổ chức phát hành được đánh giá mức độ tín nhiệm thấp thì phụ phí phát hành cao và lãi suất phát hành trái phiếu sẽ cao. Ví dụ : Công ty M phát hành trái phiếu có tín nhiệm được đánh giá loại A, kỳ hạn 6 năm, lãi suất trái phiếu kho bạc là 10%, phụ phí 1%. Lãi suất phát hành trái phiếu sẽ được tính như sau : Xtp = 10%+1% = 11% 4.3.3 Đại diện người sở hữu trái phiếu Đại diện người sở hữu trái phiếu là tổ chức rất quan trọng khi phát hành trái phiếu. Tổ chức này thay mặt những người sở hữu trái phiếu của một tổ chức phát hành tiến hành đàm phán các vấn đề liên quan đến quyền lợi của trái chủ với tổ chức phát hành. Những quyền lợi này bao gồm quyền hưởng lãi, quyền được thanh toán vốn gốc khi công ty bị phá sản, giám sát các cam kết vay nợ của tổ chức phát hành... Thông thường trước khi phát hành một đợt phát hành trái phiếu ra công chúng, tổ chức phát hành phải tìm được một tổ chức đứng ra làm đại diện người sở hữu trái phiếu và ký hợp đồng với tổ chức này. Đại diện người sở hữu trái phiếu sẽ được hưởng phí do tổ chức phát hành trả tùy theo khối lượng trái phiếu phát hành. Ở Mỹ các đợt phát hành trái phiếu bắt buộc phải có đại diện người sở hữu trái phiếu khi đã có các công ty định mức tín nhiệm và việc chỉ định đại diện người sở hữu trái phiếu chỉ phải thực hiện trong trường hợp phát hành trái phiếu có bảo đảm. 4.3.4 Các tổ chức kinh doanh trái phiếu. Các tổ chức kinh doanh trái phiếu bao gồm các công ty chứng khoán, các tổ chức, các tổ chức khác được phép kinh doanh theo quy định của pháp luật. Các tổ chức này chủ yếu hoạt động trên thị trường thứ cấp, có chức năng làm trung gian môi giới cho các tổ chức cá nhân có nhu cầu mua bán trái phiếu để hưởng phí môi giới và thực hiện các giao dịch mua bán trái phiếu cho chính mình để kiếm lợi, các tổ chức kinh doanh trái phiếu này còn còn cung cấp cho khách hàng các dịch vụ khác có liên quan đến hoạt động giao dịch trái phiếu. Các tổ chức kinh doanh trái phiếu có vai trò rất quan trọng trong việc đảm bảo tính thanh khoản của trái phiếu trên thị trường. 5 Cơ sở để hình thành và phát triển thị trường trái phiếu. Thị trường trái phiếu là một thị trường đặc biệt quan trọng đối với nền kinh tế . Khi tìm hiểu kinh nghiệm phát triển thị trường trái phiếu của các nước trong khu vực và trên thế giới nhận thấy các cơ sở để hình thành và phát triển thị trường trái phiếu là: 5.1 Ổn định môi trường kinh tế tài chính vĩ mô Có thể nói môi trường kinh tế vĩ mô có ảnh hưởng sâu rộng đến mọi hoạt động của nền kinh tế, đặc biệt là đối với thị trường tài chính. Những chỉ tiêu kinh tế vĩ mô như tốc độ tăng trưởng GDP, chỉ số lạm phát, tỷ giá hối đoái... là những yếu tố mang ý nghĩa quyết định khi hoạch định những chiến lược cũng như các chính sách phát triển hệ thống tài chính nói chung hay thị trường trái phiếu nói riêng. Ngược lại những chính sách tài chính tiền tệ cụ thể sẽ có tác động đáng kể đối với quản lý vĩ mô nền kinh tế. Như vậy ở đây có sự quan hệ tác động gắn bó hữu cơ giữa môi trường kinh tế vĩ mô và hoạt động của thị trường tài chính nói chung, trong đó có thị trường trái phiếu. Nền kinh tế có tốc độ phát triển cao, đồng nghĩa với việc Chính phủ và Doanh nghiệp có nhiều dự án cho đầu tư phát triển. Do vậy Chính phủ và các doanh nghiệp sẽ cần một khối lượng tương ứng cho các dự án. Song song với việc tạo lập một môi trường kinh tế, phát luật ổn định và vững chắc, cần phải có một chính sách tài chính tiền tệ quốc gia lành mạnh và hợp lý, thực hiện các chính sách quản lý tài chính và quản lý nợ chặt chẽ, hiệu quả, đảm bảo cân đối thu chi ngân sách, chú ý đến các cân đối của nền kinh tế như tích lũy và tiêu dùng, tiết kiệm và đầu tư... Bên cạnh đó cần có chính sách giữ vững sức mua đồng tiền để tạo lòng tin cho công chúng yên tâm mua kỳ phiếu, trái phiếu và các công cụ đầu tư khác trên thị trường vốn. Ngoài ra cần phải có chính sách nhằm ổn định lãi suất thị trường, nếu có sự biến động trong chính sách lãi suất của Ngân hàng Nhà nước tất yếu sẽ ảnh hưởng lớn đến việc phát hành trái phiếu, từ đó tác động dây chuyền đến giá cả cổ phiếu và có thể với cả thị trường. Lãi suất phải thể hiện được đầy đủ các yếu tố rủi ro. Theo đó mức lãi suất cần được điều chỉnh phù hợp với tỷ lệ lạm phát của nền kinh tế và lãi suất phải được hình thành căn cứ vào quan hệ cung – cầu có như vậy thì giá cả trái phiếu cũng như lãi suất trái phiếu mới được quyết định theo tín hiệu của thị trường trong mối quan hệ với các lựa chọn của chủ đầu tư khác. 5.2 Khung khổ pháp lý cho việc xây dựng và phát triển thị trường trái phiếu Để cho thị trường trái phiếu có thể hoạt động ổn định và phát triển thì điều kiện tiên quyết của nó là một khung khổ pháp lý phù hợp với các chính sách phát triển kinh tế trong từng giai đoạn phát triển. Để cho môi trường pháp lý phát huy được hiệu lực cho hoạt động của thị trường cần phải có sự phối hợp nhịp nhàng giữa các cơ quan quản lý nhà nước, đảm bảo có một khung pháp lý đầy đủ, đồng bộ và thống nhất, có tác dụng khuyến khích các hoạt động kinh tế nói chung. Các cơ quan này có trách nhiệm trình các cơ cơ quan có thẩm quyền các sửa đổi, bổ xung các văn bản pháp lý ban hành các văn bản mới để không ngừng hoàn thiện hệ thống pháp luật, loại bỏ những quy định bất hợp lý đối với hoạt động của thị trường. 5.3 Gây dựng lòng tin của công chúng đầu tư. Đối với các nước đang trong giai đoạn đầu tư xây dựng thị trường vốn như Việt nam, Trung quốc các nhà đầu tư có rất ít hình thức đầu tư để lựa chọn, chủ yếu là gửi tiền tiết kiệm hoặc tham gia thị trường vốn không chính thức chứa đựng nhiều rủi ro. Vì vậy việc phát triển thị trường vốn sẽ giúp cho các nhà đầu tư có thêm nhiều địa chỉ đầu tư hiệu quả, trong đó các nhà đầu tư có thể tham gia vào thị trường trái phiếu. Tuy nhiên để có được một thị trường trái phiếu hoạt động trôi chảy, minh bạch và hiệu quả thì ưu tiên số một là cần phải có những chính sách gây dựng được lòng tin của các nhà đầu tư đối với hoạt động của thị trường trái phiếu, giảm thiểu rủi ro mà những nhà đầu tư có thể gặp phải như sự bất ổn định hay những biến động xấu của thị trường. Để thu hút được sự quan tâm và duy trì được lòng tin của các nhà đầu tư thì các trái phiếu phát hành phải đảm bảo chất lượng, do các doanh nghiệp có uy tín hoạt động sản xuất kinh doanh hoạt động có hiệu quả thực hiện đầy đủ các cam kết với các nhà đầu tư trái phiếu. 