Báo cáo Điều kiện hình thành và phát triển thị trường tương lai tại Việt Nam

ĐIỀU KIỆN HÌNH THÀNH VÀ PHÁT TRIỂN THỊ TRƢỜNG TƢƠNG LAI TẠI VIỆT NAM Báo cáo chuyên đề số 4/2011 8/2011 Phạm Nguyễn Hoàng Phòng Phân tích và Dự báo thị trường Trung tâm NCKH-ĐTCK (UBCKNN) 2 NỘI DUNG 1) Một số ƣu điểm của giao dịch tƣơng lai……………………………4 2) Các điều kiện cần thiết để hình thành và xây dựng thị trƣờng hợp đồng tƣơng lai………………………………………………………..6 3) Khả năng thành lập thị trƣờng giao dịch hợp đồng tƣơng lai tài chính tại Việt Nam…………………………………………………10 3 Lịch sử phát triển thị trường chứng khoán thế giới cho thấy thị trường giao dịch tương lai1 thường bắt đầu từ các sản phẩm nông nghiệp, tiếp đến là năng lượng, nguyên vật liệu; sau đó là thị trường tương lai dành cho các sản phẩm tài chính như chứng khoán, ngoại hối, lãi suất, tỷ giá, chỉ số, và thậm chí là thị trường tương lai của chính các sản phẩm phái sinh; ví dụ, cho đến tận đầu những năm 1970 mới xuất hiện hợp đồng tương lai ngoại hối, trong khi thị trường tương lai các sản phẩm bơ và trứng đã xuất hiện cả trăm năm trước. Như vậy, thị trường hợp đồng tương lai hàng hóa thường xuất hiện trước thị trường hợp đồng tương lai sản phẩm tài chính. Tại Việt Nam, dường như quy luật này đã được chứng kiến. Đã có một loạt các sàn giao dịch tương lai dành cho các sản phẩm hàng hóa thông thường đã được xây dựng. Mặc dù vậy, một điểm chung dễ nhận thấy là hầu như tất cả các sàn giao dịch tương lai này đã phải đóng cửa một cách nhanh chóng sau một thời gian ngắn vì hiệu quả hoạt động không cao. Có thể kể đến như: 1) Sàn giao dịch điều của Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Tp HCM phối hợp với Hiệp hội Điều Việt Nam (năm 2002) 2) Sàn giao dịch thủy sản Cần Giờ (năm 2002) 3) Trung tâm giao dịch cà phê Buôn Ma Thuột (BCEC, 2008) 4) Sàn giao dịch đường của Công ty cổ phần Giao dịch hàng hóa Sài Gòn Thương Tín (Sacom-STE, 2010) 5) Sở Giao dịch hàng hóa Việt Nam (Vietnam Commodity Exchange - VNX), tiền thân là Sở Giao dịch hàng hóa Triệu Phong, giao dịch kỳ hạn dành cho ba mặt hàng được Bộ Công Thương cấp phép là cà phê, cao su và thép (2010) 1 Trong phạm vi bài này, thị trường giao dịch tương lai được hiểu bao gồm cả thị trường kỳ hạn (forwards) và thị trường hợp đồng tương lai (futures) 4 6) Sàn giao dịch vàng kỳ hạn (còn gọi là giao dịch vàng tài khoản) mở tại các công ty chứng khoán và các ngân hàng thương mại (giai đoạn trước 31/3/2010). Có thể nhấn mạnh rằng hầu hết các sàn giao dịch này hoạt động một cách ảm đạm, chưa thu hút được nhiều đơn vị tham gia (trừ sàn giao dịch vàng kỳ hạn). Trong khi đó, nhiều đơn vị trong nước lại phải đi tìm kiếm nguồn hàng hoặc bán hàng qua các sàn giao dịch tương lai ở nước ngoài tại Mỹ, Nhật, châu Âu. Trước nhu cầu này, một số sàn giao dịch kỳ hạn nước ngoài đã tiến hành các hoạt động quảng bá và chào đón doanh nghiệp Việt Nam. Có nhiều nguyên nhân dẫn đến tình trạng này, bao gồm sự thiếu vắng các đối tượng tham gia, trình tự, thủ tục không tiện lợi, chi phí cao, chứa đựng nhiều rủi ro, cơ chế quản lý không hiệu quả. Vậy phải chăng sự hình thành thị trường tương lai ở Việt Nam sẽ không theo trình tự con đường phát triển phổ biến trên thế giới? Trong bối cảnh đó, thị trường giao dịch hợp đồng tương lai dành cho sản phẩm tài chính đang được