Chính sách tỷ giá hối đoái tác động đến tăng trưởng kinh tế, khuyến nghị cho Việt Nam

Kinh tế 1. Trần Văn Biên: Chính sách tỷ giá hối đoái tác động đến tăng trưởng kinh tế, khuyến nghị cho Việt Nam 1 2. Nguyễn Hoàng Chung: Hiệu ứng của chính sách tiền tệ và chính sách an toàn vĩ mô đến sự ổn định tài chính tại Việt Nam 16 3. Bùi Ngọc Toản: Tác động của thanh khoản đến khả năng sinh lợi trên tài sản của các ngân hàng thương mại 32 4. Nguyễn hị Ngọc Loan: Tín dụng nông nghiệp nông thôn - định hướng tài chính toàn diện với công cuộc xóa đói giảm nghèo tại Việt Nam 40 5. Ngô Gia Lưu: Một số vấn đề tín dụng ngân hàng thương mại đối với kinh tế tư nhân ở việt nam hiện nay 50 6. Hà Nam Khanh Giao, Hà Phương Duy: hái độ và ý định mua rau Vietgap của người tiêu dùng tại thành phố Hồ Chí Minh 56 7. Lê Trương Hải Hiếu: Một số chính sách nhằm thúc đẩy đầu tư và hỗ trợ phát triển doanh nghiệp trên địa bàn thành phố hồ chí minh 72 8. Trần hị Giang Tân, Nguyễn Tiến Đạt, Võ hu Phụng: Ảnh hưởng kiểm soát nội bộ đến hiệu quả hoạt động tài chính của tập đoàn điện lực Việt Nam 81 9. Nguyễn Hoàng Phương: hực trạng và giải pháp đầu tư du lịch vùng đồng bằng sông Cửu Long 96 10. Nguyễn Quốc Phóng: Phương pháp điều chỉnh giá theo hệ số điều chỉnh của doanh nghiệp xuất nhập khẩu 103 11. Lê hế Phiệt: Tinh thần doanh nhân khởi nghiệp ở Việt Nam trong điều kiện hội nhập 107 Nghiên cứu – Trao đổi 12. Bùi Xuân hanh: Tư tưởng “Quốc dân tự lập” của Phan Bội Châu trong bước chuyển tư tưởng Việt Nam cuối thế kỷ 19 đầu thế kỷ 20 115 13. Nguyễn Khánh Vân: Vận dụng sáng tạo giá trị tác phẩm “Đường cách mệnh” của Chủ tịch Hồ Chí Minh vào công tác xây dựng đảng ở Việt Nam hiện nay 122 Tổng Biên tập PGS.TS.NB. Nguyễn Thanh Phó Tổng Biên tập TS.NB. Trần Thanh Vũ Hội đồng Biên tập Chủ tịch: TS. Lê Bích Phương Các ủy viên: GS.TS.DS. Nguyễn Văn Thanh GS.TS. Hoàng Văn Châu GS.TS. Hồ Đức Hùng GS.TS. Hoàng Thị Chỉnh PGS.TS. Đỗ Linh Hiệp PGS.TS. Nguyễn Quốc Tế PGS.TS. Phạm Văn Dược PGS.TS. Phương Ngọc Thạch PGS.TS. Võ Văn Nhị PGS.TS. Phước Minh Hiệp PGS.TS. Phùng Đình Mẫn PGS.TS. Phạm Minh Tiến TS. Nguyễn Hữu Thân TS. Nguyễn Tường Dũng  Thư ký Tòa soạn: ThS. Hà Kiên Tân Giấy phép Hoạt động Báo chí in Số: 36/GP-BTTTT cấp ngày 05/02/2013 Số lượng in: 2.000 cuốn Chế bản và in tại Nhà in: Liên Tường, Quận 6, Tp. HCM Tòa soạn & trị sự: 530 Đại lộ Bình Dương, Phường Hiệp Thành, TP. Thủ Dầu Một, Tỉnh Bình Dương Email: tapchiktktbd@gmail.com ISSN: 0866 - 7802SỐ: (20) 12 - 2017 Tạp chí KINH TEÁ - KYÕ THUAÄT MỤC LỤC Trang 3 THÁNG 1 KỲ Economic 1. Tran Van Bien: Exchange rate policy impact on economic growth, recommendations for Vietnam 1 2. Nguyen Hoang Chung: he efect of monetary policy and macroprudential policy to inancial stability in Vietnam 16 3. Bui Ngoc Toan: Efects of liquidity on return on assets of commercial banks 32 4. Nguyễn hị Ngọc Loan: Rural agricultural credit – i- nancial inclusion orientation with the poverty reduction in Vietnam 40 5. Ngo Gia Luu: Some problems of commercial banking cred- it for private economy in vietnam 50 6. Ha Nam Khanh Giao, Ha Phuong Duy: Attitude and intention to buy Vietgap vegetables Of inhabitants at Ho- chiminh city 56 7. Lê Trương Hải Hiếu: Some policies to promote investment and support business development on ho chi minh city 72 8. Tran hi Giang Tan, Nguyen Tien Đat, Vo hu Phung: he impact of constituent factors of the internal control sys- tem on the inancial performance of Vietnam electricity 81 9. Nguyen Hoang Phuong: Patterns and solutions to tourism area not in the mekong delta 96 10. Nguyen Quoc Phong: Method of adjusting the price the adjusting system of import and export enterprises 103 11. Lê hế Phiệt: Business environment in Vietnam in congestion conditions 107 Research – Exchange 12. Bùi Xuân hanh: he role of phan boi chau’s thought that “people have to stand on their own feet” in vietnam ideological shit in the late nineteenth and early twentieth centuries 115 12. Nguyễn Khánh Vân: Creative application the value of the work “đường cách mệnh” of Ho Chi Minh president into into construction party in Vietnam today 122 Editorial Oice and management: 530 Binh Duong Avenu, HiepThanh Ward, Thu Dau Mot City, Binh Duong Province Email: tapchiktktbd@ gmail.com ISSN: 0866 - 7802No: (20) 12 - 2017 TABLE OF CONTENNTS Page EVERY 3 MONTHS JOURNAL ECONOMICS - TECHNOLOGY Editor - in - chief Assoc.Prof.Dr. Nguyen Thanh Deputy Editor - in – chief Dr. Tran Thanh Vu Editorial board Director: Dr. Le Bich Phuong Member: Prof.Dr. Nguyen Van Thanh Prof.Dr. Hoang Van Chau Prof.Dr. Ho Đuc Hung Prof.Dr. Hoang Thi Chinh Assoc.Prof.Dr. Đo Linh Hiep Assoc.Prof.Dr. Nguyen QuocTe Assoc.Prof.Dr. Pham Van Duoc Assoc.Prof.Dr. Phuong Ngoc Thach Assoc.Prof.Dr. Vo Van Nhi Assoc.Prof.Dr. Phuoc Minh Hiep Assoc.Prof.Dr. Phung Dinh Man Assoc.Prof.Dr. Pham Minh Tien Dr. Nguyen Huu Than Dr. Nguyen Tuong Dung  Managing Editor: MBA. Ha Kien Tan Publishing licence: Studying and following the No: 36/GP- BTTTT Date 05/02/2013 In number: 2.000 copies Printing at: Lien Tuong printing, District 6, HCM city 1Chính sách tỷ giá hối đoái ... Kinh tế CHÍNH SÁCH TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI TÁC ĐỘNG ĐẾN TĔNG TRƯỞNG KINH TẾ, KHUYẾN NGHỊ CHO VIỆT NAM Trần Vĕn Biên* TÓM TẮT Tĕng trưởng kinh tế đóng vai trò quan trọng đối với bất kỳ quốc gia nào, đặc biệt là các quốc gia đang phát triển. Trong những nĕm gần đây, có khá nhiều nhà nghiên cứu tập trung nghiên cứu mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và tĕng trưởng kinh tế. Có thể thấy lĩnh vực nghiên cứu về tác động của tỷ giá hối đoái đến tĕng trưởng kinh tế không phải là chủ đề mới trên thế giới. Các nghiên cứu gần đây đã đưa ra khá nhiều các quan điểm khác nhau về mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và tĕng trưởng kinh tế của các quốc gia. Qua bài viết này, bằng phương pháp định lượng tác giả nghiên cứu cùng với 5 yếu tố thì, tác động của tỷ giá hối đoái đến tĕng trưởng kinh tế cũng là một yếu tố quan trọng. Qua đó, tác giả đưa ra một số kiến nghị đối với Việt Nam. Từ khóa: tĕng trưởng kinh tế, tỷ giá hối đoái, Việt Nam EXCHANGE RATE POLICY IMPACT ON ECONOMIC GROWTH, RECOMMENDATIONS FOR VIETNAM ABSTRACT Economic growth plays an important role in any country, especially in developing countries. In recent years, many researchers have focused on the relationship between exchange rates and economic growth. It can be seen that the area of study on the impact of exchange rates on economic growth is not a new topic in the world. Recent studies have given a number of different views on the relationship between exchange rates and economic growth of nations. Using this paper, the impact of exchange rates on economic growth is also an important factor in quantifying the authors’ contributions. Thereby, the author makes a number of recommendations to Vietnam. Key words: economic growth, exchange rate, Vietnam * ThS. GV. Trường Đại học Kinh tế - Kỹ thuật Bình Dương. NCS.Trường ĐH. Ngân hang Tp. HCM. ĐT: 0914678759. Email: dtvbien@gmail.com 1. TỔNG QUAN LÝ THUYẾT NGHIÊN CỨU 1.1. Lý thuyết về tỷ giá hối đoái Tỷ giá hối đoái là một phạm trù kinh tế và cũng là một trong những công cụ chính sách tiền tệ của Nhà nước trong quản lý và điều hành chính sách kinh tế vĩ mô. Cho đến nay, 2Tạp chí Kinh tế - Kỹ thuật đã có rất nhiều nhà kinh tế đưa ra các khái niệm khác nhau về tỷ giá hối đoái như: Karl Mark (1818-1883) chính là người đầu tiên đưa ra khái niệm tỷ giá hối đoái. Trong bộ “Tư bản”(1858) ông viết: “Tỷ giá hối đoái là một phạm trù kinh tế lịch sử, gắn với giai đoạn phát triển sản xuất của xã hội, tính chất, cường độ tác động của nó phụ thuộc vào trình độ phát triển thị trường và các giai đoạn cụ thể trong lưu thông tiền tệ thế giới”. Đây là một khái niệm khá phức tạp mang nặng tính lý luận hơn nghiên cứu thực tế song cũng đã thể hiện được phần nào tính lịch sử cũng như sự vận động của tỷ giá. Theo nhà kinh tế học Paul Anthony Samuelson thì tỷ giá hối đoái là tỷ giá để đổi lấy tiền của một nước khác. Đồng quan điểm với Paul Anthony Samuelson, nhà kinh tế học Ralph Slatyer định nghĩa tỷ giá là một đồng tiền của một quốc gia nào đó bằng giá trị của một số lượng tiền của một quốc gia khác. 1.2. Lý thuyết về tĕng trưởng kinh tế Ngân hàng thế giới định nghĩa tĕng trưởng kinh tế là: sự thay đổi hay mở rộng về số lượng trong nền kinh tế của một đất nước. Tĕng trưởng kinh tế thường được đo lường bằng tỷ lệ tĕng của tổng sản phẩm quốc nội (GDP) hoặc tổng sản phẩm quốc dân (GNP) trong một nĕm. Tĕng trưởng kinh tế có hai hình thức: thứ nhất là tĕng trưởng theo chiều rộng bằng cách sử dụng nhiều tài nguyên hơn như vật chất, lao động, vốn tự nhiên; thứ hai là tĕng trưởng theo chiều sâu bằng cách sử dụng lượng tài nguyên hiệu quả hơn. Theo hình thức thứ nhất, nếu tĕng trưởng kinh tế dựa vào tĕng lao động thì do lao động tĕng cao nên việc này sẽ không làm tĕng thu nhập bình quân đầu người; tĕng sử dụng tài nguyên thì sẽ gây ảnh hưởng đến hệ sinh thái, môi trường và làm cạn kiệt tài nguyên quốc gia. Nhưng nếu tĕng trưởng kinh tế theo hình thức thứ hai, nghĩa là sử dụng hiệu quả hơn các nguồn lực như vốn, lao động thì kết quả thu nhập trung bình trên đầu người sẽ tĕng lên đồng thời cải thiện được chất lượng cuộc sống của người dân. Tóm lại, tĕng trưởng kinh tế là sự tĕng lên về quy mô sản lượng của nền kinh tế trong một thời kỳ nhất định. Sự tĕng trưởng được so sánh theo các thời điểm gốc để phản ánh tốc độ tĕng lên của một nền kinh tế. 2. CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN TĔNG TRƯỞNG KINH TẾ Theo các nghiên cứu về tĕng trưởng kinh tế thì các nhân tố ảnh hưởng đến tĕng trưởng kinh tế thông thường nói tới 5 nhân tố chủ yếu: vốn (K), lao động (L), tài nguyên đất đai (R), công nghệ kỹ thuật (T) và nĕng suất nhân tố tổng hợp (TFP). Trong đó: 2.1. Vốn (K): là yếu tố vật chất đầu vào quan trọng có tác động trực tiếp đến tĕng trưởng kinh tế. Vốn sản xuất đứng trên góc độ vĩ mô được xét vốn vật chất chứ không phải là dưới dạng tiền (giá trị). Nó là toàn bộ tư liệu vật chất được tích lũy lại của nền kinh tế và bao gồm: nhà máy, thiết bị, máy móc Ở các nước đang phát triển thì tĕng trưởng thường theo chiều rộng, sự đóng góp của vốn sản xuất vào tĕng trưởng kinh tế thường chiếm tỷ trọng cao nhất. 2.2. Lao động (L): trước đây, thường chỉ quan niệm lao động là yếu tố vật chất đầu vào giống như yếu tố vốn và được xác định bằng số lượng dân số, nguồn lao động của mỗi quốc gia có thể tính bằng đầu người hay thời gian lao động. Tuy nhiên, những mô hình tĕng trưởng kinh tế hiện đại gần đây đã nhấn mạnh đến cả khía cạnh phi vật chất của lao động gọi là vốn nhân lực, đó là kỹ nĕng, sáng kiến và phương pháp mới của lao động. Xét yếu tố lao động theo hai nội dung đó có 3Chính sách tỷ giá hối đoái ... ý nghĩa đặc biệt quan trọng trong việc phân tích lợi thế và vai trò của lao động trong tĕng trưởng kinh tế. Hiện nay, tĕng trưởng kinh tế của các nước đang phát triển xét theo yếu tố lao động được đóng góp nhiều bởi quy mô, số lượng lao động hơn là đóng góp của chất lượng lao động. 2.3. Tài nguyên (R): yếu tố quan trọng trong sản xuất nông nghiệp và là yếu tố không thể thiếu được trong việc thực hiện bố trí các cơ sở kinh tế thuộc các ngành công nghiệp, dịch vụ. Tài nguyên thiên nhiên từ trong lòng đất, không khí, rừng và biển được chia ra làm hai loại: tài nguyên có thể tái tạo và tài nguyên không thể tái tạo. Tài nguyên là yếu tố quan trọng nhưng không phải là yếu tố quan trọng nhất trong tĕng trưởng kinh tế. Một nền kinh tế nghèo tài nguyên nhưng được sử dụng hiệu quả thì tĕng trưởng kinh tế vẫn tốt hơn nước giàu tài nguyên. 