5.4 Thúc đẩy sự hình thành và phát triển thị trường sơ cấp. Để có thể phát triển thị trường trái phiếu, cần phải tạo cho thị trường này một nguồn hàng hoá đủ cả về số lượng cũng như chất lượng để từ đó hấp dẫn các nhà đầu tư. Các chủ thể phát hành trong đó có Chính phủ, các Doanh nghiệp các ngân hàng thương mại và các tổ chức khác được phép phát hành trái phiếu theo quy đinh của pháp luật hiện hành đóng vai trò quan trọng. Tuy nhiên, sự hình thành và phát triển của từng thị trường trái phiếu sẽ phụ thuộc nhiều vào tình hình cụ thể của mỗi nền kinh tế và mức độ phát triển của thị trường tài chính. Đối với các nước trong giai đoạn đầu xây dựng thị trường vốn, các nguồn vốn phục vụ cho các hoạt động của nền kinh tế chủ yếu được cung cấp bởi hệ thống ngân hàng và trong điều kiện các nhà đầu tư còn thiếu sự hiểu biết cũng như sự thiếu tin cậy đối với thị trường vốn. Như vậy thị trường trái phiếu sẽ được ưu tiên phát triển sớm hơn mà trước hết là trái phiếu Chính phủ vốn đã gây dựng được độ tin cậy nhất định từ phiá người đầu tư sau đó là trái phiếu Doanh nghiệp và trái phiếu của các Ngân hàng thương mại Như vậy, cần thiết phải khuyến khích các chủ thể phát hành đa dạng hoá các hình thức phát hành cho phép các Doanh nghiệp phát hành phát nhiều loại trái phiếu khác nhau như trái phiếu có lãi suất thả nổi, trái phiếu được quyền mua lại trước hạn, trái phiếu chuyển đổi phát hành ra Quốc tế và tiến tới từng bước đến phát hành cổ phiếu ra thị trường Quốc tế. Nhà nước thực hiện việc bảo lãnh cho các doanh nghiệp Nhà nước đủ điều kiện phát hành trái phiếu ra quốc tế để tăng khả năng thu hút vốn trên thị trường. Đồng thời cần khuyến và tạo điều kiện cho các tổ chức bảo lãnh phát hành đưa trái phiếu và cổ phiếu doanh nghiệp ra phát hành niêm yết và giao dịch ở nước ngoài... Một số nước đặc biệt là các nước đang phát triển có nhu cầu vốn khổng lồ ví dụ như Trung Quốc rất chú trọng việc phát hành chứng khoán ra thị trường vốn quốc tế và nó có vai trò không kém phần quan trọng so với các nguồn vốn huy động từ bên ngoài như đầu tư trực tiếp FDI, tài trợ ODA... 5.5 Xây dựng hệ thống đăng ký lưu ký và thanh toán bù trừ. Đối với các thành viên giao dịch trái phiếu trên Sở giao dịch chứng khoán cần thiết phải có sự kết nối với nhau thành một hệ thống để có thể đáp ứng yêu cầu giao dịch, thanh toán nhanh, chính xác và linh hoạt. Với quy mô thị trường ngày càng phát triển hay khối lượng giao dịch ngày càng lớn thì càng đòi hỏi hệ thống đăng ký lưu ký và thanh toán bù trừ phải được tổ chức tốt, có điều kiện kỹ thuật tiên tiến mới có thể đáp ứng yêu cầu thanh toán, bù trừ các giao dịch trái phiếu. Để giải quyết được yêu cầu này đòi hỏi phải thành lập một bộ phận lưu ký, thanh toán bù trừ riêng có chức năng tổng hợp gồm quản lý và thanh toán cả chứng khoán lẫn tiền mặt, từ đó việc theo dõi, giám sát các giao dịch trái phiếu cũng dề dàng hơn do tập trung được tất cả các khâu thanh toán bù trừ vào một đầu mối. CHƯƠNG II THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU Ở VIỆT NAM HIỆN NAY I. KHUNG PHÁP LÝ ĐIỀU CHỈNH THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU Ở VIỆT NAM. 1. Khung pháp lý điều chỉnh thị trường trái phiếu Chính phủ. Nghị định số 72 /CP ngày 26/7/1994 của Chính phủ là văn bản pháp lý đầu tiên điều chỉnh hoạt động phát hành trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam. Nghị định này cùng với hệ thống các thông tư hướng dẫn của bộ tài chính và Ngân hàng Nhà nước đã hình thành nên một khung pháp lý tương đối đầy đủ cho việc phát hành trái phiếu Chính phủ trong những năm vừa qua. Tuy vậy nghị định 72/CP mới thể hiện được bước đầu quá trình “ luật pháp hóa ” cơ chế phát hành các loại trái phiếu Chính phủ, đáp ứng yêu cầu huy động vốn trong nước phục vụ công cuộc đổi mới kinh tế. Trong quá trình thực hiện nghị định đã gặp phải một số khó khăn do một số nội dung quy định chưa thật phù hợp với thực tế công tác quản lý kinh tế tài chính hiện hành. Mặt khác môi trường pháp lý sau khi nghị định 72/CP ban hành đã được cải thiện đáng kể, đặc biệt là sự ra đời của Luật Ngân sách Nhà nước được quốc hội thông qua năm 1996 và Nghị định số 48/1998/NĐ-CP ngày 11/7/1998 của Chính phủ về chứng khoán và thị trường chứng khoán... dẫn đến một số điểm trong nghị định 72/CP không còn phù hợp. Trước tình hình này, ngày 13/1/2000 Chính phủ đã ban hành nghị định số 01/2000/NĐ-CP đánh dấu mốc quan trọng trong tiến trình đổi mới cơ chế huy động vốn trong nước thông qua phát hành trái phiếu Chính phủ, thể hiện nổi bật ở một số điểm sau : Cho phép đưa vào vận hành những phương thức phát hành trái phiếu mới trên cơ sở vận dụng có chọn lọc các thông lệ quốc tế là đấu thầu qua thị trường giao dịch chứng khoán tập trung và bảo lãnh phát hành. Cho phép trái phiếu Chính phủ được niêm yết giao dịch trên thị trường chứng khoán nhằm tạo thêm nguồn hàng hóa quan trọng cho thị trường chứng khoán trong giai đoạn đầu đi vào hoạt động. Phân định rõ trách nhiệm của các cơ quan có liên quan : Bộ tài chính, Ngân hàng Nhà nước, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, Các bộ ngành, ủy ban nhân dân... trong việc phát hành trái phiếu Chính phủ. Để sớm đua nghị định 01/2000/NĐ-CP vào thực tế, các bộ tài chính,Ngân hàng Nhà nước, ủy ban chứng khoán nhà nước đã ban hành một loạt các văn bản hướng dẫn cụ thể như sau : Thông tư số 58/2000/TT-BTC ngày 16/6/2000 của Bộ tài chính hướng dẫn thực hiện một số điểm của nghị định số 01/2000/NĐ-CP Thông tư số 39/2000/TT-BTC ngày 11/5/2000 của Bộ tài chính hướng dẫn việc phát hành tín phiếu kho bạc qua ngân hàng nhà nước. Thông tư số 55 /2000/TT-BTC ngày 9/6/2000 của Bộ tài chính hướng dẫn việc đấu thầu trái phiếu Chính phủ qua thị trường giao dịch chứng khoán tập trung. Thông tư số 68/2000/NĐ-CP ngày 13/7/2000 của Bộ tài chính hướng dẫn chi tiết một số điểm về bảo lãnh và đại lý phát hành trái phiếu Chính phủ. Quyết định số 59/2000/QĐ - UBCK ngày 12 /7/2000 của Chủ tịch ủy ban chứng khoán Nhà nước về việc ban hành Quy chế đấu thầu trái phiếu Chính phủ qua thị trường giao dịch chứng khoán tập trung. Quyết định số 04 /2000/QĐ - UBCK 1 ngày 27/3/1999 của Chủ tịch ủy ban Chứng khoán Nhà nước về việc ban hành quy chế thành viên, niêm yết công bố thông tin và giao dịch