các cơ quan quản lý nghiên cứu xây dựng với dự kiến áp dụng đầu tiên cho chỉ số chứng khoán. Tuy nhiên, tính khả thi của thị trường giao dịch hợp đồng tương lai chỉ số sẽ như thế nào và liệu có lặp lại “vết xe đổ” như các thị trường hợp đồng tương lai hàng hóa ở Việt Nam nêu trên hay không, chúng ta sẽ thảo luận trong các phần dưới. 1. Một số ƣu điểm của giao dịch tƣơng lai Để có thể thảo luận chi tiết hơn, trước hết chúng ta tìm hiểu một vài chức năng tiêu biểu của thị trường giao dịch hợp đồng tương lai. Chức năng hàng đầu của thị trường hợp đồng tương lai nói chung và hợp đồng tương lai nói riêng là giúp các đối tượng sở hữu hàng hóa phòng ngừa được rủi ro biến động giá tương lai của các loại hàng hóa này (còn gọi là sản phẩm gốc hay hàng hóa cơ sở). Một ví dụ tiêu biểu cho chức năng này là nông dân mong 5 muốn tránh được thiệt hại do giá giảm trong tương lai của các loại nông sản mà anh ta có thể sản xuất ra trong tương lai. Nhằm mục tiêu đó, anh ta có thể ký hợp đồng kỳ hạn hoặc hợp đồng tương lai giao nông sản sau 3 tháng với giá xác định trước; và đến thời điểm giao hàng, cho dù giá giao ngay trên thị trường đi xuống, anh ta vẫn bán được hàng với giá cao hơn do đã được ấn định từ đầu. Trong quá trình thực hiện ký kết hợp đồng như vậy, người nông dân thực chất đã góp phần giảm thiểu thua lỗ; ví dụ, sẽ tránh được quy luật luẩn quẩn ở nhiều địa phương tại Việt Nam là “được mùa - mất giá; được giá - mất mùa”. Bên cạnh đó, người bán có thể rải đều lượng bán hàng giao thực qua các tháng giao hàng; đồng thời, các bên tham gia thị trường, từ người nông dân, đến nhà sản xuất, người kinh doanh đều biết được mức giá tương ứng với kỳ vọng hàng hóa trong tương lai nhằm định hướng, tính toán các kế hoạch sản xuất kinh doanh. Có thể thấy, giao dịch giao sau là một nhu cầu có thực và trong thời gian gần đây ở Việt Nam, nhiều nông dân đã ký kết với các thương lái và bán hàng nông sản kỳ hạn (có thể ngoài lý do phòng ngừa giá giảm còn là nhu cầu tài chính). Đáng tiếc, hành động này của họ đôi lúc bị quy cho là “bán non” mang nghĩa xấu và một số cấp chính quyền địa phương đã phải cử cán bộ xuống địa bàn thuyết phục nông dân không “bán non” nữa! Điều này rõ ràng ảnh hưởng đến các điều kiện hình thành thị trường hợp đồng tương lai và đồng thời cũng đặt ra nhu cầu xây dựng và quản lý hiệu quả thị trường tương lai ở nước ta. Nếu hàng hóa cơ sở không phải là các loại nông sản mà là các loại chứng khoán và sản phẩm tài chính, chức năng phòng ngừa biến động giá bất lợi nêu trên không hề mất đi mà thậm chí còn khắt khe hơn. Ví dụ, các cổ đông/nhà đầu tư đang nắm giữ cổ phiếu có thể bán một hợp đồng tương lai nếu dự đoán rằng giá cổ phiếu giảm nhằm chuyển nhượng một khối lượng cổ phiếu nhất định với giá xác định trước trong tương lai; hoặc các chủ sở hữu trái phiếu cũng có thể bán hợp đồng tương lai trái phiếu do lo ngại môi trường lãi suất tăng. 6 Hiển nhiên là về phía các đối tác mua hợp đồng tương lai (mua hàng hóa cơ sở), sẽ có những kỳ vọng trái ngược với phía người bán là nông dân, cổ đông hay chủ sở hữu trái phiếu, tức là dự đoán giá hàng hóa cơ sở sẽ tăng và mong muốn xác định giá trước. Chính vì những kỳ vọng/dự đoán ngược chiều nhau này mà nhu cầu giao dịch tương lai hình thành. Thị trường tương lai còn tạo ra một kênh đầu tư tài