2.4. Khoa học công nghệ (T): được coi là nhân tố tác động ngày càng mạnh đến tĕng trưởng kinh tế trong điều kiện hiện đại. Yếu tố công nghệ kỹ thuật cần được hiểu đầy đủ ở hai góc độ: thứ nhất, khoa học công nghệ là những thành tựu khoa học, những nguyên lý thử nghiệm và cải tiến sản phẩm, quy trình công nghệ hay thiết bị kỹ thuật; thứ hai, khoa học công nghệ là sự áp dụng phổ biến các kết quả nghiên cứu, thử nghiệm vào thực tế nhằm nâng cao trình độ phát triển chung của sản xuất. 2.5. Nĕng suất nhân tố tổng hợp (TFP): thể hiện hiệu quả của yếu tố công nghệ kỹ thuật hay các tác động của tiến bộ khoa học kỹ thuật đến tĕng trưởng kinh tế được xác định bằng phần dư của tĕng trưởng sau khi đã loại trừ tác động của các yếu tố vốn và lao động. TFP được là yếu tố chất lượng của tĕng trưởng hay tĕng trưởng theo chiều sâu. Ngày nay, tác động của thể chế, chính sách mở cửa, hội nhập hay phát triển của vốn nhân lực đã giúp cho các nước đang phát triển tiếp cận được nhanh chóng những công nghệ hàng đầu thế giới, tạo nên sự rượt đuổi dựa trên nĕng suất và sự đóng góp của TFP ngày càng cao trong quá trình thực hiện mục tiêu tĕng trưởng nhanh của các nước trên thế giới. 3. MỘT SỐ NGHIÊN CỨU VỀ TÁC ĐỘNG CỦA TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI ĐẾN TĔNG TRƯỞNG KINH TẾ 3.1. Nghiên cứu của Ofair Razin và Susan M.Collins (1997) Ofair Razin và Susan M.Collins(1997) đã nghiên cứu về tỷ giá hổi đoái thực và tĕng trưởng nhằm xây dựng một chỉ số để đo lường mức độ định giá sai lệch của tỷ giá hiệu lực. Tác giả sử dụng phương pháp hồi quy để đưa ra kết quả về việc đánh giá cao hoặc thấp đồng nội tệ dựa vào mô hình IS-LM. Đồng thời xem xét mối tương quan giữa tỷ giá và tĕng trưởng ở những quốc gia đã và đang phát triển. Nghiên cứu đã chỉ ra được một mối liên hệ phi tuyến tính giữa tỷ giá hiệu lực và tốc độ tĕng trưởng của một quốc gia. Tỷ giá hiệu lực của một quốc gia có thể được định giá cao hơn hay thấp hơn một tỷ giá lý tưởng nào đó. Tỷ giá hiệu lực được coi là bị định giá sai lệch khi nó lệch khỏi tỷ giá cân bằng. Tỷ giá cân bằng được hiểu là tỷ giá mà ở đó nền kinh tế đồng thời đạt được trạng trái cân bằng về sản xuất trong nước cũng như ngoại thương và nợ nước ngoài. Và việc đo lường mức độ sai lệch này sẽ giúp giải thích cho tốc độ tĕng trưởng của nền kinh tế. Việc định giá cao đồng nội tệ được xem là rào cản trong khi việc phá giá nội tệ lại được xem là một chính sách nhằm kích thích nền kinh tế tĕng trưởng. Nghiên cứu cũng chỉ ra mối quan hệ giữa tỷ giá hiệu lực và tĕng trưởng kinh tế. Bằng 4Tạp chí Kinh tế - Kỹ thuật phương pháp hồi quy, tác giả thấy rằng giữa việc định giá cao đồng nội tệ và tĕng trưởng kinh tế có ý nghĩa thống kê và có mối quan hệ ngược chiều nhau. Cụ thể là tỷ giá định giá cao 10% sẽ làm giảm tốc độ tĕng trưởng kinh tế 0.6%. Và ngược lại việc định giá thấp tỷ giá ở một mức độ phù hợp sẽ giúp thúc đẩy nền kinh tế tĕng trưởng. 3.2. Nghiên cứu của Barry Eichengreen (2008) Nghiên cứu này về tỷ giá hối đoái thực và tĕng trưởng kinh tế đã chỉ ra vai trò quan trọng của tỷ giá đối với tĕng trưởng kinh tế cũng như sự cần thiết phải quản lý tỷ giá. Tác giả bài nghiên cứu cho rằng sử dụng công cụ tỷ giá hiệu lực sẽ thúc đẩy nguồn lực chảy vào khu vực sản xuất, từ đó làm gia tĕng thu nhập quốc gia và tạo điều kiện cho các ngành khác phát triển theo. Kinh nghiệm của một số nước như Nhật Bản, Hồng Kông, Singapore, Hàn Quốc, Đài Loan và bây giờ là Trung Quốc đã cho thấy rõ điều đó. Tuy nhiên, công cụ tỷ giá cũng có hai mặt của nó, bên cạnh những lợi ích đạt được thì cũng có một số những tác động tiêu cực khác. Đặc biệt là nếu một quốc gia theo đuổi chế độ định giá thấp nội tệ một cách quá đáng và trong một thời gian dài nó sẽ kéo theo nhiều hệ quả xấu bên cạnh những lợi ích về ngoại thương mà quốc gia đó đạt được. Điển hình của việc định giá thấp nội tệ sẽ gây nên tình trạng cĕng thẳng trong quan hệ của quốc gia đó với các nước trên thế giới có quan hệ ngoại thương. Đồng thời dẫn đến dự trữ ngoại tệ tĕng đáng kể, lạm phát cũng gia tĕng. Vì vậy, vấn đề ở đây là chính phủ cần xây dựng một che độ tỷ giá mang tính ổn định và cạnh tranh nhất nhằm giúp nền kinh tế tĕng trưởng.Nghiên cứu cũng chỉ ra tác động của việc biến động tỷ giásẽ ảnh hưởng xấu đến ngoại thương và đầu tư - là những kênh cần thiết cho sự tĕng trưởng. Đặc biệt những cuộc khủng hoảng tiền tệ sẽ tác động mạnh mẽ đến tỷ giá và qua đó ảnh hưởng đến tĕng trưởng kinh tế. Với số liệu được lấy từ nĕm 1991-2005, tác giả đã chỉ ra được mối quan hệ nghịch biến giữa tốc độ tĕng trưởng và độ biến động tỷ giá hiệu lực.Trong cả ba trường hợp trênđều cho thấy độ biến động càng lớn thì đường tĕng trưởng càng có xu hướng dốc xuống và những nước càng kém phát triển thì độ biến động tỷ giá hiệu lực càng lớn hơn so với các nước khác. 3.3. Nghiên cứu của Dani Rodrik (2008) Dani Rodrik (2008)đã đưa ra bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa tỷ giá thực hiệu lực và tĕng trưởng kinh tế ở một số quốc gia điển hình: Trung Quốc, Ấn Độ, Hàn Quốc, Đài Loan, Uganda, Tanzania, và Mexico. Tác giả nghiên cứu này đã đưa ra cách tính toán tỷ giá hiệu lực. Tuy nhiên trong dài hạn, những hàng hóa phi ngoại thương ở những nước nghèo hơn thì luôn rẻ hơn nên tỷ giá hiệu lực cần điều chỉnh theo hiệu ứng Balassa-Samuelson. Theo đó, tỷ giá hiệu lực sẽ được hồi quy theo GDP bình quân đầu người. Và từ đó tác giả tính toán chỉ số định giá theo thời gian. Kết quả mà Dani Rodrik tìm được là hệ số phản ánh mối quan hệ giữa tỷ giá và thu nhập bình quân đầu người mang dấu âm (-0.24). Tức là khi thu nhập tĕng lên 10% thì tỷ giá sẽ bị định giá cao 2.4%, điều này là đúng theo lý thuyết Balassa Samuelson mà ông đã trình bày. Đồng thời, tác giả sử dụng phương pháp hồi quy để tìm ra mối quan hệ giữa tỷ giá hiệu lực và tĕng trưởng kinh tế. Tác giả giải thích cho quá trình tĕng trưởng thần kỳ ở những nước đang phát triển 5Chính sách tỷ giá hối đoái ... là dựa vào ngoại thương. Hai lý do được đưa ra cho sự phát triển không cân đối giữa nhóm ngành ngoại thương và phi ngoại thương ở những nước này bắt nguồn từ sự quản lý yếu kém của chính phủvà từ những thất bại của thị trường không hoàn hảo.Cuối cùng, bài nghiên cứu trình bày một mô hình đơn giản về mối quan hệ giữa tỷ giá hiệu lực và tĕng trưởng kinh tế 3.4. Các mô hình nghiên cứu Trong rất nhiều nghiên cứu về mối quan hệ giữa tỷ giá hiệu lực và tĕng trưởng kinh tế, thì tốc độ tĕng trưởng GDP và tỷ giá hiệu lực là hai biến được lựa chọn chủ yếu. Với đề tài này, nhóm nghiên cứu sẽ lựa chọn sử dụng mô hình của Dani Rodrik (2008). Mô hình đã giải thích được mối quan hệ giữa tỷ giá thực hiệu lực và tĕng trưởng kinh tế, đặc biệt là ở những nước có thu nhập thấp và thu nhập trung bình trên thế giới (dưới 6.000 USD/ người/nĕm). Quá trình tác động của tỷ giá hối đoái thực hiệu lực đến tốc độ tĕng trưởng kinh tế này được Dani Rodrik giải thích qua sự phát triển thần kỳ của ngoại thương ở những nước đang phát triển, mô hình có dạng: Git = α+ βlnGDPC(it-1) + δlnUNDERVALit +i+ft+uit (1) Trong đó: Git: tốc độ tĕng trưởng GDP của quốc gia thứ i ở nĕm t GDPCit-1: thu nhập bình quân đầu người của quốc gia thứ i kỳ (t -1). Theo Robert J.Barro (1991), con người được xem là chìa khóa cốt lõi đi đầu trong lĩnh vực nghiên cứu, sáng tạo ra nhiều sản phẩm mới, hay, ý tưởng mới giúp khoa học ngày càng phát triển. Vì vậy, ở những quốc gia mà con người được chú trọng, thu nhập được cải thiện thì đây được xem là tiền đề giúp nền kinh tế tĕng trưởng nhanh hơn sau đó. Đây cũng là nguyên lý được các nhà nghiên cứu về tĕng trưởng kinh tế ứng dụng sau này, trong đó có Dani Rodrik. Theo ông, yếu tố con người hay thu nhập bình quân đầu người đóng vai trò đặc biệt trong hầu hết mô hình tĕng trưởng kinh tế. ft: yếu tố cố định của từng giai đoạn thời gian fi: yếu tố cố định của từng quốc gia UNDERVALit: Chỉ số định giá, được xác định thông qua hàm: lnUNDERVALit= ln REERit- lnit (2) Trong đó: REERit: tỷ giá hiệu lực đa phương của quốc gia i ở nĕm thứ t it: giá trị dự báo của tỷ giá hiệu lực đa phương của mô hình: ln REERit= α + β ln GDPCit + ft + (3) Mô hình (3) của Balassa Samuelson (1964) giải thích cho sự biến động của tỷ giá hối đoái thực hiệu lực trong dài hạn. Balassa Samuelson cho rằng không tồn tại ngang giá sức mua trong dài hạn, hay nói cách khác tỷ giá thực hiệu lực trong dài hạn sẽ thay đổi. Lý thuyết ngang giá sức mua cổ điển giả định rằng tất cả các loại hàng hóa đều có khả nĕng trao đổi mậu dịch giữa các quốc gia trên thế giới. Nhưng trên thực tế hàng hóa trong nền kinh tế lại được phân thành 2 loại là hàng hóa có thể trao đổi và hàng hóa không trao đổi được trên thế giới. Khi giá cả của hàng hóa có thể trao đổi được thay đổi thì tỷ giá danh nghĩa cũng thay đổi để phù hợptheo lý thuyết ngang giá sức mua. Tuy nhiên tỷ giá danh nghĩa lại không phản ánh được sự thay đổi giá cả của những hàng hóa không trao đổi được, vì vậy cũng không phản ánh được sự thay đổi giá cả tương đối giữa hai rổ hàng hóa ở hai quốc gia. 6Tạp chí Kinh tế - Kỹ thuật Mô hình Balassa Samuelson giả định rằng tĕng trưởng của một quốc gia chủ yếu dựa vào sự gia tĕng nĕngsuất lao độngở khuvực sản xuất hiện đại.Trong khi đó, nĕng suất lao động ở khu vực sản xuất truyền thống và dịch vụ lại ít thay đổi. Ta giả định rằng nguồn nhân lực chỉ có thể dịch chuyển qua lại giữa các lĩnh vực kinh tế mà không có khả nĕng dịch chuyển trên phạm vi thế giới. Vì vậy, khi nĕng suất lao động gia tĕng trong lĩnh vực sản xuất hiện đại thì mức lương ở lĩnh vực này cũng gia tĕng, và để giữ cân bằng thì mức lương ở lĩnh vực truyền thống và dịch vụ cũng gia tĕng theo. Như vậy, ở những nước phát triển có nền khoa học công nghệ tiên tiến, nền sản xuất hiện đại, sản xuất truyền thống và dịch vụ cũng phát triển thì mức lương ở lĩnh vực sản xuất truyền thống và dịch vụ cũng cao hơn những nước đang phát triển. Hay nói cách khác, mức sống của người dân (thu nhập bình quân đầu người) ở những nước này cũng cao hơn. Do đó, nếu tính chung trong rổ hàng hóa của một quốc gia, thì những nước phát triển sẽ có mặt bằng giá cả cao hơn những nước đang phát triển hay nói cách khác tỷ giá ở những nước phát triển có khuynh hướng được định giá cao hơn. Vì vậy,để có ý nghĩatrong dàihạn,Dani Rodrik đãđiềuchỉnhtỷgiáhiệulực theohiệu ứng Balassa Samuelson bằng cách hồi quy theo biến thu nhập bình quân đầu người (GDPC). Trong công thức này, theo lý thuyết Balassa Samuelson mà Giáo sư Dani Rodrik đã giải thích thì (2) được kỳ vọng mang dấu âm, tức là ở những nước càng giàu thì tỷ giá càng có xu hướng được định giá cao hơn. Tuy nhiên ở Việt Nam, tác giả kỳ vọng (2) có thể mang dấu dương, vì nước ta vẫn thuộc nhóm các nước đang phát triển, thu nhập càng cao thì tỷ giá càng tĕng, tức là nội tệ càng được định giá thấp. 3.5. Dữ liệu nghiên cứu Dữ liệu thứ cấp về các biến trong mô hình nghiên cứu được tác giả thu thập từ những nguồn đáng tin cậy, cụ thể: G: tốc độ tĕng trưởng GDP của 5 quốc gia trong giai đoạn 1985-2015 được lấy từ công bố chính thức của Worldbank: Việt Nam, Indonesia, Singapore, Philipine; Malaysia GDPCit-1: thu nhập bình quân đầu người của 5 quốc gia trong giai đoạn 1985-2015 được lấy từ công bố chính thức của Worldbank REERit: tỷ giá hiệu lực đa phương của 5 quốc gia trong giai đoạn 1985-2015 được lấy từ công bố chính thức của Worldbank Theo nguyên tắc kinh nghiệm, kích thước mẫu tối thiểu phải gấp 5 lần số biến trong mô hình (Nguyễn Đình Thọ, 2011). Mô hình nghiên cứu thực nghiệm bao gồm 5 biến, như vậy kích thước mẫu tối thiểu là 25 quan sát. Với dữ liệu bảng bao gồm 5 quốc gia được thu thập theo nĕm từ 1985-2015, như vậy mẫu nghiên cứu bao gồm 150 quan sát và đáp ứng yêu cầu về độ phù hợp. 3.5.1. Phương pháp ước lượng Mô hình nghiên cứu (1) đươc tác giả đề xuất trên cơ sở các nghiên cứu tác động của tỷ giá hối đoái thực hiệu lực đến tốc độ tĕng trưởng kinh tế tại các quốc gia trên thế giới. Tác giả sử dụng các phương pháp ước lượng dành cho dữ liệu bảng như tác động cố định (Fixed Effects), tác động ngẫu nhiên (Random Effects), ước lượng bình phương tối thiểu tổng quát khả thi (Feasible General Least Square – FGLS) để khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan nhằm xây dựng mô hình đo lường tác động của tỷ giá thực hiệu lực đa phương đến tốc độ tĕng trưởng bằng phần mềm Stata với dữ liệu bảng (Panel Data). Mô hình (1) được ước lượng bằng các phương pháp ước lượng dữ liệu bảng. Cụ thể: 7Chính sách tỷ giá hối đoái ... Trên dữ liệu bảng, xét mô hình có dạng yit = B1+ B2 Xit + aZit+ uit Trong đó: Z là biến đại diện cho đặc điểm riêng (ở đây ta xét đặc điểm riêng của quốc gia thứ i). Tùy vào việc xem xét tác động của đặt điểm riêng Zi lên mô hình sẽ hình thành các mô hình khác nhau trên dữ liệu bảng. - Tác động không tính toán được và là ngẫu nhiên thì ta sử dụng, mô hình Random effects. - Ngược lại, tác động tính toán được, xác định thì ta sử dụng mô hình Fixed effects. 