chứng khoán. Quyết định số 53/2001/QĐ-NHNN ngày 17/1/2001 của Thống đốc Ngân hàng Nhà nước về việc ban hành quy chế đấu thầu tín phiếu kho bạc qua Ngân hành Nhà nước. Các văn bản pháp quy nêu trên hướng dẫn chi tiết cụ thể các quy định về lãi suất, kỳ hạn, hình thức trái phiếu, đối tượng mua trái phiếu, quyền lợi của người mua trái phiếu, phương thức phát hành,thanh toán, cơ chế quản lý, nguồn thu và thanh toán trái phiếu Chính phủ....Như vậy, về cơ bản chúng ta đã xây dựng được một hệ thống văn bản Pháp lý điều chỉnh hoạt động phát hành và giao dịch trái phiếu Chính phủ trong nước đầy đủ, có tính thống nhất cao phù hợp với thực tiễn Việt Nam. Bên cạnh những mặt được thì các quy định về trái phiếu Chính phủ đã xuất hiện những vướng mắc trong quá trình triển khai thực hiện, cụ thể là các quy định cho phép tổ chức,cá nhân nước ngoài chịu sự điều chỉnh của hai văn bản quy phạm Pháp luật là quyết định số 139/1999/QĐ -TTg ngày 10/6/1999 Thủ tướng Chính phủ về tỷ lệ tham gia của các bên nước ngoài vào thị trường chứng khoán Việt Nam và Nghị định số 01/2000/NĐ-CP ngày 13/1/2000 của Chính phủ về quy chế phát hành trái phiếu Chính phủ. Theo quyết định 139/TTg các tổ chức cá nhân nước ngoài ( bao gồm các tổ chức cá nhân nước ngoài làm việc sinh sống ở trong và ngoài nước ) được nắm giữ tối đa 40% tổng số trái phiếu đang lưu hành của một tổ chức phát hành, trong đó một tổ chức nước ngoài được nắm giữ tối đa 10% và cá nhân nước ngoài được nắm giữ tối đa 5%. Trong khi đó theo nghị định số 01/2000/NĐ-CP ( Điều 14 và điều 18 ) không cho phép các đối tượng là tổ chức cá nhân nước ngoài hoạt động sinh sống ở nước ngoài được mua trái phiếu Chính phủ. Mặt khác chưa quy định cụ thể tỷ lệ cho phép các tổ chức, cá nhân nước ngoài được tham gia mua trái phiếu Chính phủ trên thị trường thứ cấp. Những mâu thuẫn này đã gây khó khăn cho các nhà quản lý thị trường khi kiểm soát việc mua bán trái phiếu Chính phủ của các tổ chức cá nhân nước ngoài trên thị trường chứng khoán. Ngoài các văn bản nêu trên, để có cơ sở pháp lý để Chính phủ, các Ngân hàng thương mại quốc doanh và các Doanh nghiệp Nhà nước có thể tiến hành huy động nguồn vốn từ thị trường vốn Quốc tế, ngày 23/3/1995 Chính phủ đã ban hành nghị định số 23-CP về việc phát hành trái phiếu quốc tế. 2. Khung pháp lý điều chỉnh hoạt động phát hành trái phiếu doanh nghiệp nhà nước. Đến thời điểm hiện nay, hệ thống văn bản pháp lý điều chỉnh hoạt động phát hành trái phiếu doanh nghiệp Nhà nước bao gồm : Nghị định số 120/CP ngày 17/9/1994 của Chính phủ ban hành Quy chế tạm thời về việc phát hành trái phiếu, cổ phiếu doanh nghiệp Nhà nước. Thông tư số 91/TC-KBNN ngày 5/11/1994 của Bộ Tài Chính hướng dẫn quy chế tạm thời về việc phát hành trái phiếu, cổ phiếu doanh nghiệp Nhà nước. Quy định số 1179/TC-KBNN ngày 5/12/1994 của Bộ Trưởng Bộ tài chính hướng dẫn quy chế tạm thời đấu thầu trái phiếu Chính phủ, trái phiếu doanh nghiệp Nhà nước. Các văn bản trên đã quy định cụ thể điều kiện, phương thức huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu doanh nghiệp Nhà nước, tạo điều kiện cho các Doanh nghiệp mở rộng sản xuất kinh doanh, đổi mới thiết bị công nghệ. Song trên thực tế việc huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu của các doanh nghiệp Nhà nước rơi vào tình trạng bế tắc, không thực hiện được do các quy định đưa ra còn nhiều điểm chưa hợp lý. Cụ thể là : Lãi suất trái phiếu Doanh nghiệp Nhà nước do Bộ tài chính thỏa thuận với Ngân hàng Nhà nước quyết định. Như vậy doanh nghiệp Nhà nước không có quyền tự chủ trong việc định lãi suất trái phiếu, điều này ảnh hưởng trực tiếp đến kế hoạch huy động vốn của đơn vị. Các doanh nghiệp Nhà nước muốn phát hành trái phiếu chỉ cần gửi hồ sơ cho Bộ tài chính xem xét, chấp thuận mà không phải công khai tình hình tài chính của đơn vị. Do vậy các nhà đầu tư không có thông tin để xác định mức độ tin cậy của trái phiếu trước khi quyết định đầu tư Cơ chế phát hành trái phiếu chưa cụ thể. Trong khi các doanh nghiệp Nhà nước không có kinh nghiệm trong lĩnh vực này lại chưa có quy định cho phép các tổ chức tài chính trung gian trên thị trường đứng ra giúp doanh nghiệp tổ chức phát hành. Xuất phát từ các lý do trên từ khi nghị định 120/CP có hiệu lực đến nay, các doanh nghiệp Nhà nước đã không sử dụng trái phiếu doanh nghiệp làm công cụ huy động vốn cho mình. Hơn nữa môi trường pháp lý đã thay đổi rất nhiều nên các quy định về phát hành trái phiếu doanh nghiệp Nhà nước càng trở nên lạc hậu, cần có sự thay đổi căn bản mới có thể triển khai một cách có hiệu quả. Bên cạnh đó đối với các Ngân hàng thương mại phát hành trái phiếu theo quyết định số 212/QĐ-NH1ngày 22/9/1994 của Thống đốc ngân hàng Nhà nước ban hành thể lệ phát hành trái phiếu Ngân hàng Thương mại, Ngân hàng Đầu tư phát triển hướng dẫn việc phát hành trái phiếu của các tổ chức tín dụng. 3. Khung pháp lý điều chỉnh hoạt động phát hành trái phiếu của các tổ chức tín dụng. Luật công ty của Việt Nam ban hành năm 1990 quy định chỉ có Công ty cổ phần là được phép phát hành chứng khoán, còn công ty trách nhiệm hữu hạn không được phép phát hành bất kỳ một loại chứng khoán nào ( Điều 25 ) điều này gây nên hạn chế đối với các công ty trách nhiệm hữu hạn có nhu cầu huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu công ty. Tuy nhiên việc phát hành trái phiếu của các công ty cổ phần chưa có văn bản nào quy định cụ thể, ngoài quy đinh ở Luật Công ty năm 1990. Cho đến khi Luật Doanh nghiệp được Quốc hội thông qua năm 1999 để thay thế luật Công ty 1990 và bắt đầu có hiệu lực ngày 1/1/2000, với nhiều nội dung sửa đổi, bổ xung mới so với Luật Công ty tạo điều kiện thuận lợi hơn và khuyến khích các doanh nghiệp trong việc tổ chức thành lập cũng như hoạt động kinh doanh, đặc biệt là các nội dung liên quan tới việc phát hành chứng khoán của các doanh nghiệp. Luật doanh nghiệp đã mở rộng thêm chủ thể phát hành chứng khoán, cho phép công ty trách nhiệm hữu hạn được phát hành trái phiếu. II. THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU Ở VIỆT NAM 1. Đối với trái phiếu Chính phủ 1.1 Tín phiếu kho bạc ( Thời hạn dưới 1 năm ) Thực hiện chủ trương khai thác tối đa nguồn vốn trong nước phục vụ nhu cầu đầu tư phát triển kinh tế, từ năm 1991 hệ thống Kho bạc Nhà nước đã tổ chức phát hành nhiều loại trái phiếu