chính thông qua các hoạt động mua/bán hợp đồng tương lai của các nhà đầu cơ và kinh doanh chênh lệch giá. Nhóm đối tượng này là những nhà đầu tư chuyên nghiệp và có thể định giá lại các hợp đồng tương lai đã được phát hành để tìm ra chênh lệch tiềm năng, và động lực tìm kiếm lợi nhuận chênh lệch giá sẽ khiến các đối tác này tham gia giao dịch hợp đồng tương lai. Ở khía cạnh vĩ mô, hoạt động của thị trường hợp đồng tương lai còn giúp cho công tác hoạch định chính sách và dự báo thị trường của các đơn vị sản xuất, doanh nghiệp và thậm chí các cơ quan quản lý Nhà nước; giúp điều phối hợp lý nguồn cung cấp trong các giai đoạn thời gian phù hợp khác nhau và giảm được chi phí lưu kho, vận chuyển nói chung trong toàn nền kinh tế. Nhờ vậy, thị trường tương lai nếu được quản lý tốt sẽ giúp tăng tính hiệu quả và năng suất thực của nền kinh tế quốc dân. 2. Các điều kiện cần thiết để hình thành và xây dựng thị trƣờng hợp đồng tƣơng lai Để có thể khiến cho thị trường hợp đồng tương lai phát huy đầy đủ được những chức năng quan trọng nói trên, điều cần thiết là những nền tảng phát triển của nó phải được đáp ứng ngay từ ban đầu. Những điều kiện như vậy có thể được nhìn nhận dưới ba góc độ: thể chế-luật pháp; kinh tế-tài chính; và hạ tầng kỹ thuật. 2.1. Điều kiện thể chế, luật pháp Một là, thể chế kinh tế thị trường là điều kiện tiên quyết cho việc hình thành nhu cầu giao dịch các sản phẩm phái sinh khác nhau. Thị trường chứng khoán nói 7 chung và thị trường hợp đồng tương lai nói riêng là thuộc tính của nền kinh tế thị trường. Kinh tế thị trường với những hệ giá trị và quy luật kinh tế của nó sẽ là nền tảng quan trọng nhất để hình thành một cách tự phát hoặc có tổ chức nhu cầu giao dịch tương lai đi kèm với những đặc trưng vốn của của loại hình thị trường này. Ví dụ, cơ chế xác định giá dựa trên cơ sở cung cầu và sự tự nguyện trao đổi giữa các bên tham gia; hoặc thị trường vốn hình thành tạo điều kiện thuận lợi cho việc tham gia và hiện thực hóa các loại hình hợp đồng tương lai khác nhau. Vì thế, việc tiếp tục kiên trì thúc đẩy và hoàn thiện thể chế kinh tế thị trường sẽ tạo ra môi trường sống cho thị trường giao dịch tương lai các sản phẩm khác nhau được hình thành. Hai là, cần xây dựng triết lý kinh doanh mới về vấn đề đầu tư. Một trong những tính chất của thị trường giao dịch sản phẩm tương lai là tính “đánh cược” vào tương lai dựa trên dự đoán; trong khi đó bản thân việc dự đoán luôn có xác suất đúng, nên kết quả thu được từ việc tham gia giao dịch tương lai có thể rơi vào trạng thái lãi hoặc lỗ. Chính vì vậy, tính “đánh bạc” (gambling) của thị trường hợp đồng tương lai là khó tránh khỏi và thậm chí còn rõ rệt hơn nhiều so với mua bán hàng hóa trên thị trường cơ sở. Điều này đòi hỏi việc tuyên truyền một triết lý kinh doanh mới: “đầu tư chứ không phải cờ bạc”, nhất là tại các nước không cho phép loại hình casino tồn tại. Tại Việt Nam, trước thực trạng suy thoái mạnh mẽ của TTCK trong thời gian gần đây, đã xuất hiện nhiều quan niệm không thiện cảm về TTCK như là một “thị trường ảo”, “không thực”, hoặc “phi sản xuất”. Do vậy, một khi xã hội chấp nhận triết lý kinh doanh mới nói trên, TTCK sẽ có điều kiện mở rộng và sẽ có được môi trường tốt cho hoạt động giao dịch tương lai phát triển vững chắc. Ba là, một điều kiện nền tảng quan