3.5.2. Mô hình tác động cố định (Fixed effects- FEM). Với giả định mỗi thực thể đều có những đặc điểm riêng biệt có thể ảnh hưởng đến các biến giải thích, Fixed effects phân tích mối tương quan này giữa phần dư của mỗi thực thể với các biến giải thích qua đó kiểm soát và tách ảnh hưởng của các đặc điểm riêng biệt (không đổi theo thời gian) ra khỏi các biến giải thích để chúng ta có thể ước lượng những ảnh hưởng thực (net effects) của biến giải thích lên biến phụ thuộc. Mô hình ước lượng sử dụng Yit = Ci +BXit + uit Trong đó - Yit: biến phụ thuộc với i: quốc gia thứ i, t: thời gian (quý mấy). - Xit: biến độc lập - Ci : hệ số chặn cho từng thực thể quan sát - B : hệ số góc - Uit : phần dư Mô hình trên đã thêm vào chỉ số i cho hệ số chặn C để phân biệt hệ số chặn của từng quốc gia khác nhau có thể khác nhau, sự khác biệt này có thể do đặc điểm khác nhau của từng quốc gia hoặc do sự khác nhau trong chính sách quản lý, hoạt động của quốc gia. 3.5.3. Mô hình tác động ngẫu nhiên (random effects - REM) Điểm khác biệt giữa mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên và mô hình ảnh hưởng cố định được thể hiện ở sự biến động giữa các thực thể.Nếu sự biến động giữa các thực thể có tương quan đến biến độc lập – biến giải thích trong mô hình ảnh hưởng cố định thì trong mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên sự biến động giữa các thực thể được giả sử là ngẫu nhiên và không tương quan đến các biến giải thích. Chính vì vậy, nếu sự khác biệt giữa các thực thể có ảnh hưởng đến biến phụ thuộc thì REM sẽ thích hợp hơn so với FEM. Trong đó, phần dư của mỗi thực thể (không tương quan với biến giải thích) được xem là một biến giải thích mới. Ý tưởng cơ bản của mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên cũng bắt đầu từ mô hình: Yit = Ci + BXit + uit Thay vì trong mô hình FEM, Ci là cố định thì trong REM có giả định rằng nó là một biến ngẫu nhiên với trung bình là C và giá trị hệ số chặn được mô tả như sau: Ci = C+ εi với (i=1,2,3...n) εit là sai số ngẫu nhiên có trung bình bằng 0 và phương sai không đổi Thay vào mô hình ta có: Yit = C + BXit + uit+εi Hay Yit = C + BXit + wit với wit= εi + uit εi: Sai số thành phần của các đối tượng khác nhau (đặc điểm riêng khác nhau của từng quốc gia). uit : Sai số thành phần kết hợp khác của cả đặc điểm riêng theo từng đối tượng và theo quốc gia. Nhìn chung mô hình random effects hay 8Tạp chí Kinh tế - Kỹ thuật ixed effects tốt hơn cho nghiên cứu phụ thuộc vào giả định có hay không sự tương quan giữa và biến giải thích X. Nếu giả định rằng không tương quan thì mô hình Fixed effects phù hợp hơn và ngược lại. Kiểm định Hausman là một trong những phương pháp để lựa chọn giữa random effects hay ixed effects. 3.5.4. So sánh giữa mô hình random effects hay Fixed effects Sử dụng kiểm định Hausman: Ho : Cov (Xit, ui) = 0 ( random effects) H1: Cov (Xit, ui) ≠ 0 ( ixed effects) - Nếu p-value < α thì bác bỏ giả thuyết H0. - Nếu p-value > α thì chấp nhận giả thuyết H0. 3.5.5. Các kiểm định cần thiết - Kiểm định Wald được dùng để kiểm định phương sai thay đổi qua các thực thể. H0: Phương sai qua các thực thể là không đổi. Với p-value > 0.05 giả thuyết H0 được chấp nhận. - Kiểm định Wooldridge được dùng để kiểm định tự tương quan trong dữ liệu bảng. H0: Không có hiện tương tự tương quan. Với p-value > 0.05 giả thuyết H0 được chấp nhận. - Nếu mô hình được chọn có xảy ra hiện tượng tự tương quan hay phương sai thay đổi qua các thực thể, tác giả sử dụng phương pháp ước lượng bình phương tối thiểu tổng quát khả thi (Feasible General Least Square – FGLS) để khắc phục hiện tượng này. 3.5.6. Kết quả nghiên cứu thực nghiệm Tác giả đã xây dựng mô hình nghiên cứu phản ánh mối quan hệ giữa tỷ giá hiệu lực đa phương tới tốc độ tĕng trưởng kinh tế của 5 quốc gia Việt Nam, Indonesia, Singapore, Philippines và Malaysia dựa trên các nghiên cứu đã được thực hiện trên thế giới. Để ước lượng mô hình này, tác giả sử dụng phương pháp ước lượng dữ liệu bảng Fixed effects và Random effects. Kiểm định hausman cho thấy mô hình được ước lượng theo phương pháp ixed effects phù hợp hơn phương pháp Random effects. Tuy nhiên hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan đã xảy ra trong mô hình ước lượng bằng phương pháp Fixed effects.Nhóm tác giả khắc phục hiện tượng này bằng phương pháp Prais-Winsten (PCSE). Mô hình cuối cùng cho thấy tỷ giá hiệu lực đa phương (ln UNDERVALit) gia tĕng 1% sẽ có tác động tích cực làm tốc độ tĕng trưởng kinh tế của 5 quốc gia tĕng 2,09%. Việt Nam là một quốc gia được chọn trong mẫu nghiên cứu do đó cĕn cứ vào kết quả nghiên cứu định lượng có thể thấy sự gia tĕng trong tỷ giá hiệu lực đa phương sẽ làm cho tốc độ tĕng trưởng kinh tế ở Việt Nam tĕng theo. 4. THỰC TRẠNG TÁC ĐỘNG CỦA TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI ĐẾN TĔNG TRƯỞNG KINH TẾ TẠI VIỆT NAM 4.1. Đánh giá chính sách tỷ giá hối đoái Việt Nam Chính sách tỷ giá của Việt Nam là VND neo cứng theo USD nhưng điều chỉnh theo biên độ. Hàng ngày NHNN sẽ ban hành tỷ giá và điều chỉnh biên độ khi cần thiết. Thứ nhất, với cơ chế điều hành tỷ giá hiện hành thì đặt câu hỏi: tỷ giá có hỗ trợ cho mặt hàng xuất khẩu của Việt Nam hay không? Câu trả lời, chỉ có lợi cho các mặt hàng xuất khẩu mà hàm lượng nhập khẩu thấp.Còn rất tiêu cực cho hoạt động nhập khẩu và nhập khẩu phục vụ nhóm hàng xuất khẩu sau đó (phần lớn, các mặt hàng xuất khẩu có giá trị của Việt Nam đều có hàm lượng nhập khẩu 9Chính sách tỷ giá hối đoái ... rất cao). Điều này sẽ ảnh hưởng rất lớn đến cán cân thanh toán và áp lực lạm phát trong nước. Hơn nữa, nước ta cần có chính sách bền vũng để nâng cao lợi thế so sánh hàng xuất khẩu như xác định mặt hàng có lợi thế so sánh, còn những mặt hàng không có lợi thế so sánh thì cần nhập khẩu thỏa mãn nhu cầu nội địa. Chứ chúng ta dùng công cụ tỷ giá để can thiệp giá hàng xuất chỉ giải quyết được phần ngọn chứ cĕn nguyên của giá nằm ở chi phí sản xuất và lợi thế thương mại. Thứ hai, lạm phát, cán cân thanh toán và chính sách tỷ giá Việt Nam là vấn đề đã được trình bày khá nhiều ở các hội thảo chuyên ngành. Việt Nam đang cố gắng và chỉ chĕm lo dùng công cụ tỷ giá để điều chỉnh lạm phát Trong khi đó, lạm phát do nhiều nguyên nhân khác nhau, dưới đây là sơ đồ dẫn truyền lạm phát. Nguồn: Word Bank Qua đó, tỷ giá chỉ là một trong những công cụ điều chỉnh lạm phát, nên chĕng nước ta ưu tiên các công cụ khác ngoài tỷ giá để kiểm soát lạm phát.Lạm phát ở Việt Nam là do yếu tố tiền tệ do chi tiêu công quá mức và phân bổ vốn thiên lệch ở khu vực thị trường (doanh nghiệp). Điều này có thể giải thích cụ thể như sau:Chúng ta biết rằng lạm phát là mức tĕng giá chung của cả nền kinh tế. Nguyên nhân gây ra lạm phát có thể là từ bên ngoài (khách quan) hay những vấn đề nội tại của nền kinh tế (nguyên nhân chủ quan), nhưng cĕn nguyên của lạm phát chính là yếu tố tiền tệ. Thứ ba, với cơ chế neo tỷ giá cứng của chúng ta, trong khi USD ngày một mạnh lên thì điều đó đồng nghĩa với việc chúng ta đang làm cho VND mạnh hơn, và điều đó tạo ra chênh lệch tỷ giá giữa thị trường chính thức và thị trường tự do. Chuyên gia tài chính Nguyễn Trí Hiếu phát biểu “Tỷ giá của chúng ta thấp vì đang theo chính sách đồng tiền mạnh. Ngoài thị trường, giá trị của tiền đồng đâu đó vào khoảng 40.000 VND/USD, trong khi NHNN niêm yết ở mức 22.106 đồng. Nếu giá rẻ như vậy, những kẻ đầu cơ tha hồ kiếm hời, ĕn ngay trên sống lưng của NHNN”. Thứ tư, Với chính sách neo tỷ giá làm VND lên giá đồng nghĩa giảm nĕng lực cạnh tranh của Việt Nam trong thương mại quốc tế và hệ quả là thâm hụt thương mại càng lớn.Bên cạnh đó, làm nguồn lực nền kinh tế không được phân bổ một cách hiệu quả mà còn gây khó khĕn và bất ổn cho các hoạt động kinh tế khác. Thứ nĕm,trong bối cảnh toàn cầu hóa ngày càng sâu rộng như hiện nay, khi sự tùy thuộc lẫn nhau giữa các nền kinh tế và các đồng tiền ngày càng lớn, rất ít quốc gia áp dụng chế độ cố định tỷ giá (nếu có thì chỉ 10 Tạp chí Kinh tế - Kỹ thuật là những quốc gia có nền kinh tế đóng cửa như Triều Tiên, hay bị bao vây cấm vận như Cuba). Bởi, neo cứng tỷ giá trong bối cảnh các đồng ngoại tệ mạnh có biến động lớn sẽ khiến tỷ giá bị neo cứng, một mặt, không phản ánh giá trị thực tế của đồng nội tệ.Mặt khác, gây bất lợi cho chính quốc gia đó trong quan hệ kinh tế - thương mại với các quốc gia khác khi đồng nội tệ bị neo giá quá cao so với giá trị thực của nó sẽ kìm hãm xuất khẩu, kích thích nhập khẩu. Neo cứng tỷ giá còn tạo ra chênh lệch rất lớn giữa tỷ giá chính thức và tỷ giá chợ đen, dẫn đến làm bùng phát các hoạt động đầu cơ ngoại tệ, gây khó khĕn trong công tác quản lý ngoại hối. Trên thế giới hiện đang tồn tại nhiều loại chế độ điều hành tỷ giá khác nhau, song có thể quy về 3 dạng chính sau: Một là, chính sách cố định tỷ giá hay neo cứng tỷ giá (ixed hay hard pegged).Các quốc gia áp dụng chính sách này thường duy trì một tỷ giá cố định trong một khoảng thời gian tương đối dài (chẳng hạn trong 1 nĕm) không phụ thuộc vào sự biến động của các ngoại tệ mạnh trên thị trường ngoại hối thế giới.Tác dụng của chế độ neo cứng tỷ giá là giúp duy trì được sự ổn định của đồng nội tệ và thị trường tiền tệ trong nước. Hai là, thả nổi tỷ giá (loat). Các quốc gia áp dụng chế độ thả nổi tỷ giá cho phép tỷ giá được dao động hoàn toàn theo cung – cầu và quan hệ mua – bán giữa đồng nội tệ với các đồng tiền khác (đặc biệt là các ngoại tệ mạnh) trên thị trường ngoại hối thế giới. Hiện nay, hầu hết các nước phát triển có nền kinh tế thị trường đều áp dụng chế độ thả nổi tỷ giá.Mặc dù về lý thuyết thì như vậy, nhưng thực tế rất ít nước (ngay cả những quốc gia có nền kinh tế thị trường phát triển) cho phép thả nổi tỷ giá hoàn toàn (free loat).Trong một số trường hợp đặc biệt, khi tỷ giá biến động quá lớn (lên hoặc xuống quá mạnh) gây bất lợi cho nền kinh tế, thì ngân hàng trung ương sẽ can thiệp (bằng cách bán ra hoặc mua vào ngoại tệ) nhằm giữ cho tỷ giá không dao động quá lớn. Điều đó có nghĩa là điều tiết tỷ giá, nhưng bằng chính các công cụ tác động vào cung – cầu theo quy luật thị trường. Tuy nhiên, khả nĕng can thiệp cũng như hiệu quả của sự can thiệp phụ thuộc rất lớn vào tiềm lực của ngân hàng trung ương (lượng dự trữ ngoại hối nắm giữ) cũng như trình độ xử lý (thời điểm can thiệp và lượng ngoại hối sử dụng để can thiệp có thích hợp). Ba là, neo tỷ giá có điều chỉnh (soft pegged hay pegged loat).Chế độ này thực chất là sự lai ghép giữa 2 chế độ neo cứng và thả nổi.Các quốc gia áp dụng chế độ neo tỷ giá có điều chỉnh thường neo tỷ giá ở một giá trị, đồng thời cho phép tỷ giá được dao động hàng ngày trong một biên độ nhất định (ví dụ ±3%). Khi thị trường ngoại hối thế giới có biến động lớn và kéo dài, ngân hàng trung ương sẽ cân nhắc để điều chỉnh tỷ giá. Có khá nhiều nước trên thế giới hiện áp dụng chế độ tỷ giá này (trong đó có Việt Nam). 