Chính phủ theo các phương thức khác nhau nhằm huy động các nguồn vốn nhà rỗi trong xã hội để bù đắp thiếu hụt Ngân sách Nhà nước và tăng cường nguồn vốn cho đầu tư phát triển. Từ tháng 3/1991 đến tháng 7/1992 tại Thành phố Hải Phòng kho bạc nhà nước đã thí điểm phát hành 6 đợt tín phiếu kho bạc loại kỳ hạn 3 tháng ( mỗi đợt kéo dài 1 tháng ) tổng số tiền thu được 317, 6 Tỷ đồng. Với thành công bước đầu tại Hải phòng. Bộ tài chính quyết đinh mở rộng phạm vi phát hành tín phiếu kho bạc ra 3 thành phố lớn : Hà nội, Hải phòng và Thành phố Hồ Chí Minh sau đó lan rộng khắp tại các Tỉnh, Thành phố trong cả nước. Cơ chế phát hành tín phiếu cũng dần dần được cải tiến và hoàn thiện. Kỳ hạn tín phiếu nâng dần lên 6 tháng, 9 tháng và 12 tháng. Mức lãi suất tín phiếu giảm dần qua các năm ( từ 5 % tháng năm 1991 xuống còn 1,7% tháng năm 1995 ) bảo đảm phù hợp với mặt bằng lãi suất huy động vốn của nền kinh tế. Cơ chế thanh toán lãi cũng được cải tiến linh hoạt, thanh toán ngay khi phát hành, thanh toán một lần cùng với gốc khi đến hạn. Nhờ có tổ chức tốt công tác phát hành và thanh toán nên số thu phát hành các loại tín phiếu kho bạc đạt tương đối lớn, từ năm 1991 đến tháng 3 năm 1995 đã huy động được trên 13.000 tỷ đồng cụ thể như sau : Bảng 1 : Kết quả phát hành tín phiếu kho bạc ( Thời hạn dưới 1 năm ) giai đoạn 1991 - 1995 Đơn vị tính : Tỷ đồng Năm Tỷ đồng 1991-1992 1.365 1993 3.545 1994 5.152 1995 3.147 ( Nguồn : Kho bạc Nhà nước ) Từng bước thể chế hóa công tác huy động vốn, ngày 26/7/1994 Chính phủ đã ban hành Nghị Định số 72/CP về việc phát hành trái phiếu Chính phủ. Theo đó Kho bạc Nhà nước sẽ không phát hành các lại tín phiếu kho bạc ngắn hạn mà chuyển sang phát hành các loại trái phiếu kho bạc có thời hạn từ 1 năm trở lên. 1.2 Trái phiếu kho bạc Bán lẻ qua hệ thống Kho bạc Nhà nước . Trái phiếu kho bạc kỳ hạn 1 năm. Từ tháng 4/1995 đến tháng 10 /1995 Kho bạc Nhà nước phát hành trái phiếu kho bạc loại kỳ hạn một năm, lãi suất 21% năm, vô danh có in sẵn mệnh giá. Đối tượng phát hành là mọi cá nhân người Việt Nam ở trong và ngoài nước, các doanh nghiệp thuộc mọi thành phần kinh tế ( kể cả các ngân hàng thương mại ), các tổ chức cá nhân nước ngoài hoạt động sinh sống tại Việt Nam. Do lãi suất hấp dẫn, trái phiếu được tự do chuyển nhượng, cầm cố nên đã thu hút khối lượng lớn các nhà đầu tư đặc biệt là các Ngân hàng thương mại đang ở trong tình trạng ứ đọng vốn do thắt chặt chính sách tín dụng. Kết quả là trong vòng 6 tháng Kho bạc nhà nước đã thu được 7.361 Tỷ đồng. Từ 1/3 đến 15/4/1996 Kho bạc Nhà nước phát hành trái phiếu Kho bạc kỳ hạn một năm loại ghi danh không in sẵn mệnh giá, lãi suất 16% năm. Đối tượng mua trái phiếu được thu hẹp trong phạm vi cá nhân người Việt Nam ở trong nước người nước ngoài sinh sống và làm việc hợp pháp tại Việt Nam. Trong hai tháng phát hành thu được 745 tỷ đồng. Trái phiếu kho bạc kỳ hạn 2 năm. Qua hai năm thực hiện phát hành trái phiếu kho bạc kỳ hạn một năm có thể nhận thấy loại trái phiếu này có sức hấp dẫn với các tầng lớp dân cư nên có thể dễ dàng huy động được khối lượng vốn lớn đáp ứng nhu cầu chi của Ngân sách Nhà nước, song có hạn chế là thời hạn ngắn dẫn đến hiệu quả sử dụng vốn không cao, ngân sách Nhà nước bị động trong việc cân đối nguồn trả nợ.Để nâng cao hiệu quả sử dụng vốn của Ngân sách Nhà nước từ ngày 10/9/1996 Bộ tài chính ( Kho bạc Nhà nước ) bắt đầu phát hành các loại trái phiếu kho bạc có thời hạn 2 năm cho các đối tượng là cá nhân người Việt Nam, người nước ngoài làm việc và sinh sống hợp pháp tại Việt Nam, tiền gốc và lãi trái phiếu được quy định thanh toán một lần khi đến hạn ( đủ 24 tháng ), nhưng với những trường hợp có nhu cầu thanh toán trước hạn mà thời gian mua từ 12 tháng trở lên vẫn được hưởng lãi. Kết quả phát hành cụ thể từng năm như sau : Bảng 2 : Kết quả phát hành trái phiếu kho bạc ( Thời hạn 2 năm ) Giai đoạn 1996 – 2001 ( Nguồn : Kho bạc Nhà nước.) Năm Tỷ đồng 1996 1.259 1997 3.56 1998 2.700 1999 3.167 2000 4.316 2001 2.563 Trái phiếu kho bạc kỳ hạn 5 năm. Với chủ trương tạo thêm hàng hóa cho thị trường chứng khoán trong nước, từ ngày 16/4/2001 đến ngày 15/6/2001 Kho bạc Nhà nước đã tổ chức thí điểm việc phát hành trái phiếu chiết khấu kỳ hạn 5 năm, lãi suất 7,2 % năm tại Hà nội và thành phố Hồ Chí Minh. Trái phiếu không ghi tên, in sẵn mệnh giá thống nhất ngày phát hành và ngày đến hạn thanh toán được niêm yết và giao dịch tại Trung tâm giao dịch Chứng khoán. Tuy nhiên, do nhiều nguyên nhân khách quan và chủ quan như : Cơ chế lãi suất chưa thật sự hấp dẫn, giá ngoại tệ và bất động sản có biến động lớn, tâm lý người dân thích đầu tư vào cổ phiếu vì lợi tức cao.... nên kết quả của đợt phát hành còn hạn chế. Trong thời gian 2 tháng chỉ huy động được gần 50 tỷ đồng. Đấu thầu qua ngân hàng Nhà nước. Triển khai Nghị định số 72/CP ngày 26/7/1994 của Chính phủ về Quy chế phát hành trái phiếu Chính phủ, từ giữa năm 1995 Kho bạc Nhà nước đã đưa vào vận hành phương thức phát hành trái phiếu mới đấu thầu qua Ngân hàng Nhà nước. Ngân hàng Nhà nước là đại lý cho Bộ tài chính ( Kho bạc Nhà nước )trong việc tổ chức đấu thầu và thanh toán tín phiếu trúng thầu. Đối tượng tham gia đấu thầu là các Ngân hàng Thương mại,công ty bảo hiểm, công ty tài chính, quỹ bảo hiểm, quỹ đầu tư. Các đối tượng này phải đáp ứng các yếu cầu về vốn, về ký quỹ và các quy định khác của liên bộ vầ đấu thầu tín phiếu kho bạc. Tổng số thành viên tham gia thị trường hiện nay gồm có 44 đơn vị. Trong đó có 5 Ngân hàng thương mại Quốc doanh, 16 Ngân hàng Thương mại Cổ phần. 3 ngân hàng liên doanh, 13 ngân hàng chi nhánh nước ngoài, 6 công ty bảo hiểm và 1 quỹ tín dụng. Ban đầu loại tín phiếu đưa ra đấu thầu gồm nhiều loại kỳ hạn : 6 tháng, 9 tháng và 12 tháng nhưng do yêu cầu sử dụng của vốn Ngân sách Nhà nước nên từ năm 1999 trở lại đây chủ yếu đấu thầu loại tín phiếu kỳ hạn 12 tháng ( hoặc 364 ngày ). Sau một thời gian thử nghiệm, thị trường đấu thầu tín phiếu kho bạc đã đi vào nề nếp. Các phiên đấu thầu được tổ chức khá đều đặn, 1 tuần 1 lần. Lãi suất tín phiếu trúng thầu tương đối ổn định và ngày càng sát với thị trường hơn bảo đảm đáp ứng nhu cầu vốn cho Ngân sách Nhà nước và hàng hóa cho thị trường tiền tệ. Tính đến hết năm 2001 Kho bạc Nhà nước đã phối hợp với Ngân hàng Nhà nước tổ chức 232 đợt đấu thầu trái