trọng là cần có hệ thống văn bản pháp luật, quy định rõ ràng về điều kiện thành lập, tham gia và hoạt động của thị trường giao dịch tương lai. Hệ thống văn bản pháp quy có thể được ban hành trước mở đường cho hoạt động giao dịch hợp đồng tương lai hình thành. Tuy nhiên, khi thị 8 trường đã đi vào hoạt động, cần có hành lang pháp lý khuyến khích và hỗ trợ các SGDCK trong việc cải tiến, phát triển các sản phẩm mới phù hợp hơn. Xuyên suốt trong quá trình đó là những nội dung quản lý hướng tới bảo vệ nhà đầu tư thông qua các quy định về ký quỹ, bảo lãnh, hỗ trợ thanh toán hoặc các biện pháp quản lý rủi ro khác. Bốn là, cần phân định rạch ròi chức năng quản lý, giám sát thị trường tương lai. Do đặc thù thị trường tương lai có thể giao dịch nhiều loại hàng hóa gốc khác nhau, nên liên quan đến phạm vi quản lý của nhiều cơ quan quản lý chuyên ngành và dễ dẫn tới xung đột lợi ích. Thực tiễn cho thấy nếu có sự chồng chéo và không rõ ràng trong chức năng, nhiệm vụ quản lý, giám sát thị trường sẽ dẫn tới sự thất bại thị trường phái sinh nói chung và phái sinh trái phiếu nói riêng. Như vậy, việc phân định rạch ròi chức năng sẽ đem lại các lợi ích: i) Tránh xung đột giữa các bên tham gia thị trường; ii) Tạo điều kiện tập trung trách nhiệm quản lý những rủi ro đặc thù của hàng hóa gốc; iii) Tạo cơ chế hoạt động nhanh nhạy và hiệu quả trước thay đổi của thị trường phái sinh. Trên cơ sở đó, việc phân loại chức năng quản lý, giám sát thị trường tương lai có thể theo một trong hai hướng: i) Theo hàng hóa – tính chất của loại hình công cụ cơ sở; hoặc ii) Theo chức năng quản lý thị trường cơ sở. 2.2. Điều kiện kinh tế - tài chính Một là, cần phải tồn tại nhu cầu cao về giao dịch sản phẩm Hợp đồng tương lai và nhu cầu này xuất phát từ nhiều bên tham gia. Nói cách khác, cần phải có nhu cầu thiết thực về việc sử dụng sản phẩm Hợp đồng tương lai và nhu cầu này phải có trước khi thị trường được xây dựng. Như trên đã đề cập, nhu cầu về giao dịch tương lai nói chung trước hết xuất phát từ phía những đơn vị sở hữu hàng hóa cơ sở với mong muốn hạn chế thiệt hại khi giá giảm; đồng thời những đơn vị nhập hàng/ tổ chức sản xuất cũng mong muốn rào chắn rủi ro giá thành tăng trong tương lai; trong khi đó nhu cầu từ một 9 bên thứ ba là các tổ chức, cá nhân mong muốn kinh doanh nhằm mục tiêu hưởng lợi nhuận chênh lệch từ các Hợp đồng tương lai. Một khi không có nhu cầu cao của các bên nói trên thì không thể có thị trường tương lai. Ví dụ, sàn giao dịch café ỏ Việt Nam (BCEC) khó phát triển vì đa số nông dân trồng café không có nhu cầu giao dịch qua sàn; lý do cơ bản bởi vì họ nhận thấy giao dịch qua các đại lý trung gian thuận tiện và tiết kiệm thời gian hơn nhiều, đó là chưa kể yêu cầu ký quỹ của sàn mà nhiều nông dân không có đủ khả năng. Về phía các công ty kinh doanh café, họ cũng không nhận thấy mình có nhu cầu rõ rệt về việc kinh doanh qua sàn tập trung vì vẫn có thể thu mua café đủ phục vụ cho sản xuất, chế biến trực tiếp từ nông dân. Hiện tượng tương tự chắc chắn sẽ xảy ra đối với các sản phẩm gốc là công cụ tài chính: nhu cầu giao dịch không có hoặc có nhưng không thiết thực, cộng với thói quen, tập quán giao dịch sẽ khiến cho thị trường tương lai trở nên èo uột và khó phát triển. Hai là, thị trường hàng hóa cơ sở phát triển đầy đủ là nền tảng