4.2. Kiến nghị Để việc thực thi chính sách neo tỷ giá có điều chỉnh đạt được hiệu quả tốt hơn, đề xuất một số kiến nghị sau: 4.2.1. Neo tỷ giá hối đoái vào một rổ tiền tệ Khái niệm neo vào một rổ tiền tệ được hiểu là một nền kinh tế sẽ neo đồng tiền của mình theo nhiều đồng tiền của những nước có quan hệ ngoại thương với giá trị lớn. Khi đó, tỷ giá hối đoái hiệu lực sẽ được xác định dựa vào nhiều đồng tiền thay vì chỉ một đồng ngoại tệ. Khái niệm này đã được nhắc đến rất nhiều trong các bài báo cũng như bài bình 11 Chính sách tỷ giá hối đoái ... luận của các chuyên gia kinh tế ở Việt Nam. Tuy nhiên, cho đến nay thì chúng ta đều thấy đồng VND vẫn neo vào đồng USD là chủ yếu, Nhà nước cũng cĕn cứ vào biến động của USD trên thị trường để đánh giá và quản lý tỷ giá, và hầu như các doanh nghiệp, người dân trong nước vẫn xem USD là đồng tiền cần dự trữ và phương tiện thanh toán chính trong các hoạt động ngoại thương. Có một thực tế USD là đồng tiền có vai trò quan trọng hàng đầu trên thị trường thế giới, đồng thời phần lớn các giao dịch xuất - nhập khẩu của Việt Nam với nhiều quốc gia khác nhau được thực hiện bằng USD. Song, nếu theo giá trị kim ngạch xuất – nhập khẩu sau thị trường Mỹ chúng ta vẫn có khối lượng giao dịch đáng kể bằng các đồng tiền khác, chẳng hạn bằng Euro với EU và bằng Yen với Nhật Bản (hai thị trường này hiện chiếm khoảng 1/3 kim ngạch xuất - nhập khẩu của Việt Nam) và Nhân Dân Tệ với Trung Quốc. Ngoài ra, vay nợ bằng Euro và Yen cũng chiếm một tỷ trọng đáng kể trong tổng nợ nước ngoài. Ngay cả USD là đồng tiền chuyển đổi cũng được neo theo rổ tiền tệ gồm: EUR, JPY, GBP, CAD, CHF và SEK. Do đó, Việt Nam có thể sử dụng một số đồng tiền mạnh, đồng tiền của các đối tác ngoại thương lớn để chọn vào rổ tiền tệ của mình. Điển hình là đồng USD (đôla Mỹ), JPY (Yên Nhật), CHF( Franc Thụy Sĩ), NDT (nhân dân tệ), SGD (đôla Singapore), AUD (đôla Úc). Trong bối cảnh của thế giới và trong nước hiện nay, thì việc sử dụng khái niệm rổ tiền tệ trong nền kinh tế là việc nên làm và cần làm ngay lúc này, bởi các lý do sau: Thứ nhất, xét theo quan hệ song phương giữa Việt Nam và Mỹ thì tổng giá trị ngoại thương nĕm 2015 chỉ đạt 11%, trong khi con số này của Trung Quốc là hơn 17% và Nhật Bản là 11.19%. Như vậy, nếu tính đến các quan hệ ngoại thương, đồng tiền của Việt Nam phụ thuộc vào nhiều đồng tiền khác ngoài đồng USD. Thứ hai, neo vào một rổ tiền tệ sẽ hạn chế được những rủi ro cho bản thân nền kinh tếvĩ mô cũng như cho doanh nghiệp.Với xu thế hội nhập như hiện nay thì việc tác động qua lại giữa các nền kinh tế trên thế giới là rất lớn. Vì vậy, việc lựa chọn nhiều đồng tiền ngoại tệ mạnh khác vào rổ tiền tệ của mình, Việt Nam sẽ phần nào tránh được những rủi ro từ những cuộc khủng hoảng của Mỹ so với việc neo tỷ giá chỉ theo đồng USD như hiện nay, từ đó phân bổ rủi ro cho nền kinh tế trong nước. Thứ ba, neo vào một rổ tiền tệ sẽ giúp cho Việt Nam đánh giá tỷ giá thực có hiệu lực một cách chính xác hơn dựa vào tỷ giá đa phương với các nước.Tỷ giá hiệu lực phản ánh giá trị của đồng nội tệ với các nước thường xuyên có quan hệ ngoại thương đối với Việt Nam. Vì vậy, việc lựa chọn sử dụng rổ tiền tệ sẽ giúp phản ánh bức tranh tỷ giá hiệu lực chính xác và sát với thực tế nền kinh tế hơn. Thứ tư, neo vào một rổ tiền tệ sẽ tạo ra nhiều sản phẩm trên thị trường ngoại hối, giúp thị trường này phong phú hơn, các doanh nghiệp có nhiều lựa chọn hơn và sẽ gián tiếp làm phát triển nền kinh tế. Các doanh nghiệp sẽ tự tìm ra cho mình các hướng đi khác nhau nhằm dự phòng những rủi ro đến từ tỷ giá, chủ động lựa chọn loại ngoại tệ an toàn và can thiết cho các giao dịch của họ. Đây cũng là cách để giảm bớt cĕng thẳng cho chính phủ trong việc quản lý nền kinh tế Do vậy, nên có công thức neo tỷ giá dựa trên rổ ngoại tệ chủ chốt (USD, Euro, Yen và Nhân dân Tệ, đô la singapore) có tính đến quyền số của mỗi ngoại tệ trong tổng kim ngạch xuất – nhập khẩu, đầu tư, tín dụng và viện trợ của nước ta. 12 Tạp chí Kinh tế - Kỹ thuật 4.2.2. Phá giá đồng nội tệ ở mức độ vừa phải Việt Nam nên cĕn cứ vào tỷ giá thực hiệu lực để đánh giá nền kinh tế cũng như mức độ phù hợp của tỷ giá. Tỷ giá thực hiệu lực được điều chỉnh dựa vào tỷ lệ lạm phát, do đó sẽ phản ánh được sức khỏe của nền kinh tế và mức độ ổn định của kinh tếvĩ mô. Đồng thời, tỷ giá thực hiệu lực cần được đặt trong tương quan với khái niệm rổ tiền tệ, Nhà nước điều chỉnh tỷ giá USD trong biên độ cho phép nhưng cần đặt trong mối quan hệ so sánh với các loại tỷ giá hiệu lực khác trong rổ tiền tệ. Ngoài ra, theo lý thuyết Balassa Samuelson thì tỷ giá hiệu lực còn được điều chỉnh với các loại hàng hóa không trao đổi và hàng hóa trao đổi được giữa hai quốc gia có quan hệ ngoại thương. Theo cách này, tỷ giá hiệu lực vừa đi sát thị trường vừa phản ánh được đầy đủ các yếu tố về giá cả hàng hóa giữa hai quốc gia. Tuy nhiên, cho dù tỷ giá có được tính theo cách nào đi nữa thì vai trò của Nhà nước trong việc quản lý tỷ giá cũng can được quan tâm. Chính sách tỷ giá phù hợp nhất đối với Việt Nam vẫn là tỷ giá linh hoạt, mềm dẻo theo quan hệ cung cầu có sự quản lý của nhà nước mà chúng ta đang áp dụng. Tuy nhiên, quan niệm về sự quản lý của Nhà nước cần được làm rõ hơn, chính xác và đúng đắn hơn nữa.Chính sách tỷ giá thả nổi có quản lý được nhiều quốc gia lựa chọn trong giai đoạn hiện nay, đặc biệt là các nước đang phát triển.Đối với Việt Nam, cần tập trung xây dựng một chế độ tỷ giá linh hoạt nhưng nhằm tiến đến một “tỷ giá mục tiêu”.Tỷ giá này được hiểu là mức độ tỷ giá đáp ứng được từng mục tiêu phát triển của một quốc gia trong từng giai đoạn nhất định.Theo đó, mức độ giảm giá hay tĕng giá của đồng nội tệ sẽ được điều chỉnh sao cho phù hợp với mục tiêu của nền kinh tế. Một chế độ tỷ giá có xu hướng làm suy yếu đồng nội tệ sẽ có khả nĕng khuyến khích xuất khẩu vì hàng hóa trong nước sẽ rẻ hơn hàng nhập khẩu, làm giảm tỷ lệ thất nghiệp, tuy nhiên lại làm tĕng nguy cơ lạm phát. Ngược lại, một chế độ tỷ giá làm tĕng giá đồng nội tệ có khả nĕng làm giảm tỷ lệ lạm phát nhưng lại giảm giá trị xuất khẩu và tĕng tỷ lệ thất nghiệp. Với tính toán của tác giả trong nghiên cứu thực nghiệm, việc giảm giá đồng nội tệ có thể kích thích tĕng trưởng kinh tế.Tuy nhiên, đó chỉ là những con số dựa trên tính toán từ công thức và kết quả trên thực tế còn phụ thuộc rất nhiều vào các yếu tố chủ quan cũng như khách quan khác. Đồng thời, không phải lúc nào mục tiêu của chính phủ cũng là tỷ lệ tĕng trưởng cao, ngoài ra còn có các mục tiêu ổn định kinh tế, kiềm chế lạm phát và giảm thiểu áp lực nợ công, từ đó tiến đến mục tiêu tĕng trưởng bền vững. Có rất nhiều nước mới nổi đã lựa chọn chính sách phá giá đồng nội tệ để đạt được các mục tiêu về tĕng trưởng kinh tế trong ngắn hạn, như Trung Quốc, Hàn Quốc là những điển hình. Nhưng họ cũng đang phải đối mặt với muôn vàn khó khĕn trong thực tế: như tỷ lệ lạm phát tĕng cao, đời sống nhân dân bị ảnh hưởng. Tuy nhiên, với điều kiện thực tế của Việt Nam hiện nay cần áp dụng linh hoạt tỷ giá, kiềm chế lạm phát, kéo theo giảm lãi suất, từ đó tháo gỡ khó khĕn cho doanh nghiệp trong nước phá giá đồng nội tệ ở mức độ vừa phải nhằm khuyến khích xuất khẩu, đồng thời tạo niềm tin cho nhà đầu tư nước ngoài. Để thực hiện được điều này, Nhà nước có một vai trò vô cùng quan trọng.Tỷ giá sẽ dao động về mức ngang giá trung tâm dưới sự điều tiết của Nhà nước.Tỷ giá có thể lên hoặc xuống nhưng dao động với một biên động thoáng và rộng hơn. Nó chỉ thay đổi 13 Chính sách tỷ giá hối đoái ... khi tỷ giá hiệu lực dài hạn tính trên rổ tiền tệ thay đổi, khi mục tiêu phát triển kinh tế bị tác động, hoặc khi Nhà nước cần điều chỉnh các yếu tố trong bộ ba bất khả thi hoặc khi cần hạ nhiệt thị trường ngoại hối 4.2.3. Kết hợp các chính sách tiền tệ và kiểm soát vốn nhằm kết hợp hài hòa các yếu tố của bộ ba bất khả thi Bộ ba bất khả thi là một lý thuyết mà hầu hết các nước đều quan tâm trong việc lựa chọn chính sách thích hợp trong điều hành nền kinh tế. Trong bối cảnh hội nhập hiện nay, thì việc mở cửa hội nhập là điều không thể thay đổi, chỉ còn lại hai con đường là ổn định tỷ giá hoặc độc lập tiền tệ Đối với Việt Nam, chúng ta cần ưu tiên chính sách tiền tệ độc lập để tạo ra sự linh hoạt cho Ngân hàng nhà nước (NHNN), vừa tháo gỡ những khó khĕn về mặt hành chính vừa tạo cho NHNN khả nĕng chủ động thực hiện mục tiêu kiềm chế lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mô. Một chính sách tiền tệ độc lập được hiểu là một quy trình tiến đến độc lập giữa chính phủ và NHNN, giữa NHNN và các NH Thương mại.Mục tiêu của chính sách tiền tệ độc lập là nhằm ổn định giá trị đồng tiền, linh hoạt lãi suất, kiểm soát lạm phát.Khi Việt Nam vẫn chưa đạt được một chính sách tiền tệ độc lập đúng nghĩa, tỷ giá vẫn chịu nhiều tác động bất ngờ từ phía chính phủ, thì vấn đề của bộ ba bất khả thi dường như vẫn chưa được định hình rõ. Bên cạnh những yếu tố về chính sách tiền tệ và tỷ giá, Việt Nam cần kiểm soát lượng vốn chảy vào trong nước một cách khôn ngoan hơn nữa. Chính phủ cần cụ thể hóa ưu tiên cho lĩnh vực nào cần đau tư trước, khu vực nào cần luồng vốn bổ sung cũng như khu vực nào cần cắt bỏ, đầu tư công lãng phí sẽ gây ra dư cung VND làm tỷ giá tĕng, lạm phát khó kiểm soát và làm lệch các mục tiêu phát triển của chính phủ. Vì vậy, chỉ thực sự nên đầu tư vào các dự áncần thiết, phục vụ thiết yếu cho đời sống nhân dân, kiên quyết cắt bỏ các dự án không hiệu quả. Và chính phủ cũng cần minh bạch hơn, rõ ràng hơn trong việc công bố các dự án công, mức đầu tư cụ thể cho từng dự án để tĕng cường sự giám sát trong nhân dân, tránh việc lợi dụng thẩm quyền gây thiệt hại lớn cho nền kinh tế. Tóm lại, Việt Nam cần kết hợp hài hòa các yếu tố trong bộ ba bất khả thi, áp dụng linh hoạt cho bối cảnh nền kinh tế trong nước, nhằm đạt được mục tiêu trong trung và dài hạn. 4.2.4. Phát triển thị trường tài chính đặc biệt chú trọng thị trường ngoại hối Một chính sách của chính phủ có khả thi và đạt được các mục tiêu như mong muốn hay không còn phụ thuộc vào rất nhiều các yếu tố. Và các chính sách về tỷ giá trên đây chỉ có thể thực hiện được khi Việt Nam có một thị trường tài chính và thị trường ngoại hối đủ minh bạch và mạnh mẽ.Chính sách của Nhà nước sẽ tạo điều kiện để phát triển thị trường này, ngược lại khi thị trường này vận động ổn định sẽ hỗ trợ cho Nhà nước thực thi nhiều chính sách khác. Trong những nĕm gần đây, các chuyên gia kinh tế đề cập nhiều đến vai trò của dự trự ngoại hối trong nền kinh tế, và nó còn được coi là một bộ phận tác động qua lại với bộ ba bất khả thi.Dự trữ ngoại hối là kết quả của việc thực thi chính sách bộ ba bất khả thi khi chính phủ muốn giữ ổn định tỷ giá hoặc ổn định tiền tệ. Đồng thời dự trữ ngoại hối lại tạo điều kiện cho chính phủ thực hiện chế độ linh hoạt tỷ giá, không bị động trong mọi tình huống rủi ro liên quan đến cán cân thanh toán. 14 Tạp chí Kinh tế - Kỹ thuật Khai thông thị trường ngoại hối là việc làm cấp bách, đây cũng là mong muốn của hầu hết các doanh nghiệp có nhu cầu chính đáng về ngoại tệ.Trong bối cảnh áp lực ngoại tệ cuối nĕm đang lên cao thì việc tạo điều kiện cho doanh nghiệp tiếp cận nguồn ngoại tệ là cần thiết. Nhà nước cần cho phép mở thêm các trung tâm giao dịch ngoại tệ bên cạnh việc trao đổi thông qua các Ngân hàng Thương mại, đồng thời kiểm soát và ngĕn chặn mọi hành vi liên quan đến việc đầu cơ, gĕm giữ ngoại tệ của các tổ chức và cá nhân trong nền kinh tế. Các công cụ lãi suất và tỷ lệ dự trữ bắt buộc đối với ngoại tệ nên được sử dụng để điều tiết ngoại tệ cho nền kinh tế.Lãi suất và tỷ lệ dữ trữ bắt buộc thấp được coi là biện pháp nhằm tạo ra cung ngoại tệ cao hơn cho nền kinh tế. Ngược lại, khi nhà nước cần thu bớt ngoại tệ từ nền kinh tế, tĕng dự trữ ngoại hối thì chính sách lãi suất cùng tỷ lệ dự trữ bắt buộc cao là một giải pháp toàn vẹn. Tuy nhiên, hai công cụ này chỉ áp dụng khi áp lực tỷ giá vượt qua mức chịu đựng của nền kinh tế (rời xa tỷ giá mục tiêu) và cần được thay đổi có lộ trình để tránh gây sốc cho các ngân hàng cũng như nền kinh tế. Ngoài ra, Nhà nước nên để cho lãi suất vận động theo quy luật thị trường, tạo nên sự tin tưởng và an tâm của các doanh nghiệp nắm giữ ngoại tệ, hạn chế sự cần thiệp quá mức của “bàn tay” Nhà nước. Một giải pháp không mới nhưng cũng không thể thiếu cho sự phát triển thị trường ngoại hối ở Việt Nam, đó là việc nhân rộng và áp dụng triệt để các công cụ phòng ngừa rủi ro tỷ giá.