phiếu kho bạc với tổng số tiền thu cho Ngân sách Nhà nước sử dụng là hơn 16.000 tỷ đồng. Sang năm 2002 qua tổng hợp sáu tháng đầu năm đã có 23 phiên đấu thầu với tổng giá trị trúng thầu là 2438 tỷ đồng đạt 144,38% cùng kỳ năm 2001 trong đó các Ngân hàng Thương mại chiếm 98% khối lượng trúng thầu. Về mặt chi phí huy động vốn cùng với việc tiết kiệm chi phí về bộ máy, con người, cơ sở vật chất kỹ thuật, mức lãi suất trúng thầu đã giảm dần thấp hơn nhiều so với lãi suất trái phiếu kho bạc bán lẻ và lãi suất tiết kiệm của hệ thống Ngân hàng thương mại. C. Đấu thầu qua trung tâm giao dịch chứng khoán Triển khai nghị định số 01/2000/NĐ-CP ngày 13/1/2000 về phát hành trái phiếu Chính phủ. Kho bạc Nhà nước đã đưa vào triển khai phương thức phát hành mới, đấu thầu trái phiếu Chính phủ qua Trung tâm Giao dịch chứng khoán từ ngày 26/7/2000. Các thành viên tham gia đấu thầu trái phiếu bao gồm : Các công ty chứng khoán, ngân hàng thương mại, công ty tài chính, các tổng công ty Nhà nước được thành lập theo quyết định số 90/TTg và 91/TTg ngày 7/4/1994 của Thủ tướng Chính phủ. Các thành viên tham gia đấu thầu phải có đủ các điều kiện : Có tư cách pháp nhân, được thành lập theo luật pháp hiện hành của Việt Nam, có tài khoản tiền đồng Việt Nam mở tại Ngân hàng theo quy định của Trung tâm giao dịch chứng khoán, có mức vốn pháp định tối thiểu là 22 tỷ đồng Việt Nam, chấp hành đầy đủ thủ tục và quy định về đấu thầu theo quy chế đấu thầu trái phiếu Chính phủ do ủy ban Chứng khoán Nhà nước ban hành. Đến nay có 26 thành viên được xét duyệt là thành viên thị trường đấu thầu trái phiếu Chính phủ : Trong đó có 15 thành viên là các ngân hàng thương mại, 4 thành viên là ngân hàng thương mại quốc doanh, 9 thành viên là ngân hàng thương mại cổ phần, 2 chi nhánh Ngân hàng nước ngoài, 5 thành viên là các công ty bảo hiểm và 6 thành viên là các công ty chứng khoán. Thành viên mới nhất được cấp giấy chứng nhận là thành viên đấu thầu là Công ty TNHH Bảo hiểm Quốc tế Mỹ –AIA. Năm 2000 đã có 5 phiên đấu thầu được tiến hành. Khối lượng gọi thầu mỗi phiên từ 200 – 300 tỷ đồng mỗi phiên ( tổng cộng là 1300 tỷ đồng ) kỳ hạn trái phiếu là 5 năm. Trái phiếu được đấu thầu theo hình thức cạnh tranh lãi suất trong phạm vi lãi suất trần của Bộ Tài Chính bán bằng mệnh giá ; có hình thức chứng chỉ và ghi sổ ; được niêm yết và giao dịch tại Trung tâm giao dịch chứng khoán ; tiền lãi trái phiếu được thanh toán định kỳ 1 năm 1 lần. Trong đó 2 phiên đầu tiên đạt kết quả rất khả quan với tổng giá trị trúng thầu đạt đúng bằng giá trị gọi thầu là 600 tỷ đồng cả hai phiên nhưng đến 3 phiên cuối năm tình hình lại trầm lắng khi không một thành viên đấu thầu nào trúng thầu cả. Tình hình này kéo dài sang cả 2 phiên đầu tiên của năm 2001. Tình hình khó khăn của thị trường đấu thầu trái phiếu Chính phủ trong những tháng cuối năm 2000 và đầu năm 2001 có nguyên nhân là do số thành viên tham gia thị trường còn ít, chủ yếu là các ngân hàng thương mại quốc doanh trong khi đó vào thời điểm cuối năm vốn khả dụng của các đơn vị này khá khan hiếm, không có nguồn để tiếp tục đầu tư vào trái phiếu Chính phủ dài hạn. Một nguyên nhân quan trọng khác là do cơ chế lãi suât của Bộ Tài Chính còn cứng nhắc không sát với lãi suất thị trường nên chưa thu hút được nhà đầu tư. Kể từ tháng 7 năm 2001 Bộ Tài Chính đã lới lỏng cơ chế lãi suất trái phiếu Chính phủ, tình hình đấu thâud qua Trung tâm giao dịch Chứng khoán có dấu hiệu khả quan hơn. Các phiên đều có đơn vị trúng thầu với mức lãi suất từ 7 đến 7,35 %. Đến hết năm 2001 qua 12 phiên đấu thầu trong tổng khối lượng gọi thầu là 3400 tỷ đồng. khối lượng trái phiếu trúng thầu đạt 1.333 tỷ đồng.Sang năm 2002, trái phiếu Chính phủ do Bộ Tài chính phát hành tiếp tục được đáu thầu tại Trung tâm giao dịch Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh. tính đến hết tháng 11 năm 2002 đã có 13 đợt đấu thầu trái phiếu này diễn ra, Tuy nhiên trong tổng số 2700 tỷ đồng gọi thầu chỉ có hơn 200 tỷ được trúng thầu. cũng trong năm này với mục đích hỗ trợ các dự án đầu tư,phát triển sản xuất trong nước phục vụ xuất khẩu, Quỹ Hỗ Trợ Phát Triển đã tiến hành huy động vốn qua kênh đấu thầu tại Trung tâm Giao dịch Chứng khoán với kế hoạch mỗi tháng có 2 phiên đấu thầu ( số tiền dự kiến phát hành là 2100 tỷ đồng trong năm 2002 ). Ngay trong phiên đấu thầu đầu tiên ngày 2 tháng 5 năm 2002 với 500 tỷ đồng gọi thầu, có 4 trong 25 thành viên tham gia bỏ thầu và một thành viên trúng thầu với hối lượng 90 tỷ, lãi suất 8,3 % kỳ hạn 10 năm. Từ đó đến nay, Quỹ hỗ trợ phát triển đã phát hành 16 đợt trái phiếu Chính phủ thông qua hai hình thức là bảo lãnh phát hành ( 8 đợt ) và đấu thầu trên TT CK. D. Bảo lãnh phát hành. Cùng với việc triển khai phương thức đấu thầu trái phiếu qua Trung tâm giao dịch chứng khoán, Kho bạc Nhà nước tổ chức thí điểm việc phát hành trái phiếu theo phương thức bảo lãnh, nhằm tạo thêm một kênh huy động vốn trung và dài hạn mới cho ngân sách Nhà nước và đầu tư phát triển, đồng thời cung cấp hàng hóa đủ tiêu chuẩn giao dịch cho trung tâm giao dịch chứng khoán. Bảo lãnh phát hành là phương thức bán trái phiếu mà người phát hành ( Bộ tài chính – Kho bạc Nhà nước ) không trực tiếp bán các loại trái phiếu cho các nhà đầu tư mà ủy quyền cho các tổ chức có đủ khả năng về vốn, trình độ nghiệp vụ uy tín và có mối quan hệ rộng rãi với các nhà đầu tư trên thị trường thực hiện. Tổ chức bảo lãnh phát hành là các công ty chứng khoán, ngân hàng thương mại, công ty tài chính có trách nhiệm giúp Bộ tài chính trả một khoản hoa hồng cho dịch vụ này. Đến nay có 25 đơn vị được công nhận là thành viên bảo lãnh phát hành trái phiếu Chính phủ gồm 19 Ngân hàng thương mại và 6 công ty chứng khoán. Mặc dù đã có tới 25 đơn vị được công nhận là thành viên bảo lãnh nhưng thực tế trong hơn hai năm hoạt động vừa qua mới chỉ có hai, ba đơn vị tiến hành nghiệp vụ bảo lãnh phát hành và có hiệu quả. Kết thúc năm tài chính 2001, chỉ có công ty chứng khoán Bảo Việt là có thu từ nghiệp vụ bảo lãnh đạt trên 500 triệu đồng. Hầu hết các công ty chứng khoán đều không có sự tách biệt rõ ràng giữa các nghiệp vụ như môi giới, tự doanh bảo lãnh phát hành, quản lý danh mục đầu tư hay tư vấn đầu tư. Trong năm 2001, Bộ Tài chính thực hiện 2 đợt bảo lãnh phát hành trái phiếu Chính phủ. Kết quả : Đợt 1 khối lượng