cho thị trường tương lai tồn tại. Một đặc điểm dễ thấy là không có thị trường cơ sở thì không thể có thị trường tương lai, và giá cả hàng hóa tương lai phụ thuộc vào biến động giá cả hàng hóa cơ sở. Thị trường hàng hóa cơ sở phát triển bao hàm tính thanh khoản cao và thông tin thị trường minh bạch, đầy đủ. Tính chất và quy mô của thị trường cơ sở càng cao thì thị trường giao dịch tương lai tương ứng càng phát triển. Ba là, một cơ sở nhà đầu tư tài chính đủ rộng và sâu là điều kiện không thể thiếu. Thông thường trong nền kinh tế, hoạt động ngân hàng phát triển trước hoạt động cổ phiếu, tiếp đến mới có sự phát triển công cụ phái sinh. Điều đó có ý nghĩa rằng trình độ phát triển thị trường phải đạt đến một mức độ nhất định mới phát sinh nhu cầu giao dịch tương lai (phái sinh). Cụ thể, số lượng và tiềm lực của các thành viên có thể tham gia vào thị trường giao dịch tương lai sẽ quyết định sự tồn tại như thế nào của thị trường này. Thị trường tương lai không đơn thuần chỉ là nơi gặp gỡ của hai bên nắm giữ hàng hóa cơ sở và bên nhập hàng, mà còn có sự tham gia tích 10 cực của các nhóm đối tượng đầu cơ, kinh doanh chuyên nghiệp (trong nhiều trường hợp một đối tượng có thể đóng nhiều vai trò); và chính nhóm đối tượng này là chất xúc tác tiếp thêm sức sống cho thị trường tương lai với điều kiện họ có đủ năng lực tham gia. Hơn nữa, không chỉ có các tổ chức đầu tư chuyên nghiệp mà nhà đầu tư cá nhân cũng cần được nuôi dưỡng và khuyến khích tham gia, tạo điều kiện cho thị trường tương lai phát triển đi lên. 2.3. Điều kiện kỹ thuật Một là, cần xây dựng được tập hợp các tiêu chuẩn áp dụng cho Hợp đồng tương lai mẫu chuẩn. Hợp đồng mẫu này phải được thiết kế sao cho phù hợp với thực tế và thuận tiện trong áp dụng. Theo đó, những điều kiện chuẩn của Hợp đồng tương lai tối thiểu phải bao gồm các nội dung sau: quy mô hợp đồng; đơn vị yết giá; biên độ giao động giá tối thiểu; chủng loại sản phẩm; thời gian giao dịch; thời gian thanh toán; ngày giao dịch cuối cùng. Ngoài ra, đối với một số hàng hóa cơ sở đặc thù, có thể phải quy định thêm một số nội dung chuẩn sau: điều kiện giao hàng; thủ tục giao hàng; biên độ giao động giá tối đa trong ngày. Hai là, có cơ sở hạ tầng công nghệ hiện đại, đặc biệt là công nghệ tin học. Trong thời đại hiện nay, việc xây dựng thị trường tương lai cần áp dụng công nghệ tin học hiện đại ngay từ đầu nhằm xử lý được quy trình thanh toán và kết nối thông tin. Trong vấn đề này, năng lực của đơn vị thanh toán bù trừ trung tâm đóng vai trò mũi nhọn. Ba là, việc lựa chọn phương thức thanh toán phù hợp cho giao dịch tương lai sẽ ảnh hưởng tới phương thức giao dịch của các thành viên thị trường. Lựa chọn thanh toán bằng tiền thường được áp dụng đối với các sản phẩm phái sinh tài chính. Liên quan đến vấn đề này, việc áp dụng các chuẩn mực kế toán, kiểm toán cho sản phẩm phái sinh cần phải thống nhất và phù hợp. 3. Khả năng thành lập thị trƣờng giao dịch hợp đồng tƣơng lai tài chính tại Việt Nam 11 Nhu cầu về một thị trường tương lai hàng hóa tài chính chắc chắn sẽ lên cao đi cùng với tiến trình phát triển kinh tế của đất nước và khi đó, sự thành lập một thị trường giao dịch tập trung chính thức các công cụ này là tất yếu để đảm bảo sự phát triển lành mạnh và hiệu quả của tổng thể thị trường tài chính nói chung. Tuy