Để giảm thiểu rủi ro, doanh nghiệp cần chủ động sử dụng các hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng hoán đổi, quyền chọn....qua trung gian các NH Thương mại. Tĕng dự trữ ngoại hối bền vững thông qua biện pháp giảm nhập khẩu, tĕng xuất khẩu bằng cách tĕng khả nĕng cạnh tranh của hàng hóa trong nước về chất lượng cũng như giá cả. 4.2.5. Các biện pháp hành chính khác Thứ nhất, tránh đưa ra tuyên bố mức điều chỉnh tối đa của tỷ giá trong nĕm. Việc tuyên bố mức điều chỉnh tối đa cứng của tỷ giá trong nĕm có tác dụng tốt là thể hiện quyết tâm và ý chí của Chính phủ và Ngân hàng Nhà nước muốn duy trì sự ổn định thị trường và sẵn sàng cần thiệp khi cần để đảm bảo sự ổn định đó. Tuyên bố này cũng là định hướng để doanh nghiệp yên tâm lên kế hoạch sản xuất, kinh doanh nĕm mà không phải lo ngại sự biến động lớn của tỷ giá. Tuy nhiên, việc đưa ra mức điều chỉnh tối đa cứng của tỷ giá trong nĕm sẽ gặp bất lợi khi tỷ giá trên thị trường ngoại hối quốc tế biến động mạnh.Chỉ trong khoảng thời gian từ tháng 6/2014 đến tháng 3/2015, USD đã lên giá 24%.Trong khi đó, Ngân hàng Nhà nước đã tuyên bố tỷ giá sẽ được điều chỉnh không quá 2%/nĕm trong nĕm 2014 và 2015. Điều đó đã đẩy Ngân hàng Nhà nước vào thế khó xử.Nếu thực hiện đúng tuyên bố đó để giữ chữ tín với thị trường, thì VND được định giá quá cao, gây bất lợi cho doanh nghiệp và nền kinh tế (như nêu trên). Còn nếu điều chỉnh tỷ giá vượt quá 2% để đảm bảo phù hợp với diễn biến thực tế thì Ngân hàng Nhà nước lại chịu tiếng là không giữ đúng cam kết của mình, gây mất niềm tin vào những tuyên bố tiếp theo. Thứ hai, không nên để quá lâu không điều chỉnh tỷ giá. Việc USD liên tục tĕng giá trong khi Ngân hàng Nhà nước vẫn duy trì tỷ giá ổn định trong một thời gian dài, khiến khi buộc phải điều chỉnh tỷ giá cho sát thực tế sẽ phải điều chỉnh với biên độ lớn, gây ra cú sốc bất ổn lớn. Do vậy, nên điều chỉnh tỷ giá 15 Chính sách tỷ giá hối đoái ... thường xuyên hơn, song mỗi lần với biên độ điều chỉnh nhỏ để tránh gây sốc thị trường. Thứ ba, NHNN có thể dùng nhiều biện pháp cần thiệp như mua bán ngoại tệ trên thị trường liên ngân hàng đặc biệt là công cụ kỳ hạn hay công cụ phái sinh, kiểm soát BoP tạo ra cơ chế thị trường và không gây áp lực ngoại tệ cho NHNN, đồng thời góp phần tĕng dự trữ quốc gia, từ đó góp phần làm cho VND ngày càng mạnh hơn (vì được bảo đảm bởi dự trữ ngoại tệ)./. TÀI LIỆU THAM KHẢO [1]. Nguyễn Đĕng Dờn (2009), “Lý thuyết tài chính tiền tệ”, Nhà xuất bản: Đại học quốc gia, thành phố Hồ Chí Minh. [2]. Nguyễn Đình Thọ ( 2011 ), “Phương pháp nghiên cứu khoa học trong kinh doanh”, NXB Lao động - Xã Hội [3]. Nguyễn Nam (2015a).Hồ sơ thị trường Indonesia. Ban Quan hệ Quốc tế: VCCI. [4]. Nguyễn Nam (2015b). Hồ sơ thị trường Philippines. Ban Quan hệ Quốc tế: VCCI. [5]. Trần Ngọc Thơ (2006), “Phương pháp tiếp cận cơ chế điều hành tỷ giá ở Việt Nam”, Đại học Kinh tế TP.HCM, Đề tài nghiên cứu khoa học cấp Bộ. [6]. Từ Cao Ánh (2008), “Hiệu ứng đường cong J và cán cân thương mại song phương của Việt Nam”. [7]. Trần Huy Hoàng (2010), “Quản trị ngân hàng thương mại”, Nhà xuất bản: Lao động xã hội. [8]. Akpan, E.O and Atan, J.A (2012) “Effects of exchange rate movement on Economic growth in Nigeria” CBN Journal for applied statistic: 1 – 14. [9]. Barry Eichengreen (2008), “The real exchange rate and Economic growth”, The World Bank [10]. Chen, I.-C., Hill, J.K., Ohlemüller, R., Roy, D.B. & Thomas, C.D. (2011), “Rapid Range Shifts of Species Associated with High Levels of Climate Warming”, Science, 333, pp.1024-1026 [11]. Crosby và Otto (2001), “Growth and real exchange rate – Evidence from eleven countries”, Working papers from Hong Kong Institute for Monetary research. [12]. Dani Rodrik (2008), “The real exchange rate and Economic growth”, John F. Kenedy School of Government Harvard University Cambridge, MA 02138 [13]. Damyana Bakardzhieva, Sami Ben Naceur, Bassem Karmar (2010), “ The impact of capital and Foreign exchange lows on the competitiveness of developing countries”, IMF Working Paper [14]. Gala, P. (2008), “Real exchange Rate Levels and Economic Development : Theoretical Analysis and Empirical Evidence”,Cambridge Journal of Economics, No.32, pp.273-288. [15]. Olugbenga Onafowora (2003), “Exchange rate and trade balance in East Asia: Is there a J-curve?”, Economics Bulletin, Vol.5, No.18, pp.1-13 [16]. Samuelson, P. A., (1964), “Theoretical notes on trade problems”, Review of Economics and Statistics 46 (May): 145-54 [17]. Yunfa Zhu, Adian A. McFarlane (2003), “ Real exchange rate and Economic growth - A theoretical re-examination of Balassa Hypothesis” Website: [18]. www.worldbank.org [19]. www.imf.org [20]. www.sbv.gov.vn 16 Tạp chí Kinh tế - Kỹ thuật TÓM TẮT Bài nghiên cứu đánh giá các nhân tố tác động đến tĕng trưởng tín dụng của 21 ngân hàng thương mại (NHTM) trong giai đoạn 2008 – 2015. Trên cơ sở cĕn cứ vào một số nghiên cứu thực nghiệm trong và ngoài nước, nghiên cứu xây dựng lại mô hình các nhân tố tác động – đại diện cho chính sách tiền tệ (CSTT) và chính sách an toàn vĩ mô (ATVM) đến tĕng trưởng tín dụng, qua đó đánh giá ảnh hưởng của các công cụ điều hành đến sự ổn định tài chính tại Việt Nam. Theo Wooldrige (2002), phương pháp để xây dựng mô hình nghiên cứu là phương pháp bình phương bé nhất tổng quát khả thi (Feasible General Least Square – FGLS) nhằm khắc phục hiện tượng tự tương quan, phương sai sai số thay đổi nhằm đảm bảo ước lượng thu được vững và hiệu quả. Kết quả nghiên cứu cho thấy các công cụ của CSTT tại Việt Nam có tác động mạnh hơn so với các công cụ đại diện cho chính sách ATVM đến tĕng trưởng tín dụng. Từ khóa: tĕng trưởng tín dụng, ổn định tài chính, chính sách an toàn vĩ mô, chính sách tiền tệ, FGLS. HIỆU ỨNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VÀ CHÍNH SÁCH AN TOÀN VĨ MÔ ĐẾN SỰ ỔN ĐỊNH TÀI CHÍNH TẠI VIỆT NAM Nguyễn Hoàng Chung* THE EFFECT OF MONETARY POLICY AND MACROPRUDENTIAL POLICY TO FINANCIAL STABILITY IN VIETNAM ABSTRACT This paper analyses the factors affecting credit growth of 21 commercial banks in the period 2008-2015. Based on some previous research hypothesis, empirical evidences, this study contributes regression model with some impact factors which representing monetary policy and macroprudential policy to credit growth, thereby assessing the impact of operating tools to inancial stability in Vietnam. According to Wooldrige (2002), we suggest regression model with Feasible General Least Square (FGLS) method to correct the auto-correlation and heteroskedasticity to ensure stable, reliable results. This result shows that monetary tools have stronger effects than macroprudential tools to inancial stability. Keywords: credit growth, inancial stability, macroprudential policy, monetary policy, FGLS. * ThS. GV. Trường Đại học Kinh tế - Kỹ thuật Bình Dương. NCS.Trường Đại học Ngân hang Tp. Hồ Chí Minh, ĐT: 0906.672.58 17 Hiệu ứng của chính sách tiền tệ ... 1. GIỚI THIỆU Khủng hoảng tài chính toàn cầu (global inancial crisis) cơ bản đã qua đi, nhưng hậu quả để lại sẽ còn kéo dài trong nhiều nĕm. Cuộc khủng hoảng này đã khiến nhiều ngân hàng trung ương (NHTW) trên thế giới nhận thấy mục tiêu ổn định giá cả hay kiểm soát lạm phát (price stability) không đủ để đảm bảo ổn định tài chính (William R. White (2006)). Vì vậy các NHTW cần phải thực hiện các biện pháp, chính sách hướng tới mục tiêu ổn định tài chính (inancial stability). Hay nói cách khác ổn định tài chính, an toàn kinh tế vĩ mô đang được xem là mục tiêu trọng yếu của nhiều quốc gia bên cạnh mục tiêu ổn định giá cả, kiểm soát lạm phát. Đây có thể được xem là chính sách mới được áp dụng sau các cuộc khủng hoảng gần đây, được chính phủ các nước trong khu vực châu Á – Thái Bình Dương cũng vì thế mà tĕng cường sử dụng các công cụ điều tiết vĩ mô thận trọng (macroprudential tools) nhằm mục tiêu ổn định tài chính trong khu vực. Đây cũng chính là khu vực thực thi chính sách an toàn vĩ mô (macroprudential policy) thông qua việc sử dụng các công cụ an toàn vĩ mô (ATVM) nhiều nhất trong suốt 20 nĕm qua so sánh với các khu vực địa lý khác trên thế giới như Châu Âu, Châu Mỹ La tinh, Trung Đông, Châu Phi và Bắc Mỹ (Soyoung Kim & Aaron Mehrotra 2015). Vì vậy bài nghiên cứu dự kiến đánh giá tác động cụ thể của chính sách tiền tệ (CSTT) (monetary policy) và chính sách ATVM (macroprudential policy) tại Việt Nam đến sự ổn định tài chính nhằm làm rõ vai trò của chính sách ATVM đến sự ổn định tài chính của một quốc gia mà Việt Nam là một trường hợp áp dụng. Ngoài ra bài nghiên cứu cũng nhấn mạnh mục tiêu quan trọng của từng chính sách: CSTT hướng đến mục tiêu chính là ổn định giá cả và chính sách ATVM hướng đến mục tiêu chính là ổn định tài chính, cách thiết lập như vậy cũng phù hợp với quy tắc Tinbergen1 (Tinbergen, J (1952); William A. Knudson (2008)). Cuối cùng cả hai chính sách này đều hướng đến mục tiêu cuối cùng ổn định nền kinh tế của một quốc gia. 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM 2.1. Nền tảng lý thuyết về vấn đề nghiên cứu 2.1.1. Ổn định tài chính Mỗi quốc gia có một cách định nghĩa đi cùng với sự điều hành hướng tới các mục tiêu ổn định tài chính khác nhau. Theo NHTW Thụy Sĩ thì ổn định hệ thống tài chính nghĩa là một hệ thống tài chính mà trong đó các chủ thể tài chính bao gồm: trung gian tài chính, thị trường tài chính và hạ tầng tài chính thực hiện tốt các chức nĕng của mình và có khả nĕng chống đỡ được các cú sốc tiềm ẩn. NHTW Đức định nghĩa ổn định tài chính là khả nĕng vận hành tốt các chức nĕng chính của hệ thống tài chính, kể cả trong thời kỳ kinh tế cĕng thẳng và thời kỳ điều chỉnh cơ cấu nhằm giúp phân bổ một cách có hiệu quả các nguồn lực và rủi ro tài chính cũng như tạo nền tảng hạ tầng tài chính hiệu quả. NHTW Úc cho rằng ổn định hệ thống tài chính là một trạng thái mà trong đó các trung gian tài chính, thị trường và hạ tầng tài chính phân bổ tốt các luồng vốn giữa tiết kiệm và đầu tư, nhờ đó thúc đẩy tĕng trưởng kinh tế. Và NHTW Anh khẳng định ổn định tài chính 1. Quy tắc Tinbergen cho rằng đối với mỗi mục tiêu chính sách phải có ít nhất một công cụ chính sách. Nếu có ít công cụ thực thi mục tiêu chính sách thì một số mục tiêu này sẽ không đạt được. Hoặc một số công cụ giúp đạt được mục tiêu, và một số công cụ khác trong khi đáp ứng một số mục tiêu lại làm cho các mục tiêu khác trở nên khó khĕn hơn. 18 Tạp chí Kinh tế - Kỹ thuật hàm ý việc xác định rủi ro trong hệ thống tài chính và hành động để giảm thiểu chúng. Tuy vậy, có thể thống nhất quan điểm về nội hàm của thuật ngữ này như sau: Ổn định tài chính là một trạng thái trong đó hệ thống tài chính gồm các trung gian tài chính, thị trường và hạ tầng tài chính có khả nĕng chống đỡ được các cú sốc và những rủi ro do sự mất cân đối tài chính gây ra từ đó làm giảm bớt khả nĕng sụp đổ của các trung gian tài chính vốn sẵn có tác động tiêu cực đối với việc phân bổ tiết kiệm và đầu tư (NHTW Châu Âu). Cuối cùng, có thể nhận thấy tất cả đều có chung một nhận định là chính sách an toàn vĩ mô có vai trò hết sức quan trọng đối với ổn định tài chính, sự mất ổn định tài chính sẽ tác động đến môi trường kinh tế vĩ mô, các hoạt động kinh tế, ổn định giá trị đồng tiền và quá trình truyền dẫn CSTT (Ủy Ban Giám Sát Tài Chính Quốc Gia Việt Nam). 2.1.2. Chính sách ATVM Theo Hội đồng ổn định tài chính (FSB), Ngân hàng Thanh toán quốc tế (BIS) và Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) cho rằng chính sách ATVM là chính sách sử dụng các công cụ an toàn để hạn chế các rủi ro mang tính hệ thống và/hoặc các rủi ro đối với tổng thể hệ thống tài chính (inancial system) nhằm giảm thiểu khả nĕng đổ vỡ của hệ thống tài chính thông qua việc ngĕn ngừa các dịch vụ tài chính có thể gây hậu quả nghiêm trọng đối với nền kinh tế thực (real economy) (IMF, 2013a). Điều này có thể được thực thi thông qua việc tĕng cường sự bền vững của toàn bộ hệ thống tài chính đối với các cú sốc thông qua việc chủ động hạn chế tích tụ rủi ro. Đối tượng điều chỉnh của chính sách ATVM (macroprudential policy) là rủi ro hệ thống (systemic risks) với mục tiêu ổn định tài chính (inancial stability), bao gồm: (i) phát hiện và ngĕn ngừa nguy cơ xảy ra khủng hoảng tài chính (inancial crisis) làm sụt giảm tổng sản phẩm quốc nội (domestic output), và (ii) giảm thiểu các rủi ro lan truyền từ hệ thống tài chính đến khu vực tài chính thực; và (iii) thực hiện xử lý khủng hoảng (Đỗ Việt Hùng và cộng sự, 2014). Cuối cùng bên cạnh chính sách tiền tệ (monetary policy) và chính sách tài khóa (iscal policy) thì chính sách ATVM giúp NHTW tạo nên bộ ba quan trọng trong điều hành kinh tế vĩ mô, đã và đang được áp dụng để chứng minh sự hiệu quả tại các nước phát triển và thị trường mới nổi (emerging market economies (EMEs). 