trái phiếu phát hành là 500 tỷ đồng, thời hạn 5 năm, lãi suất 6,6 % năm ; mã số chứng khoán là CP 1A0100 – thanh toán hàng năm phí bảo lãnh là 0,15 % trên số tiền nhận bảo lãnh ; đơn vị nhận bảo lãnh là Công ty cổ phần chứng khoán Bảo Việt. Đợt 2 khối lượng phát hành trái phiếu là 200 tỷ đồng, thời hạn 5 năm, lãi suất 7% năm ; mã số chứng khoán là CP 1A0101 – thanh toán hàng năm, phí bảo lãnh là 0,15 % trên số tiền nhận bảo lãnh, đơn vị nhận bảo lãnh vẫn là công ty cổ phần chứng khoán Bảo Việt. Năm 2002, Bộ Tài chính còn tổ chức thêm đợt 3 phát hành trái phiếu theo phương thức bảo lãnh phát hành với khối lượng phát hành là 50 tỷ đồng các chứng khoán được niêm yết với các mã số CP1A0201, thời hạn 5 năm, lãi suất 7,35% hai đơn vị đồng bảo lãnh phát hành là Ngân Hàng Đầu Tư và Phát triển Việt Nam bảo lãnh 30 tỷ đồng và Ngân Hàng Công Thương Việt Nam bảo lãnh 20 tỷ đồng, nâng tổng số trái phiếu được phát hành theo hình thức bảo lãnh phát hành lên con số 3. Như đã trình bầy ở trên, trong năm 2002 Quỹ hỗ trợ phát triển ( QHTPT ) đã tiến hành 8 đợt đấu thầu theo phương thức bảo lãnh phát hành với các trái phiếu có các mã số chứng khoán từ CP4A 0102 đến CP4A 0802. Trong 8 đợt trên, các công ty chứng khoán đã có những bước tiến rất đáng khích lệ về mặt nghiệp vụ bảo lãnh phát hành, đặc biệt là Công ty chứng khoán Bảo Việt và Công ty chứng khoán Ngân hàng Ngoại Thương. Trong 2 dợt phát hành trái phiếu Chính phủ của QHTPT, Công ty Chứng khoán Ngân Hàng Ngoại Thương đã bảo lãnh phát hành theo hình thức cam kết chắc chắn với tổng giá trị là 100 tỷ đồng. Đây là lần đầu tiên một công ty chứng khoán Việt Nam bảo lãnh thành công theo phương thưc này. Với thành công trong lần bảo lãnh này, chắc chắn các công ty chứng khoán sẽ rút ra những bài học bổ ích cho các đợt bảo lãnh sau. 1.3. Trái phiếu công trình. Thực hiện chủ trương đa dạng hóa các nguồn vốn đầu tư xây dựng các công trình xây dựng cơ bản của trung ương cũng như của địa phương. Bộ Tài chính đã kết hợp với các bộ ngành và các địa phương xây dựng đề án huy động vốn thông qua hình thức phát hành trái phiếu công trình trình Chính phủ phê duyệt Nhờ phương thức huy động vốn này trong thời gian qua hàng loạt các công trình hàng loạt các công trình đã được xây dựng góp phần phát triển nền kinh tế Trước khi có Nghị định 72 CP Tín phiếu đường dây 500 KV Đường dây tải điện Bắc Nam 500 KV từ thủy điện Hòa Bình đến Phú Lâm thành phố Hồ Chí Minh dài trên 1.460 Km là một trong những công trình xây dựng trọng điểm Quốc gia. Nhà nước quyết định xây dựng công trình này nhằm mục đích khai thác và sử dụng triệt để công suất các nguồn điện hiện có ở Miền Bắc, đặc biệt là thủy điện Hòa Bình để cung cấp điện cho các tình phía Nam, miền Trung và Tây Nguyên thiếu điện trầm trọng. Đây là công trình có quy mô lớn, kỹ thuật phức tạp đòi hỏi phải huy động và tập trung mọi nguồn lực của cả nước để thi công xây dựng với thời gian nhanh nhất. Về nguồn vốn đầu tư, ngoài nguồn được bố trí trong cân đối Ngân sách, Nhà nước ta hàng năm còn phải vay thêm ở trong nước và nước ngòai, trong đó vay trong nước là mục tiêu chủ yếu. Thực hiện chủ trương trên, ngày 20 tháng 4 năm 1992 Hội đồng bộ trưởng đã ra quyết định số 134 / HĐBT giao cho Bộ Tài chính ( hệ thống kho bạc Nhà nước ) phát hành tín phiếu kho bạc có bảo đảm giá trị theo giá vàng để huy động nguồn vốn trong các doanh nghiệp và trong nhân dân xây dựng đường dây tải điện Bắc Nam 500 KV. Đây là hình thức huy động vốn có nhiều quy định mới và phức tạp hơn so với các loại tín phiếu đang phát hành cùng thời kỳ Tín phiếu có ba loại kỳ hạn : 1 năm, 2 năm và 3 năm. Lãi suất : 4,2% năm ; 4,5% năm và 5% năm tương ứng với các loại kỳ hạn 1 năm, 2 năm. 3 năm. Từ ngày 1 tháng 7 năm 1993 được điều chỉnh lên các mức 6,0 % năm, 6,5 % năm và 7 % năm. Tín phiếu được thu và ghi bằng đồng Việt Nam. Trường hợp người mua tín phiếu bằng vàng và đô la Mỹ sẽ được quy đổi ra đồng Việt Nam theo giá vàng và tỷ giá đô la Mỹ do kho bạc Nhà nước công bố tại thời điểm phát hành trên cơ sở giá mua vào của Công ty kinh doanh vàng bạc đá quý và tỷ giá mua đô la Mỹ của các Ngân Hàng Ngoại Thương Tỉnh - Thành phố. Việc thu bằng vàng và ngoại tệ chỉ được thực hiện tại Tỉnh – Thành phố lớn : Hà nội, Hải phòng, thành phố Hồ Chí Minh, Nam Hà và Bà Rịa - Vũng Tàu. Đối tượng mua trái phiếu : Xuất phát từ ý nghĩa kinh tế của công trình đường dây và yêu cầu cấp bách của việc huy động vốn, cùng với việc động viên các đơn vị, cán bộ và nhân dân tự nguyện mua tín phiếu Kho bạc, Nhà nước quy định nghĩa vụ bắt buộc đối với các doanh nghiệp nhằm đảm bảo khả năng huy động được một lượng vốn tối thiểu để cấp phát ngay cho công trình đường dây này. Đối tượng thuộc diện tự nguyện gồm có các tầng lớp dân cư người Việt Nam, kiều bào ở nước ngoài, các đơn vị hành chính sự nghiệp của Nhà nước, các cơ quan của Đảng, Đoàn thể, các hội quần chúng, các công ty nước ngoài và cá nhân người nước ngoài. Các đối tượng này được tự do lựa chọn các loại tín phiếu với kỳ hạn và lãi suất thích hợp. Đối tượng thuộc diện nghĩa vụ bắt buộc gồm có : Các doanh nghiệp thuộc các thành phần kinh tế quốc doanh và ngoài quốc doanh, các ngân hàng thương mại và các Ngân hàng đầu tư và phát triển, công ty vàng bạc đá quý, các tổ chức tín dụng, bảo hiểm... Đợt phát hành Tín phiếu 500 KV kéo dài từ tháng 7 năm 1992 đến hết tháng 12 năm 1994 thu dược 334 tỷ đồng. Số thu phát hành tín phiếu đường dây 500 KV đã góp phần quan trọng vào việc tạo nguồn cho công trình thế kỷ này sớm khởi công và hoàn thành đúng tiến độ thi công. Trái phiếu đô thị Thành phố Hồ Chí Minh. Trái phiếu do ủy ban nhân dân Thành phố Hồ Chí Minh phát hành để xây dựng đường Nguyễn Tất Thành – Liên Tỉnh Lộ 15. Trái phiếu có kỳ hạn 3 năm, lãi suất 15 % / năm, thanh toán lãi 6 tháng 1 lần. Trái phiếu được phát hành qua mạng lưới Kho bạc Nhà nước tại Thành phố Hồ Chí Minh từ tháng 8 năm 1994 đến tháng 3 năm 1995, tổng số tiền huy động được là 25,2 Tỷ đồng đạt 84 % kế hoạch. Trái phiếu xi măng Anh Sơn Trái phiếu do ủy ban Nhân dân Tỉnh Nghệ An phát hành và được Ngân sách Tỉnh bảo lãnh với mục đích xây dựng Nhà máy Xi măng Anh Sơn. Kỳ hạn của trái phiếu là 3 năm và 5 năm, lãi suất là 15 % / năm từ 10/9/1994 đến 30/11/1994, từ 1/12/1994 điều chỉnh lên 21%/ năm với cả hai loại kỳ hạn. Trong thời