nhiên, việc lựa chọn loại hình Hợp đồng tương lai tài chính nào cho thị trường tương lai là rất quan trọng. Kinh nghiệm xây dựng và phát triển thị trường tương lai nhiều nước cho thấy, những tiêu chí để lựa chọn sản phẩm Hợp đồng tương lai là: 1) Có nhu cầu giao dịch cao đối với Hợp đồng tương lai 2) Đơn giản, dễ áp dụng 3) Hàng hóa cơ sở phải có tính thanh khoản 4) Hệ thống thông tin kết nối với thị trường hàng hóa cơ sở 5) Phù hợp với năng lực quản lý Trong những tiêu chí trên, tiêu chí trước nên được đáp ứng trước khi có tiêu chí sau. Do vậy, điều cần thiết là phải có những nghiên cứu chi tiết về khả năng đáp ứng các tiêu chí này trên thị trường đối với Hợp đồng tương lai dành cho loại hàng hóa cơ sở cụ thể. Đối với khả năng phát triển thị trường Hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán, trước hết có thể nhận thấy là hiện tại trên thị trường Việt Nam không có nhu cầu cao đối với công cụ này. Như trên đã trình bày, nhu cầu phòng ngừa rủi ro giá chứng khoán giảm dường như còn cao hơn nhiều so với nhu cầu sử dụng công cụ chỉ số; nghĩa là Hợp đồng tương lai hoặc hợp đồng quyền chọn cổ phiếu có vẻ sẽ được đón nhận hơn. Hơn nữa, việc xây dựng thị trường Hợp đồng tương lai phái sinh chỉ số sẽ phải đối mặt với nhiều trở ngại và cần nhiều thời gian xử lý. Cụ thể, một khi bắt tay vào xây dựng thị trường, chúng ta cần phải xác định hàng hóa cơ sở là gì. Có hai lựa chọn như sau: i. Một là sử dụng các chỉ số thị trường hiện tại làm công cụ cơ sở: 12 Hiện nay các chỉ số chính trên thị trường Việt Nam đang bộc lộ nhiều bất cập trong việc phản ánh diễn biến thực của giá cả cổ phiếu trên thị trường, xuất phát từ phương pháp tính chưa loại bỏ khối lượng cổ phiếu bị hạn chế giao dịch. Trong bối cảnh đã xuất hiện nhiều ý kiến trên thị trường về vấn đề này của hai chỉ số chính, việc sử dụng các chỉ số hiện tại làm công cụ cơ sở chắc chắn không được lựa chọn bởi sẽ không đạt được sự tin cậy của các thành viên tham gia. ii. Xây dựng các chỉ số/nhóm chỉ số mới hoặc chỉ số theo ngành: Nếu xây dựng chỉ số theo ngành, hiện tại chưa có một chuẩn mực phân ngành nào dành cho các doanh nghiệp niêm yết được thừa nhận rộng rãi trên thị trường Việt Nam, và bản thân việc phân ngành cũng đòi hỏi nhiều thời gian xây dựng và thống nhất do những đặc thù trong hoạt động sản xuất kinh doanh và những hạn chế trong thông tin công bố của các doanh nghiệp Việt Nam.2 Nếu đơn thuần chỉ xây dựng mới những chỉ số tổng hợp toàn thị trường hoặc nhóm chỉ số theo các tiêu chí vốn hóa để làm công cụ cơ sở cho hợp đồng tương lai chỉ số (kể cả khi hoàn toàn phù hợp với phương pháp xây dựng phổ biến hiện nay trên thế giới), thì một hiện tượng cần tính đến là tâm lý và phong trào “đánh bạc” theo chỉ số của các nhà đầu tư. Tại sao lại như vậy? Ở trên chúng ta đã bàn về nhu cầu sử dụng của các bên đối tác tham gia thị trường Hợp đồng tương lai, trong đó nhu cầu thiết thực trước tiên là phòng ngừa rủi ro biến động giá của các tài sản đang nắm giữ, sau đó mới có nhu cầu đầu cơ chênh lệch giá từ các Hợp đồng tương lai này. Đối với hoàn cảnh của Việt Nam, nhu cầu trước tiên trên hầu như không có đối với đa số nhà đầu tư, chủ yếu là nhà đầu tư cá nhân. Lý do là các nhà đầu tư cá nhân không đang “nắm giữ” chỉ số nào 2 Những bất cập của các chỉ số thị trường hiện tại và khó khăn trong việc xây dựng chỉ số ngành tại Việt Nam đã được chúng tôi đề cập trong bài “Khả năng xây dựng chỉ số giá cổ phiếu theo ngành trên thị trường chứng khoán Việt Nam” (Tạp chí Chứng khoán số tháng 12/2010). 