2.1.3. Chính sách tiền tệ CSTT quốc gia là các quyết định về tiền tệ ở tầm quốc gia của cơ quan Nhà nước có thẩm quyền, bao gồm quyết định mục tiêu ổn định giá trị đồng tiền biểu hiện bằng chỉ tiêu lạm phát, quyết định sử dụng các công cụ và biện pháp để thực hiện mục tiêu đề ra (Lý Hoàng Ánh, Lê Thị Mận và các cộng sự, 2012). Chính sách tiền tệ là một phần đặc biệt quan trọng trong chính sách kinh tế vĩ mô, bao gồm các quan điểm, chủ trương, đường lối để quản lý, kiểm soát để điều tiết tiền tệ trong nền kinh tế thông qua hệ thống ngân hàng với vai trò chủ đạo là Ngân hàng Nhà Nước, được cụ thể hóa trong các cơ chế, giải pháp, biện pháp và công cụ điều hành lượng tiền cung ứng, các hoạt động tiền tệ nhằm bảo đảm đạt được các mục tiêu cơ bản của nền kinh tế như: ổn định giá trị đồng tiền, kiềm chế lạm phát, thúc đẩy phát triển và tĕng trưởng kinh tế (Lê Quốc Lý, 2013). Hay CSTT còn được xem là các hành động của NHTW nhằm thay đổi cung tiền hoặc lãi suất chính sách để hướng đến mục tiêu ổn định lạm phát, tĕng trưởng kinh tế, toàn dụng lao động và ổn định tỷ giá hối đoái (Araújo, 2015; Drakos and Kouretas, 2015; Sánchez, 2012). 19 Hiệu ứng của chính sách tiền tệ ... Kênh dẫn truyền chủ yếu của CSTT đến nền kinh tế thường là thông qua hệ thống tài chính, trong đó quan trọng nhất là hệ thống ngân hàng thương mại (NHTM). 2.1.4. Cơ sở lý thuyết về cung tiền và lạm phát Theo lý thuyết về lượng tiền của Milton Friedman, mối quan hệ giữa cung tiền và lạm phát được thể hiện qua phương trình định lượng: MV=PY. Trong đó: M là lượng tiền, V là vòng quay của tiền, P là giá cả, Y là sản lượng (GDP thực tế). Phương trình định lượng có thể viết dưới dạng phần trĕm như sau: % thay đổi của M + % thay đổi của V = % thay đổi của P + % thay đổi của Y (1) Hay: % thay đổi của M = %thay đổi của P + % thay đổi của Y - % thay đổi của V (2) Công thức trên cho thấy mối quan hệ qua lại giữa các biến động của yếu tố cung tiền, vòng quay của tiền, giá cả và GDP thực tế. Thông thường, vòng quay của tiền hay còn gọi là tốc độ chu chuyển của tiền V không thay đổi nhiều qua từng nĕm. Giả sử V không thay đổi, khi đó tốc độ tĕng của cung tiền bằng tốc độ tĕng của giá cả cộng (+) tốc độ tĕng của GDP thực tế. Bên cạnh đó, tại Việt Nam thì cung tiền trong nền kinh tế chủ yếu bởi hệ thống NHTM thông qua kênh cho vay (). Như vậy, phương trình (2) cho thấy tốc độ tĕng trưởng kinh tế thực và tỷ lệ lạm phát sẽ quyết định tỷ lệ tĕng trưởng tín dụng trong nền kinh tế. 2.2. Các nghiên cứu thực nghiệm trước đây về vấn đề liên quan đến bài viết 2.2.1. Các nghiên cứu nước ngoài liên quan đến bài viết Cĕn cứ theo nghiên cứu của Cesa – Bianchi và Rebucci (2013) thì CSTT sẽ chịu trách nhiệm với mục tiêu ổn định giá cả còn các chính sách ATVM sẽ chịu trách nhiệm với mục tiêu ổn định tài chính (inancial stability). Theo đó trong thời gian gần đây, vấn đề sử dụng chính sách ATVM nhằm đảm bảo ổn định tài chính cũng như môi trường kinh tế vĩ mô tại mỗi quốc gia là một trong những nội dung quan trọng và đã thu hút sự quan tâm của nhiều nhà nghiên cứu trên thế giới. Các phân tích, đánh giá và mô hình đã được xây dựng nhằm xác định mức độ hiệu quả của các công cụ ATVM và công cụ thực thi CSTT tại nhiều quốc gia và khu vực. Một số kết quả, nhận định được đưa ra từ các nghiên cứu này như sau: Cesa - Bianchi & Rebucci 2013 – Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008 đã tạo động lực cho các học giả trên thế giới nghiên cứu sâu thêm về việc tích hợp mục tiêu ổn định tài chính và các chính sách ATVM (macroprudential policy) vào các mô hình kinh tế vĩ mô cùng với CSTT (monetary policy). Công cụ ATVM và công cụ CSTT có thể giải quyết cả hai biến dạng gây ra bởi lực cản tài chính (inancial friction) và lực cản kinh tế vĩ mô (macroeconomic friction). Bài nghiên cứu có liên quan đến một số nghiên cứu, với đại diện của trường phái New Keynesian là các lực cản tài chính (inancial friction) và quy tắc Taylor (Angelini, Neri, and Panetta (2011), Beau, Clerc, and Mojon (2012), Kannan, Rabanal, and Scott (2012)). Những bài nghiên cứu này cho rằng công cụ lãi suất tĕng cường và công cụ ATVM (macroprudential tools) tĕng cường như là tĕng trưởng tín dụng (credit growth), giá tài sản (asset price), LTV (loan to value ratio) tạo ra một sự kết hợp giữa lãi suất và quy tắc ATVM để chính sách tiền tệ có thể nương theo chiều gió (lean against the wind). Shin 2015 – Bài nghiên cứu là sự so sánh giữa chính sách ATVM và CSTT. Trong một 20 Tạp chí Kinh tế - Kỹ thuật vài khía cạnh cụ thể, chính sách ATVM được sử dụng bởi nhiều nền kinh tế phát triển trước nĕm 1970. Trong khi đó CSTT ảnh hưởng đến khả nĕng chấp nhận rủi ro, tác động cả hệ thống tài chính trong nước và lan truyền sang các nền kinh tế khác. Bên cạnh đó, các nghiên cứu thực nghiệm được nêu trong bài cho rằng tương quan giữa CSTT và chính sách ATVM là bổ sung, thông qua kết quả của một vài cú sốc khác nhau. Đó có thể là tương quan cùng chiều (pull in the same direction) (Bruno & Shim 2015). Các công cụ ATVM thường được sử dụng thông qua các NHTM. Bài nghiên cứu cho rằng việc thay đổi tỷ lệ của mức chi trả nợ trên thu nhập (Debt service to income ratio – DSTI) hoặc tỷ lệ tín dụng trên giá trị (Loan to value ratio – LTV) sẽ hoạt động theo một cơ chế như CSTT. Cụ thể, sự biến động của hai chỉ số trên sẽ ảnh hưởng tới chi phí và mức độ sẵn có của tín dụng cho các hộ gia đình và doanh nghiệp, qua đó tác động tới các quyết định đẩy mạnh hoặc trì hoãn tiêu dùng. Kuttner và Shim 2013 – Nghiên cứu thực nghiệm là phần mở rộng của chính sách ATVM, với mục tiêu hạn chế các rủi ro hệ thống trong hệ thống tài chính (IMF-BIS-FSB (2011)). Mục tiêu đầu tiên của chính sách này là chứng minh được khả nĕng phục hồi của hệ thống tài chính bằng cách thực thi tính thanh khoản, vốn và tài sản thế chấp. Thứ hai là thu hẹp lại các sự mất cân bằng về tài chính bằng tín dụng và kênh giá tài sản. Mục tiêu của bài nghiên cứu này là cung cấp những đánh giá về sự hiệu quả của tín dụng và chính sách thuế liên quan đến kênh cho vay nhà ở và giá nhà. Bài nghiên cứu chỉ rõ tác động của sự suy giảm tỷ lệ mức chi trả nợ trên thu nhập (DSTI) và tỷ lệ cho vay (LTV) tới việc tổng cầu và tiêu dùng cuối cùng giảm thông qua cho vay nhà ở và giá nhà. Nghiên cứu thực nghiệm cũng thống kê lại việc sử dụng các công cụ chính sách khác ngoài lãi suất để đảm bảo sự ổn định tài chính kể từ nĕm 2000. So sánh giữa các khu vực địa lý, tác giả chỉ ra rằng nền kinh tế Châu Á Thái Bình Dương sử dụng các công cụ ATVM nhiều nhất trong hơn 20 nĕm qua. Trong các nước áp dụng lạm phát mục tiêu, Hàn Quốc là quốc gia thực hiện nhiều biện pháp can thiệp nhất với hơn 26 biện pháp ATVM, cụ thể là 21 biện pháp thắt chặt và chỉ 6 biện pháp là nới lỏng. Tác giả còn rút ra kết luận quan trọng là các biện pháp ATVM được sử dụng nhiều hơn trong một số nền kinh tế sau khi NHTW ban hành mục tiêu ổn định tài chính (Thái Lan, Malaysia). Kim, S & Mehrotra, A (2016) – Bài nghiên cứu về vấn đề đánh đổi chính sách giữa mục tiêu kiểm soát lạm phát và duy trì ổn định tài chính. Nghiên cứu được thực hiện trong khuôn khổ các nước tại khu vực Châu Á Thái Bình Dương áp dụng khuôn khổ chính sách lạm phát mục tiêu, đồng thời cũng thực thi chính sách ATVM. Thông qua ước lượng mô hình hệ phương trình tự hồi quy dạng cấu trúc (SVAR) cho các nước thực thi chính sách lạm phát mục tiêu, bài nghiên cứu xây dựng mô hình nhận diện các cú sốc của CSTT và các chính sách ATVM, đồng thời mô hình hóa được mối quan hệ giữa các biến đại diện cho các chính sách như lãi suất chính sách (policy rate) đại diện cho CSTT và biến ATVM (prudential variables) đại diện cho chính sách ATVM. Bài nghiên cứu này sử dụng 5 biến nội sinh (endogenous variables), trong đó có hai biến công cụ chính sách (policy instruments) – lãi suất chính sách (R) và biến chính sách ATVM (PP) (Shim et al, 2013). Ngoài ra, bài nghiên cứu sử dụng chỉ số giá tiêu dùng (CPI) đại diện cho biến mục tiêu của CSTT, tổng tín dụng cho khu vực tư nhân (CRD) được sử dụng như mục tiêu của chính sách ATVM. GDP thực (RGDP) cũng 21 Hiệu ứng của chính sách tiền tệ ... được đưa vào mô hình để phản ánh các hoạt động kinh tế phát sinh. Mô hình trong bài nghiên cứu được xem là mô hình mở rộng từ mô hình xác định các cú sốc CSTT của Christiano và cộng sự (1999). Thông qua trọng tâm nghiên cứu là đánh giá phản ứng của 5 biến nội sinh trước các cú sốc về CSTT và chính sách ATVM cho thấy khi cả hai cú sốc theo hướng thắt chặt: PP tĕng trước cú sốc chính sách ATVM và R tĕng trước cú sốc về CSTT. Cả hai cú sốc này đều dẫn đến sự sụt giảm có ý nghĩa thống kê của CPI và CRD. Điều đó có nghĩa là CSTT thắt chặt không chỉ làm giảm mức giá mà còn là giảm cả khối lượng tín dụng. Tương tự, chính sách ATVM thắt chặt cũng làm giảm không chỉ tín dụng mà cả mức giá, qua đó tác động đáng kể đến lạm phát. Angelini & cộng sự 2014 – Bài nghiên cứu đã chứng minh được lợi ích của việc phối hợp giữa CSTT và chính sách ATVM trong bối cảnh thị trường tài chính có nhiều biến động. Trong đó, NHTW sẽ góp phần ổn định sản lượng và tỷ lệ tín dụng trên GDP (credit to GDP), đây cũng là mục tiêu của nhà điều hành chính sách ATVM tuy nhiên sẽ bị đánh đổi bằng việc lạm phát cao hơn và lãi suất chính sách biến động mạnh hơn. Ueda & Valencia 2014 – Bài nghiên cứu chỉ ra rằng khi NHTW chịu trách nhiệm ổn định giá cả và ổn định tài chính, sẽ tồn tại vấn đề không nhất quán thời gian (time inconsistency problem) trong mô hình thực nghiệm. Cụ thể sau khủng hoảng, CSTT thường có xu hướng tạo ra mức lạm phát cao hơn, mức lạm phát tối ưu (the social optimal level of inlation) để làm giảm gánh nặng từ các khoản nợ (private debt) do các chính sách ATVM không thể được sử dụng để làm giảm khối lượng nợ. Do các cơ quan hoạch định chính sách ATVM biết NHTW có thể làm giảm gánh nặng nợ thông qua lạm phát nên cơ quan này có thể cho phép nền kinh tế tích lũy một khối lượng nợ lớn hơn, từ đó tạo ra khuynh hướng lạm phát (inlation bias). Lim & cộng sự (2011) – Bài nghiên cứu chỉ ra rằng các công cụ ATVM như LTV, DTI, hạn mức tín dụng, dự trữ bắt buộc (DTBB) và dự phòng rủi ro (Loan Loss Provisioning) thực sự hiệu quả trong việc làm giảm các biến động rủi ro chu kỳ (counter-cyclical) của tín dụng và đòn bẩy tài chính (inancial leverage). Crowe và cộng sự (2011) - đã chứng minh được mối quan hệ giữa chính sách ATVM và chu kỳ bất động sản. LTV là công cụ tốt nhất để hấp thụ và giảm thiểu các rủi ro tín dụng do sự bùng nổ bất động sản. Các công cụ với mục tiêu làm gia tĕng sức chống đỡ cho hệ thống ngân hàng (như dự phòng linh hoạt) mặc dù không hiệu quả trong việc chấm dứt tình trạng bùng nổ nhưng lại rất có hữu dụng trong việc xử lý tình trạng vỡ bong bóng tín dụng bất động sản. Vandenbussche, Vogel, và Detragiache (2012) - Trong nghiên cứu của mình tại các quốc gia ở châu Âu đã nhận định rằng, các công cụ an toàn vốn (CAR) và công cụ như DTBB ký quỹ đối với các khoản vốn ngoại tệ hoặc DTBB ký quỹ kết hợp với tĕng trưởng tín dụng giúp hạ nhiệt giá bất động sản. Hay các công cụ giới hạn tĕng trưởng tín dụng trong ngành như LTV, DTI và các công cụ kiểm soát vốn như dự trữ bắt buộc (DTBB) giúp gia tĕng sức mạnh cho hệ thống tài chính quốc gia (Gabriele Galati, 2015). Claessens và các cộng sự (2012) - Chỉ ra rằng cấu trúc, tổ chức và đặc điểm của hệ thống tài chính (dựa vào ngân hàng hay dựa vào thị trường) có tác động làm khuyếch trương chu kỳ tài chính và chu kỳ kinh tế thực, vì thế đây là yếu tố quan trọng nhất mà cơ quan giám 22 Tạp chí Kinh tế - Kỹ thuật sát cần phải xem xét khi lựa chọn áp dụng công cụ ATVM. Ví dụ như, đối với các quốc gia có hệ thống tài chính dựa vào ngân hàng thì các nhà chính sách nên sử dụng các công cụ có liên quan đến hệ thống ngân hàng và tổ chức tài chính và ngược lại. Điều kiện chính sách tài khóa và tiền tệ đang được áp dụng cũng ảnh hưởng đến việc lựa chọn công cụ. Tiếp theo việc sử dụng các công cụ ATVM tại các quốc gia có sự khác biệt; các quốc gia phát triển ưu tiên sử dụng các công cụ làm giảm tĕng trưởng tín dụng, trong khi đó các quốc gia đang phát triển lại sử dụng kết hợp nhiều công cụ với nhau, kiểm soát vốn, thanh khoản và tĕng trưởng tín dụng. Valla và Escorbiac (2006) – Bài nghiên cứu tập trung vào một số yếu tố nội tại và vĩ mô ảnh hưởng đến khả nĕng thanh khoản của các ngân hàng ở Anh như nghiên cứu của nhóm tác giả Aspachs và cộng sự (2005). Kết quả nghiên cứu cho rằng tỷ lệ thanh khoản của các ngân hàng Anh phụ thuộc đồng biến vào tĕng trưởng tín dụng, GDP, lãi suất ngắn hạn và nghịch biến với lợi nhuận ngân hàng. 2.2.2. Các nghiên cứu trong nước liên quan đến bài viết So với nhiều nghiên cứu nước ngoài thì các nghiên cứu trong nước có phần hạn chế hơn, các bài báo, nghiên cứu chủ yếu xoay quanh việc làm rõ nội dung của chính sách ATVM, về khái niệm, về các công cụ an toàn vĩ mô theo thông tư 36/2014/TT-NHNN và các vĕn bản sửa đổi, bổ sung đính kèm, các công cụ này liên quan đến tỷ lệ an toàn vốn tối thiểu, tỷ số thanh khoản, tỷ lệ cho vay trên tổng vốn huy động các bài nghiên cứu đánh giá tác động của các biến số này đến các biến số đại diện cho chính sách an toàn vĩ mô và chính sách tiền tệ nhằm đánh giá tác động của các công cụ điều hành đến sự ổn định vĩ mô. Bên cạnh đó là một số nghiên cứu liên quan đến các biến số vĩ mô (GDP, CPI) tác động đến tĕn trưởng tín dụng, cụ thể: Nguyễn Thị Thu Hương & Nguyễn Khánh Linh (2014) – Bài nghiên cứu thống kê Việt Nam đang áp dụng 6 biện pháp cơ bản nhằm đảm bảo an toàn cho kinh tế vĩ mô, bao gồm: tỷ lệ an toàn vốn tối thiểu (Captial Adequacy Requirement – CAR), tỷ lệ khả nĕng chi trả (Liquidity ratio - LIQ), tỷ lệ cho vay trên tổng vốn huy động (Loan deposits ratio - LDR), giới hạn cho vay ngoại tệ, trạng thái ngoại tệ và trần lãi suất tiền gửi ngoại tệ. Tuy nhiên hiện nay chưa thể đánh giá được hiệu quả của các công cụ này tại Việt Nam nên bài nghiên cứu chỉ dừng lại dưới góc độ lượng hóa tác động của các công cụ này đối với vấn đề hiệu quả thực thi chính sách. Vũ Hải Yến & Trần Thanh Ngân (2016) – Trong bài nghiên cứu đã lựa chọn mô hình dữ liệu bảng với tác động cố định (Panel ixed-effects model) để đánh giá tác động của các chính sách ATVM (Macroprudential policy effects) đến sự ổn định của hệ thống tài chính (Financial stability) giai đoạn 2007 – 2014. Biến phụ thuộc là tốc độ tĕng trưởng tín dụng (Credit Growth) và chỉ số giá chứng khoán (VN Index) được lựa chọn để phản ánh sự ổn định tài chính. Biến độc lập bao gồm: các công cụ của CSTT như tỷ lệ dự trữ bắt buộc (RRR), lãi suất tái chiết khấu (Rediscount rate - DR), hệ số an toàn vốn tối thiểu (CAR), tỷ lệ dự trữ thanh khoản (Liquidity ratio), tỷ lệ dư nợ cho vay so với tổng tiền gửi (LDR). Ngoài ra, tác giả sử dụng các biến kiểm soát tĕng trưởng kinh tế (GDP) và tốc độ lạm phát (CPI) để giảm tác động gây nhiễu của các biến bị bỏ sót và hiện tượng hệ số ước lượng không đáng tin cậy (mô hình không vững, hệ số ước lượng không có ý nghĩa thống kê). Kết quả thực nghiệm đánh giá hiệu quả chính sách đối với 23 Hiệu ứng của chính sách tiền tệ ... tĕng trưởng tín dụng cho rằng hệ số CAR, tỷ lệ dư nợ cho vay so với tổng tiền gửi (LDR) và tĕng trưởng tín dụng (CRD) tương quan đồng biến (+), tiếp đó sự thay đổi lãi suất tái chiết khấu (DR) tác động ngược chiều (-) đến tĕng trưởng tín dụng. Về hiệu quả chính sách đối với chỉ số giá chứng khoán thì cho rằng CAR tác động cùng chiều, tỷ lệ dự trữ thanh khoản tại các ngân hàng có tác động tích cực (+) nhưng lãi suất chiết khấu, tỷ lệ dự trữ bắt buộc thì tác động ngược chiều (-) với chỉ số giá chứng khoán. Lê Tấn Phước (2016) – Trong bài nghiên cứu đã lựa chọn mô hình OLS để đánh giá các yếu tố tác động đến tĕng trưởng tín dụng của NHTM tại Việt Nam. Theo kết quả nghiên cứu thì các NHTM có tỷ lệ tài sản thanh khoản cao sẽ đặt mục tiêu tĕng trưởng tín dụng vì mục tiêu lợi nhuận. Cùng với đó, bài nghiên cứu còn tìm ra được mối quan hệ giữa lãi suất danh nghĩa và GDP tĕng lên sẽ khiến tĕng trưởng tín dụng tại ngân hàng tĕng lên. Bài nghiên cứu dừng lại ở việc xây dựng mô hình hồi quy nghiên cứu OLS. Kết quả nghiên cứu cho thấy các NHTM có khoản vốn chủ sở hữu lớn, tỷ lệ tài sản thanh khoản cao sẽ đặt mục tiêu tĕng trưởng tín dụng vì lợi nhuận. Cùng với đó, bài nghiên cứu còn tìm thấy mối quan hệ cùng chiều (+) giữa tĕng trưởng GDP với tĕng trưởng tín dụng ngân hàng. Lê Thị Mận và các cộng sự (2016) – Bài nghiên cứu phân tích mối quan hệ dài hạn giữa tĕng trưởng tín dụng ngân hàng và tĕng trưởng kinh tế tại VN trong giai đoạn 1992 – 2014 thông qua mô hình VECM cùng với hàm phản ứng đẩy và phân rã phương sai kết hợp bộ lọc HP để kiểm định tốc độ tĕng trưởng tín dụng ngân hàng tại VN. Kết quả nghiên cứu thực nghiệm cho thấy tồn tại mối quan hệ dài hạn giữa tĕng trưởng tín dụng ngân hàng đến tĕng trưởng kinh tế VN. 3. SỐ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1. Số liệu và lấy mẫu Số liệu được lấy từ 21 Ngân hàng thương mại cổ phần tại Việt Nam giai đoạn 2008 – 2015, trong đó có một số ngân hàng đang niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TPHCM (HOSE) và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX). 3.2. Phương pháp nghiên cứu Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng (panel data) theo ba phương pháp Pool Regression, REM (Random Effect Model) và FEM (Fix Effect Model). Sau đó sử dụng các kiểm định Hausman Test, F – Test, Lagrange Multiplier Test (LM Test) để lựa chọn ra mô hình phù hợp. Nếu mô hình được lựa chọn này vi phạm các giả thuyết kinh tế lượng như tự tương quan và phương sai sai số thay đổi sẽ làm cho các ước lượng thu được bằng các phương pháp hồi quy thông thường trên dữ liệu bảng (OLS, FEM, REM) không hiệu quả, các kiểm định hệ số hồi quy không còn đáng tin cậy. Vì vậy theo Wooldrige (2002), tác giả áp dụng phương pháp bình phương bé nhất tổng quát khả thi - Feasible General Least Square (FGLS) để khắc phục hiện tượng tự tương quan, phương sai sai số thay đổi nhằm đảm bảo ước lượng thu được vững và hiệu quả. 3.3. Mô hình nghiên cứu Mô hình dữ liệu được lựa chọn để đánh giá tác động của chính sách bảo đảm ATVM và CSTT đến sự ổn định của hệ thống tài chính trong khoảng thời gian từ 2008 – 2015 dự kiến: CRD = β0 + β1∆ RRR + β2∆ DR + β3CAR + β4LIQ + β5∆ LDR + β6GDP + β7CPI + εt 24 Tạp chí Kinh tế - Kỹ thuật 3.4. Cách thức đo lường các biến Biến phụ thuộc là tĕng trưởng tín dụng (CRD) được đo lường bằng tỷ lệ biến động dư nợ cuối kỳ qua các nĕm. Tốc độ tĕng trưởng tín dụng được lựa chọn là biến phụ thuộc để phản ánh sự ổn định của hệ thống tài chính. Theo IMF (2011), những thay đổi bất thường trong tín dụng và giá tài sản là hai tín hiệu quan trọng của rủi ro hệ thống, được sử dụng để làm chỉ số cảnh báo sớm (Early Warning Index - EWI). Kết quả nghiên cứu của Soyoung Kim & Aaron Mehrotra (2015) cho thấy các chính sách ATVM có tác động tới tĕng trưởng tín dụng, đồng thời cũng có ảnh hưởng đáng kể đến lạm phát. Cụ thể là các chính sách ATVM thắt chặt sẽ góp phần làm gia tĕng áp lực từ lạm phát thấp. Tĕng trưởng tín dụng của các ngân hàng thường có xu hướng tĕng nhanh khi chính sách tiền tệ và tài khóa theo hướng mở rộng, đi kèm với sự nới lỏng các chính sách và quy định cấp tín dụng. Mở rộng tín dụng đồng nghĩa với sự gia tĕng rủi ro tín dụng. Trong trường hợp rủi ro xảy ra, nó không chỉ ảnh hưởng trực tiếp tới hoạt động kinh doanh của một ngân hàng mà còn có khả nĕng gây mất ổn định toàn hệ thống. Thực tế tại Việt Nam, giai đoạn tín dụng tĕng trưởng quá nóng 2007 - 2010 (tỷ lệ tĕng trưởng dư nợ luôn trên mức 25%) đã kéo theo hệ quả tỷ lệ nợ xấu tĕng cao trong giai đoạn 2011 - 2013, những ngân hàng yếu kém lâm vào tình trạng mất khả nĕng thanh khoản và khiến cho hoạt động toàn hệ thống kém ổn định. Như vậy, chỉ số tĕng trưởng tín dụng (CRD) có thể phản ánh mức độ rủi ro mà các ngân hàng gánh chịu, từ đó biểu thị khả nĕng phát triển bền vững và lành mạnh của hệ thống tài chính trong tương lai. Theo Vũ Hải Yến (2016), biến độc lập được chia thành 03 nhóm biến; trong đó: (i) Nhóm biến đại diện cho chính sách tiền tệ bao gồm tỷ lệ dự trữ bắt buộc (RRR) được đo bằng tỷ lệ dự trữ bắt buộc áp dụng cho tiền gửi VNĐ không kỳ hạn và dưới 12 tháng; lãi suất tái chiết khấu (Rediscount rate – DR) là lãi suất bình quân áp dụng cho nghiệp vụ tái chiết khấu giấy tờ có giá. (ii) Nhóm biến đại diện cho chính sách an toàn vĩ mô phải kể đến bao gồm: Hệ số an toàn vốn (CAR) được đo lường bằng tỷ lệ vốn tự có trên tổng tài sản có rủi ro; tỷ lệ dự trữ thanh khoản (Liquidity ratio – LIQ) được đo lường bằng tài sản có tính thanh khoản cao so với tổng nợ phải trả; Tỷ lệ dư nợ cho vay so với tổng tiền gửi (Loan to Deposit Ratio – LDR) được đo lường bằng tổng dư nợ cho vay so với tổng tiền gửi. (iii) và nhóm biến đại diện cho các biến số vĩ mô bao gồm tĕng trưởng kinh tế (GDP) và tốc độ lạm phát (CPI) chỉ số phản ánh mức thay đổi tương đối của một nhóm hàng hóa, dịch vụ tiêu dùng theo thời gian. Các biến số nêu trên được thu thập dữ liệu từ báo cáo tài chính đã được kiểm toán của các ngân hàng TMCP, NHNN Việt Nam và Tổng Cục Thống Kê. Trong đó, do tác động của chính sách thường có độ trễ nhất định nên mô hình sử dụng biến trễ, lấy sai phân bậc 1 (irst diffrence) của tỷ lệ DTBB (∆RRR hay DRRR), lãi suất tái chiết khấu (∆DR hay DDR). Về phía chính sách an toàn vĩ mô, các chỉ tiêu được sử dụng trong mô hình đều thuộc các quy định Thông tư số 36/TT/NHNN về tỷ lệ bảo đảm an toàn hoạt động của ngân hàng, bao gồm: Hệ số an toàn vốn tối thiểu (CAR), tỷ lệ dự trữ thanh khoản (LIQ) và biến trễ của tỷ lệ dư nợ cho vay so với tổng tiền gửi (∆LDR hay DLDR). 25 Hiệu ứng của chính sách tiền tệ ... 4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 4.1. Thống kê mô tả Bảng 1: Mô tả các biến STT Chỉ tiêu Giá trị trung bình Giá trị lớn nhất Giá trị nhỏ nhất 1 Tĕng trưởng tín dụng (CRD) 34,5% 423% (31%) 2 Dự trữ bắt buộc (RRR) 3,7% 8% 3% 3 Lãi suất tái chiết khấu (DDR) 6,8% 13% 4,5% 4 Lãi suất tái chiết khấubq (DR) 7,3% 12,5% 4,5% 5 Hệ số an toàn vốn (CAR) 11,7% 45,89% - 6 Tỷ số thanh khoản (LIQ) 25,54% 64,5% 6% 7 Tỷ lệ cho vay trên tiền gửi (LDR) 63,57% 108,4% - 8 Tĕng trưởng GDP (GDP) 5,9% 6,78% 5,25% 9 Chỉ số giá tiêu dùng (CPI) 9% 19,8% 0,6% 10 Số quan sát 168 Nguồn: Thu thập dữ liệu từ SBV, Tổng Cục Thống Kê, Báo cáo của các NHTM và tính toán của tác giả từ phần mềm thống kê Stata 12 4.2. Kết quả ước lượng 4.2.1. Ma trận tương quan giữa các biến Bảng 2: Ma trận tương quan giữa các biến CRD DRRR DDR CAR LIQ DLDR GDP CPI CRD 1,0000 DRRR -0,3923 1,0000 DDR -0,2195 0,2979 1,0000 CAR -0,1465 0,0648 -0,0224 1,0000 LIQ 0,2014 -0,2797 0,0784 -0,1144 1,0000 DLDR 0,2972 -0,1267 -0,0981 0,0121 -0,2319 1,0000 GDP 0,0130 0,5187 0,4960 -0,1026 -0,1424 -0,1145 1,0000 CPI -0,0194 -0,0113 0,6843 0,0683 0,3419 -0,1139 -0,0081 1,0000 Nguồn: Thu thập dữ liệu từ SBV, Tổng Cục Thống Kê, Báo cáo của các NHTM và tính toán của tác giả từ phần mềm thống kê Stata 12 Dựa vào bảng phân tích tương quan nêu trên, ta có thể nhận xét như sau: CRD tương quan nghịch biến (-) với DTBB (DRRR) và lãi suất tái chiết khấu (DDR) (2 biến có trễ - hàm ý độ trễ chính sách), hệ số an toàn vốn (CAR) và lạm phát (CPI). Tuy nhiên, CRD 26 Tạp chí Kinh tế - Kỹ thuật tương quan đồng biến (+) với chỉ tiêu thanh khoản (LIQ), chỉ tiêu cho vay trên tiền gửi (LDR), GDP (tĕng trưởng kinh tế). 4.2.2. Xác định các yếu tố tác động đến tĕng trưởng tín dụng (CRD) • Lựa chọn mô hình Pooled OLS hoặc FEM Bài nghiên cứu sử dụng kiểm định F để lựa chọn giữa mô hình FEM và Pool OLS, với giả thiết H0 là không có tương quan giữa các biến giải thích và thành phần ngẫu nhiên (Mô hình Pool OLS là phù hợp). Và giả thiết đối H1: có tương quan giữa các biến giải thích và thành phần ngẫu nhiên (Mô hình FEM là phù hợp). Thông qua kiểm định F – test, với mức ý nghĩa 10%; ta có Prob > F = 0,082 < 10% nên bác bỏ giả thuyết H0 đồng nghĩa với việc chọn mô hình FEM.• Lựa chọn mô hình FEM hoặc REM Bài nghiên cứu sử dụng kiểm định Hausman để lựa chọn mô hình với giả thiết H0 là không có tương quan giữa các biến giải thích và thành phần ngẫu nhiên (mô hình REM là phù hợp). Và giả thiết đối H1: có tương quan giữa các biến giải thích và thành phần ngẫu nhiên (mô hình FEM là phù hợp). Ta có: Prob > chi2 = 0,9778 nên chưa đủ cơ sở để bác bỏ H0 hay lựa chọn mô hình REM.