gian phát hành từ 10/9/1994 đến 30/6/1995 thu được 7,691 tỷ đồng B. Sau khi có nghị định 72 / CP Triển khai Nghị định số 72/CP về quy chế phát hành trái phiếu Chính phủ, Bộ tài chính tiếp trục hướng dẫn các ủy ban Nhân dân các Tỉnh, Thành phố, các Bộ ngành xây dựng đề án huy động vốn để đầu tư cho các công trình, dự án thuộc lĩnh vực quan trọng như : Thủy điện Yaly, Xi măng Phúc Sơn, các công trình cơ sở hạ tầng của các tỉnh : Bình thuận, Tiền giang, Cà mau, Lào Cai... Nguồn vốn thanh toán trái phiếu được cân đối trong kế hoạch đầu tư của Ngân sách Tỉnh và sử dụng các nguồn thu khác như lệ phí Cầu đường bến bãi và số thu vượt kế hoạch Ngân sách mà tỉnh được hưởng. Đối tượng được phát hành trái phiếu và các công trình thuộc diện được Ngân sách Nhà nước đầu tư, nằm trong kế hoạch xây dựng cơ bản của Nhà nước nhưng chưa được bố trí vốn trong năm kế hoạch. Phương thức phát hành : Từ năm 2000 trở về trước, trái phiếu công trình được phát hành theo phương thức đấu thầu qua Ngân hàng Nhà nước. Thời hạn trái phiếu là 1 năm, lãi suất được hình thành qua kết quả đấu thầu. Đến hạn thanh toán mà Ngân sách Tỉnh khó khăn chưa bố trí được nguồn Bộ Tài chính tiếp tục phát hành trái phiếu mới để đáo nợ cũ. Từ năm 2000 trở lại đây, theo quy định tại Nghị định 01/2000/NĐ-CP ngày 13/01/2000 của Chính phủ, trái phiếu công trình được phát hành qua các kênh : Đấu thầu qua Trung tâm giao dịch chứng khoán và bảo lãnh phát hành. Như vậy các công trình có điều kiện huy động vốn với thời hạn dài hơn và chi phí thấp hơn.Tổng số vốn đã phát hành cho các công trình từ năm 1996 đến hết năm 2001 là hơn 1000 tỷ đồng. Trong năm 2002 các hội thảo về việc phát hành trái phiếu đô thị đã được tổ chức. Địa điểm phát hành được tập trung vào hai thành phố lớn là Hà nội và Thành phố Hồ Chí Minh. Tại hai thành phố này nhu cầu phát triển cơ sở hạ tầng là rất lớn trong khi nguồn vốn ngân sách chỉ đáp ứng 15% tới 20%. Do vậy huy động vốn qua phát hành trái phiếu đô thị là rất cần thiết và cần được khẩn trương tiến hành. Cũng trong năm 2002 Công ty chứng khoán Bảo Việt đã trình đề án bảo lãnh phát hành trái phiếu công trình cho dự án Cầu Giẽ, Ninh Bình do Bộ Giao Thông Vận Tải chủ trì với tổng số vốn huy động lên tới 3325 tỷ đồng. Nếu đề án này được triển khai thành công đó sẽ là bước đệm cho việc phát hành trái phiếu công trình huy động vốn cho các công trình, đặc biệt là các công trình giao thông lớn trong tương lai. 2.Đối với trái phiếu doanh nghiệp 2.1 Trái phiếu doanh nghiệp Nhà nước Sau khi nghị định số 120/CP ngày 17/9/1994 của Chính phủ ban hành kèm theo quy chế tạm thời về việc phát hành trái phiếu, cổ phiếu doanh nghiệp Nhà nước thị trường trái phiếu mới bắt đầu được hình thành, có nhiều doanh nghiệp có nhu cầu đầu tư vốn vào sản xuất kinh doanh, tuy nhiên số lượng các doanh nghiệp huy động vốn thông qua hình thức phát hành trái phiếu còn rất ít. Năm 1997 đề án phát hành trái phiếu của Công ty Thép Miền Nam được Bộ Tài Chính phê duyệt với khối lượng dự kiến huy động là 9,2 tỷ đồng, thời hạn trái phiếu là 25 đến 30 năm, lãi suất công bố hàng năm và được tính toán dựa trên kết quả sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp, trong đó đối tượng mua trái phiếu là cán bộ công nhân viên của Công ty. Bên cạnh đó một khối lượng đáng kể trái phiếu của các tổ chức tín dụng cũng đã được phát hành kể từ khi có quyết định số 212/ QĐ- NH1 ngày 22/9/1994 của Thống đốc Ngân Hàng Nhà Nước ban hành thể lệ phát hành trái phiếu Ngân hàng Thương mại, Ngân hàng đàu tư phát triển hướng dẫn việc phát hành trái phiếu của các tổ chức tín dụng. Từ năm 1998 đến nay, Ngân hàng đầu tư và phát triển Việt Nam liên tục tổ chức các đợt phát hành trái phiếu có kỳ hạn từ 1 đến 5 năm. Chỉ tính riêng hai đợt phát hành trong năm 2000, tổng khối lượng trái phiếu phát hành đạt hơn 1 tỷ đồng kỳ hạn 5 năm, với lãi suất thả nổi, lãi suất năm đầu bằng 6,5% (Đợt I)và 6,55% ( Đợt II ) lãi suất từ năm thứ hai trở đi được xác định bằng cách lấy mức lãi suất tiết kiệm 12 tháng của Ngân hàng đầu tư cộng 0,5% / năm. Trường hợp lãi suất năm tiếp sau theo cách tính này thấp hơn mức lãi suất năm đầu thì giữ nguyên như mức lãi suất năm đầu. Cho đến khi trước khi trung tâm GDCK TPHCM chính thức đi vào hoạt động, nhiều tổ chức tín dụng lớn đã phát hành trái phiếu và có kế hoạch niêm yết trái phiếu của mình trên Trung tâm GDCK, nhưng đến nay mới chỉ có trái phiếu của Ngân hàng đầu tư phát triển Việt Nam đã hội đủ các điều kiện niêm yết theo quy định và được cấp giấy phép niêm yết tại Trung tâm GDCK thành phố Hồ Chí Minh. - Ngoài ra, Nghị Định 23/CP về phát hành trái phiếu Quốc tế được ban hành từ năm 1994, nhưng trên thực tế đến nay chưa có Ngân hàng thương mại quốc doanh hay doanh nghiệp Nhà nước nào phát hành chứng khoán theo nghị định này. Gần đây đã có nhiều ý kiến cho rằng nên phát hành trái phiếu trên trường Quốc tế. Các ý kiến này dựa trên cơ sở là hiện nay Việt Nam có định mức tín nhiệm khá tốt trên trường quốc tế ( Theo standard and Poor, hệ số tín nhiệm của Việt Nam là BB ). Thêm vào đó điều kiện tình hình tài chính quốc tế khá khả quan. Tuy nhiên việc phát hành trái phiếu quốc tế là rất phức tạp. Hơn nữa uy tín của bản thân các Ngân hàng, doanh nghiệp của Việt Nam cũng chưa thu hút được sự quan tâm của các nhà đầu tư quốc tế, cũng như thiếu kinh nghiệm huy động vốn trên thị trưưòng vốn trong và ngoài nước... các hạn chế này đã có tác động không nhỏ đến mức lãi suất huy động và các chi phí cho việc phát hành. Với điều kiện kinh doanh chung hiện nay thì các doanh nghiệp khó có thể chịu được mức chi phí huy động vốn trên thị trường vốn quốc tế. Chính vì thế đề án phát hành trái phiếu quốc tế cần được xem xét kỹ lưỡng và tiến hành thận trọng dưới sự chỉ đạo sát sao của Chính phủ, Bộ tài chính và ủy ban chứng khoán Nhà nước. 2.2 Trái phiếu công ty cổ phần, công ty trách nhiệm hữu hạn Theo luật công ty năm 1990 thì các công ty cổ phần được phép phát hành trái phiếu để huy động vốn, tuy nhiên hầu như không có công ty nào phát hành trái phiếu theo luật này. Công ty cổ phần Cơ điện lạnh ( REE ) phát hành trái phiếu chuyển đổi ngày 1/7/1996 với số tiền phát hành 5.000.000 USD lãi suất 4,5% / năm, tiền lãi được thanh toán vào cuối kỳ vào ngày 31/12/1996, 31/12/1997 và 1/5/1998. Trái phiếu REE được chuyển đổi vào năm 1998 theo hệ số chuyển đổi được xác định khi phát hành. Sau khi luật doanh nghiệp ra đời năm 1999, có rất ít doanh nghiệp nào phát hành trái phiếu huy động vốn, năm 2001 Công ty cổ phần Công nghệ Thông tin ( EIS ) phát hành trái phiếu chuyển đổi với tổng trị giá 10 tỷ đồng, thời hạn 3 năm, lãi suất 8% / năm, đến năm 2004 trái phiếu này sẽ được chuyển đổi thành cổ phiếu theo hệ số chuyển đổi được xác định trước. 