13 mà thay vào đó, họ có nhu cầu thiết thực hơn là phòng ngừa rủi ro giảm giá của các cổ phiếu đang sở hữu trên thị trường hoặc muốn tránh thiệt hại trong các khoản đầu tư mua vào cổ phiếu trong tương lai nếu thị trường tăng giá. Trong điều kiện này, thị trường Hợp đồng tương lai chỉ số với các chỉ số mới là công cụ cơ sở nhiều khả năng sẽ khuyến khích và là “địa bàn” tốt cho phong trào đánh bạc “năm ăn năm thua” được thịnh hành. Chưa bàn đến những méo mó về giá cả thị trường và khó khăn trong quản lý (như đã từng chứng kiến trên thị trường giao dịch vàng tài khoản) có thể xảy ra, một hình ảnh xấu về thị trường chứng khoán phái sinh mang tính đánh bạc chắc chắn sẽ nằm trong nhận thức của xã hội về loại hình thị trường chứng khoán mới này ở Việt Nam. Nếu điều này xảy ra, theo quan điểm cá nhân, thì đó là một trở ngại lớn trong nỗ lực của các cơ quan quản lý nhằm tổ chức một thị trường chứng khoán phái sinh ở trong nước. Thị trường phái sinh chỉ số có thể là phù hợp nhất cho các nhà đầu tư tổ chức, đặc biệt là các quỹ đầu tư. Thật vậy,việc mua bán Hợp đồng tương lai chỉ số sẽ giúp các quỹ đầu tư có thể triệt tiêu hoặc giảm thiểu được thua lỗ đối với các danh mục đầu tư chứng khoán khác nhau với điều kiện các danh mục này phù hợp hoặc “khớp” với các nhóm chỉ số được sử dụng làm công cụ cơ sở của Hợp đồng tương lai. Ví dụ, một quỹ đầu tư hiện đang nắm giữ một danh mục đầu tư gồm các cổ phiếu blue-chip trong top 50 về vốn hóa thị trường, và Hợp đồng tương lai được thiết kế dành cho công cụ cơ sở là chỉ số mới được xây dựng với rổ tính toán là các cổ phiếu top 50 này. Nếu quỹ đầu tư dự đoán rằng lợi nhuận danh mục sẽ giảm 15% tương đương 30 tỷ đồng do thị trường giảm giá vào cuối năm, quỹ có thể bán một số lượng Hợp đồng tương lai (giả sử nắm giữ cho đến hạn thanh toán) với giá sao cho tổng giá trị Hợp đồng tương lai bằng tổng giá trị danh mục đầu tư. Vì thế, vào thời điểm cuối năm khi chỉ số giảm xuống 15% (khi đó giá trị danh mục cũng giảm xuống) thì có thể đem lại lãi ròng cho vị thế bán cũng là 15% (30 tỷ). Nói cách khác, nếu giá trị danh mục giảm đi bao nhiêu thì lại được bù đắp bấy nhiêu từ 14 việc bán Hợp đồng tương lai. Qua giao dịch này, quỹ đầu tư đã bù đắp được thua lỗ và vì vậy đã bảo vệ được danh mục trước rủi ro biến động thị trường. Nếu như vậy, một kết luận rút ra là thị trường phái sinh chỉ số cần được xây dựng với sự phân biệt và lưu tâm đầy đủ tới hai loại thành viên tiềm năng có nhu cầu khác nhau là nhà đầu tư cá nhân và nhà đầu tư chuyên nghiệp. Tóm lại, thị trường chứng khoán phái sinh nói chung và thị trường Hợp đồng tương lai nói riêng ở Việt Nam đã và đang trải qua giai đoạn sơ khai hình thành. Sự phát triển này là tất yếu và phù hợp với định hướng kinh tế thị trường ở nước ta. Tuy vậy, việc xây dựng thị trường tương lai cần rất nhiều điều kiện cơ bản có tính nền tảng cho sự phát triển bền vững. Chính vì vậy, việc triển khai thị trường hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán trong nước cần phải đáp ứng được những tiêu chí cơ bản nhất trước khi đưa vào áp dụng./.