• Lựa chọn mô hình REM và OLS Bài nghiên cứu sử dụng kiểm định Lagrangian multiplier với giả thiết H0 là lựa chọn mô hình Pool OLS và giả thiết đối là H1: lựa chọn mô hình REM. Với mức ý nghĩa 10%, ta có Prob > chibar2 = 0,082 < 10% nên bác bỏ H0 đồng nghĩa với việc chọn mô hình REM. 4.2.3. Kiểm tra hiện tượng tự tương quan, phương sai thay đổi và đa cộng tuyến• Kiểm định đa cộng tuyến Cĕn cứ theo bảng 4 trong bài nghiên cứu này thì mô hình hồi quy lựa chọn như trên không có hiện tượng đa cộng tuyến nghiêm trọng do các hệ số tương quan có giá trị lớn nhất là 0,68 vẫn nhỏ hơn 0,8 (chuẩn so sánh theo Farrar & Glauber (1967)).• Kiểm định phương sai thay đổi Đối với mô hình lựa chọn là REM nên trên, bài nghiên cứu sử dụng kiểm định Lagrange multiplier (Breusch, T., và A. Pagan. 1980) cho mô hình REM. Kết quả kiểm định như sau: Bảng 3: Kiểm định phương sai thay đổi Kết quả kiểm định Diễn giải Random Effects, One Sided ALM(Var(u)=0) = -0.05 Pr>N(0,1) = 0.5180 Chưa đủ cơ sở để bác bỏ H0. Kết luận mô hình không bị phương sai sai số thay đổi. Serial Correlation ALM(lambda=0) = 5.14 Pr>chi2(1) = 0.0233 < 5% Bác bỏ H0 với mức ý nghĩa 5%. Kết luận mô hình bị tự tương quan. Nguồn: Thu thập dữ liệu từ SBV, Tổng Cục Thống Kê, Báo cáo của các NHTM và tính toán của tác giả từ phần mềm thống kê Stata 12 27 Hiệu ứng của chính sách tiền tệ ... 4.2.4. Kết quả mô hình nghiên cứu Bảng 4: Mô hình hồi quy FGLS Hồi quy bằng phương pháp FGLS Với biến phụ thuộc là CRD, sau khi sử dụng phương pháp FGLS để khắc phục hiện tượng tự tương quan và hiện tượng phương sai thay đổi, mô hình có ý nghĩa ở mức ý nghĩa 1% (do Prob = 0,0000) nên kết quả mô hình phù hợp. CRD Coef. Std. Err z P>|z|∆RRR -6,5454 0,9019 -7,26*** 0,000∆DR -4,2704 0,6512 -6,56*** 0,000 CAR -0,4402 0,1619 -2,72*** 0,007 LIQ 0,7301 0,1785 4,09*** 0,000∆LDR 0,7408 0,0760 9,74*** 0,000 GDP 27,3354 3,1862 8,58*** 0,000 CPI 1,4979 0,4380 3,42*** 0,001 Hệ số chặn -1,6629 0,2163 -7,69*** 0,000 Các ký hiệu ***, **, * tương ứng là mức ý nghĩa 1%, 5%, 10% Nguồn: Thu thập dữ liệu từ SBV, Tổng Cục Thống Kê, Báo cáo của các NHTM và tính toán của tác giả từ phần mềm thống kê Stata 12 Vậy, kết quả mô hình nghiên cứu có phương trình như sau: CRD = –1,66 – 6,545*∆RRR – 4,27*∆ DR – 0,44*CAR + 0,730*LIQ + 0,741*∆ LDR + 27,335*GDP + 1,498*CPI + εit 4.3. Thảo luận kết quả nghiên cứu Mô hình đánh giá sự tác động của các chính sách đối với tĕng trưởng tín dụng CRD = – 1,67 – 6,55*∆RRR – 4,27*∆DR – 0,44* CAR + 0,73*LIQ + 0,74*∆ LDR + 27,34*GDP + 1,49*CPI + εit Thứ nhất, tác động của tĕng trưởng kinh tế (GDP), chỉ tiêu lạm phát (CPI) có tác động cùng chiều đến tĕng trưởng tín dụng (CRD) với mức ý nghĩa thống kê 1%. Kết quả nghiên cứu thực nghiệm phù hợp với cơ sở lý thuyết về cung tiền và lạm phát (Milton Friedman). Về mặt lý thuyết cung tiền và lạm phát tĕng trưởng kinh tế đã chứng minh rằng trong dài hạn, GDP thực tĕng trưởng như là kết quả của các nhân tố bên cung trong nền kinh tế, như tiến bộ kỹ thuật, tích lũy vốn, và mức độ và chất lượng của lực lượng lao động. Bên cạnh đó, kết quả nghiên cứu cho thấy lạm phát gia tĕng là hệ quả của tĕng trưởng kinh tế có tác động ngược trở lại đối với cung tín dụng.Tĕng trưởng kinh tế kéo theo sự gia tĕng của lạm phát đã tác động đến tĕng trưởng tín dụng tại các NHTM (Lê Tấn Phước, 2016). Kết quả nghiên cứu cho thấy tĕng trưởng kinh tế có tác động đến tĕng trưởng tín dụng tương đồng với kết quả nghiên cứu của Lê Thị Mận và cộng sự (2012) và Nguyễn Minh Sáng (2014). Thứ hai, DTBB (RRR), lãi suất tái chiết khấu (DR) và tĕng trưởng tín dụng (CRD) có tác động ngược chiều nhau với mức ý nghĩa thống kê 1%. Về chính sách tiền tệ, tỷ lệ DTBB (RRR) 28 Tạp chí Kinh tế - Kỹ thuật và lãi suất tái chiết khấu (DR) là những công cụ được lựa chọn để phản ánh tác động của chính sách đến sự ổn định tài chính. Theo Federico và cộng sự (2012), tỷ lệ DTBB là một công cụ đặc biệt hữu ích trong chính sách “phản chu kỳ”1 tại các quốc gia đang phát triển trong trường hợp những quốc gia này thường không sẵn sàng sử dụng công cụ lãi suất do lo ngại những tác động của công cụ này đến sự ổn định tỷ giá và dòng vốn đầu tư. Ngoài ra đây cũng là biện pháp có tác động mạnh nên thường được sử dụng để ổn định thị trường trong những tình huống cấp thiết. Trong giai đoạn 2007 - 2010, NHNN Việt Nam đã sử dụng rất linh hoạt công cụ này để kiềm chế lạm phát và ngĕn ngừa cuộc chạy đua tín dụng trong hệ thống NHTM. Bên cạnh tỷ lệ DTBB, lãi suất tái chiết khấu (DR) cũng đã được NHNN Việt Nam sử dụng tối đa, liên tục điều chỉnh với chiều hướng mạnh và quyết liệt trong khoảng thời gian tín dụng tĕng trưởng nóng và lạm phát leo thang, việc thay đổi lãi suất điều hành của NHNN sẽ tác động đến sản lượng và giá cả theo bốn kênh chủ yếu: lãi suất thị trường, tín dụng, giá tài sản và tỷ giá (Trần Thị Thùy Anh, (2014)). Về mặt lý thuyết, khi tĕng DTBB các NHTM bị thắt chặt lượng vốn tín dụng cung ứng ra thị trường. Đối với công cụ lãi suất tái chiết khấu khi tĕng lãi suất lên, các NHTM không thể vay NHTW một cách dễ dàng, buộc họ phải giảm bớt khả nĕng cung ứng tín dụng. Hơn nữa, khi chi phí đi vay tại NHTW tĕng lên, các NHTM sẽ dần dần tĕng lãi suất cho vay, dẫn đến nhu cầu tín dụng giảm xuống. Như vậy, hai công cụ này cũng đã phát huy được hiệu quả trong việc hạn chế tĕng trưởng tín dụng nóng và khuyến khích tính tự chủ 1 Chính sách phả chu kỳ (counter-cyclical policy) là những chính sách vận động ngược chiều với chu kỳ chung của nền kinh tế, điển hình như thắt chặt tài khóa và tiền tệ trong điều kiện nền kinh tế đang tĕng trưởng quá nóng và nới lỏng khi nền kinh tế suy thoái. của các NHTM trong việc huy động. Do tác động của chính sách thường có độ trễ nhất định nên mô hình sử dụng biến trễ của tỷ lệ DTBB và lãi suất tái chiết khấu bằng cách lấy sai phân bậc 1 (irst difference). Thứ ba, hệ số an toàn vốn (CAR) và tĕng trưởng tín dụng (CRD) có mối quan hệ nghịch biến với mức ý nghĩa thống kê 1%. Hệ số CAR phản ánh nĕng lực tài chính và khả nĕng xử lý các loại rủi ro mà NHTM có thể gặp phải trong quá trình hoạt động. Vì vậy các NHTM đều nỗ lực cải thiện hệ số này để gia tĕng chất lượng quản trị rủi ro và vị thế trên thị trường. Những ngân hàng bảo đảm hệ số CAR ở mức cao sẽ tạo ra một tấm đệm chống đỡ trước những cú sốc tài chính, có khả nĕng bảo đảm an toàn hoạt động cũng như bảo vệ cho người gửi tiền. Tuy nhiên thực chất tấm đệm chống đỡ này không thực sự bảo vệ người gửi tiền trước các rủi ro đổ vỡ của ngân hàng hay hệ số CAR không có ý nghĩa nhiều trong thời điểm hiện nay (Nguyễn Đức Trung và nhóm nghiên cứu, 2012). Trong thực tế giai đoạn 2008 – 2015 cho thấy nhóm NHTM Nhà Nước (chiếm hơn 46% thị phần tín dụng) phải triển khai nhiều chương trình, chính sách của Chính Phủ, ưu đãi về mặt lãi suất nên khả nĕng sinh lời thấp, từ đó thiếu nguồn lực để tĕng vốn. Thêm vào đó là tình trạng thâm hụt ngân sách buộc các NHTM Nhà nước phải nộp cổ tức phần vốn Nhà nước về Ngân sách dẫn đến tiềm lực về tĕng vốn càng trở nên nan giải (Nguyễn Trí Hiếu, 2016). Một nguyên nhân nữa là trong bối cảnh hiện nay các ngân hàng trên thế giới và trong khu vực đang hướng đến các tiêu chuẩn Basel III, theo đó các NHTM Việt Nam cũng đang tiệm cận với Basel II, tiến hành áp dụng nhiều biện pháp (Thông tư 02, Thông tư 09 nhằm phản ánh nợ và trích lập dự phòng rõ ràng hơn, thúc đẩy quá trình xử 29 Hiệu ứng của chính sách tiền tệ ... lý nợ xấu của các tổ chức tín dụng; Thông tư 36/2014/TT-NHNN quy định các tiêu chuẩn về an toàn hoạt động của hệ thống tiến gần hơn với thông lệ quốc tế) nên vừa làm giảm vốn tự có và làm tĕng tài sản có rủi ro từ đó tác động tiêu cực đến CAR (Trần Bắc Hà, 2016). Trong khi đó theo Thông tư số 06/2016/TT – NHNN, điểm dừng hiện tại cho hoạt động giám sát ngân hàng hướng đến chuẩn mực Basel II mà NHNN đang theo đuổi (Châu Đình Linh, 2016) thì hệ số CAR trước áp lực tĕng vốn buộc phải nâng tử số (vốn tự có) nhưng không được để mẫu số (tài sản “có” rủi ro) tĕng theo. Sự khác biệt giữa chính sách và thực tế thực hiện làm cho hệ số CAR ít có ý nghĩa áp dụng tại Việt Nam. Thứ tư, tỷ lệ dư nợ cho vay so với tổng tiền gửi (LDR) có tác động cùng chiều (+) đến tĕng trưởng tín dụng với mức ý nghĩa thống kê 1%. Kết quả này cho thấy những ngân hàng có LDR cao là những ngân hàng tĕng trưởng tín dụng mạnh. Mục đích LDR được sử dụng là để giới hạn mức tĕng trưởng tín dụng dựa trên nguồn vốn huy động, hạn chế sự chênh lệch giữa kỳ hạn của tài sản và nguồn vốn, qua đó tĕng cường các điều kiện bảo đảm an toàn hoạt động. Tuy nhiên, khi quy định về LDR tối đa 80% bắt đầu được áp dụng từ thông tư số 13/2010/TT-NHNN, nhiều NHTM đã gặp khó khĕn trong việc duy trì lợi nhuận và khai thông dòng vốn do sự gia tĕng của nguồn vốn dư thừa không có khả nĕng sinh lời. Bên cạnh đó, quy định này cũng gây nhiều tranh cãi về một cách thức tính toán thống nhất chung cho hệ thống. Chính vì vậy, NHNN đã phải bãi bỏ quy định này trong Thông tư số 22/2011/TT- NHNN và mới áp dụng trở lại trong Thông tư số 36/2014/TT-NHNN. Thực tế giai đoạn 2007-2014 cũng cho thấy nhiều NHTM có LDR cao hơn mức 80%, trong đó những NHTM cổ phần là nhóm thường vi phạm với những thời điểm LDR lên đến hơn 100% đi kèm với mở rộng tín dụng 30% - 40%/nĕm. Như vậy, LDR chưa thực sự là một chỉ tiêu hiệu quả để thúc đẩy các ngân hàng nâng cao chất lượng quản trị rủi ro nhằm bảo đảm an toàn sử dụng vốn. Dư nợ tín dụng chiếm tỷ trọng lớn trong danh mục tài sản của ngân hàng, hoạt động này thường chiếm khoảng 60% - 80% tổng tài sản của NHTM, cho nên thu nhập từ tín dụng vẫn chiếm tỷ trọng lớn nhất trong tổng thu nhập của các NHTM. Tốc độ tĕng trưởng tín dụng của các NHTM có chiều hướng sụt giảm so với giai đoạn trước 2012 và tĕng trở lại trong nĕm 2015, khoản mục cho vay của các NHTM chiếm tỷ trọng cao chủ yếu là bất động sản có nguy cơ gây rủi ro thanh khoản cho ngân hàng. Thứ nĕm, tác động của tỷ lệ dự trữ thanh khoản (LIQ) và tĕng trưởng tín dụng (CRD) là cùng chiều với mức ý nghĩa thống kê 1%. Về mặt lý thuyết, các ngân hàng có tỷ lệ dự trữ thanh khoản cao đồng nghĩa với việc các ngân hàng nắm giữ nhiều tài sản có tính lỏng cao để có thể nhanh chóng chuyển đổi sang tiền mặt khi cần thiết, tạo một khoản đệm vốn tốt đảm bảo cho các NHTM trước các rủi ro tín dụng. Điều này đồng nghĩa với việc các NHTM có tỷ lệ tài sản thanh khoản cao sẽ đặt mục tiêu tĕng trưởng tín dụng vì mục tiêu lợi nhuận (Lê Tấn Phước (2016)). 5. KẾT LUẬN Đầu tiên, mô hình cho thấy công cụ tỷ lệ DTBB (RRR) và lãi suất tái chiết khấu (DR) đã phát huy hiệu quả trong việc hạn chế tĕng trưởng tín dụng góp phần vào sự ổn định tài chính. Thứ hai, công cụ tỷ lệ dự trữ thanh khoản (LIQ) chưa tác động hiệu quả đối với 30 Tạp chí Kinh tế - Kỹ thuật biến phụ thuộc (CRD), mặc dù thông tư số 36/2014/TT – NHNN được ban hành, sửa đổi bởi thông tư 06/2016/TT – NHNN quy định chi tiết hơn cách thức tính toán và đo lường đối với chỉ tiêu này nhưng tình hình thực tế áp dụng tại một số NHTM chưa triệt để tiềm ẩn nguy cơ rủi ro trong hệ thống ngân hàng. Đặc biệt theo Nguyễn Vĕn Tiến (2010), nguyên nhân khiến cho ngân hàng phải đối mặt với rủi ro thanh khoản thường xuyên là huy động và đi vay vốn thời gian ngắn, sử dụng phương thức tuần hoàn để cho vay dài hơn nhưng có thể xảy ra rủi ro không trùng khớp về kỳ hạn đến hạn giữa tài sản có và tài sản nợ. Điều này đã được hạn chế khi gần đây thông tư 39/2016/TT-NHNN có hiệu lực đã ban hành các quy định cho vay chặt chẽ hơn và có điều kiện khi áp dụng. Thứ ba, tỷ lệ cho vay trên huy động tiền gửi ngắn hạn (LDR) với nguồn vốn huy động ngắn hạn bao gồm tiền gửi khách hàng và tiền huy động được từ các tổ chức tín dụng hay trên thị trường tài chính, tỷ số này càng lớn chứng tỏ ngân hàng cho vay cao hơn nhiều so với nguồn vốn huy động được. Tương quan đồng biến giữa biến số này và tĕng trưởng tín dụng đã phản ánh phần nào sự bất ổn định tài chính khi các cơ quan giám sát ngân hàng không theo dõi chặt chẽ việc tuân thủ các chỉ số an toàn hoạt động của NHTM. Cuối cùng, bài nghiên cứu cho thấy vai trò quan trọng của tác động tĕng trưởng kinh tế đến tĕng trưởng tín dụng, có thể thấy rằng để đáp ứng được