3. Kết quả đạt được, những tồn tại hạn chế và nguyên nhân. 3.1. Những kết quả đạt được : Việc phát hành trái phiếu Chính phủ đã mở ra một kênh huy động vốn khá hiệu quả cho Ngân sách Nhà nước và đầu tư phát triển. Đây là một biện pháp mà nhiều nước trên thế giới đã áp dụng, kể cả các nước công nghiệp phát triển như Mỹ, Nhật, Anh, Pháp, Đức... Ơ nước ta trong điều kiện các nguồn tài chính còn hạn hẹp, thiếu hụt ngân sách ở mức độ cao và kéo dài việc phát hành trái phiếu Chính phủ, đặc biệt là trái phiếu trung và dài hạn có ý nghĩa quan trọng. Thông qua phát hành trái phiếu Chính phủ, Nhà nước thu hút được một lượng vốn nhàn rỗi trong xã hội, đáp ứng kịp thời các nhu cầu chi của Ngân sách nhà nước, từ đó giảm bớt những căng thẳng mang tính thời vụ, tạo điều kiện cho ngân sách chủ động trong việc hoạch định và thực hiện dự toán thu – chi. Việc phát hành trái phiéu trung và dài hạn còn thu hút hút lượng vốn nhàn rỗi trong xã hội để đưa vào đầu tư, từ đó làm tăng tỷ lệ tiết kiệm GDP, góp phần ổn định và phát triển kinh tế. Vay trong nước qua phát hành trái phiếu Chính phủ đã được kiểm nghiệm là biện pháp có nhiều ưu thế so với vay ngoài nước, không bị rằng buộc về sức ép kinh tế hay chính trị, không bị chuyển lợi nhuận ra nước ngoài. Hơn nữa vay ngoài nước luôn chứa đựng những nhân tố tiềm tàng về bất ổn định và là nguyên nhân của nhièu cuộc khủng hoảng tài chính, mà điển hình là cuộc khủng hoảng ở châu Á vừa qua.Thực tế những năm qua cho thấy, nguồn vốn phát hành trái phiếu Chính phủ chiêm tỷ trọng ngày càng lớn trong tổng nguồn bù đắp thiếu hụt ngân sách Nhà nước. Nhờ biện pháp vay trong nước đã chấm dứt việc phát hành tiền cho ngân sách cho nhà nước chi tiêu và hạn chế dần vay nợ nước ngoài góp phần lành mạnh hóa nền tài chính quốc gia. Bảng 3 : Tỷ lệ bù đắp bội chi trong nước bằng nguồn vốn phát hành trái phiếu Chính phủ qua các thời kỳ Đơn vị tính : % 1986-1990 0,3% 1991-1994 58,2% 1995-1997 67,1% 1997-2000 79,4% ( Nguồn : Vụ Ngân sách NN ) Mặt khác thông qua phát hành trái phiếu công trình hàng trăm tỷ đồng vốn nhàn rỗi trong xã hội đã được huy động đầu tư trực tiếp cho các công trình kinh tế xã hội quan trọng, then chốt góp phần nâng cao năng lực sản xuất của khu vực kinh tế Nhà nước và cải thiện môi trường đầu tư để tăng cường thu hút các nguồn vốn đầu tư trong phạm vi toàn xã hội. Trong điều kiện Ngân sách nhà nước ta còn thâm hụt cao và kéo dài thì những kết quả trên có ý nghĩa vô cùng quan trọng. Cùng với các kênh huy động vốn của các ngân hàng thương mại, việc phát hành trái phiếu Chính phủ góp phần ổn định, điều hòa lưu thông tiền tệ và kiềm chế lạm phát Thông qua phát hành trái phiếu Chính phủ đã thu hút được một khối lượng lớn tiền nhàn rỗi trong xã hội mà chủ yếu là trong các tầng lớp dân cư đưa vào đầu tư phát triển sản xuất kinh doanh. Nhà nước được sử dụng chính số tiền trong lưu thông để chi tiêu và đầu tư, không phải phát hành thêm tiền nhờ vậy cân đối tích cực tiềm tàng, ổn định cung – cầu trong lưu thông tiền tệ. Đây là một trong những giải pháp tích cực nhằm kiềm chế và đẩy lùi lạm phát ở nước ta trong thời gian qua. Trong các luồng vốn huy động qua kho bạc Nhà nước thì vốn trung và dài hạn có xu hướng ngày một tăng, cơ cấu dư nợ trái phiếu chuyển dần từ ngắn hạn sang dài hạn hơn. Nếu những năm đầu thập niên 90, Kho bạc Nhà nước chủ yếu phát hành các lọai tín phiếu ngắn hạn thì từ năm 1997 trở lại đây Kho bạc Nhà nước chỉ phát hành các loại trái phiếu có kỳ hạn từ 1 năm trở lên. Trong điều kiện Ngân sách Nhà nước còn mất cân đối kéo dài việc nâng dần thời hạn trái phiếu Chính phủ có ý nghĩa quan trọng đối với việc bố trí nguồn vốn cho đầu tư phát triển. Bảng 4. Tỷ lệ dư nợ trái phiếu Chính phủ phân theo tiêu thức kỳ hạn Đơn vị tính : % 31/12/96 31/12/97 31/12/98 31/12/99 31/12/00 31/12/01 - <1 năm 1,85% - - - - - - 1 năm 51,4% 37,2% 38,9% 19,8% 26,8% 27% -2 năm 46,7% 62,8% 61,1% 44,7% 39,8% 36% -3 năm 0,05% - - - - - -5 năm - - - 35,5% 33,4% 38% ( Nguồn : Kho bạc Nhà nước năm 2002 ) - Các hình thức huy động vốn ngày càng đa dạng và phong phú, tạo hàng hóa cho sự hình thành và phát triển thị trường vốn, thị trường chứng khoán và là công cụ quan trọng để Ngân hàng Nhà nước điều hành thị trường tiền tệ. Thực tế qua hơn 10 năm thực hiện phát hành trái phiếu Chính phủ cho thấy công tác tác này đã có nhiều tiến bộ đáng ghi nhận. Từ chỗ chỉ phát hành tín phiếu kho bạc bán lẻ qua hệ thống Kho bạc Nhà nước với thời hạn rất ngắn ( 3 tháng, 6 tháng trong năm 1991 ) cho đến nay trái phiếu Chính phủ đã có thời hạn dài hơn và hình thức phát hành phong phú hiện đại và phù hợp với thông lệ chung của Thế giới như đấu thầu qua Ngân hàng Nhà nước, đấu thầu qua Trung tâm giao dịch chứng khoán, bảo lãnh phát hành. Tín phiếu kho bạc được đấu thầu định kỳ đều đặn qua Ngân hàng Nhà nước ( Trung bình 1 tuần / 1 lần ). Đây là công cụ tương đối “ Lỏng ”, có độ thanh khoản cao tại thị trường tiền tệ. Do vậy tín phiếu kho bạc đã trở thành công cụ quan trọng nhất để Ngân hàng Nhà nước điều hành nghiệp vụ thị trường mở thông qua “ Cửa sổ chiết khấu ” trong thời gian qua. Các loại trái phiếu Chính phủ ngày càng chuẩn hóa về kỹ thuật phát hành : Không ghi tên, in sẵn mệnh giá, được thanh toán lãi định kỳ, thống nhất ngày phát hành và ngày đến hạn thanh toán... do vậy đáp ứng đủ tiêu chuẩn để được niêm yết và giao dịch tại thị trường giao dịch chứng khoán tập trung. Thông qua phát hành trái phiếu Chính phủ, Bộ Tài chính đã cung cấp một khối lượng hàng hóa quan trọng cho thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn đầu đi vào hoạt động. 3.2. Những hạn chế, tồn tại - Tỷ lệ huy động vốn thông qua hình thức trái phiếu Chính phủ còn thấp chưa đáp ứng với nhu cầu phát triển kinh tế và tiềm năng xã hội. Mục tiêu phát triển kinh tế xã hội của nước ta từ nay đến năm 2010 và đến năm 2020 trở thành một nước công nghiệp đòi hỏi phải tập tr